5月24日，中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷就“財(cái)政政策的著力點(diǎn)：投資驅(qū)動(dòng)還是消費(fèi)驅(qū)動(dòng)”話題分享了他的看法。

投資作業(yè)本課代表整理了要點(diǎn)如下：

1、最近特朗普上臺(tái)之后，對(duì)全球大幅增加關(guān)稅，貿(mào)易談判的最終結(jié)果還不確定，但估計(jì)今年的出口是負(fù)增長(zhǎng)。

2、從去年的數(shù)據(jù)來(lái)看，2024年社零增長(zhǎng)3.5%，GDP增長(zhǎng)了5%，所以消費(fèi)是落后于GDP的增速的。我覺得這個(gè)局面還是要得到改變。

3、現(xiàn)在85%在地方，15%在中央，這個(gè)比例顯然太低了。我覺得應(yīng)該有50%左右在中央，這樣宏觀調(diào)控會(huì)更有力度，也會(huì)讓大家更有信心。

4、如果我們要再投基礎(chǔ)設(shè)施，就要考慮未來(lái)十年中國(guó)人口流動(dòng)的方向。如果中國(guó)的人口流動(dòng)方向是從北往南，那么對(duì)南方的投資是不是應(yīng)該增加。

5、農(nóng)村人口流向非常重要，投資布局不能一廂情愿，每個(gè)地方都要投，而應(yīng)該該根據(jù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和指標(biāo)來(lái)衡量。

6、政策調(diào)整一定要順勢(shì)而為，不能脫離周期。我們正在經(jīng)歷一個(gè)房地產(chǎn)下行周期，同時(shí)又在經(jīng)歷一個(gè)人口老齡化加速周期，這些周期都很長(zhǎng)，投資和消費(fèi)都應(yīng)該適應(yīng)這些變化。

李迅雷從四個(gè)角度講了投資與消費(fèi)——為何要促消費(fèi)，如何促消費(fèi)，財(cái)政支出如何做，改變觀念。

他認(rèn)為，產(chǎn)能過(guò)剩背景下，要大力促消費(fèi)，而促消費(fèi)的前提是增加居民收入，尤其要增加中低收入人群的收入；縮小貧富差距。他還強(qiáng)調(diào)，在談消費(fèi)之前，首先要解決養(yǎng)老問(wèn)題。

以下是投資作業(yè)本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內(nèi)容，分享給大家：

產(chǎn)能過(guò)剩下，必須大力促消費(fèi)

今天我也就投資與消費(fèi)講四個(gè)方面，近年來(lái)，中央在這方面的表述已經(jīng)非常清晰和明確，連續(xù)兩年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議都強(qiáng)調(diào)我們存在有效需求不足。

既然有效需求不足，那就應(yīng)該大力促消費(fèi)。事實(shí)上，這幾年中央都明確提出要把消費(fèi)放在優(yōu)先位置，大力推動(dòng)消費(fèi)。所以，投資要提高投資效益，這說(shuō)明過(guò)去投資效益還有待提高，而沒有提到要提高消費(fèi)效益，這說(shuō)明大力促消費(fèi)是沒有任何問(wèn)題、沒有任何懸念的。

接下來(lái)，我從四個(gè)角度來(lái)談投資與消費(fèi)的關(guān)系。

第一個(gè)角度是從我們前些年所創(chuàng)造的新發(fā)展格局，也就是國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)。那么，我們現(xiàn)在出現(xiàn)了什么問(wèn)題呢？國(guó)際循環(huán)不暢。

最近特朗普上臺(tái)之后，對(duì)全球大幅增加關(guān)稅，貿(mào)易談判的最終結(jié)果還不確定，但估計(jì)今年的出口是負(fù)增長(zhǎng)。出口如果負(fù)增長(zhǎng)，那么就有大量出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷的商品。從2012年年末到目前為止，中國(guó)的PPI在絕大部分年份都是負(fù)的，這說(shuō)明什么呢？說(shuō)明產(chǎn)能過(guò)剩。

所以，產(chǎn)能過(guò)剩的情況下，我們的投資是不是要縮減？投資效率是不是要提高？我覺得在這方面不需要有太多爭(zhēng)議。我們現(xiàn)在其實(shí)還是應(yīng)該大力促消費(fèi)。不然循環(huán)不下去。

我們可以看下，民間投資的增速這些年來(lái)也都是負(fù)的，我們正在經(jīng)歷一個(gè)2021年以后的房地產(chǎn)下行周期，房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)也都是負(fù)的，大概在-10%左右。在這種情況下，過(guò)剩的房地產(chǎn)、過(guò)剩的機(jī)器設(shè)備都對(duì)我們的經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了拖累。

再加上地方政府的債務(wù)壓力也比較大，因?yàn)榈胤秸绻客顿Y拉動(dòng)，投資越多，債務(wù)越大。一般來(lái)說(shuō)，債務(wù)的增長(zhǎng)速度是GDP增長(zhǎng)速度的三倍以上。這顯然不利于國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)。在這種情況下，促消費(fèi)是一個(gè)必然的選擇。

縮小收入差距：增加居民收入，尤其中低收入群體，讓收入增速超過(guò)GDP增速

第二個(gè)角度是從居民收入增長(zhǎng)和收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，如何促消費(fèi)。因?yàn)榍懊嬷v到促消費(fèi)已經(jīng)被放在第一位了。

目前來(lái)看，余教授（中國(guó)社科院學(xué)部委員余永定）給出了兩張圖，我覺得非常認(rèn)可，有啟發(fā)。一張圖顯示，按照統(tǒng)計(jì)局的抽樣調(diào)查，居民可支配收入占GDP的比重只有43%，這個(gè)數(shù)據(jù)顯然是過(guò)低的。

另外，從資金流量表的角度來(lái)看，居民收入大概占60%，這與國(guó)際平均水平差不多，我也認(rèn)可60%這個(gè)數(shù)字。

但我很好奇的是，這60%里面，中等收入、高收入、低收入這三大塊之間的分配比例是什么樣的？前面余教授的調(diào)查給了我很好的啟發(fā)。

他說(shuō)，一般高收入人群不愿意填這個(gè)表，因?yàn)樘钸@個(gè)表會(huì)給自己增加壓力；而低收入群體會(huì)填，他們覺得收入低了，能不能增加一些。所以我覺得我們對(duì)收入問(wèn)題還是要縮小收入差距。

現(xiàn)在銀行存款大概有157萬(wàn)億，我最近沒有關(guān)注這個(gè)月的數(shù)據(jù)，但這個(gè)數(shù)字是巨大的。我覺得應(yīng)該從兩方面入手：一方面要增加居民的整體收入，因?yàn)榫用袷杖氲脑鲩L(zhǎng)與消費(fèi)的增長(zhǎng)相關(guān)性非常大，這是第一個(gè)要點(diǎn)。第二個(gè)要點(diǎn)是要改善收入結(jié)構(gòu)，縮小貧富差距，讓中低收入群體的收入增長(zhǎng)更快，同時(shí)讓收入增長(zhǎng)能夠超過(guò)GDP的增速。

從去年的數(shù)據(jù)來(lái)看，2024年社零增長(zhǎng)3.5%，GDP增長(zhǎng)了5%，所以消費(fèi)是落后于GDP的增速的。我覺得這個(gè)局面還是要得到改變。

50%財(cái)政支出在中央，會(huì)更有力度

第三個(gè)方面，從財(cái)政支出來(lái)看投資與消費(fèi)的關(guān)系?，F(xiàn)在財(cái)政支出主要是以地方政府為主，中央政府的占比比較少。我也認(rèn)可前面兩位教授的看法，我們現(xiàn)在要進(jìn)行宏觀調(diào)控。如果大量轉(zhuǎn)移支付給地方，而地方財(cái)政支出的效率如果不高，那么宏觀調(diào)控的效率也會(huì)受到影響。

現(xiàn)在85%在地方，15%在中央，這個(gè)比例顯然太低了。我覺得應(yīng)該有50%左右在中央，這樣宏觀調(diào)控會(huì)更有力度，也會(huì)讓大家更有信心。所以這個(gè)比例關(guān)系我覺得還是要調(diào)整。

做到重消費(fèi)、輕投資，首先要改變地方政府考核方式

第二個(gè)問(wèn)題是觀念問(wèn)題。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)學(xué)從某種角度來(lái)講，是研究人的行為的。我們對(duì)地方政府怎么考核，也決定了地方政府官員的行為。

如果我們非常強(qiáng)調(diào)GDP，因?yàn)榇蠹彝ǔ６颊J(rèn)為投資是快變量，消費(fèi)是慢變量。政府文件也明確表述，讓消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起基礎(chǔ)性作用，讓投資在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起關(guān)鍵性作用。

但因?yàn)槲覀兠磕甓加蠫DP增長(zhǎng)的壓力，所以要通過(guò)這個(gè)快變量——投資來(lái)起到關(guān)鍵性作用。如果每年都被當(dāng)作關(guān)鍵一年，那么地方政府肯定就會(huì)重投資、輕消費(fèi)。這種考核方式還會(huì)導(dǎo)致很多重復(fù)建設(shè)問(wèn)題。

比如，我們?cè)诳己烁咝录夹g(shù)產(chǎn)業(yè)、科技產(chǎn)業(yè)的占比時(shí)，大家一哄而上，結(jié)果光伏過(guò)剩、鋰電池過(guò)剩、電動(dòng)車過(guò)剩。

我覺得對(duì)這種行為的管理很重要。這次政府工作報(bào)告也專門提到，投資要注重對(duì)人的投資。消費(fèi)本身有利于人力資本的發(fā)展，所以對(duì)人的投資越來(lái)越重要。我們還是要強(qiáng)調(diào)以人為本，對(duì)地方政府的考核應(yīng)該優(yōu)化，加入對(duì)人的投資指標(biāo)、促消費(fèi)的指標(biāo)，以及農(nóng)民工城市化等角度。我覺得在這方面可以優(yōu)化的地方還有很多。

再投基礎(chǔ)設(shè)施，要考慮未來(lái)十年人口流動(dòng)方向

第四個(gè)方面，我覺得應(yīng)該從當(dāng)前人口老齡化加速和人口流動(dòng)的大趨勢(shì)來(lái)考慮如何促進(jìn)投資和消費(fèi)。有些趨勢(shì)是無(wú)法改變的，比如人口從農(nóng)村向城鎮(zhèn)流動(dòng)，從北方往南方流動(dòng)，從西部向東部流動(dòng)。雖然戶籍制度在一定程度上約束了人口流動(dòng)，但它改變不了這種大趨勢(shì)。

那么，如果我們要再投基礎(chǔ)設(shè)施，就要考慮未來(lái)十年中國(guó)人口流動(dòng)的方向。如果中國(guó)的人口流動(dòng)方向是從北往南，那么對(duì)南方的投資是不是應(yīng)該增加。人口密集度會(huì)進(jìn)一步提高，這對(duì)于勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高和整體效率的提升都是有利的。

我們看到，中國(guó)的高鐵總里程占全球的三分之二，高速公路占全球總里程的45%，地鐵占全球地鐵總里程的43%以上，5G基站占全球的60%。

從理論上講，這些投資都是必要的。但是否符合中央提出的“提高投資效益”要求呢？效益是要有收入、有現(xiàn)金流的。

如果未來(lái)有些地方會(huì)成為像美國(guó)當(dāng)年的“鐵銹地帶”，那么前期投資可能會(huì)出現(xiàn)浪費(fèi)。所以我覺得農(nóng)村人口流向非常重要，投資布局不能一廂情愿，每個(gè)地方都要投，而應(yīng)該該根據(jù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和指標(biāo)來(lái)衡量。

先談養(yǎng)老，再談消費(fèi)

我們正經(jīng)歷雙周期，政策調(diào)整要順勢(shì)而為

另外，從人口老齡化加速的角度來(lái)看，我們面臨巨大的社會(huì)保障壓力。中國(guó)人口老齡化率的增長(zhǎng)速度非常驚人，我們已經(jīng)步入深度老齡化，定義是65歲以上人口占總?cè)丝诘谋戎亟咏?6%。

我們從2021年步入深度老齡化，我估計(jì)到2030年中國(guó)人口就會(huì)進(jìn)入超老齡化，也就是65歲及以上人口占總?cè)丝诒戎爻^(guò)20%。這只需要九年時(shí)間。

回顧歷史，德國(guó)經(jīng)歷了36年，法國(guó)經(jīng)歷了24年，日本經(jīng)歷了12年，而中國(guó)只需要九年。這意味著今后財(cái)政支出結(jié)構(gòu)要發(fā)生變化，以適應(yīng)人口加速老齡化的需求。如果連老人的基本養(yǎng)老都滿足不了，我們又怎么談消費(fèi)、怎么談促進(jìn)消費(fèi)呢？

所以我覺得政策調(diào)整一定要順勢(shì)而為，不能脫離周期。我們正在經(jīng)歷一個(gè)房地產(chǎn)下行周期，同時(shí)又在經(jīng)歷一個(gè)人口老齡化加速周期，這些周期都很長(zhǎng)，投資和消費(fèi)都應(yīng)該適應(yīng)這些變化。

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