5月20日，六大國(guó)有行及招商銀行集體下調(diào)存款利率：活期利率降至0.05%，各期限定期存款普遍下調(diào)15至25個(gè)基點(diǎn)，三年期和五年期分別降至1.25%和1.30%。這樣的政策調(diào)整，讓“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益”被壓到冰點(diǎn)，也直接改變了整個(gè)票據(jù)市場(chǎng)的定價(jià)邏輯和資金流向。

第一，銀行吸儲(chǔ)成本一降，貼現(xiàn)利率錨點(diǎn)自然往下挪。過(guò)去，銀行在定價(jià)承兌匯票直貼時(shí)，會(huì)參考自身存貸款利差以及市場(chǎng)短端基準(zhǔn)利率（如DR007、SHIBOR），當(dāng)這些基準(zhǔn)一并回落，銀行直貼報(bào)價(jià)也會(huì)更優(yōu)惠。對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，貼現(xiàn)成本降低了，融資門(mén)檻更容易邁過(guò)去，短期用票融資的意愿會(huì)相應(yīng)提高。

第二，轉(zhuǎn)貼現(xiàn)市場(chǎng)的資金成本同步下降，交易更活躍。中小銀行和非銀機(jī)構(gòu)常通過(guò)低成本同業(yè)拆借或自有存款資金參與轉(zhuǎn)貼現(xiàn)，如今這些資金來(lái)源更便宜，它們?cè)敢鈷靻巫銎睋?jù)投資，搶占利差位置。持續(xù)涌入的資金進(jìn)一步壓低了轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率，也讓整個(gè)二級(jí)貼現(xiàn)曲線變得更平緩。

第三，票據(jù)套利空間被重新打開(kāi)。利率下行助推了“先直貼后轉(zhuǎn)貼”的期限利差交易：機(jī)構(gòu)可以用更低成本拿到優(yōu)質(zhì)票據(jù)，一方面在一級(jí)市場(chǎng)以稍高利率貼現(xiàn)，另一方面在轉(zhuǎn)貼現(xiàn)市場(chǎng)以更低利率再貼現(xiàn)，中間的利差正是它們追逐的利潤(rùn)來(lái)源。只要基準(zhǔn)曲線保持這樣的倒掛，就有足夠的動(dòng)機(jī)和余地參與套利。

第四，不同評(píng)級(jí)和期限的票據(jù)貼現(xiàn)利率分化更明顯。高等級(jí)銀票受到機(jī)構(gòu)青睞，貼現(xiàn)深度有限；而普通商票或中小企業(yè)承兌匯票則因信用風(fēng)險(xiǎn)偏高，下行幅度更大。資金擁向優(yōu)質(zhì)票據(jù)的同時(shí)，也讓次級(jí)票據(jù)的供需錯(cuò)配進(jìn)一步拉大利差。

總體來(lái)看，存款利率下調(diào)不僅是銀行內(nèi)部的成本考量，更像是一聲“開(kāi)閘令”：低成本資金開(kāi)始涌向票據(jù)市場(chǎng)，直貼利率和轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率雙雙走低，套利資金競(jìng)相進(jìn)入，票據(jù)整體流動(dòng)性增強(qiáng)。對(duì)于企業(yè)而言，這是融資成本下降的好時(shí)機(jī)；對(duì)于機(jī)構(gòu)而言，是捕捉利差、優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的重要窗口。未來(lái)幾個(gè)月，隨著市場(chǎng)對(duì)這一政策信號(hào)的消化，貼現(xiàn)利率曲線還將隨著短端資金利率的波動(dòng)做進(jìn)一步的微調(diào)。