財(cái)聯(lián)社8月26日訊（記者 吳雨其）昨日，滬指漲1.51%，報(bào)3883.56點(diǎn)，創(chuàng)下近十年來新高；深證成指漲幅更達(dá)2.26%，創(chuàng)業(yè)板指更是大漲3%；滬深兩市合計(jì)成交達(dá)3.18萬億元，成為A股歷史上第二次單日成交突破3萬億元。當(dāng)指數(shù)、成交額、市場熱度幾乎同時(shí)“破表”，A股所受的關(guān)切度也再度升溫。

中信證券在最新策略研報(bào)中提到，這輪行情從起步到加速，核心推動力量并非散戶，而是“聰明的錢”主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)趨勢與盈利改善。安聯(lián)基金同樣指出，當(dāng)前市場已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)由宏觀、基本面與政策托底共同驅(qū)動的“Rerating周期”。這一輪上漲，是結(jié)構(gòu)性的重估，而不是單純的流動性狂歡。

在熱度尚未擴(kuò)散至全民參與的此刻，或許識別出本輪行情的本質(zhì)，比追問“牛市是否來臨”更有意義。

散戶沒有大規(guī)模進(jìn)場，這輪是誰在買？

一看新增開戶數(shù)。中信證券近期研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年7月新增A股投資者為196.36萬戶，同比雖增長71%，但仍遠(yuǎn)低于2024年10月與2015年牛市階段的開戶潮峰值。西部證券測算的散戶參與度指標(biāo)顯示，目前的市場熱度尚不及去年9月的階段性行情，更無法與2015年、2020年那兩輪典型的情緒型牛市相比。

二看公募產(chǎn)品發(fā)行。代表散戶資金流向的主動型公募產(chǎn)品依舊表現(xiàn)并未有明顯起色。7月主動公募新發(fā)僅97億元，8月截至22日也僅為110億元。更關(guān)鍵的是，近幾周以來凈贖回率已攀升至-0.94%，為2024年以來的新高。相比之下，浮動費(fèi)率產(chǎn)品和機(jī)構(gòu)定制基金等面向高凈值客戶的產(chǎn)品，熱度則持續(xù)升溫。

三看私募產(chǎn)品發(fā)行。本輪行情中，代表高凈值資金與專業(yè)投資者的私募機(jī)構(gòu)，成為市場主角。7月私募備案規(guī)模達(dá)到793億元，環(huán)比上升164%，同比增長407%，回升至2020-2021年高點(diǎn)區(qū)域。而且不同于過去“散兵游勇”的投機(jī)行為，這次私募備案產(chǎn)品的平均體量明顯擴(kuò)大。中信證券渠道調(diào)研亦顯示，樣本私募自7月以來倉位持續(xù)維持在80%以上，8月15日最新倉位為84.1%，充分參與本輪上漲。

華西證券也指出，7月華潤信托統(tǒng)計(jì)的股票私募平均倉位為63%，為近兩年來最高水平，處于2020年以來的中位數(shù)附近，表明高風(fēng)險(xiǎn)偏好資金正在持續(xù)入市。

四是企業(yè)客戶對資本市場的參與意愿也顯著提升。據(jù)中信證券統(tǒng)計(jì)，今年已有至少60家上市公司公告擬使用自有閑置資金參與證券投資，其中8家投資金額超過10億元，似乎更多企業(yè)選擇通過投資二級市場來提升資金使用效率。

五是全市場結(jié)算資金占流通市值比例。據(jù)中信證券估算，目前這一比例約為8.07%，與2014-2015年行情啟動期的8-10%區(qū)間接近，但低于2024年10月的9.37%，顯示散戶活躍度仍不算高。構(gòu)造的“賺錢效應(yīng)”指標(biāo)亦顯示，上周讀數(shù)為2531億元，在最近的7周中，有6周的賺錢效應(yīng)為正，且最近2周的絕對水平均與4月11日當(dāng)周的水平相當(dāng)。表明8月以來市場正處于持續(xù)積累的狀態(tài)，結(jié)構(gòu)性機(jī)會正在不斷發(fā)酵。

六是融資融券。7月以來融資余額突破2.15萬億元，創(chuàng)下2015年以來新高，日均融資凈流入達(dá)78億元，游資活躍度大幅提升，龍虎榜交易凈買入額超過200億元。

七是海外資金方面。盡管長線配置尚未完全恢復(fù)，但高盛等機(jī)構(gòu)的報(bào)告顯示，8月以來對沖基金正以近7周最快速度增配中國股票。部分主動型外資自去年10月以來首次流入A股，盡管規(guī)模仍小，但趨勢性動能已開始顯現(xiàn)。

漲的不是熱度，是趨勢和盈利

中信證券強(qiáng)調(diào)，本輪行情從4月啟動以來，其核心線索并非“錢多”或情緒炒作，而是緊密圍繞產(chǎn)業(yè)趨勢與盈利改善主線展開。游戲、創(chuàng)新藥、通信設(shè)備、北美算力鏈、有色資源等板塊的輪動節(jié)奏清晰，背后邏輯要么來自盈利超預(yù)期，要么基于產(chǎn)業(yè)催化強(qiáng)驅(qū)動。

比如，游戲ETF自4月9日以來（截至8月22日）累計(jì)上漲47.9%，港股通非銀ETF漲幅達(dá)61.4%，恒生創(chuàng)新藥ETF自5月中旬起累計(jì)上漲67%，5G通信ETF漲幅高達(dá)68%。這些板塊皆由基本面改善或全球產(chǎn)業(yè)趨勢支撐，并非概念炒作。

安聯(lián)基金基金經(jīng)理程彧亦表示：“這輪市場的結(jié)構(gòu)不是由純資金堆出來的，而是三大驅(qū)動形成的結(jié)構(gòu)性機(jī)會：企業(yè)盈利能力改善、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)緩和、政策組合拳托底?！彼M(jìn)一步指出，“從居民大類資產(chǎn)配置變化看，‘由債轉(zhuǎn)股’的趨勢正在持續(xù)，特別是對科技與創(chuàng)新板塊的配置熱情逐步回升?！?/p>

東吳證券在報(bào)告中也提到，“反內(nèi)卷”與“需求提振”政策組合拳正在改善市場對企業(yè)盈利的預(yù)期。后續(xù)若PPI率先觸底回升，將進(jìn)一步推動盈利修復(fù)，從而支撐指數(shù)上行。同時(shí)，隨著美元指數(shù)跌破前低，全球流動性邊際寬松，人民幣資產(chǎn)吸引力持續(xù)上升。

國金證券則表示，“中國企業(yè)的下游需求對全球制造業(yè)景氣更為敏感，這種預(yù)期上修驅(qū)動A股8月加速上行，跑贏全球主要市場?！痹谒麄兛磥恚珹股的內(nèi)生動力不僅來自產(chǎn)業(yè)層面，也得益于國際資本流向重塑帶來的外部紅利。

在這種多重共振之下，“漲得快”并非市場躁動的表現(xiàn)，而是產(chǎn)業(yè)與資金在預(yù)期框架內(nèi)的快速定價(jià)反應(yīng)。

新舊資金接力：結(jié)構(gòu)牛的下半場如何展開？

中信證券指出，2020-2021年發(fā)行的主動型公募基金目前已接近盈虧平衡，平均凈值回升至0.96元/份，可能會面臨前一輪被套牢的持有人的集中贖回。這部分“老資金”可能將迎來一個(gè)出清期，但在整體市場增量充沛、機(jī)構(gòu)配置熱情高漲的背景下，其退出將更多改變市場結(jié)構(gòu)節(jié)奏，而非趨勢方向。

對后續(xù)行情的判斷，機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)更為明確：有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)趨勢仍是交易主線，“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的格局將持續(xù)主導(dǎo)風(fēng)格表現(xiàn)；未來市場或在“股市慢漲—信心增強(qiáng)—資金流入”的循環(huán)中演進(jìn)。申萬宏源證券則提示9月或存階段性震蕩，但整體行情邏輯未變，中期仍具高度可參與價(jià)值。

銀河證券表示，日前的杰克遜霍爾全球央行年會上，美聯(lián)儲主席鮑威爾釋放寬松信號。美元指數(shù)長期走弱周期下，全球資本流向重塑將為A股市場向上提供進(jìn)一步支撐。

配置上，中信證券提出建議，重點(diǎn)聚焦盈利兌現(xiàn)能力強(qiáng)、產(chǎn)業(yè)趨勢明確的領(lǐng)域，尤其是資源、創(chuàng)新藥、游戲、軍工等方向。安聯(lián)基金亦重申“紅利+科技”的配置框架，并強(qiáng)調(diào)科技板塊在三季度具備超額收益基礎(chǔ)。

從結(jié)構(gòu)來看，這輪行情不是靠情緒“堆”起來的泡沫，也不會通過全面普漲演繹，而是“由趨勢確認(rèn)所引發(fā)的理性再定價(jià)”。這是一場以盈利邏輯為錨、以機(jī)構(gòu)行為為主的結(jié)構(gòu)性慢牛。

中信證券提到，“這輪行情是由聰明的錢主導(dǎo)?！睋Q句話來說，就不應(yīng)執(zhí)迷于類比過往情緒主導(dǎo)的上漲節(jié)奏，不是散戶市，不是熱錢潮，也不是某類資產(chǎn)的短期風(fēng)口。這是一輪資本結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變、產(chǎn)業(yè)趨勢兌現(xiàn)、資金行為演化共同形成的重估周期。不是狂熱的開場，而是精準(zhǔn)的定向，是市場邏輯回歸的開始。