5月29日，上海林清軒生物科技股份有限公司（下稱“林清軒”），向港交所遞交了IPO申請(qǐng)書(shū)。

這家蟬聯(lián)11年國(guó)內(nèi)面部精華油銷售榜首的護(hù)膚品牌，首次向市場(chǎng)公開(kāi)展示了自己的財(cái)務(wù)狀況。財(cái)報(bào)顯示，2024年林清軒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.1億元，同期利潤(rùn)為9.98億元，毛利率高達(dá)82.5%，比肩茅臺(tái)。

值得注意的是，“高端”、“精華油”、“第一”三個(gè)詞匯，在林清軒招股書(shū)中出現(xiàn)分別高達(dá)158次、108次、41次。

號(hào)稱“精華油第一股”的林清軒，到底什么來(lái)頭，成色究竟幾何？

01 定價(jià)僅次于海藍(lán)之謎

成立于2003年的林清軒，是在成立十年后，才打通了增長(zhǎng)的任督二脈：

招股書(shū)顯示，2012年林清軒開(kāi)始進(jìn)行山茶花護(hù)膚品研究，2014首次推出山茶花精華油。在此之后直至目前，林清軒的定位已經(jīng)十分清晰：以山茶花成分為核心，主打高端面部精華油的國(guó)貨企業(yè)，其中林清軒為公司基礎(chǔ)品牌，近三年收入貢獻(xiàn)超99%。

就已披露的三年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看來(lái)，林清軒有著不錯(cuò)的表現(xiàn)。其中2024年，林清軒實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.1億元，同比增速更是達(dá)到50.31%。

一、定位高端、自建產(chǎn)能，收割超高毛利

其中，精華油是貢獻(xiàn)收入和增長(zhǎng)的核心品類，24年賣出4.48億元，貢獻(xiàn)了37%的營(yíng)收。

具體來(lái)看，林清軒賣最好的產(chǎn)品當(dāng)屬山茶花精華油，經(jīng)過(guò)5次迭代，現(xiàn)定價(jià)425元/15ml，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)（涵蓋國(guó)貨與國(guó)際品牌）中定位高端。

我們選取了天貓面部護(hù)膚油熱銷top20中的熱門品牌產(chǎn)品，相關(guān)產(chǎn)品信息如下：

可以看到，同類產(chǎn)品林清軒定價(jià)水平高于香奈兒，與嬌蘭、雙妹持平，僅次于海藍(lán)之謎。

正因如此高端定價(jià)，再加上其在上海擁有的2個(gè)覆蓋原料（365噸）與護(hù)膚品（4070萬(wàn)件）的生產(chǎn)基地進(jìn)行自主生產(chǎn)，林清軒賺得了82.5%的毛利率。

這一毛利率水平，放到港A股已上市美妝企業(yè)前輩中，拳打國(guó)貨老大珀萊雅（71.4%），腳踢膠原明星巨子生物（82.1%），僅次于美妝教父毛戈平（84.4%）。

二、前期線下擴(kuò)張，利潤(rùn)空間薄弱

然而，看起來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈參與度深、品牌溢價(jià)高、增長(zhǎng)勢(shì)能強(qiáng)的林清軒，在2023年才開(kāi)始扭虧。而過(guò)去虧損的主要原因，還要?dú)w結(jié)于過(guò)去以線下門店為主要銷售渠道的運(yùn)營(yíng)模式：

22-24年林清軒門店數(shù)量不斷攀升，分別為366家、443家、506家，截至24年底其擁有的銷售和營(yíng)銷人員高達(dá)1739名，占據(jù)員工總數(shù)的85%。

線下門店無(wú)疑會(huì)占用大量（銷售人員）人力、房租等實(shí)體運(yùn)營(yíng)成本，過(guò)去三年，林清軒銷售的人力、折舊與攤銷、門店運(yùn)營(yíng)等費(fèi)用均值超2.9億元。

這些相對(duì)剛性的門店運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，再加上營(yíng)銷與推廣費(fèi)用（廣告投放），構(gòu)成了林清軒過(guò)去三年分別對(duì)應(yīng)的73.7%、60.4%及50.9%的銷售與分銷開(kāi)支率，近兩年銷售費(fèi)用率的降低主要受益于線上提量。

22-24年，林清軒線上渠道收入分別為3.12億元、3.94億元、7.14億元，近兩年同比增速分別為26.3%、81.2%，目前線上、線下占比為6：4，線上已經(jīng)成為拉動(dòng)收入增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/p>

三、后轉(zhuǎn)型線上，打造全員家族IP帶貨

值得注意的是，林清軒線上起量并非簡(jiǎn)單的明星代言、KOL合作、買量宣發(fā)，過(guò)去三年其營(yíng)銷與推廣開(kāi)支（廣告合作與渠道相關(guān)費(fèi)用等）分別2.08億元、1.88億元、3.65億元，對(duì)應(yīng)的費(fèi)用率為30.1%、23.4%、30.2%，這一費(fèi)用與費(fèi)用率水平美妝行業(yè)中已屬克制。

林清軒的線上營(yíng)銷，主要為以創(chuàng)始人家族IP為主的帶貨方式起量：

公開(kāi)信息顯示，林清軒集團(tuán)從創(chuàng)始人孫來(lái)春、孫富春兩兄弟親自下場(chǎng)直播外，家族二代們也紛紛經(jīng)營(yíng)著短視頻人設(shè)，從孫富春兒子“小孫總”，到侄女孫寧各有各的定位與風(fēng)格，就連品牌合伙人“梅姐”、總裁助理“孫小糖”也都有各自的引流賬號(hào)。

02 小而美的困境

總體看來(lái)，林清軒借線上渠道破局，于23年扭虧，24年才剛剛打開(kāi)品牌勢(shì)能，25年就開(kāi)始籌備上市。林清軒到底在急什么？

說(shuō)到底，護(hù)膚油還是一個(gè)相對(duì)小眾的賽道，林清軒要想持續(xù)擴(kuò)大規(guī)模，首要任務(wù)可能是大量融資來(lái)突破品類的局限。

首先，林清軒所在的護(hù)膚油品類發(fā)展?jié)摿κ芟?/strong>。

雖然林清軒在招股書(shū)中，花費(fèi)大量筆墨來(lái)渲染其面部護(hù)膚油第一的地位，比如“按全渠道零售額計(jì)，我們自2014年自來(lái)連續(xù)11年于所有面部精華油產(chǎn)品中穩(wěn)居榜首”，“該產(chǎn)品亦為中國(guó)面部精華油品類中連續(xù)8年零售額超過(guò)1億元的唯一產(chǎn)品”等。

如果一個(gè)品類連續(xù)8年，都只有一個(gè)品牌的產(chǎn)品破億，那我們不得不懷疑這一品類的容量空間和發(fā)展?jié)摿Α?/p>

事實(shí)上，以油養(yǎng)膚在國(guó)內(nèi)護(hù)膚市場(chǎng)并不算新概念，其在2019年走紅，已經(jīng)經(jīng)歷了五年的市場(chǎng)教育期。同年手持熱門護(hù)膚理念“早C晚A”的珀萊雅，核心產(chǎn)品雙抗精華在22年雙11GMV超3億元，這一成績(jī)至今還沒(méi)有達(dá)到（24年雙11品牌GMV2.86億元，精華油1.24億元）。

總體而言，擁有企業(yè)歷史22年、錨定護(hù)膚油品類12年的林清軒，很難算得上一個(gè)新品牌，甚至在護(hù)膚油這個(gè)不大不小的的市場(chǎng)里，林清軒已經(jīng)具備絕對(duì)的品牌心智，截至24年底其平均回購(gòu)率高達(dá)34.6%。

造成林清軒乃至護(hù)膚油市場(chǎng)有用戶粘性、沒(méi)受眾廣度特征的主要原因，是以油養(yǎng)膚理念的特殊性。

具體而言，我們的肌膚具有親脂性，其自身會(huì)分泌皮脂鎖住水分來(lái)減少角質(zhì)層的水分流失，形成天然的皮膚屏障。如果皮脂膜中正常分泌的油脂含量變低，會(huì)引發(fā)皮膚屏障受損，以油養(yǎng)膚的原理就是通過(guò)補(bǔ)充和皮脂膜中相似的油脂，強(qiáng)化皮脂膜，使皮膚呈現(xiàn)健康狀態(tài)。

如果說(shuō)早C晚A是通過(guò)抗糖抗氧觸及東亞人群美白和抗老需求的萬(wàn)能鑰匙，那以油養(yǎng)膚就是針對(duì)特定膚質(zhì)、季節(jié)、地域的定向問(wèn)題解決方案：

解數(shù)咨詢調(diào)研結(jié)果顯示，與保濕、抗老、美白等普適性需求不同，以油養(yǎng)膚受眾特征集中在廣動(dòng)、浙江、江蘇地區(qū)（31%），膚質(zhì)為干性皮膚（56%）。

其次，小而美的品類限定下，盤踞第一的林清軒收入規(guī)模墊底其他化妝品品牌企業(yè)。

林清軒顯然也在持續(xù)破局：

一方面，在于從早期大刀闊斧精簡(jiǎn)SKU走出來(lái)，重新拓展旗下品類和產(chǎn)品類型，截至24年底其188個(gè)SKU，除了護(hù)膚油外還涵蓋了面霜、水乳、精華液甚至是防曬；

另一方面就是上市募資打破品牌與品類限制，在品牌林清軒已與護(hù)膚油深度綁定的前提下，林清軒在招股書(shū)中介紹其正積極尋找并購(gòu)機(jī)會(huì)，以擴(kuò)展集團(tuán)業(yè)務(wù)。

03 結(jié)語(yǔ)：光環(huán)之下，是品類天花板的隱憂

林清軒的故事，是一個(gè)在細(xì)分賽道做到極致“小而美”的樣本。它以山茶花精華油為錨，憑借高端定位和自建產(chǎn)能，硬生生砍下了82.5%的驚人毛利率，其盈利能力甚至令部分頭部美妝巨頭側(cè)目。

線上渠道的迅猛增長(zhǎng)，特別是創(chuàng)始人家族親力親為的勞模型帶貨，成為其扭虧為盈并撬動(dòng)規(guī)模的關(guān)鍵杠桿。

然而，高毛利的光環(huán)之下，是品類天花板的隱憂。護(hù)膚油第一的標(biāo)簽，貼在一個(gè)相對(duì)狹窄的賽道上。連續(xù)八年僅此一家零售額破億，用戶畫(huà)像高度集中于特定地區(qū)與干性膚質(zhì)，都昭示著以油養(yǎng)膚理念的受眾邊界。

林清軒的上市沖刺，本質(zhì)是一場(chǎng)與時(shí)間的賽跑。它試圖用資本的力量，先守住再突破護(hù)膚油的品牌心智牢籠——方法包括但不限于橫向拓展至面霜、水乳等大品類，縱向?qū)で笸獠坎①?gòu)。

但小而美的基因能否支撐起更大的野心？當(dāng)它走出精華油的舒適區(qū)，直面更廣闊也更殘酷的全品類競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，林清軒的黃金油，能否煉成資本市場(chǎng)的真金，答案或?qū)⒃谄淦迫χ弥兄饾u揭曉。

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