引言 手術(shù)之后的病人——包括世界和美國，會以什么方向和節(jié)奏復(fù)蘇還是惡化，是當下最重要的問題。
自稱為“關(guān)稅漢”（tariff man）的特朗普，在2025年4月2日給世界各國動了一個叫對等關(guān)稅行動的大手術(shù)。他戲劇化地稱這一天為美國的“解放日”（Liberation Day），以彰顯這個行動的戰(zhàn)略意圖和重要性。
4月3日一早，特朗普在社交媒體寫道：“手術(shù)已經(jīng)結(jié)束！患者活了下來，正在康復(fù)。預(yù)后的患者將比以前更強、更大、更好、更有韌性。讓美國再次偉大！??！”。特朗普這樣說，是把美國當做手術(shù)的對象，在一定程度上預(yù)判到了這個行動對美國的沖擊性。
然而特朗普還是低估了這個手術(shù)對全球經(jīng)濟軀體的感染以及對美國的反噬。在遭遇全球股市、美債和美元的接連暴跌，以及中國出乎他意料的強硬反制后，4月9日特朗普和其團隊又進行了第二次手術(shù)：進一步加碼對中國的關(guān)稅，同時90天暫停對其他貿(mào)易伙伴征收的對美貿(mào)易盈余的額外懲罰性關(guān)稅，只保留10%的全球基準關(guān)稅。然后在4月11日，又悄悄將占其對華進口23%的消費電子等商品，以即將納入“232調(diào)查”的名義，從對等關(guān)稅中豁免。
短短10天，一波三折。

作者｜陳龍、李遠芳

編輯｜常娜

特朗普“關(guān)稅漢”的一系列行動

讓我們簡單回顧一下“關(guān)稅漢”的幾個和關(guān)稅相關(guān)的行動，這有助于整體了解其關(guān)稅策略。如圖1所示，特朗普上臺第12天發(fā)動的第一個行動是針對美國的前三大貿(mào)易伙伴加拿大、墨西哥和中國加征關(guān)稅，理由是非法移民和芬太尼流入。第二個行動則在3月，在232調(diào)查的名目下，針對特定產(chǎn)品征收關(guān)稅，理由是對外國供應(yīng)鏈的依賴損害了國家安全。已經(jīng)在征收、或已明確征收時點的產(chǎn)品包括鋼鋁、汽車及零部件，正在調(diào)查的包括銅、木材及衍生品、關(guān)鍵礦物及衍生品。接下來會發(fā)起調(diào)查的還有半導(dǎo)體和電子供應(yīng)鏈、醫(yī)療物資及供應(yīng)鏈。

4月2日的對等關(guān)稅，則針對所有國家、以及排除232調(diào)查相關(guān)產(chǎn)品以外的所有商品，意圖消除美國與世界長期存在的大規(guī)模貿(mào)易赤字。

圖1：特朗普關(guān)稅行動和目標

在以上行動之外，還有兩條貫穿主線的目標：

一條是把不斷擴大的關(guān)稅收入作為政府的重要收入來源；為此，特朗普要求財政部設(shè)立對外稅務(wù)局（External Revenue Service），以和美國的國內(nèi)稅務(wù)部（Internal Revenue Service）相對應(yīng)。

第二條是降低對中國的依賴，并在戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)脫鉤。除了每一輪關(guān)稅行動都涉及中國，2025年1月20號發(fā)布的《美國優(yōu)先的貿(mào)易政策》，要求調(diào)查中美第一階段貿(mào)易協(xié)議，以及拜登時期的301調(diào)查報告、最惠國待遇以及知識產(chǎn)權(quán)問題；2025年2月21日發(fā)布的《美國優(yōu)先的投資政策》，旨在全面收緊對中國投資美國的限制。這些策略還沒有落地，有可能帶來像以往動作一樣的驚悚。

至此，特朗普政府的關(guān)稅策略逐漸成型，可以分為五個戰(zhàn)略目標：第一，讓關(guān)稅成為重要的政府收入來源；第二，通過對等關(guān)稅，改變美國的大規(guī)模貿(mào)易失衡；第三，通過對關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)的關(guān)稅，保護國內(nèi)就業(yè)，降低對其他國家的依賴；第四，通過關(guān)稅手段解決非法移民、毒品等和國家安全相關(guān)的問題；第五，降低對中國的依賴，并在特定領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)戰(zhàn)略脫鉤。

懷著“讓美國再次偉大（MAGA）”的夢想，以關(guān)稅為手術(shù)刀，特朗普政府正在給全球貿(mào)易體系做一系列手術(shù)。手術(shù)之后的病人—包括世界和美國，會以什么方向和節(jié)奏復(fù)蘇還是惡化，是當下最重要的問題。

我們認為，回答這個問題，首先要理解這個大手術(shù)演進的動力機制，它將是三個因素互動的結(jié)果（圖2）。

首先是特朗普政府做手術(shù)的根本邏輯和決心，這決定了多大程度可妥協(xié)和交易，以及出牌中的目標、取舍和排序；

其次是手術(shù)對各方的成本，尤其對美國和中國。對成本的承受能力，決定了關(guān)稅戰(zhàn)的底氣。

第三是各方的動機、約束和決策。關(guān)鍵玩家的國內(nèi)政治支持機制和決策機制、經(jīng)濟韌性以及時間窗口，有著巨大的差異性，從而形成了大手術(shù)演進中的復(fù)雜性。

圖2：關(guān)稅“大手術(shù)”演進的動力機制

正如波蘭前總統(tǒng)瓦倫薩所說：“魚湯無法變回活魚"。世界正處于手術(shù)后的混亂，任何人，包括特朗普，判斷結(jié)局都為時過早。我們可以做的，是尋找當下混亂中呈現(xiàn)出來的確定性。

圍繞以上動力機制的邏輯，我們將從五方面分析大手術(shù)演進中已經(jīng)觀察到的趨勢（圖3），并分兩篇闡述。

在本篇中，我們討論三個視角：

1. 分析美國政府關(guān)稅戰(zhàn)的決心和風(fēng)格：美國政府啟動手術(shù)的邏輯、決心和執(zhí)行風(fēng)格，會決定其關(guān)稅戰(zhàn)的決心和給世界帶來的混亂程度；

2. 分析美國關(guān)稅政策的制約條件：關(guān)稅“大手術(shù)”對美國經(jīng)濟和資本市場的反噬力度，會影響其關(guān)稅戰(zhàn)的演化；

3. 分析關(guān)稅政策的落地路徑：具體關(guān)稅戰(zhàn)和美國對供應(yīng)鏈依賴度的互動調(diào)整，將會是關(guān)稅戰(zhàn)可能落實的路徑。

在第二篇，我們將在上述三個趨勢基礎(chǔ)上，進一步討論兩個問題：（1）舊的全球貿(mào)易體系正在瓦解，那么新的貿(mào)易體系在如何發(fā)展？（2）中國經(jīng)濟將會經(jīng)歷的挑戰(zhàn)，以及中國企業(yè)全球化的新路徑又是什么？

圖3：“大手術(shù)”演進中的五個趨勢

趨勢之一

美國啟動手術(shù)的邏輯和決心，表明特朗普政府，只要可能，有持續(xù)打顛覆戰(zhàn)的根本意愿。

本屆美國政府政策的顛覆性，對很多已經(jīng)被認為是世界共識規(guī)則的草率破壞，再加上官員發(fā)言的魯莽和混亂，讓世界越來越感覺他們是一個草臺班子。但這個認知也遮蔽了另一點，即這個草臺班子是有著強大信念的草莽，以及他們來到這個位置并非偶然，而是代表了更深層的美國國家利益以及社會訴求。

首先，特朗普政府認為，持續(xù)大規(guī)模的貿(mào)易赤字，帶來了包括制造業(yè)基礎(chǔ)空心化、關(guān)鍵供應(yīng)鏈依賴其他國家、地理上集中的制造業(yè)就業(yè)流失和社會問題、未來美國競爭力的損失等一系列威脅到美國民生、經(jīng)濟發(fā)展和國家安全的關(guān)鍵問題。

值得強調(diào)的是，這個觀點在美國社會也早已是政商界的共識。

以誠實和智慧著稱的巴菲特，早在2003年就曾在《財富》雜志上刊文，警示美國不斷增長的貿(mào)易赤字的危險，并且提出了根據(jù)出口金額等額來發(fā)放進口憑證的解決方法。這個極端程度不亞于特朗普對等關(guān)稅的解決方案的核心，就是完全的對等貿(mào)易，“量出為入”。

原來的硅谷之王英特爾的首席執(zhí)行官格魯夫，則于2010年在《商業(yè)周刊》上以“美國如何創(chuàng)造就業(yè)機會”為題發(fā)文，警示美國制造業(yè)流失導(dǎo)致工業(yè)生態(tài)系統(tǒng)失去規(guī)?；瘍?yōu)勢后，帶來了某些技術(shù)“雖然發(fā)明發(fā)生在美國，但規(guī)?；a(chǎn)和創(chuàng)新都發(fā)生在海外”的后果。所以他提出：

“我們應(yīng)該制定一個財政激勵制度：對離岸勞動力的產(chǎn)品額外征稅。（如果結(jié)果是貿(mào)易戰(zhàn)，那就像對待其他戰(zhàn)爭一樣——戰(zhàn)而勝之）。把這筆錢分開，存入我們可以稱之為美國規(guī)模化銀行，并將這些款項用于擴大其美國業(yè)務(wù)的公司......在追求公司目標的同時，我們所有企業(yè)都有責(zé)任維護我們賴以生存的工業(yè)基礎(chǔ)，它給我們提供了社會的適應(yīng)性和穩(wěn)定性?！?/strong>

格魯夫所提倡的，正是一個以保護美國就業(yè)為核心的經(jīng)濟，在需要的時候?qū)ν鈬a(chǎn)品征收關(guān)稅，把資金用于支持國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

特朗普政府這一次把持續(xù)的大規(guī)模貿(mào)易赤字問題上升到了經(jīng)濟安全和國家安全層面，并試圖通過關(guān)稅戰(zhàn)來解決這個問題。這個定位和巴菲特以及格魯夫想通過糾偏貿(mào)易失衡來重構(gòu)美國未來，在本質(zhì)上是一致的。

特朗普的財政部長貝森特，原本是一個做華爾街宏觀對沖基金的投資家，他之所以決定支持特朗普競選并加入其內(nèi)閣，也是因為想?yún)⑴c這個“美國重新排序其國際經(jīng)濟關(guān)系”的大事業(yè)（以及美國經(jīng)濟“再私有化”的大事業(yè)）。

特朗普、貝森特和總統(tǒng)經(jīng)濟顧問委員會主席米蘭都認為，現(xiàn)有貿(mào)易體系的挑戰(zhàn)無法自動糾正，只是他們強調(diào)的根源有所不同。特朗普認為是被不公平行為欺騙了，他尤其怪罪于他的前任們。米蘭強調(diào)美元儲備地位帶來的美元高估對制造業(yè)競爭力的影響，貝森特則強調(diào)不同治理機制的國家，因為產(chǎn)業(yè)政策的不同，會導(dǎo)致貿(mào)易失衡長期存在，無法通過市場化的方式自然解決，這種失衡又會放大到全球。另外他還強調(diào)，和意識形態(tài)不同的競爭對手做貿(mào)易，實際上增強了自身安全的脆弱性——這些觀點都直指中國。

無論從哪個邏輯出發(fā)，解決上述問題，都必須系統(tǒng)性的改變美國與貿(mào)易伙伴之間的貿(mào)易關(guān)系原則。所以，他們拋開了美國領(lǐng)導(dǎo)建立的二戰(zhàn)后的多邊貿(mào)易規(guī)則，而是提出了單邊化的新貿(mào)易“黃金法則”——待彼如己，“Treat us like we treat you”，還認為這個“互惠”的精神源流可追溯到羅斯福新政。

因此，特朗普想通過關(guān)稅戰(zhàn)解決的貿(mào)易失衡問題，是美國經(jīng)濟在過去幾十年中長期面臨的、有社會共識、有民意支持的根本問題。實際上，在37年前的1988年，年輕的特朗普在接受奧普拉采訪時表達的觀點和當下完全一致：“我會讓我們的盟友支付他們應(yīng)付的份額。我們是一個債務(wù)國……我們不能繼續(xù)每年損失2000億美元。然而我們卻讓日本進來，將所有東西都傾銷到我們的市場。這不是自由貿(mào)易”。

圖4：1988年特朗普在奧普拉采訪節(jié)目中談到自己對貿(mào)易的觀點

一個堅持自己理念近40年的人。從這個視角看，特朗普雖然喜歡交易，卻并不是機會主義者；相反，他是一個長期主義者。這意味著，只要可能，他不會輕易放棄自己的計劃。

據(jù)此，特朗普政府做了一個美好的規(guī)劃：對外希望以關(guān)稅以及美國市場規(guī)模為杠桿，保護國內(nèi)就業(yè)，引導(dǎo)制造業(yè)投資回流，對內(nèi)則通過減稅、去監(jiān)管、削減政府，激發(fā)美國經(jīng)濟的活力，二者協(xié)同創(chuàng)造一個美國的“黃金時代”，就如一百多年前，以高關(guān)稅和保護主義青史留名的麥金萊總統(tǒng)所領(lǐng)導(dǎo)的“鍍金時代”一樣。

這個規(guī)劃雖然美好，但不同政策之間的取舍、次序、節(jié)奏、力度、預(yù)判上，在特朗普上任不到100天內(nèi)都出了嚴重的問題，反而凸顯了一個具備顛覆性、但認知、能力和經(jīng)驗都沒有準備好駕馭如此大規(guī)模事業(yè)的政府，可能對美國和世界帶來的動蕩和傷害。

這個動蕩的機制來自三個因素的疊加，也還會在之后繼續(xù)演繹。

首先，特朗普本人被非主流的經(jīng)濟理念所武裝，對關(guān)稅、經(jīng)濟及對手的認知存在巨大的誤解，這是其政策破壞性的根本源頭。譬如他一直認為美國經(jīng)濟在19世紀末成為工業(yè)強國是因為關(guān)稅，這是相關(guān)性不等于因果關(guān)系的經(jīng)典案例。[1]他還在對等關(guān)稅發(fā)布會上，令人瞠目結(jié)舌的宣稱：如果堅持關(guān)稅政策，20世紀30年代的大蕭條不會發(fā)生。他還堅信，只要以美國相對別國的不對稱優(yōu)勢玩膽小鬼博弈，就能迫使對手在關(guān)稅大棒下讓步，卻低估了復(fù)雜的社會政治因素對博弈的影響，也低估了沖擊全球供應(yīng)鏈體系對美國的反噬。

其次，他的決策機制缺乏理性約束，這一屆團隊都經(jīng)歷過忠誠度檢驗，內(nèi)部很難制衡，而只能在形勢壓力下來誘導(dǎo)。

這屆美國政府為了顯示透明度和民主授權(quán)，一直通過新聞媒體以及社交媒體高頻向公眾溝通，可以說是溝通密度最高的政府。特朗普自己在社交平臺上得意的轉(zhuǎn)發(fā)支持他的媒體對他的贊美：“特朗普前三次內(nèi)閣會議接受和回答的媒體問題比拜登整個任期都多”（圖5）。但任何稍微冷靜的觀察都會發(fā)現(xiàn)，特朗普內(nèi)閣會議展示的實際上是一個大型表忠心現(xiàn)場，內(nèi)閣成員不斷表達對特朗普英明領(lǐng)導(dǎo)力的贊嘆。

圖5：特朗普轉(zhuǎn)發(fā)《華盛頓時報》的贊美

4月2日出爐的簡單粗暴、讓人大跌眼鏡的對等關(guān)稅方案，則直接對外展示了其決策過程不受內(nèi)部約束的特征。據(jù)外媒報道，盡管其經(jīng)濟團隊曾提出多種更復(fù)雜、更精細的關(guān)稅方案選擇，但特朗普最終在宣布前兩小時選擇了最簡單的參數(shù)和計算方法。而當股市大跌兩天后的周末，貝森特才有機會和特朗普有了一個長談，并促成接下來的逆轉(zhuǎn)。

第三，特朗普的確如他所言具有交易靈活性（flexibility），能夠止損，并且快速調(diào)整策略。從4月2日對盟友、伙伴及“敵對國家”無區(qū)別的攻擊，到4月9日實施對等關(guān)稅90天暫停以及對華分化策略，再到4月11日宣布在對等關(guān)稅中增加對電腦、智能手機等終端3C類產(chǎn)品的豁免[2]，豁免范圍涉及約4300億美元，占美國全年進口的13%左右，這保護了以蘋果為代表的美國跨國科技企業(yè)利益。這一巨大的策略調(diào)整半徑，表明特朗普認識到，美國經(jīng)濟和市場對關(guān)稅沖擊有忍耐限度，供應(yīng)鏈調(diào)整需要時間。

但另一方面，他希望達成美國占取更大利益的好交易、縮減貿(mào)易赤字、以及關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)鏈回流的意圖，并沒有發(fā)生任何動搖。這是為何當新聞報道他“退縮”的時候，他立刻讓商務(wù)部長盧特尼克在媒體上澄清，自己則在社交平臺上聲明：

“上周五沒有宣布任何關(guān)稅“例外”。這些產(chǎn)品仍然受到現(xiàn)有20%芬太尼關(guān)稅的約束，只是被歸類到不同的關(guān)稅‘類別’。雖然假新聞知道這一點，但卻拒絕報道。我們將在即將進行的國家安全關(guān)稅調(diào)查中關(guān)注半導(dǎo)體和整個電子供應(yīng)鏈。我們發(fā)現(xiàn)，我們需要在美國制造產(chǎn)品，不能被其他國家，特別是敵對貿(mào)易國家所脅迫。我們也不能讓他們繼續(xù)像幾十年來那樣虐待我們，那些日子已經(jīng)過去了!”

綜上所述，美國面臨一個大規(guī)模貿(mào)易失衡表象后面的攸關(guān)就業(yè)、經(jīng)濟競爭力和國家安全的長期挑戰(zhàn)。解決這個問題的團隊，雖然具備長期主義信念、有顛覆性改革的魄力，卻被非主流的經(jīng)濟認知所武裝，不具備解決復(fù)雜執(zhí)政經(jīng)驗，同時又有靈活交易的氣質(zhì)。這些組合，定調(diào)了特朗普第二任期間的執(zhí)政意圖和風(fēng)格，也決定了世界會處于一個持續(xù)被做手術(shù)，卻又有調(diào)整空間，充滿不確定性的動蕩局面。

用一句話形容，全球貿(mào)易和經(jīng)濟將會在今后幾年處于一系列顛覆性手術(shù)和修復(fù)手術(shù)中。

具體而言：因為美國對全球貿(mào)易體系做手術(shù)有其深層邏輯，所以不會輕易妥協(xié)。這個深層邏輯涉及三方面利害關(guān)系：（1）長期的大規(guī)模貿(mào)易赤字和持續(xù)累積的債務(wù)對美國是不可持續(xù)的；（2）這個問題涉及到就業(yè)、國家競爭力和國家安全；（3）在全球化三元悖論[3]下，特朗普政府需要代表其基本盤選民訴求。

特朗普政府具備非主流經(jīng)濟思想、長期主義信念、顛覆性、以及決策的不確定性等特點，同時班子并沒有豐富的應(yīng)對全球貿(mào)易體系和國內(nèi)經(jīng)濟動蕩的經(jīng)驗，也不能對特朗普的偏執(zhí)形成有效制衡，這會為國內(nèi)外經(jīng)濟帶來持續(xù)的不確定性。

趨勢之二

“手術(shù)”已經(jīng)給美國經(jīng)濟和資本市場帶來顯著反噬，這是特朗普被迫在10天之內(nèi)做第二次大手術(shù)的直接原因，也預(yù)示了接下來美國關(guān)稅政策演化的取舍邏輯。

特朗普明白對等關(guān)稅是一個對美國的手術(shù)。那么其堅持手術(shù)的決心，取決于手術(shù)對病人的傷害程度。在4月2號以來短短十多天中，美國資本市場、對經(jīng)濟和通脹的預(yù)期，以及民意，都已經(jīng)發(fā)生了顯著變化。這既是4月9日大幅度調(diào)整關(guān)稅政策對象的原因，也展現(xiàn)了關(guān)稅政策的游戲規(guī)則：即關(guān)稅政策對美國的反噬程度，是特朗普展開關(guān)稅戰(zhàn)的制約條件。

先看資本市場的動蕩。這次關(guān)稅“大手術(shù)”引發(fā)了全球股市的劇烈動蕩（圖6），說明“最勤于和市場溝通”的政府，并沒有能夠幫助世界準備好迎接這樣破壞性的行動。股票市場之外，市場動蕩還超預(yù)期地震動了美國債市和匯市。如圖7所示，關(guān)稅“大手術(shù)”后，美國長期國債收益率快速攀升（對應(yīng)債券價格下跌），10年期國債夜盤一度突破4.51%（而在大手術(shù)之前幾天還曾低于3.9%），利率上行（或者說債券價格下行）速度20年未見，引發(fā)諸多關(guān)于外國“拋售”的猜想。同時，美元對全球多國貨幣的匯率指數(shù)降至100以下，美元對多國貨幣貶值至三年新低。在世界資本市場動蕩的時刻，美元和美債雙跌，表明美元和美國國債不再是毋庸置疑的避風(fēng)港；一些投資者甚至開始討論美元的“新興市場化”這種以往難以想象的問題。

圖6：關(guān)稅“手術(shù)”帶來的全球股市劇烈波動

來源：Wind。從左到右三個分界線分別對應(yīng)：12月美聯(lián)儲議息會議，1月末DeepSeek沖擊，以及最近的特朗普對等關(guān)稅日。

圖7：關(guān)稅“手術(shù)”后，美元指數(shù)與國債收益率背離

來源：Wind。分界線對應(yīng)對等關(guān)稅發(fā)布日。

過去幾十年間，全球投資者將美國的股票和證券市場視為“主場”，將資金配置到美國被視為正常且中性的行為，無需過多思考。所以，雖然美國經(jīng)濟只占世界經(jīng)濟的四分之一，但美國資產(chǎn)在全球投資中占比遠超其經(jīng)濟規(guī)模，約占全球股票指數(shù)的60%，以及發(fā)達國家指數(shù)的70%；美元是很多國家央行比黃金更可信賴的儲備資產(chǎn)，美國國債市場更是全球金融體系的基石。如果美元和美國國債失去了安全資產(chǎn)地位，美國不再能低成本的融資，這對美國巨額的國債以及高額的財政赤字將是相互強化的雙重暴擊，對國內(nèi)經(jīng)濟和金融的系統(tǒng)性傷害會遠遠高于貿(mào)易赤字和制造業(yè)流失。

值得強調(diào)的是，對美元和美國國債信心的動搖，還只在一個開始的階段，遠未到坊間傳聞的拋售美元的狀態(tài)。而特朗普后面的糾偏手術(shù)，也及時阻止了災(zāi)難性結(jié)果的發(fā)生。要真正動搖市場對美元和美國金融體系的信心，需要有兩個條件真正發(fā)生：一是美聯(lián)儲獨立地位被改變，另一個是美國對資本跨境流動實施行政性限制。可以預(yù)測的是，由于沖擊金融體系會帶來對美國立竿見影的反噬，這兩個條件或許在被傳聞，但并不容易發(fā)生。

再看對經(jīng)濟預(yù)期的影響。美聯(lián)儲主席鮑威爾在3月19日美聯(lián)儲議息會議后的新聞發(fā)布會上就曾警告說，關(guān)稅的影響超出預(yù)期，很可能帶來更高的通脹和更慢的增長。當時會議上，聯(lián)儲委員預(yù)期是通脹會增加到2.7%，GDP增長可能維持在1.7%的速度。

4月對等關(guān)稅的出臺加速了預(yù)期的惡化，紐約聯(lián)儲主席約翰·威廉姆斯（John Williams）估計，今年美國通脹會跳升至3.5%到4%之間，遠高于美聯(lián)儲2%的目標，同時經(jīng)濟增長將顯著放緩，可能低于1%，而失業(yè)率可能從4.2%上升到4.5%至5%之間。4月16日鮑威爾在芝加哥經(jīng)濟俱樂部發(fā)表講話時明確表示，通脹率上升和經(jīng)濟增長放緩在所難免，“我確實認為我們可能會在今年剩余時間里遠離原有目標,或者至少不會取得任何進展”。更為挑戰(zhàn)的是，他直接承認美聯(lián)儲可能會陷入兩個任務(wù)——穩(wěn)定價格和充分就業(yè)——之間的“矛盾”。

不只是美聯(lián)儲，調(diào)查數(shù)據(jù)則已經(jīng)顯示了消費者、企業(yè)和投資者對不確定性的普遍擔(dān)憂，這會直接影響各方對經(jīng)濟活動的投入。最新消費者調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，美國消費者對通脹的預(yù)期已跳升到1981年4月以來的最高點，同時消費者信心連續(xù)第四個月明顯下滑（圖8）。根據(jù)紐約聯(lián)儲對紐約州制造商的月度調(diào)查，制造業(yè)投入價格上漲和銷售價格上漲速度達到兩年多來的最快速度，企業(yè)對前景感到悲觀，未來就業(yè)和生產(chǎn)指數(shù)均下降到調(diào)查歷史上第二低的水平（圖9）。4月投資者信心也大幅下降（圖10）。

圖8：4月美國密歇根大學(xué)消費者調(diào)查結(jié)果

圖9：制造業(yè)就業(yè)和生產(chǎn)預(yù)期均大幅下行

圖10：投資信心在4月大幅下降，預(yù)示投資活動相應(yīng)減弱

來源：Wind。

關(guān)稅新政對美國經(jīng)濟預(yù)期的快速傳導(dǎo)打亂了特朗普的規(guī)劃。原本特朗普的計劃是，以經(jīng)濟的陣痛為代價，通過關(guān)稅快速實現(xiàn)制造業(yè)回流，形成經(jīng)濟上的成績。這個計劃有一個中期的時間約束：特朗普在明年中期選取之前要以經(jīng)濟成績單保證選民支持。

雖然近期科技行業(yè)有一些引人注目的公告，如蘋果、英偉達、臺積電都宣布了規(guī)模巨大的建造計劃，但CNBC供應(yīng)鏈調(diào)查顯示，特朗普政府的關(guān)稅在促使企業(yè)重新思考全球供應(yīng)鏈時，很多企業(yè)的第一反應(yīng)并非回流美國，而是尋求將業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移到關(guān)稅負擔(dān)較輕的其他國家，因為57%的受訪企業(yè)表示，回流生產(chǎn)將使成本增加一倍以上，21%的企業(yè)表示最大挑戰(zhàn)是找到熟練勞動力。同時，“當前政府無法提供一致的戰(zhàn)略”以及關(guān)稅也被認為是主要的供應(yīng)鏈問題。即便部分制造業(yè)回流開始實施，從決策到實際建廠投產(chǎn)也通常需要2-5年時間。

一方面是制造業(yè)回流所需的算賬挑戰(zhàn)、協(xié)同挑戰(zhàn)以及時間周期挑戰(zhàn)，另一方面特朗普關(guān)稅戰(zhàn)的經(jīng)濟負面后果已經(jīng)顯現(xiàn)，這會傳導(dǎo)到特朗普的支持率。到4月中，有52%的被調(diào)查者選擇不支持，他的凈支持率（支持率減去反對率）已經(jīng)達到-10%，快速滑落到比他第一任期更差的水平。當然，特朗普本人并不承認這一點，4月19日還在社交平臺上聲稱：“特朗普有史以來最好的民意調(diào)查數(shù)字。謝謝!”

圖11：特朗普凈支持率快速下滑，比第一任期同樣在職天數(shù)時更低

來源：《經(jīng)濟學(xué)人》網(wǎng)站。

雖然懷揣顛覆式改革的雄心，特朗普關(guān)稅新政的軟肋，在4月波及到全世界的時候，已經(jīng)被充分展示出來。特朗普并不在意對世界的沖擊，甚至以此為談判的籌碼。但新政已經(jīng)直接對美國包括股市、美元和國債的金融體系，對通脹預(yù)期和經(jīng)濟增長預(yù)期，對美國經(jīng)濟巨大的不確定性，以及民意支持產(chǎn)生了顯著負向影響。這是特朗普被迫大幅度調(diào)整關(guān)稅策略，對大部分國家關(guān)稅按下 90 天暫停鍵的根本原因。其背后反映的，如我們在《 “川普的世界”和“有川普的世界” 》中所預(yù)判的，是他會低估關(guān)稅博弈的復(fù)雜性，以及低估沖擊全球供應(yīng)鏈對美國的反噬。

至此，特朗普關(guān)稅戰(zhàn)的制約因素的特征已經(jīng)浮現(xiàn)，并將在其考慮和推進今后手術(shù)的過程中發(fā)生關(guān)鍵作用。我們總結(jié)如下：

1. 對等關(guān)稅手術(shù)已經(jīng)對美國通脹、經(jīng)濟預(yù)期，尤其是資本市場和金融體系帶來了顯著改變，這是第二次手術(shù)發(fā)生的深層原因，也已經(jīng)展示了后期關(guān)稅格局的基本制約邏輯。

2. 有傳言美國政府在嘗試推動衰退，進而降低借債成本，這是對美國草臺班子的無知。

3. 美國債券市場的震蕩揭示了一個微妙變化，即“美國例外現(xiàn)象“的被改變。這意味著資本市場和全球情緒和信心將會開始影響美國的國內(nèi)外經(jīng)濟政策，包括關(guān)稅政策和政府預(yù)算。

4. 但是要真正動搖對美元和美國金融體系的信心，還需要兩個條件發(fā)生：一個是美聯(lián)儲獨立地位被改變，一個是美國對資本跨境流動限制。

5. 無論怎樣，手術(shù)通過對美國經(jīng)濟、資本市場和民意的影響，將會影響特朗普持續(xù)手術(shù)的節(jié)奏、方向和力度。特朗普政府的時間窗口是到明年底中期選舉。

趨勢之三

對不同國家關(guān)稅政策的實際執(zhí)行，會基于關(guān)稅政策的戰(zhàn)略目標，按照供應(yīng)鏈的耦合深淺而分化落地。這是關(guān)稅政策和供應(yīng)鏈互動演化的邏輯。

既要解決美國面臨的長期結(jié)構(gòu)性問題，又要直面對美國經(jīng)濟的反噬。這意味著特朗普的關(guān)稅政策，既不可能完全在壓力下敲退堂鼓，也不可能像一開始一樣，對所有國家、所有產(chǎn)業(yè)全面開炮，而必須做出取舍。

因此，美國關(guān)稅策略的實際落地，必然會圍繞美國關(guān)稅政策的幾個戰(zhàn)略目標（圖1），同時考慮美國對相關(guān)供應(yīng)鏈的依賴度（也就是對經(jīng)濟反噬的程度），分化關(guān)稅政策和供應(yīng)鏈策略。

4月9號的第二次大手術(shù)，把對中國的關(guān)稅和世界其他地方區(qū)分開，并對其他國家按下90天的暫停鍵，是驗證這個邏輯的典型案例。無論從降低貿(mào)易赤字的視角，從提升美國在關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)鏈的自主性，還是降低對中國的依賴，中國都是美國關(guān)稅政策最大的對手方，再加上中國的果斷反制，對中國施加高關(guān)稅，同時暫時大幅度降低對其他國家的關(guān)稅，表現(xiàn)了美國在壓力下的取舍。事實也證明，這個行動暫時穩(wěn)定住了美國的股票和國債市場，意味著美國躲過了最災(zāi)難性結(jié)果的發(fā)生。

在此基礎(chǔ)上，4月11日，美國政府又悄悄后撤了一大步，將更多中國大量出口的電子消費品等豁免了關(guān)稅。

圖12：4月11日總統(tǒng)行政令擴大了半導(dǎo)體類商品的豁免范圍

來源：基于USITC數(shù)據(jù)計算。

這個后撤雖然之后被特朗普自己表述為“只是被歸類到不同的關(guān)稅“類別”，但這一類別的關(guān)稅還未開征，截至4月22日都甚至還沒有正式發(fā)起232調(diào)查。更重要的是：這個調(diào)查范圍比4月2日對等關(guān)稅行政令所規(guī)定的豁免商品范圍要寬不少[4]，把閃存、智能手機、硬盤、平板電腦、筆記本電腦等終端3C產(chǎn)品以及半導(dǎo)體制造設(shè)備也囊括進來。

這個豁免的實際效果是，讓中國對美出口20%以上的商品短期內(nèi)免于125%的對等關(guān)稅（仍有之前20%的芬太尼關(guān)稅），讓美國消費者免于電子產(chǎn)品價格飆升的壓力，讓供應(yīng)鏈高度依賴中國的蘋果等美國科技企業(yè)免于遭遇銷售大跌。

這個事實上的后撤來源于特朗普政府持續(xù)低估的一個重要事實：全球供應(yīng)鏈的整合深度以及美國對部分中國進口商品的高度依賴。如圖 13所示，2024年貿(mào)易數(shù)據(jù)顯示，99個2位數(shù)HS編碼的商品大類中，有22個分類商品對華依賴度超過了50%，規(guī)模達到2396.3億美元，占整體美國對華商品進口的51.8%。

圖13：美國對大量品類的中國進口商品的實際依賴度很高

來源：基于USITC數(shù)據(jù)計算。

這些品類中，有很多屬于易轉(zhuǎn)移的初級產(chǎn)品和勞動密集型產(chǎn)品，如玩具（77.6%）、廚具/餐具/工具（73%）、鞋類（43%）、雨傘（93.5%）、陶瓷（63%）。其制造工藝簡單，供應(yīng)鏈不深。但更難替代的是生產(chǎn)制造更為復(fù)雜、供應(yīng)鏈更深的電機電器設(shè)備類產(chǎn)品（包括家用電器、鋰電池、智能手機、半導(dǎo)體、二極管、顯示器等產(chǎn)品）。美國這類產(chǎn)品對華進口整體依賴度達到58.1%，貿(mào)易規(guī)模也很大，2024年為1270億美元，占對華進口的27.5%。

一些常見的電氣產(chǎn)品中，對華依賴度非常高的有LED燈（95%）、游戲機（86%）、電腦顯示屏（88%）、鋰電池（70%）、電熨斗（95.7%），微波爐（90%），家用面包機（99.7%）等等。特別是智能手機，它是美國對中國最大的進口產(chǎn)品，2024年進口了413億美元，而美國對華進口依賴度高達81%，其中最大項目又是蘋果手機。

盡管過去幾年蘋果公司一直試圖將制造能力轉(zhuǎn)移到印度等國家，但80%的手機生產(chǎn)仍在中國進行。這一事實凸顯的是將生產(chǎn)能力從中國轉(zhuǎn)移面臨的多重挑戰(zhàn)。要實現(xiàn)轉(zhuǎn)移，就需要在其他地區(qū)創(chuàng)造更多產(chǎn)能、培訓(xùn)工人，并建立零配件供應(yīng)鏈，這個生態(tài)的培育意味著快速"脫鉤"幾乎不可能實現(xiàn)。中國制造的優(yōu)勢也早不是因為低勞動成本，而是因為中國已經(jīng)擁有行業(yè)內(nèi)一流的技術(shù)成熟度，并已經(jīng)發(fā)展出一個高度發(fā)達的生態(tài)系統(tǒng)。一個相關(guān)指標是，2021 年中國接受審核并獲得ISO9001認證（質(zhì)量管理體系最佳實踐）的組織數(shù)量為42.7萬家，約占全球42%。相比之下美國僅為2.56萬家，印度的數(shù)字為3.65萬家。

蘋果CEO蒂姆·庫克對此曾有一針見血的評論：

“關(guān)于中國存在一個誤解。讓我告訴你我的看法。普遍認為公司來中國是因為低勞動成本。我不確定他們?nèi)チ酥袊膫€地方，但事實是中國多年前就不再是低勞動成本國家了。真正的原因是技能、一個地區(qū)的技能數(shù)量和類型。我們的產(chǎn)品需要先進的工具和精確度，我們使用的材料和工具技能在這里非常深厚。在美國，你可能召開一個工具工程師會議，我不確定我們能填滿一個房間。在中國，你可以填滿多個足球場。這種職業(yè)專長非常深厚。”

我們再用北美來驗證特朗普必須走上對不同國家和產(chǎn)業(yè)在關(guān)稅政策上分層的道路。供應(yīng)鏈耦合深度也逼迫美國調(diào)整了對等關(guān)稅行動對待加拿大和墨西哥的方式。北美是全世界供應(yīng)鏈整合程度最高的自由貿(mào)易區(qū),尤其以美國車企主導(dǎo)的北美汽車供應(yīng)鏈為代表(圖 14)。雖然加拿大和墨西哥和中國一道，在特朗普上任之初就被加征非法移民和芬太尼關(guān)稅，但4月2日對等關(guān)稅卻暫時將其排除，原因是對它們已經(jīng)有了對非USMCA覆蓋商品加征的25%非法移民和芬太尼關(guān)稅。但這個邏輯對中國卻不適用。中國是在20%芬太尼關(guān)稅基礎(chǔ)上繼續(xù)疊加對等關(guān)稅。

另外，特朗普政府又說，如果未來談判順利，對加拿大和墨西哥的非法移民和芬太尼關(guān)稅取消或者暫停后，那么加拿大和墨西哥非USMCA覆蓋商品就改變?yōu)榻?2%的關(guān)稅。這個12%和對其他國家制定對等關(guān)稅的邏輯又不同，實際上更低。因為如果按照特朗普宣布的計算公式，墨西哥的對等關(guān)稅應(yīng)該是18%，因為2024年美國對墨西哥貿(mào)易赤字占對墨西哥進口比重是36%（加拿大是17%）。

圖14：北美汽車產(chǎn)業(yè)的供應(yīng)鏈多次穿梭邊境

墨西哥對美國政府態(tài)度改變的原因有清晰的認知。墨西哥官員直言，這并不是因為美國把墨西哥當做了盟友，而是因為北美在經(jīng)濟上和美國融合的程度，讓美國不得不做這個選擇。

因此，迄今為止我們看到的是，由于美國的不同行業(yè)和不同地區(qū)存在深淺不一的供應(yīng)鏈耦合關(guān)系，直接牽涉到大量美國國內(nèi)企業(yè)和全球化企業(yè)，特朗普政府已很快感受到了關(guān)稅政策中投鼠忌器的問題。無論是在美國車企的游說下，于3月6日決定對加拿大、墨西哥USMCA覆蓋范圍的商品豁免非法移民和芬太尼關(guān)稅，并在4月2日宣布對全球?qū)Φ汝P(guān)稅中對加拿大和墨西哥例外處理，還是在蘋果公司的幕后游說下，于4月11日擴大對等關(guān)稅豁免范圍。

這個道理對其他國家也同樣適用。比如說法國在討論對美國反制的時候，也倡導(dǎo)抵制美國的大科技公司。德國則對此反對，其核心理由是：歐洲并沒有可以替代谷歌、亞馬遜、META這樣的科技公司；沒有替代品，意味著對這些企業(yè)的直接抵制會帶來對自己經(jīng)濟的反噬，也就無法落地。

讓我們總結(jié)一下對美國在反噬壓力下會如何推進關(guān)稅政策的判斷：

• 既要解決美國長期貿(mào)易失衡背后的結(jié)構(gòu)性問題，又要面對關(guān)稅政策對美國經(jīng)濟的反噬，這意味著美國必須調(diào)整其關(guān)稅策略，從之前的全面開花，到做出取舍。

• 取舍的邏輯，必然是結(jié)合美國關(guān)稅戰(zhàn)的幾個核心戰(zhàn)略目標，以及對全球供應(yīng)鏈的依存度（也就是對美國經(jīng)濟反噬的程度），區(qū)分主次和排序。

• 在國家層面，對于與美國的貿(mào)易順差較大、美國明顯想降低產(chǎn)業(yè)依存度的國家，美國會維持相對高的關(guān)稅，直到戰(zhàn)略目標達到明顯效果。而對于其他貿(mào)易順差不大、以及供應(yīng)鏈耦合程度較高的國家，則可能會大幅度降低關(guān)稅。
  

• 在產(chǎn)業(yè)層面，美國想在一些關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)，如鋼鐵、鋁、汽車、半導(dǎo)體、醫(yī)藥等，提高自主性、保護國內(nèi)就業(yè)的戰(zhàn)略目標。對這些產(chǎn)業(yè)，美國仍然會保持相對高的關(guān)稅，這個對世界將會一視同仁。

• 除此之外，即便美國想降低依賴度，但如果美國依賴度較高，且無法短期內(nèi)找到替代品，也會減免關(guān)稅，為供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移留出時間。這是美國在對供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移缺乏彈性有了切身理解之后的調(diào)整。

• 在關(guān)稅談判排序上，美國會更加看重與美國經(jīng)濟體系更接近、供應(yīng)鏈耦合程度更高、貿(mào)易赤字相對更容易緩解的國家和地區(qū)，優(yōu)先達成協(xié)議，并會嘗試聯(lián)合對中國施壓。當然，因為美國對現(xiàn)有貿(mào)易體系的破壞，已經(jīng)失去了很多信譽，會發(fā)現(xiàn)形成這樣的聯(lián)盟的形成絕非易事。

• 在滿足其戰(zhàn)略目標的前提下，美國和中國最終達成交易，并大幅度降低現(xiàn)在的“封城式”（Lockdown）關(guān)稅，符合美國的戰(zhàn)略訴求。特朗普4月22日表示，有意愿和中國達成一個中國會“非常開心”的交易，大幅度降低現(xiàn)在的關(guān)稅水平，但不會是零。這個消息讓很多人奔走相慶，似乎特朗普“慫了”。我們應(yīng)該看到，這符合美國的戰(zhàn)略訴求。實際上，基于我們和很多企業(yè)的交流，只要對中國比其他國家的關(guān)稅高出40%，就基本會消滅絕大部分中美直接貿(mào)易。

我們認為這是在后面幾個月中，美國推進關(guān)稅政策的邏輯和方向。

結(jié)語

2025年4月以來，帶著顛覆性的雄心，特朗普政府對全球貿(mào)易體系做了大手術(shù)，以及之后的幾次大的修復(fù)手術(shù)。對于大手術(shù)后，美國的關(guān)稅政策還會怎么出牌，成為當下最迫切的問題。

在給世界帶來巨大混亂的同時，其驅(qū)動邏輯和不可避免的演化邏輯也已經(jīng)更加清晰地展示出來。

為了回答這個問題，我們首先總結(jié)了美國關(guān)稅的戰(zhàn)略目標，實現(xiàn)這些目標的深層邏輯，以及為實現(xiàn)這些戰(zhàn)略目標的特朗普領(lǐng)導(dǎo)班子的特征。這定義了美國打關(guān)稅戰(zhàn)的決心和風(fēng)格。

我們其次分析了關(guān)稅政策對美國經(jīng)濟的反噬程度，這定義了關(guān)稅戰(zhàn)的動態(tài)制約條件。

在此基礎(chǔ)上，我們嘗試判斷了美國打關(guān)稅戰(zhàn)比較現(xiàn)實的落地路徑。

有一點是肯定的：特朗普的關(guān)稅政策，已經(jīng)把包括美國在內(nèi)的世界拉入了一個巨大的充滿不確定性的漩渦?；蛘哒f，世界在今后的一段時間中，都會處于一系列手術(shù)和對此的修復(fù)中。

很多事情還沒有定論。但越不確定，越要尋找不確定性中的確定性邏輯。這是這篇分析的初衷。

這些分析主要是基于美國的視角，所謂知己知彼，百戰(zhàn)不殆。在后面一篇文章中，我們會聚焦美國之外的視角。具體而問，在美國摧毀其自己花了幾十年領(lǐng)導(dǎo)建立的貿(mào)易體系規(guī)則之后，新的全球貿(mào)易體系在如何形成？關(guān)稅戰(zhàn)對中國的影響，中國的對策，以及中國企業(yè)全球化的新路徑在哪里？

[1]美國在南北戰(zhàn)爭后到第一次世界大戰(zhàn)期間成為工業(yè)強國有很多原因。那時有大規(guī)模移民——特朗普政府沒有人提到這一點，美國接受了來自英國和其他歐洲國家的大量資本流入。美國采用了當時的技術(shù)領(lǐng)導(dǎo)者英國的技術(shù)。當時鐵路、電氣化和電信大發(fā)展，推動美國成為統(tǒng)一市場，與技術(shù)革命形成供需飛輪。

[2]4月2日對等關(guān)稅行政令中其實已經(jīng)包含對部分半導(dǎo)體產(chǎn)品的豁免，因為芯片將納入國家安全為由的232調(diào)查范圍。而這次豁免范圍擴大的一個表面上的理由是，芯片232調(diào)查將擴大到半導(dǎo)體和整個電子供應(yīng)鏈，從而包括上述產(chǎn)品范圍。

[3]全球化“三元悖論”是哈佛大學(xué)政治經(jīng)濟學(xué)教授丹尼?羅德里克（Danny Rodrik）在2000年提出的一個極凝練的概括：在全球化中，一國不可能同時把深度全球化、民族國家主權(quán)和大眾民主政治這三件事都做到滿分。因為全球自由貿(mào)易體系不會讓所有的群體成為贏家，而民主政治傾向又不可避免地會被短期的主權(quán)利益和選民意志所左右，這就是全球自由貿(mào)易體系的阿克琉斯之踵。

[4]如果看4月2日行政令的附件二，豁免商品清單中包括半導(dǎo)體器件以及集成電路，但沒有包括終端3C類產(chǎn)品。

陳龍教授為溪創(chuàng)始人、羅漢堂秘書長
業(yè)務(wù)方面，2014-2023 年，陳龍教授先后擔(dān)任螞蟻金服首席戰(zhàn)略官、羅漢堂總裁、阿里巴巴可持續(xù)發(fā)展管理委員會主席、阿里巴巴集團戰(zhàn)略規(guī)劃總裁，阿里巴巴研究理事會學(xué)術(shù)主席，并兼任國際貨幣基金組織金融科技高級顧問，中國人民銀行互聯(lián)網(wǎng)金融研究中心副主任等職務(wù)。
學(xué)術(shù)方面，陳龍教授在多倫多大學(xué)取得金融學(xué)博士學(xué)位，并在華盛頓大學(xué)奧林商學(xué)院獲得終身教授。回國后在長江商學(xué)院任副院長，并創(chuàng)立工商管理博士（DBA）項目，同時擔(dān)任校友理事會理事長。后任湖畔創(chuàng)研中心執(zhí)行教育長。

李遠芳博士為溪首席經(jīng)濟學(xué)家
李遠芳博士于2019-2023年先后在螞蟻集團和阿里巴巴集團從事數(shù)字經(jīng)濟與宏觀產(chǎn)業(yè)研究，任羅漢堂資深專家。 此前分別在中國社會科學(xué)院世界經(jīng)濟與政治研究所和北京大學(xué)國家發(fā)展研究院工作，曾任China and World Economy編輯部副主任，社科院國際金融研究中心秘書長，財政部國際司國際財經(jīng)問題研究顧問， 曾設(shè)計編制中國第一個網(wǎng)絡(luò)零售價格指數(shù)，以及基于大數(shù)據(jù)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)指數(shù)。 李遠芳博士于2010年畢業(yè)于北京大學(xué)國家發(fā)展研究院，獲經(jīng)濟學(xué)博士學(xué)位，并于2015年獲英國皇家國際事務(wù)研究所尤利西斯學(xué)者榮譽。