大家好，今天又到了配置組合的發(fā)車日。

說(shuō)實(shí)話，今天的發(fā)車品種挺難選的，因?yàn)槿虼蟛糠謾?quán)益市場(chǎng)都在美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期刺激下高歌猛進(jìn)，對(duì)于我們這樣一個(gè)偏左側(cè)和均衡的投顧組合來(lái)說(shuō)，大漲之后就不太愿意大手筆買入了。

綜合考慮，本期發(fā)車我們下調(diào)了美股、歐股、A股的買入比例，有一部分對(duì)沖性質(zhì)的資產(chǎn)如全球醫(yī)療、商品則維持原有比例，同時(shí)，在日本股市創(chuàng)新高后，本期我們減持一部分日股做動(dòng)態(tài)平衡，其余資金買入優(yōu)質(zhì)固收+。

具體來(lái)看，美股方面，昨日美股再創(chuàng)歷史新高，這是今年的第 16 次新高。

（上圖來(lái)自CharlieBiello）

上漲的動(dòng)力來(lái)自美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期。昨晚公布的美國(guó)7月CPI同比上漲2.7%，低于預(yù)期的2.8%，雖然核心CPI增速升至2月來(lái)最高，但這份溫和的通脹報(bào)告足以給美聯(lián)儲(chǔ)9月降息掃清障礙。

目前FedWatch數(shù)據(jù)顯示市場(chǎng)對(duì)9月降息非常樂(lè)觀，概率已經(jīng)超過(guò)了95%。

歷史上，美股在降息周期的整體表現(xiàn)向好。LPL數(shù)據(jù)顯示，自1974年以來(lái)，在9個(gè)降息周期中，標(biāo)普500的平均回報(bào)率為30.3%，但如果美聯(lián)儲(chǔ)降息太晚，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了衰退，美股表現(xiàn)要差很多。

在美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的前提下，降息預(yù)期利好資本市場(chǎng)，無(wú)論是估值（借貸成本下降），還是情緒面（資金流入），都會(huì)顯著增厚權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn)。

況且，美股當(dāng)前上漲不僅靠降息預(yù)期支撐，公司盈利也在實(shí)實(shí)在在地兌現(xiàn)。

截至目前，已有約90%標(biāo)普500公司發(fā)布財(cái)報(bào)，81%的公司盈利超預(yù)期，高于過(guò)去 5 年、10 年平均水平。

二季度整體的盈利增速是11.8%，如果后續(xù)變動(dòng)不大，這將標(biāo)志著標(biāo)普500連續(xù)第三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)的盈利增長(zhǎng)。

（上圖來(lái)自Factset）

盈利最大的貢獻(xiàn)還是來(lái)自大科技板塊。

4月以來(lái)，美國(guó)能快速反彈，幾乎完全是由科技股推動(dòng)，巴克萊分析師通過(guò)圖表追蹤了科技股每股收益（EPS）的"意外驚喜"表現(xiàn)，其得出結(jié)論是，作為標(biāo)普500指數(shù)"盈利核心"的科技巨頭本季財(cái)報(bào)超預(yù)期幅度達(dá)到12%。

（上圖來(lái)自巴克萊）

無(wú)論是外部環(huán)境還是內(nèi)部盈利，美股目前都是處于極佳的“順風(fēng)期”。

但也不是沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。

一個(gè)問(wèn)題是集中度。美股現(xiàn)在前 10% 最大股票占美國(guó)股市的 76%，創(chuàng)歷史新高。這已經(jīng)正式超過(guò)了 1930 年代大蕭條之前創(chuàng)下的紀(jì)錄。

相比之下，在 2000 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫高峰期，前 10% 的份額為73%。在 1980 年代，這個(gè)數(shù)字低于 50%。

另一個(gè)問(wèn)題是估值，根據(jù)席勒 CAPE 比率，標(biāo)普 500 指數(shù)達(dá)到歷史上第三昂貴的估值，市銷率為3.15倍，遠(yuǎn)高于歷史平均的1.6倍。

美銀8月的基金經(jīng)理調(diào)查也提到，約91%基金經(jīng)理認(rèn)為美國(guó)股市估值過(guò)高，占比創(chuàng)該調(diào)查有紀(jì)錄以來(lái)最高水平。

還有季節(jié)性因素。

歷史數(shù)據(jù)顯示，8月到10月被認(rèn)為是歷年股市表現(xiàn)最疲軟的時(shí)期，尤其 9 月波動(dòng)性更劇烈，華爾街將這段時(shí)間比作“颶風(fēng)季”。

為什么會(huì)有9月效應(yīng)呢？

有好幾種說(shuō)法，比如夏季休假結(jié)束后，機(jī)構(gòu)投資者回到主場(chǎng)，開始重新配置組合；還有心理及行為因素，“大家都認(rèn)為9月會(huì)跌，所以就提前賣”，這種情緒預(yù)期有時(shí)會(huì)成為自我實(shí)現(xiàn)的預(yù)言。

但最近，我們也注意到，美股回調(diào)的半衰期在縮短，原本預(yù)期5%的回調(diào)，或者1-2個(gè)月的回調(diào)，很可能一天就結(jié)束戰(zhàn)斗了，這背后，是年輕一代散戶的瘋狂涌入。

他們生長(zhǎng)在牛市，不知熊市為何物，策略只有一個(gè)，那就是"逢跌必買"。他們比老股民更敢于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，即使市場(chǎng)下跌也傾向于持續(xù)買入，而且信仰堅(jiān)定。從戰(zhàn)績(jī)上看，這些散戶近期確實(shí)吊打了華爾街。

美股沒(méi)有回調(diào)地上漲反而讓我們心生警惕，在當(dāng)前這個(gè)位置，我們希望更謹(jǐn)慎一些，雖然暫時(shí)不會(huì)賣出美股，但在定投這塊，會(huì)降低買入的比例。

同時(shí)，為了對(duì)沖可能的通脹風(fēng)險(xiǎn)，本期依然買入了一定比例的商品。

美國(guó)7月通脹雖然整體溫和，但核心商品通脹率仍比往年7月常規(guī)水平高出50個(gè)基點(diǎn)，即便傳導(dǎo)放緩，關(guān)稅引發(fā)的通脹沖擊依然值得關(guān)注。

A股方面，我們此前曾多次提到，當(dāng)前的A股市場(chǎng)是一個(gè)典型的流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)行情，也就是俗稱的“水?！?，這樣的宏觀結(jié)構(gòu)的確支持主題炒作和小盤風(fēng)格。

但考慮到風(fēng)格輪動(dòng)過(guò)快難以把握，以及部分板塊估值過(guò)高，我們即便是對(duì)A股偏樂(lè)觀，也更愿意持有代表大盤的A500和估值較低的中概。

中概因?yàn)榻跐q幅較大，定投暫停買入，A500也只維持了少量買入。后續(xù)如果有回調(diào)的機(jī)會(huì)，會(huì)通過(guò)調(diào)倉(cāng)一次性轉(zhuǎn)入。

日本方面，在無(wú)人在意的角落，日經(jīng)225指數(shù)已經(jīng)悄悄刷新歷史新高了。

自上次創(chuàng)紀(jì)錄以來(lái)，日本股市一直受到關(guān)稅和利率的困擾，直到7月22日，美國(guó)與日本達(dá)成部分貿(mào)易協(xié)議：原定25%的對(duì)等關(guān)稅稅率將下調(diào)至15%，日本將向美國(guó)投資5500億美元并放開大米等農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)。

這種政策明朗化大大提振了市場(chǎng)情緒，尤其是汽車和工業(yè)板塊迅速反彈，帶動(dòng)指數(shù)補(bǔ)漲。

此外，最近日本主要上市公司盈利表現(xiàn)強(qiáng)勁，也成為推動(dòng)股市創(chuàng)新高的動(dòng)力。

尤其是科技和半導(dǎo)體行業(yè)，像軟銀集團(tuán)及其投資組合受益于人工智能和芯片需求增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)大幅提升；出口導(dǎo)向的汽車制造商也因日元貶值帶來(lái)更高利潤(rùn)，推動(dòng)整體盈利水平上升。

估值相對(duì)合理也是吸引外資持續(xù)流入的一大因素。

據(jù)路透，日經(jīng)目前的市盈率約為19倍，低于美國(guó)標(biāo)普500（約22倍）和納斯達(dá)克（約33倍），為外資提供了估值優(yōu)勢(shì)。

在二季度，懶貓配置組合曾密集定投日本股市，目前日股在整個(gè)組合中的權(quán)重占比已經(jīng)略有點(diǎn)超標(biāo)，本期我們減持了一部分日股資產(chǎn)。

印度方面，最近不少小伙伴來(lái)詢問(wèn)印度市場(chǎng)是否還值得投資。

印度股市近期確實(shí)表現(xiàn)落后于全球主流股指，去年10月以來(lái)，MSCI印度指數(shù)已大幅跑輸全球指數(shù)近20%。

印度目前最大的麻煩是與美國(guó)貿(mào)易談判破裂，美國(guó)對(duì)印度的關(guān)稅飆升到50%，在全球范圍內(nèi)都是最高的那一檔，這讓自認(rèn)為是美國(guó)好兄弟的印度難以接受。

（上圖來(lái)自“早安匯市”）

特朗普還批評(píng)該國(guó)作為“金磚十國(guó)”成員的身份，并將其形容為“反美”，甚至稱印度和俄羅斯是“死亡經(jīng)濟(jì)體”。

還有印度企業(yè)的盈利問(wèn)題，根據(jù)高盛研報(bào)，印度的企業(yè)盈利已出現(xiàn)環(huán)比下降7%的減速跡象。

今年以來(lái)，有120億美元的外國(guó)投資凈流出印度市場(chǎng)。

除了這些，最常被人詬病的還有印度股市的估值問(wèn)題。

三季度以來(lái)，印度MSCI指數(shù)落后中國(guó)股市約10個(gè)百分點(diǎn)，并可能創(chuàng)下2017年以來(lái)最大年度表現(xiàn)差距。

但其估值相對(duì)于中國(guó)股票的溢價(jià)仍處于歷史高點(diǎn)，MSCI印度指數(shù)12個(gè)月遠(yuǎn)期市盈率比MSCI中國(guó)指數(shù)高出約10個(gè)點(diǎn)，遠(yuǎn)高于約5.7的歷史平均水平。

（上圖來(lái)自彭博）

所以我們看到了最近華爾街“賣印度、買中國(guó)”的跡象，這跟兩年前外資的主流敘事截然相反。

根據(jù)美銀的調(diào)查，印度已從亞洲“最受青睞”變?yōu)椤白畈皇軞g迎”的市場(chǎng)之一，資管者整體持謹(jǐn)慎態(tài)度。

對(duì)我們來(lái)說(shuō)，印度依然是具備成長(zhǎng)潛力的，只是高估值需要時(shí)間來(lái)消化，雖短期謹(jǐn)慎，但長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)向好。

前幾期發(fā)車我們陸續(xù)買了點(diǎn)印度，最近指數(shù)變化不大，如果印度股市繼續(xù)回落，我們會(huì)在定投中分批買入。

以上是本期發(fā)車的全部解讀，文章如有提到行情變化，數(shù)據(jù)均來(lái)自wind。

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