本文來(lái)源：時(shí)代周報(bào) 作者：王晨婷

每季度固定的央行貨幣政策定調(diào)來(lái)了。近日，中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)2025年第三季度例會(huì)召開，強(qiáng)調(diào)“落實(shí)落細(xì)適度寬松的貨幣政策”。

適度寬松如何理解？在此之前，美聯(lián)儲(chǔ)在9月18日宣布降息25個(gè)基點(diǎn)。中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝表示，全球金融市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)這次降息有充分預(yù)期，市場(chǎng)反應(yīng)相對(duì)平穩(wěn)，中國(guó)貨幣政策堅(jiān)持以我為主，兼顧內(nèi)外均衡。

今年二季度，央行下調(diào)政策利率10個(gè)基點(diǎn)，進(jìn)而引導(dǎo)1年期和5年期以上LPR同步下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)，存款利率也相應(yīng)調(diào)降。此外，將再貸款利率降至1.5%，并下調(diào)存款準(zhǔn)備金率50個(gè)基點(diǎn)。

在這一輪降息降準(zhǔn)之后，目前尚無(wú)進(jìn)一步動(dòng)作。四季度，還有降息降準(zhǔn)的空間嗎？

圖源：圖蟲創(chuàng)意

從加力實(shí)施增量政策到落實(shí)為主

對(duì)比央行貨幣政策委員會(huì)的三季度例會(huì)和二季度例會(huì)，可從表述的改變上發(fā)現(xiàn)官方對(duì)于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的研判。

“我國(guó)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)隱患較多等困難和挑戰(zhàn)”的表述在最新表述中已被刪除。在政策基調(diào)層面，央行貨幣政策委員會(huì)三季度例會(huì)增加了“保持政策連續(xù)性穩(wěn)定性，增強(qiáng)靈活性預(yù)見性“的表述；刪掉“用好用足存量政策，加力實(shí)施增量政策，充分釋放政策效應(yīng)”的表述。

從“加力實(shí)施增量政策”到“落實(shí)落細(xì)適度寬松的貨幣政策”，可見當(dāng)前貨幣政策的節(jié)奏從增量到落實(shí)階段。

中國(guó)銀河證券首席宏觀分析師張迪告訴時(shí)代周報(bào)記者，此次表述的細(xì)微差別，表明推進(jìn)已出臺(tái)政策的落實(shí)落細(xì)仍是重點(diǎn)。

“在結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具方面，主要延續(xù)7月政治局會(huì)議的表述，與上個(gè)季度例會(huì)相比，新增強(qiáng)調(diào)做好‘小微企業(yè)、穩(wěn)定外貿(mào)等’重點(diǎn)領(lǐng)域的融資支持，這是因?yàn)槊绹?guó)的關(guān)稅政策可能給中國(guó)出口帶來(lái)一定沖擊并在四季度有所顯現(xiàn)，因此強(qiáng)調(diào)對(duì)小微企業(yè)、穩(wěn)定外貿(mào)的融資支持有重要意義?！睆埖险f(shuō)。

華創(chuàng)證券研究所副所長(zhǎng)、首席宏觀分析師張瑜則認(rèn)為，貨幣政策最寬松的階段已過(guò)。從例會(huì)表述上看，當(dāng)下央行更關(guān)注前期貨幣政策效應(yīng)的釋放。

圖源：圖蟲創(chuàng)意

四季度仍有可能降息

現(xiàn)階段的貨幣政策以落實(shí)為主，那么四季度，我國(guó)降息降準(zhǔn)還有空間嗎？

華安證券研究報(bào)告認(rèn)為，短期內(nèi)加碼寬松可能性依然偏低。9月LPR維持不變，并未出現(xiàn)降息降準(zhǔn)操作，三季度例會(huì)也未釋放出明確的寬松信號(hào)。盡管美聯(lián)儲(chǔ)如預(yù)期降息，但是LPR錨定的政策利率七天逆回購(gòu)操作利率持穩(wěn)。

這份報(bào)告還指出，短期內(nèi)貨幣政策預(yù)計(jì)仍保持寬松方向，但是中美談判與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)并未出現(xiàn)明顯風(fēng)險(xiǎn)，降準(zhǔn)降息的必要性并不強(qiáng)，LPR調(diào)降時(shí)機(jī)仍未到。同時(shí)，在商業(yè)銀行凈息差處于歷史低點(diǎn)的背景下，報(bào)價(jià)行缺乏主動(dòng)下調(diào)LPR報(bào)價(jià)加點(diǎn)的動(dòng)力。

張瑜也認(rèn)為，需求不足的背景下，客觀上央行沒(méi)有通過(guò)降息降準(zhǔn)刺激信貸的必要?！斑^(guò)去幾年信貸大量流向生產(chǎn)側(cè)，即工業(yè)部門、經(jīng)營(yíng)性貸款，而非需求側(cè)的地產(chǎn)、基建、消費(fèi)。需求不足的背景下加大信貸，反而會(huì)加大供過(guò)于求的失衡程度，實(shí)際上物價(jià)也難以回升?！?/p>

當(dāng)?shù)貢r(shí)間9月18日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)25個(gè)基點(diǎn)，這是美聯(lián)儲(chǔ)2025年第一次降息。9月22日，中國(guó)人民銀行授權(quán)全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布最新一期LPR，繼續(xù)“按兵不動(dòng)”，也是自6月以來(lái)連續(xù)四個(gè)月維持不變。

“中國(guó)的貨幣政策堅(jiān)持以我為主，兼顧內(nèi)外均衡。”9月22日，高質(zhì)量完成“十四五”規(guī)劃系列主題新聞發(fā)布會(huì)在北京舉行，潘功勝在出席發(fā)布會(huì)時(shí)稱，當(dāng)前中國(guó)的貨幣政策立場(chǎng)是支持性的，實(shí)施適度寬松的貨幣政策，這一政策立場(chǎng)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好和金融市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行創(chuàng)造了良好的貨幣金融環(huán)境。

他表示，根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)判斷是否作出貨幣政策調(diào)整，在這一方法論上國(guó)際很多央行是相同的。中國(guó)央行也是如此，根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況和形勢(shì)變化，綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，保證流動(dòng)性充裕，促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下降，支持提振消費(fèi)、擴(kuò)大有效投資，鞏固和增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)回升向好態(tài)勢(shì)，維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

不過(guò)，張迪提到，三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有走弱跡象，市場(chǎng)又進(jìn)入新一輪的政策等待周期，然而對(duì)于四季度降息落地并未形成一致預(yù)期。

從內(nèi)部來(lái)看有三條主線：一是美國(guó)的關(guān)稅政策可能給中國(guó)出口帶來(lái)一定沖擊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速可能階段性放緩，并面臨一定的就業(yè)壓力；二是四季度依然面臨物價(jià)低位運(yùn)行的困難和挑戰(zhàn)，實(shí)際利率仍然偏高，有調(diào)降的必要性；三是配合財(cái)政政策協(xié)同發(fā)力，5000億元的政策性金融工具、1萬(wàn)億元左右的化債相關(guān)工具可能在四季度落地。

張迪認(rèn)為，四季度貨幣政策的優(yōu)先目標(biāo)仍然是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和充分就業(yè)，貨幣寬松或超預(yù)期。央行有望“以我為主”進(jìn)行貨幣寬松，一方面實(shí)施10-20BP的降息，從而引導(dǎo)LPR下行，并傳導(dǎo)至貸款、存款利率的進(jìn)一步下行；另一方面，也有可能重啟國(guó)債買賣。

東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青也認(rèn)為，四季度央行有可能實(shí)施新一輪降息降準(zhǔn)，適時(shí)恢復(fù)國(guó)債買賣。這在引導(dǎo)市場(chǎng)流動(dòng)性處于充裕狀態(tài)，提高銀行信貸投放能力的同時(shí)，能夠推動(dòng)企業(yè)和居民貸款利率較大幅度下行，激發(fā)內(nèi)生性融資需求，是四季度促消費(fèi)擴(kuò)投資、有效對(duì)沖外需放緩的一個(gè)重要發(fā)力點(diǎn)。