否極泰來

作者 | 勝馬財經(jīng)辛子墨

編輯 | 歐陽文

中藥龍頭企業(yè)康緣藥業(yè)近日公布了2025年上半年度業(yè)績報告。從數(shù)據(jù)上看，這份半年成績單并不亮眼：公司實現(xiàn)營業(yè)收入16.42億元，同比下降27.29%；歸母凈利潤1.42億元，同比下降40.12%。盡管業(yè)績表現(xiàn)欠佳，但若只關(guān)注表面數(shù)字，很可能忽略企業(yè)正在發(fā)生的深層變革。

平心而論，康緣藥業(yè)當(dāng)前面臨的困境更多源于“復(fù)雜的外部環(huán)境與醫(yī)藥行業(yè)政策影響”，而非企業(yè)自身戰(zhàn)略或競爭力的減弱。因此，即便半年報數(shù)據(jù)不及預(yù)期，但康緣藥業(yè)二級市場股價從年初以來便呈現(xiàn)穩(wěn)步上揚態(tài)勢。在這一看似“矛盾”的現(xiàn)象背后，是康緣藥業(yè)在中藥行業(yè)轉(zhuǎn)型與挑戰(zhàn)并存的背景下，正在以“深蹲是為了跳得更高”的姿態(tài)，蓄力未來。

獨家品種構(gòu)筑護(hù)城河

在生物醫(yī)藥領(lǐng)域，優(yōu)質(zhì)獨家品種是企業(yè)最堅實的護(hù)城河。康緣藥業(yè)憑借其豐富的產(chǎn)品管線，正在構(gòu)筑一道強(qiáng)大的競爭壁壘。

截至上半年，康緣藥業(yè)共擁有藥品生產(chǎn)批件214個，其中劃一個重點：中藥獨家品種50個，還包括4個中藥保護(hù)品種，分別是：淫羊藿總黃酮膠囊、九味熄風(fēng)顆粒、參烏益腎片和七味通痹口服液。

2025年上半年，康緣藥業(yè)獲得玉女煎顆粒（適用于胃熱陰虛證）藥品注冊證書。該產(chǎn)品是傳統(tǒng)方劑玉女煎的現(xiàn)代顆粒劑型，屬國內(nèi)獨家品種，主要用于胃熱陰虛證及相關(guān)病癥的治療。8月初，公司的中藥1.1類創(chuàng)新藥參蒲顆粒獲批上市，適應(yīng)癥為盆腔炎性疾病后遺癥引起的慢性盆腔痛（中醫(yī)辨證屬濕熱瘀阻證）。

自2019年至今，康緣藥業(yè)已累計獲批8款中藥新藥。目前，公司還有3款中藥1.1類新藥和1款中藥3.1類新藥報產(chǎn)在審。行業(yè)預(yù)測，龍七膠囊和參蒲盆安顆粒有望于2025年獲批，這些獨家品種享有一定的市場保護(hù)期，將逐步接棒原有大品種，成為公司穩(wěn)定的利潤來源。

在化藥方面，今年5月康緣藥業(yè)申報的舒馬普坦萘普生鈉片獲批生產(chǎn)，用于治療急性偏頭痛。雖然這是3類仿制藥，但由于原研藥暫未獲批進(jìn)入國內(nèi)，因此是國內(nèi)獨家產(chǎn)品。藥智數(shù)據(jù)顯示，中國偏頭痛患者約1.9億人，2024年國內(nèi)全終端銷售額達(dá)30.59億元，舒馬普坦萘普生鈉片的獲批將給康緣藥業(yè)打開新的增長空間。

隨著新產(chǎn)品的陸續(xù)推出，康緣藥業(yè)也在持續(xù)改進(jìn)營銷策略，更加注重循證醫(yī)學(xué)建設(shè)與學(xué)術(shù)型團(tuán)隊打造，強(qiáng)調(diào)科學(xué)推廣與合規(guī)經(jīng)營。2025年上半年，公司累計完成248套產(chǎn)品學(xué)術(shù)材料的更新迭代，推動熱毒寧注射液、桂枝茯苓膠囊等10個產(chǎn)品被納入6項指南或共識。同期，康緣藥業(yè)還開展了超過4500場品牌特色活動，覆蓋超過3.5萬人次，形式多樣，包括病例大賽、指南巡講、專家研討會等。

管線儲備奠定未來

除了已上市和即將上市的產(chǎn)品外，康緣藥業(yè)強(qiáng)大的研發(fā)管線儲備，也成為其在蟄伏期夯實基礎(chǔ)、蓄勢反彈的重要籌碼。目前，康緣藥業(yè)的戰(zhàn)略定位為“一體兩翼”，即在持續(xù)強(qiáng)化創(chuàng)新中藥主體優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)化學(xué)藥與生物藥兩翼的布局。

為此，2024年康緣藥業(yè)專門收購了中新醫(yī)藥，獲得多條創(chuàng)新藥研發(fā)管線。半年報顯示，公司目前擁有在研創(chuàng)新藥項目79項，包括中藥改良型新藥7項、經(jīng)典名方新藥19項。在中藥領(lǐng)域，今年上半年有4個中藥新藥進(jìn)入Ⅲ期臨床，15個進(jìn)入Ⅱ期臨床，另有3個中藥新藥獲批臨床。

8月初，公司蓯蓉潤通口服液啟動Ⅲ期臨床，適應(yīng)癥為陽虛便秘。據(jù)年報信息，該藥注冊分類為中藥1.2類新藥。數(shù)據(jù)顯示，近年來中成藥便秘用藥在中國三大終端六大市場的銷售規(guī)模持續(xù)增長，2024年已達(dá)22.8億元。若蓯蓉潤通口服液順利獲批，將為康緣藥業(yè)開辟新的市場。

在化學(xué)藥和生物藥領(lǐng)域，公司1個化藥1類創(chuàng)新藥完成Ⅱ期臨床正在進(jìn)行數(shù)據(jù)統(tǒng)計，3個處于Ⅱ期臨床階段，另有1個化藥1類創(chuàng)新藥獲批臨床，5個生物藥1類創(chuàng)新藥處于Ⅱ期臨床階段。

在備受期待的GLP-1類藥物領(lǐng)域，康緣藥業(yè)布局了兩款產(chǎn)品：一是處于Ⅱ期臨床的ZX2021，為三靶點（GLP-1R/GIPR/GCGR）長效減重（降糖）融合蛋白藥物。盡管國內(nèi)GLP-1類藥物研發(fā)競爭激烈，但三靶點管線仍較為稀缺，康緣藥業(yè)研發(fā)進(jìn)度處于國內(nèi)前列；另一款雙靶點（GLP-1R/GIPR）藥物ZX2010也處于Ⅱ期臨床。這種差異化布局，在日益內(nèi)卷的GLP-1賽道中顯得尤為明智。

另有用于治療阿爾茨海默病的氟諾哌齊片。該藥為現(xiàn)有一線用藥多奈哌齊的升級版，按化藥1類新藥申報，目前公司已完成Ⅱ期臨床數(shù)據(jù)統(tǒng)計，預(yù)計2025年內(nèi)啟動Ⅲ期臨床。氟諾哌齊片通過抑制乙酰膽堿酯酶提高腦內(nèi)乙酰膽堿濃度，從而改善阿爾茨海默病癥狀。其通過引入氟原子改變作用模式，降低給藥劑量，起效劑量僅為多奈哌齊的1/16至1/8，安全窗口更高，有望替代多奈哌齊成為新的一線用藥。

此外，重組人神經(jīng)生長因子滴眼液（ZX1305E滴眼液，用于治療神經(jīng)營養(yǎng)性角膜炎）已處于Ⅱ期臨床試驗階段?；?類創(chuàng)新藥喹諾利辛片（DC042，治療良性前列腺增生）、SIPI-2011片（治療室性心律失常）、WXSH0493片（治療高尿酸血癥）等正積極推進(jìn)Ⅱ期臨床試驗。

研發(fā)儲備的厚度，離不開康緣藥業(yè)持續(xù)的高強(qiáng)度研發(fā)投入。公司常年將10%以上的營收用于研發(fā)，在中成藥企業(yè)中位于領(lǐng)先地位。2024年，康緣藥業(yè)研發(fā)投入達(dá)6.54億元，占營業(yè)總收入的16.79%，持續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先水平。近日，藥智網(wǎng)發(fā)布的《2025中國中藥研發(fā)實力排行榜TOP50》中，康緣藥業(yè)憑借卓越的創(chuàng)新能力和深厚的研發(fā)底蘊(yùn)，位列中藥研發(fā)實力第一名

價值重塑改變市場認(rèn)知

盡管短期業(yè)績承壓，但市場正在重新認(rèn)知康緣藥業(yè)的投資價值。以往，康緣藥業(yè)多被視作中藥創(chuàng)新藥企業(yè)，市場對其化藥與生物藥創(chuàng)新管線的認(rèn)知不足，未給予相應(yīng)估值，但隨著公司創(chuàng)新成果逐步落地，市場正對其進(jìn)行價值重估。

今年以來，康緣藥業(yè)股價持續(xù)穩(wěn)步上揚，2025年8月20日，公司股價盤中最高觸及20.2元，創(chuàng)近一年新高。多家機(jī)構(gòu)對康緣藥業(yè)的盈利預(yù)測也普遍積極，機(jī)構(gòu)對公司的營業(yè)總收入和歸母凈利潤均給出較高增長預(yù)期，顯示出市場對公司未來發(fā)展的信心。

浙商證券預(yù)計公司2025–2027年歸母凈利分別為3.35億元、3.78億元和4.23億元，同比變動-14.50%、+12.85%和+11.91%；開源證券預(yù)計分別為3.80億元、4.31億元和4.91億元。機(jī)構(gòu)看好康緣藥業(yè)理由主要包括：公司研發(fā)實力強(qiáng)、研發(fā)成果持續(xù)落地，具備高成長潛力。

此外，康緣藥業(yè)重視投資者利益，也是吸引投資者的重要因素。2024年度公司雖未進(jìn)行現(xiàn)金分紅，但累計回購股份1233.83萬股，支付總金額1.86億元（含交易費用），并于2025年2月6日將所回購股份全部注銷。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，該回購金額視同2024年度現(xiàn)金分紅。按此計算，2024年度公司現(xiàn)金分紅金額占合并報表中歸母凈利潤的比例達(dá)到47.45%。

隨著創(chuàng)新藥管線逐步落地和營銷改革深入推進(jìn)，康緣藥業(yè)有望在不久的未來迎來業(yè)績拐點，實現(xiàn)價值回歸與重估。對投資者而言，需保持更多耐心與更深洞察力，才能發(fā)現(xiàn)這家中藥龍頭企業(yè)“里子”的變化，并從中分享企業(yè)成長帶來的價值回報。

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