一家靠政府補(bǔ)貼勉強(qiáng)盈利、技術(shù)路徑涉嫌侵權(quán)、重要海外客戶突然破產(chǎn)的企業(yè)，正帶著250億估值奔赴港股IPO。

2019年，寧德時(shí)代前工程師吳祖鈺離職創(chuàng)業(yè)，拉上妻子林秀華和連襟王鵬程，在廈門(mén)成立了海辰儲(chǔ)能。短短五年時(shí)間，這家公司一躍成為全球儲(chǔ)能電池出貨量第三的企業(yè)，達(dá)35.1GWh。

正當(dāng)海辰儲(chǔ)能向港交所遞交招股書(shū)沖刺上市時(shí)，其最重要的海外大客戶之一——美國(guó)儲(chǔ)能巨頭Powin突然申請(qǐng)破產(chǎn)。

公開(kāi)信息顯示，2023年，海辰儲(chǔ)能與Powin簽訂的5GWh框架協(xié)議；2024年1月，Powin與海辰儲(chǔ)能再次簽署了5GWh的電池采購(gòu)框架協(xié)議，預(yù)計(jì)未來(lái)3年交付300Ah電力儲(chǔ)能專(zhuān)用電池產(chǎn)品，是海辰儲(chǔ)能在2024年最大的一筆合作。

若Powin破產(chǎn)，除了讓海辰儲(chǔ)能在海外市場(chǎng)的根基晃動(dòng)，IPO進(jìn)程受阻外，如果導(dǎo)致壞賬計(jì)提，還可能逆轉(zhuǎn)海辰儲(chǔ)能的盈利趨勢(shì)，畢竟其2024年的凈利潤(rùn)僅為2.88億元。

事實(shí)上，海辰儲(chǔ)能上市之路的最大絆腳石或許來(lái)自內(nèi)部。

2023年11月28日，中國(guó)庭審公開(kāi)網(wǎng)公示一件海辰儲(chǔ)能和寧德時(shí)代的競(jìng)業(yè)限制糾紛案。根據(jù)庭審公示，吳祖鈺違反競(jìng)業(yè)限制協(xié)議屬實(shí)，且吳祖鈺認(rèn)可仲裁委裁決內(nèi)容。

所以，盡管海辰儲(chǔ)能強(qiáng)調(diào)“只做儲(chǔ)能電池”以差異化寧德時(shí)代的動(dòng)力電池主業(yè)，但技術(shù)路線重合度高。比如海辰儲(chǔ)能主打的280Ah磷酸鐵鋰電芯與寧德時(shí)代2018年產(chǎn)品線高度相似；2024年推出的314Ah大容量電芯及鈉離子電池，參數(shù)亦與寧德時(shí)代電池趨同。

眾所周知，港交所對(duì)技術(shù)合規(guī)性審查趨嚴(yán)，若海辰儲(chǔ)能無(wú)法證明技術(shù)原創(chuàng)性，可能成為上市否決關(guān)鍵因素，也可能影響其海外產(chǎn)能落地。

01“寧德系”的基因與“原罪”

翻開(kāi)海辰儲(chǔ)能的招股書(shū)，核心管理層的履歷赫然在列：董事長(zhǎng)吳祖鈺、執(zhí)行董事易梓琦、執(zhí)行董事龐文杰，三人均來(lái)自寧德時(shí)代。這種人員構(gòu)成絕非巧合，而是公司創(chuàng)業(yè)初期的核心策略。

吳祖鈺在寧德時(shí)代工作長(zhǎng)達(dá)8年，作為第一發(fā)明人署名67項(xiàng)專(zhuān)利，涉及儲(chǔ)能領(lǐng)域的集流體、極片及電池等核心技術(shù)。2014年，他還被寧德市評(píng)為市級(jí)引進(jìn)人才。2019年初離職后，他迅速創(chuàng)立了海辰儲(chǔ)能，并帶走了多名寧德時(shí)代核心技術(shù)人員。

競(jìng)業(yè)協(xié)議的約束對(duì)吳祖鈺來(lái)說(shuō)形同虛設(shè)。2023年9月，仲裁委裁決他違反競(jìng)業(yè)限制，需向?qū)幍聲r(shí)代支付100萬(wàn)元違約金。更具諷刺意味的是，這筆違約金是通過(guò)其妻子林秀華支付的，附言注明“寧勞人仲案（2023）191號(hào)裁決書(shū)違約金”。

技術(shù)路徑的高度相似性，讓海辰儲(chǔ)能始終籠罩在知識(shí)產(chǎn)權(quán)糾紛的陰影下。一位資深從業(yè)律師指出：“競(jìng)業(yè)限制協(xié)議的簽署，是很重要的保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的措施之一?！倍鴧亲驸暤倪`約行為，讓海辰的技術(shù)來(lái)源蒙上疑云。

02脆弱的盈利與補(bǔ)貼依賴(lài)

表面上看，海辰儲(chǔ)能的業(yè)績(jī)堪稱(chēng)“光速增長(zhǎng)”：營(yíng)收從2022年的36.15億元飆升至2024年的129.17億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)89%。更引人注目的是2024年實(shí)現(xiàn)了2.88億元的凈利潤(rùn)，成功“扭虧為盈”。

揭開(kāi)這層華麗面紗，真相令人咋舌。2024年海辰儲(chǔ)能獲得的政府補(bǔ)助高達(dá)4.14億元，遠(yuǎn)超其2.88億元的凈利潤(rùn)?？鄢a(bǔ)貼后，公司實(shí)際虧損超過(guò)1億元。這種靠輸血維持的“盈利”，暴露了業(yè)務(wù)模式的脆弱性。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的慘烈競(jìng)爭(zhēng)是虧損的主因。2022-2024年間，儲(chǔ)能電芯價(jià)格從0.8元/Wh暴跌至0.3元/Wh，跌幅高達(dá)62.5%。價(jià)格戰(zhàn)血洗之下，海辰儲(chǔ)能的國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率僅剩8.1%，遠(yuǎn)低于行業(yè)健康水平。

為尋求出路，海辰將目光轉(zhuǎn)向海外。2024年海外收入飆升至37億元，占比達(dá)28.6%，毛利率高達(dá)42.3%。正是這塊“利潤(rùn)綠洲”，掩蓋了國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)的困頓。

03海外大客戶的致命爆雷

當(dāng)海辰儲(chǔ)能全力押注海外市場(chǎng)時(shí)，一場(chǎng)突如其來(lái)的風(fēng)暴擊碎了它的美夢(mèng)。2025年6月18日，美國(guó)儲(chǔ)能巨頭Powin Energy正式申請(qǐng)破產(chǎn)。這家曾位居全球前三的儲(chǔ)能系統(tǒng)集成商，是海辰儲(chǔ)能的重量級(jí)合作伙伴。

2024年1月，雙方簽署了價(jià)值15億元的5GWh電池采購(gòu)框架協(xié)議。這紙協(xié)議本是海辰儲(chǔ)能招股書(shū)中最亮眼的“未來(lái)訂單”，如今隨著Powin的破產(chǎn)化為泡影。按2024年海辰總營(yíng)收計(jì)算，該協(xié)議占其全年收入的約11%。

Powin的破產(chǎn)并非孤例。2025年美國(guó)修訂的《通脹削減法案》要求儲(chǔ)能電池組件100%本土生產(chǎn)，否則無(wú)法獲得稅收抵免。疊加對(duì)華儲(chǔ)能電池關(guān)稅從10.9%飆升至40.9%（甚至可能升至64.9%），美國(guó)儲(chǔ)能企業(yè)接連倒閉。

海辰儲(chǔ)能的招股書(shū)顯示，2024年其前兩大美國(guó)客戶分別貢獻(xiàn)22.40億元（占比17.3%）和7.28億元（占比5.6%）。雖然未直接點(diǎn)名，但種種跡象表明Powin極可能是其第一大海外客戶。

04財(cái)務(wù)“地雷陣”與IPO困局

Powin的破產(chǎn)猶如推倒的第一張多米諾骨牌，引爆了海辰儲(chǔ)能的財(cái)務(wù)隱患。最觸目驚心的是其應(yīng)收賬款危機(jī)：貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)從2022年的6.47億元狂飆至2024年的101.20億元。

其中貿(mào)易應(yīng)收款在2024年高達(dá)83.15億元，占營(yíng)收比重69.48%，而行業(yè)龍頭寧德時(shí)代該比例僅為17.72%。更令人擔(dān)憂的是應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從11.8天激增至185.7天，資金鏈緊繃到極限。

債務(wù)問(wèn)題同樣嚴(yán)峻。2024年海辰儲(chǔ)能資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)73.1%，遠(yuǎn)超60%的行業(yè)警戒線；有息負(fù)債總額99.82億元，而賬上現(xiàn)金僅42.94億元。短期債務(wù)覆蓋缺口達(dá)46億元，償債能力岌岌可危。

產(chǎn)能擴(kuò)張的盲目性加劇了風(fēng)險(xiǎn)。在國(guó)內(nèi)產(chǎn)能利用率從99%下滑至72%的情況下，海辰仍斥資近2億美元在美國(guó)得州建廠。未來(lái)三年規(guī)劃產(chǎn)能超100GWh，而2024年全球需求僅480GWh，行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩率已達(dá)40%。

面對(duì)如此局面，海辰儲(chǔ)能的港股IPO之路布滿荊棘。港交所的問(wèn)詢函必將直指其客戶集中風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款質(zhì)量和知識(shí)產(chǎn)權(quán)隱患。一位投資界人士坦言：“海辰儲(chǔ)能的資本故事，正從‘高增長(zhǎng)敘事’轉(zhuǎn)向‘風(fēng)險(xiǎn)管控能力’的試煉。”

站在香港交易所門(mén)前，海辰儲(chǔ)能手中握著的是一份充滿矛盾的答卷：一邊是出貨量全球第三的行業(yè)地位和89%的年復(fù)合增長(zhǎng)率，一邊是懸而未決的競(jìng)業(yè)污點(diǎn)、隨時(shí)引爆的應(yīng)收賬款和轟然倒塌的海外大客戶。

美國(guó)得克薩斯州梅斯基特市，海辰儲(chǔ)能投資2億美元建設(shè)的工廠即將投產(chǎn)，而千里之外的廈門(mén)總部，財(cái)務(wù)人員正在核對(duì)著Powin破產(chǎn)可能帶來(lái)的壞賬數(shù)字。高達(dá)83億元的應(yīng)收賬款像一把利劍，隨時(shí)可能斬?cái)嗥滟Y金鏈。

港交所的審查官們不會(huì)忽略這些細(xì)節(jié)。當(dāng)一家企業(yè)的技術(shù)來(lái)源存疑、盈利依賴(lài)補(bǔ)貼、客戶接連爆雷，其250億估值更像資本催生的泡沫。

海辰儲(chǔ)能的IPO之路，尚未開(kāi)始就已被陰影籠罩。