導(dǎo)讀：拼多多“補(bǔ)課”。

最近互聯(lián)網(wǎng)圈的關(guān)鍵詞動(dòng)輒就是千億，比如電商巨頭拼多多，年利潤(rùn)剛剛破了千億，緊接著又發(fā)布了個(gè)刷屏的“千億扶持”項(xiàng)目。

百億“補(bǔ)”需求，千億“補(bǔ)”供給，高增長(zhǎng)神話能“補(bǔ)”回來嗎？

01告別狂飆時(shí)代

2024年，拼多多依舊增長(zhǎng)迅猛。據(jù)其最新財(cái)報(bào)，公司全年實(shí)現(xiàn)收入3938億元，同比增長(zhǎng)59%，遠(yuǎn)超同期阿里8%和京東13.8%的營(yíng)收增速；非美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，歸股東凈利潤(rùn)1223億元，同比增長(zhǎng)80%。

收入主要來自兩部分：交易服務(wù)（傭金收入）和在線營(yíng)銷服務(wù)（廣告收入）。其中交易服務(wù)創(chuàng)收約1959億元，在線營(yíng)銷服務(wù)創(chuàng)收約1979億元，兩者不分伯仲。

盡管業(yè)績(jī)亮眼，對(duì)比此前的高速增長(zhǎng)，其營(yíng)收增速仍然創(chuàng)下了近兩年新低。尤其聚焦第四季度的話，增速放緩的信號(hào)已然顯現(xiàn)，驟降至24%，與前三季度的86%、44%相比，落差顯著。

而且收入增速似乎無法滿足市場(chǎng)對(duì)拼多多的預(yù)期，常有業(yè)績(jī)良好股價(jià)暴跌到底情況。

▲圖源：百度股市通

業(yè)績(jī)和股價(jià)的此消彼長(zhǎng)下，拼多多的市盈率已經(jīng)來到了10倍以下?！?strong>這通常是一家完全不會(huì)增長(zhǎng)的企業(yè)的估值。相當(dāng)于，市場(chǎng)對(duì)TEMU的估值為零，還預(yù)期拼多多的國(guó)內(nèi)電商也會(huì)出現(xiàn)停滯甚至衰退。

再看凈利潤(rùn)指標(biāo)的話，拼多多增速放緩的跡象則更加明顯。2022年-2024年，拼多多歸屬于普通股股東的凈利潤(rùn)增速分別為305.96%、90.33%、87.31%，數(shù)字一目了然。

在費(fèi)用支出方面，本季營(yíng)銷費(fèi)用支出314億，同比增長(zhǎng)18%。從同比增幅看，相比上幾個(gè)季度40%以上的增速，是有明顯放緩的。但相比市場(chǎng)隱含的預(yù)期，稍稍多出十幾億。

支出的部分主要用于國(guó)內(nèi)“國(guó)補(bǔ)”推廣及Temu海外營(yíng)銷。

國(guó)補(bǔ)（“國(guó)家補(bǔ)貼政策”）確實(shí)更傾向中高端品牌商品，而拼多多主站以白牌商家為主，享受到的政策紅利相對(duì)較弱，導(dǎo)致其不得不自掏腰包鞏固低價(jià)優(yōu)勢(shì)。例如去年雙12期間，百億補(bǔ)貼進(jìn)一步加碼為雙補(bǔ)貼，增加大面額消費(fèi)券，以對(duì)沖自身國(guó)補(bǔ)區(qū)域不足的短板。

值得注意的是，去年國(guó)補(bǔ)的影響可能還沒那么明顯，今年“國(guó)補(bǔ)”品類擴(kuò)大到手機(jī)、iPad，若時(shí)間跨度持續(xù)到2025年年末，拼多多主站可能需投入更多營(yíng)銷費(fèi)用鞏固低價(jià)心智。

好的方面是，盡管壓力重重，拼多多的現(xiàn)金流還是實(shí)現(xiàn)了五年持的續(xù)增長(zhǎng)，2024年運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流達(dá)到1219.29億元，妥妥的“電商界現(xiàn)金王”。

02撤回僅退款 補(bǔ)貼商家

商業(yè)模式的底層邏輯不同，對(duì)應(yīng)的增長(zhǎng)戰(zhàn)略自然不同。

阿里把自己定義為科技公司，從對(duì)外口徑上確實(shí)是擁抱AI和大模型，其人工智能技術(shù)敘事也逐漸蓋過電商光環(huán)；

京東押注本地生活，背后有超3200萬平方米倉(cāng)儲(chǔ)網(wǎng)絡(luò)構(gòu)筑的供應(yīng)鏈體系加持，還試圖通過為騎手繳納社保等舉措，對(duì)外傳遞拔高品牌形象；

而拼多多的底牌，是對(duì)下沉市場(chǎng)的深刻理解，和對(duì)低價(jià)策略的極致運(yùn)用。社交裂變疊加低價(jià)促銷，為拼多多收割了海量對(duì)價(jià)格敏感的用戶。

這種核心競(jìng)爭(zhēng)力，在初期為拼多多帶來了驚人的流量和增長(zhǎng)速度，卻也限制了公司的品牌形象，使其與“廉價(jià)”、“低質(zhì)”等標(biāo)簽深度綁定。

所以從去年開始，拼多多就投入了大量心血進(jìn)行“供給側(cè)改革”，煞費(fèi)苦心。

1.撤回“僅退款”，提出了推動(dòng)商家權(quán)益委員會(huì)。“異常訂單預(yù)警”“低價(jià)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警”等多項(xiàng)新舉措助力商家提高投產(chǎn)比。

“僅退款”政策初期作為保障消費(fèi)者權(quán)益的有力舉措，有力提升了消費(fèi)者的購(gòu)物信心和體驗(yàn)，取消之后如何平衡兩者關(guān)系，促進(jìn)平臺(tái)生態(tài)健康發(fā)展是重要課題。而且在由C向B的切換過程中，其收入將繼續(xù)被影響。

2.推出“百億減免”計(jì)劃，直指商家生態(tài)痛點(diǎn)，一年減免商家100億元的交易手續(xù)費(fèi)。

具體動(dòng)作包括降低店鋪保證金、降低店鋪的傭金比例以及免除偏遠(yuǎn)地區(qū)的物流的中轉(zhuǎn)費(fèi)等。力圖證明自己也可以是對(duì)商家友善的平臺(tái)。讓利商家也是增速放緩的重要原因。

3.推出“電商西進(jìn)”和“新質(zhì)商家扶持計(jì)劃”、“千億扶持”等舉措，持續(xù)保護(hù)商家。

尤其是最新的“千億扶持”策略：未來三年內(nèi)擬投入資金、流量等資源超過1000億元人民幣，這意味著把一年的利潤(rùn)搭進(jìn)去，重金高質(zhì)量電商生態(tài)建設(shè)。

此外千億還將利用到針對(duì)性幫助跨境商家穩(wěn)定生產(chǎn)，降本增效，應(yīng)對(duì)出海風(fēng)險(xiǎn)上，被解讀為應(yīng)對(duì)關(guān)稅大錘的有力舉措。

▲圖源：國(guó)海證券預(yù)測(cè)未來2年拼多多的收入增長(zhǎng)情況

拼多多的種種舉措表明，高舉高打的短期策略已經(jīng)失效了。從“薄利多銷”轉(zhuǎn)向“高質(zhì)量發(fā)展”是拼多多的自我選擇，或許真如趙佳臻所言：“以短期回報(bào)評(píng)價(jià)拼多多不再合適”。

03外部挑戰(zhàn)重重

值得注意的是，重點(diǎn)內(nèi)部糾錯(cuò)的拼多多，所面臨的外部挑戰(zhàn)同樣值得關(guān)注。

其一來自競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，抖音電商以35%的GMV增速?zèng)_擊低價(jià)市場(chǎng)，直播電商模式分流用戶時(shí)長(zhǎng)；阿里、京東通過“88VIP會(huì)員”和以舊換新政策鞏固高線城市份額。

其二外部環(huán)境不容樂觀。特朗普再度升級(jí)對(duì)華金融博弈，4月啟動(dòng)《外國(guó)公司問責(zé)法》最終執(zhí)行程序，要求所有未滿足審計(jì)要求的中概股在6個(gè)月內(nèi)完成退市。首當(dāng)其沖的就是拼多多這樣的中概股。

拼多多的VIE架構(gòu)涉及國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)安全法規(guī)，這使得其合規(guī)難度極高。若真搞到退市的地步，恐將面臨流動(dòng)性斷崖式下跌風(fēng)險(xiǎn)，審計(jì)困局、政治加碼、估值蒸發(fā)三座潛在大山不可忽視。

此外，據(jù)市場(chǎng)信息，拼多多近2000億的傭金收入中，海外業(yè)務(wù)（Temu）貢獻(xiàn)超半數(shù)。Temu的重要性，顯而易見。

▲圖源：新浪財(cái)經(jīng)

市場(chǎng)推測(cè)2024年Temu的虧損額約35億元美元，表明其尚處于「燒錢換市場(chǎng)」的階段。

在國(guó)際形勢(shì)瞬息萬變的外部環(huán)境下，Temu能否換來市場(chǎng)和業(yè)績(jī)，還要打個(gè)問號(hào)。

不同于阿里投票AI、京東講責(zé)任與關(guān)懷，拼多多選擇“穩(wěn)健”策略補(bǔ)貼提質(zhì)，雖偏保守和缺乏想象力，也算得上明智。

拼多多所謂的增長(zhǎng)焦慮，是所有“流量型平臺(tái)”的宿命，而補(bǔ)貼只是權(quán)宜之計(jì)，最終還得拿真本事說話。