周期、估值與人性 1：真實(shí)經(jīng)歷還原中國(guó)股市20年之路

各位書(shū)友大家好，歡迎繼續(xù)做客老齊的讀書(shū)圈，之前我們給大家講過(guò)一本書(shū)，主要是復(fù)盤(pán)A股30年歷史的，叫做追尋價(jià)值之路，今天我們就再來(lái)從另外的角度復(fù)盤(pán)一下，這些年來(lái)的行情演進(jìn)和策略變遷。帶來(lái)一本書(shū)叫做，周期、估值與人性，主要講的是最近20年，A股的三輪明顯周期，2005-2009年是周期為王，2010-2015年是成長(zhǎng)決勝，2016-2022年，則是茅寧共舞。作者是凌鵬，他一直在主流機(jī)構(gòu)當(dāng)中從事著策略研究，對(duì)這些年來(lái)的市場(chǎng)變化也產(chǎn)生了比較深刻的感悟。我們來(lái)看看，股市的審美偏好是怎么發(fā)生變化的，為什么大家一致賠錢(qián)，未來(lái)市場(chǎng)又會(huì)往哪里去？這本書(shū)除了詳細(xì)的講了這三個(gè)周期的市場(chǎng)之外，還講了一下，投資當(dāng)中的變與不變。

巴菲特說(shuō)過(guò)，5分鐘能看懂的就差不多能看懂，5分鐘看不懂的，這輩子都不會(huì)明白。但其實(shí)絕大多數(shù)人，都是經(jīng)過(guò)了很長(zhǎng)時(shí)間的尋找，比如作者，說(shuō)他20年才找到了價(jià)值投資的精髓。作者年輕的時(shí)候，也是受到港劇大時(shí)代的影響，大學(xué)就報(bào)了投資學(xué)專(zhuān)業(yè)，但一開(kāi)始并沒(méi)有走正途，而是上來(lái)就接觸的是什么，炒股就這么幾招，如何跟莊，短線是金等等。這都是當(dāng)時(shí)臺(tái)灣非常流行的技術(shù)分析，傳到了大陸，火了一陣。

后來(lái)讀研讀博，但也并未對(duì)股市有什么太深的認(rèn)識(shí)。一直在做所謂的學(xué)術(shù)，到2006年，他才開(kāi)始投身于市場(chǎng)的研究，到申萬(wàn)研究所任職。此時(shí)他才開(kāi)始重新審視中國(guó)股市。并且產(chǎn)生了興趣。當(dāng)時(shí)正是一波大牛市剛剛興起的時(shí)候，所以機(jī)構(gòu)進(jìn)人比較寬松。給他的任務(wù)是梳理策略背后的方法論。而他其實(shí)并沒(méi)有什么實(shí)操的經(jīng)驗(yàn)。2011年成為首席，然后去了公募，2016年之后又做了私募，他的投資也經(jīng)歷了多個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)的轉(zhuǎn)變，一開(kāi)始以宏觀研究大勢(shì)研判為主，這跟他的專(zhuān)業(yè)比較吻合，但總體有用的時(shí)候并不太多。除非股市走大行情，否則宏觀研究就會(huì)比較尷尬，比如那種結(jié)構(gòu)性行情，其實(shí)你很難通過(guò)宏觀，判斷行業(yè)。自己也是到2019年才建立自己的體系。從看山是山，看水是水，到看山不是山，看水不是水，再回到看山還是山，看水還是水，他用了20年的時(shí)間。老齊也是理解，這三個(gè)階段，是絕大多數(shù)投資者都無(wú)法跨越的階段。一開(kāi)始都會(huì)覺(jué)得股市很簡(jiǎn)單，投資很容易。好像自己就是天生的股神，但很快會(huì)遭遇重大打擊，然后對(duì)自己產(chǎn)生懷疑，對(duì)方法論進(jìn)行反思。90%的人，會(huì)死在這里，再也走不出去了，只有10%的人，能夠最后建立自己的方法論，找到適合自己的投資方式。最后走向一個(gè)開(kāi)悟的投資人生，從此之后，面對(duì)市場(chǎng)的漲漲跌跌，內(nèi)心將再無(wú)波瀾。

下面我們來(lái)看看2005年的這波牛市，新股民可能都完全沒(méi)感覺(jué)，但作者認(rèn)為這是A股的重生之年，2005年之前，A股屬于蠻荒時(shí)代，可研究的東西不多，更多都是政策的左右搖擺，帶動(dòng)著一些炒作資金瞎搞。2005年之后，迎來(lái)大的轉(zhuǎn)折，第一是QFII進(jìn)入中國(guó)，外資帶來(lái)了更先進(jìn)的投資方法和理念，外資機(jī)構(gòu)則用國(guó)際通用視角去看待A股，自然改變了他原來(lái)的審美邏輯。而各大機(jī)構(gòu)也開(kāi)始紛紛招聘歸國(guó)的留學(xué)生，把眼光放在國(guó)際對(duì)接上。所以大家的方法開(kāi)始趨同。

第二，新財(cái)富的評(píng)選出現(xiàn)，提升了賣(mài)方研究也就是券商研究所的價(jià)值。也讓研究工作更加規(guī)范。第三，買(mǎi)方機(jī)構(gòu)開(kāi)始出現(xiàn)，公募基金1998年開(kāi)始出現(xiàn)，2003年之后才開(kāi)始逐漸起規(guī)模。這些人也大多都是接受過(guò)國(guó)際先進(jìn)方法的管理人。第四就是書(shū)籍和理念開(kāi)始傳播，老百姓通過(guò)各種出版物知道了誰(shuí)是巴菲特，誰(shuí)是索羅斯。第五，這波大牛市太大了，以至于以對(duì)股市形成了一個(gè)極大地廣告效應(yīng)。讓炒股這個(gè)事，開(kāi)始走進(jìn)千家萬(wàn)戶。老齊也記得當(dāng)年的盛況，2005年之前，炒股的是小眾，2005年之后，變成了大眾。開(kāi)戶數(shù)量從幾千萬(wàn)增長(zhǎng)到了一億以上。大量的轉(zhuǎn)移居民儲(chǔ)蓄，那會(huì)第一次有了儲(chǔ)蓄搬家這個(gè)詞。

在2005年之前，只有3段行情值得深思，第一段是1996年的家電行情，龍頭股是四川長(zhǎng)虹，這段行情之所以重要，主要是因?yàn)檫@是中國(guó)股市，第一次有了產(chǎn)業(yè)邏輯，也具備了科技賽道的特征，也就是說(shuō)，當(dāng)年炒家電的，其實(shí)抄的就是產(chǎn)業(yè)景氣度和科技成長(zhǎng)。而且有宏觀背景做基礎(chǔ)，當(dāng)年人均GDP達(dá)到了6000元人民幣，三大件開(kāi)始進(jìn)入家庭。滲透率快速提升，而彩電當(dāng)時(shí)算是國(guó)內(nèi)的高科技品種。所以四川長(zhǎng)虹作為行業(yè)龍頭，一時(shí)之間風(fēng)光無(wú)限，股價(jià)一年半時(shí)間，從6塊漲到70塊錢(qián)，超過(guò)10倍，而凈利潤(rùn)翻了幾倍。所以這就是典型的天時(shí)地利人和，和后來(lái)的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮以及新能源車(chē)和光伏的浪潮類(lèi)似，作者更是說(shuō)，四川長(zhǎng)虹，就是后來(lái)的寧德時(shí)代。雖然行業(yè)不同，產(chǎn)品不同，時(shí)代不同，但在投資者的邏輯里是一樣的。但后來(lái)，大家都知道，這波炒作之后，四川長(zhǎng)虹一蹶不振，跌幅高達(dá)85%。到現(xiàn)在也沒(méi)有超過(guò)當(dāng)年的高點(diǎn)，這其實(shí)就是科技成長(zhǎng)的宿命，當(dāng)你的這一波創(chuàng)新完成之后，就是漫長(zhǎng)的價(jià)值回歸。一批新的行業(yè)，一批新的牛股，會(huì)起來(lái)，占據(jù)科技創(chuàng)新的C位，成為投資者心目中新的邏輯。所以投科技賽道的，基本就是喜新厭舊的邏輯，都是好馬不吃回頭草。所以千萬(wàn)別覺(jué)得他上一波漲的好，未來(lái)就還能漲的好。真未必。歷史上一些超級(jí)大牛股，能漲好幾波的那種，往往都是好幾個(gè)邏輯。比如微軟，一開(kāi)始是軟件邏輯，后來(lái)是云計(jì)算邏輯，現(xiàn)在又是人工智能邏輯。所以你必須得持續(xù)創(chuàng)新才行。否則基本就是一波流。

第二段是2003年，的五朵金花行情，市場(chǎng)的邏輯從家電，切換到了，汽車(chē)，銀行，石油石化，鋼鐵，電力，此時(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在從東南亞金融危機(jī)當(dāng)中解脫，加入WTO之后，進(jìn)出口邏輯被釋放。最最主要的是，宏觀上進(jìn)入了地產(chǎn)和汽車(chē)時(shí)代。剛有錢(qián)是買(mǎi)家電，再有錢(qián)就是換房換車(chē)。你仔細(xì)想，汽車(chē)和石油石化是買(mǎi)車(chē)的邏輯，銀行，鋼鐵，電力這個(gè)背后都是買(mǎi)房和蓋房的邏輯。這五朵金花，甚至在后面直接帶動(dòng)了后面的6000點(diǎn)大行情，這一波其實(shí)就是房地產(chǎn)大周期剛剛起步所帶動(dòng)的。那時(shí)候房地產(chǎn)，都算是新興行業(yè)。有人問(wèn)了，為什么不是煤炭，有色，地產(chǎn)，主要還跟當(dāng)年的上市公司有關(guān)，那會(huì)上市的房企還不多，大家對(duì)于有色的認(rèn)知也不夠，煤炭還在無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，煤老板遍地都是。但煤飛色舞其實(shí)也沒(méi)等多久，2009年四萬(wàn)億之后，成為了行情的主線，

第三段是2004年到2005年的大熊市，自上而下的邏輯基本不存在了，有些基金經(jīng)理持有一些優(yōu)秀的股票，還保持了不錯(cuò)的業(yè)績(jī)，比如剛才說(shuō)的五朵金花，在熊市當(dāng)中，依舊有天時(shí)地利人和的加持，此外還有，茅臺(tái)，張?jiān)?，蘇寧，云南白藥等等，這些股票一開(kāi)始有爭(zhēng)議，但后來(lái)也表現(xiàn)不錯(cuò)，在熊市當(dāng)中，依舊有獨(dú)立的表現(xiàn)。

作者總結(jié)四種投資模式，第一就是自上而下，投資時(shí)鐘，這需要你對(duì)宏觀非常熟悉，特別適合大起大落的市場(chǎng)。五朵金花是首次被驗(yàn)證。

第二是自下而上的翻石頭，找螃蟹。也就是完全不管什么行業(yè)，風(fēng)格，就找好公司，這就是巴菲特的邏輯。

第三是賽道投資，由于中國(guó)是發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體，工業(yè)體系非常完備，股票市場(chǎng)覆蓋的賽道比較均衡，每一段時(shí)間，都會(huì)有幾個(gè)符合天時(shí)地利人和的賽道出現(xiàn)， 例如96年的家電，05年的汽車(chē)， 2012年的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，2019年的新能源等等。

第四是主題投資和游資炒作，階段性因?yàn)榱鲃?dòng)性寬松，就突然起一波行情，比如著名的1999年的519行情。后來(lái)還炒過(guò)自貿(mào)港，雄安新區(qū)啥的。

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2005年之后，每隔五到六年，A股就會(huì)有一個(gè)新的玩法，讓投資者的審美隨之發(fā)生變化。所以A股很少有常勝將軍。往往是城頭變幻大王旗，上一波牛市的王者，往往在下一波牛市快速的隕落。比如2005年-2009年，這就是得宏觀者得天下。行業(yè)和個(gè)股都離不開(kāi)宏觀分析。2010年風(fēng)向開(kāi)始變幻，消費(fèi)股開(kāi)始成為主力，而在宏觀分析師眼里，全都是產(chǎn)能過(guò)剩。到了2013年-2015年，更是沒(méi)有任何宏觀思維，都是小盤(pán)成長(zhǎng)股和賽道股，把風(fēng)格發(fā)揮到了極致，大盤(pán)根本不漲，但是小盤(pán)已經(jīng)翻倍了。2016年則完全反了過(guò)來(lái)，小盤(pán)持續(xù)跌，大盤(pán)開(kāi)始上漲了50%。2019年回到了核心資產(chǎn)，大藍(lán)籌上。中國(guó)漂亮50開(kāi)始起行情。明天我們?cè)僦v講，中國(guó)股市的波浪理論，上升5個(gè)階段，下跌3個(gè)階段。到底是怎么劃分的。

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