中國(guó)造車(chē)新勢(shì)力虧損是常態(tài)。而牌桌之上虧損最狠的，還當(dāng)屬蔚來(lái)。

創(chuàng)業(yè)至今，2024年是蔚來(lái)虧損幅度最大的年份，財(cái)年內(nèi)虧損224億元，超過(guò)同期上市未盈利車(chē)企虧損總和。另根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2018-2024年7年間，蔚來(lái)累計(jì)虧損累計(jì)已破千億大關(guān)。

面對(duì)洶涌的異議，創(chuàng)始人李斌在直播間回應(yīng)道：“錢(qián)都虧在明處，財(cái)報(bào)非常干凈。”那么， 這些“明處”究竟都是哪兒？

01 七年虧了1092.9億元

蔚來(lái)成立于2014年，2017年推出首款車(chē)ES8創(chuàng)始版，售價(jià)54.8萬(wàn)元，定位高端智能SUV汽車(chē)，并在18年開(kāi)始正式交付。因此，蔚來(lái)比較有分析價(jià)值的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)區(qū)間在2018年至今七年間。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，近七年來(lái)蔚來(lái)營(yíng)業(yè)收入共計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2357.9億元，對(duì)應(yīng)合計(jì)虧損超千億——蔚來(lái)七年間累計(jì)歸母凈虧損達(dá)1092.9億元。

收入端，蔚來(lái)汽車(chē)收入項(xiàng)目分兩塊：一是汽車(chē)銷(xiāo)售（24年582.3億元，占總收入比88.6%）；二是其他銷(xiāo)售，對(duì)應(yīng)的是蔚來(lái)新能源車(chē)換電模式的賣(mài)斷/出租電池相關(guān)收入（24年75億元，占比11.4%）。

就核心業(yè)務(wù)汽車(chē)銷(xiāo)售而言，過(guò)去七年，蔚來(lái)交付了67.16萬(wàn)輛汽車(chē)，對(duì)應(yīng)著2135.7億元的業(yè)務(wù)收入，平均單車(chē)價(jià)格從42.9萬(wàn)元/臺(tái)，一路降到26.2萬(wàn)元/臺(tái)。

品牌定位上，蔚來(lái)在造車(chē)新勢(shì)力中本屬于高端位置，首款車(chē)ES8較小鵬汽車(chē)（小鵬G3，22.78萬(wàn)原）和理想汽車(chē)（理想ONE，32.8萬(wàn)元）首款車(chē)定價(jià)都要高很多。

隨著供給側(cè)技術(shù)趨于成熟并開(kāi)啟內(nèi)卷模式，加之頭部主機(jī)廠產(chǎn)能穩(wěn)定并逐漸迎來(lái)規(guī)模效應(yīng)的市場(chǎng)走向，共同決定了30萬(wàn)元以上高端市場(chǎng)（僅占中國(guó)乘用車(chē)份額12%）的規(guī)模存在天然天花板。

與此同時(shí)，來(lái)自頭部玩家的競(jìng)爭(zhēng)壓力陡增：以特斯拉為例，上海超級(jí)工廠單廠年產(chǎn)能95萬(wàn)輛（Model Y+Model 3），單車(chē)銷(xiāo)售成本僅25萬(wàn)元，附加政府購(gòu)車(chē)補(bǔ)貼后的落地價(jià)格，給造車(chē)新勢(shì)力們帶來(lái)不小的壓力。

而據(jù)蔚來(lái)投資人采訪，蔚來(lái)ES6單車(chē)BOM（物料成本）一度接近30萬(wàn)元。當(dāng)高端市場(chǎng)無(wú)法支撐產(chǎn)能爬坡時(shí)，降價(jià)成為唯一選擇——

從蔚來(lái)車(chē)型價(jià)格矩陣看，蔚來(lái)ES這一品牌系列外，公司還推出了樂(lè)道（24年5月），以及螢火蟲(chóng)（25年4月）。從發(fā)布節(jié)奏上看，無(wú)論是品牌車(chē)型還是不同品牌間的互補(bǔ)，蔚來(lái)的價(jià)格帶都是逐漸下探的。

需要注意的是，蔚來(lái)獨(dú)特的換電模式本應(yīng)是差異化解藥，目前卻因場(chǎng)景錯(cuò)配加劇蔚來(lái)虧損負(fù)擔(dān)。

截至24年底，蔚來(lái)建設(shè)了3389座換電站，投資產(chǎn)生258.9億元固定資產(chǎn)，對(duì)應(yīng)換電站單站建設(shè)成本約300萬(wàn)元。算上日常運(yùn)營(yíng)需要覆蓋的人力、電力、房租成本，單站日均服務(wù)60次方能盈虧平衡。

2024年運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)顯示，蔚來(lái)主要使用場(chǎng)景為私家車(chē)（而非高頻的營(yíng)運(yùn)車(chē)輛），帶來(lái)的日均服務(wù)次數(shù)僅35次（含免費(fèi)用戶），利用率不足60%造成資源的巨大浪費(fèi)。

定價(jià)戰(zhàn)略搖擺、換電重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式合力下，蔚來(lái)的毛利率水平不斷下探，七年間蔚來(lái)最高毛利率為2021年的18.9%，到2024年毛利率下探至9.9%，墊底“蔚小理”（小鵬14.3%、理想20.5%）。

02 第一“失血點(diǎn)”并不是研發(fā)

為方便統(tǒng)計(jì)，我們將比照數(shù)據(jù)從開(kāi)頭的歸母凈利調(diào)整為扣非凈利，則2018年-2024年蔚來(lái)合計(jì)虧損金額為878億元。

拆解數(shù)據(jù)會(huì)發(fā)現(xiàn)，蔚來(lái)期間費(fèi)用結(jié)構(gòu)暴露的核心矛盾，遠(yuǎn)非簡(jiǎn)單的研發(fā)投入導(dǎo)致虧損能概括。李斌強(qiáng)調(diào)“研發(fā)費(fèi)用化”的財(cái)務(wù)透明度時(shí)，刻意淡化了企業(yè)運(yùn)營(yíng)中更致命的失血點(diǎn)——組織資源的巨大浪費(fèi)。

仔細(xì)拆解878億元虧損的構(gòu)成會(huì)發(fā)現(xiàn)，銷(xiāo)售和管理費(fèi)用達(dá)到608億元，比研發(fā)的528億元多出了80億元。也就是說(shuō)，銷(xiāo)售和管理費(fèi)用才是更大的出血點(diǎn)。2024年情況更明顯：銷(xiāo)售行政開(kāi)支157億元，高出同年研發(fā)支出27億元。

橫向?qū)Ρ取拔敌±怼辟M(fèi)用結(jié)構(gòu)，蔚來(lái)23.9%的銷(xiāo)售行政費(fèi)用率不僅較理想（8.9%）高出15個(gè)百分點(diǎn)、較小鵬高出12個(gè)點(diǎn)，甚至比寶馬中國(guó)（11.2%）這類(lèi)傳統(tǒng)豪華車(chē)企還高出逾一倍。

與資本寒冬中小鵬、理想的控費(fèi)不同，蔚來(lái)在營(yíng)銷(xiāo)、管理、行政開(kāi)支上的粗放風(fēng)格，直接造成服務(wù)成本高、人員負(fù)擔(dān)重、花錢(qián)效果差的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。

根據(jù)市場(chǎng)測(cè)算，一線城市蔚來(lái)NIO House單店年運(yùn)營(yíng)成本超2000萬(wàn)元，相當(dāng)于傳統(tǒng)4S店的3倍；客戶服務(wù)團(tuán)隊(duì)超8000人，對(duì)應(yīng)地，蔚來(lái)四年間員工總數(shù)從1.5萬(wàn)擴(kuò)充到4.5萬(wàn)名（小鵬1.5萬(wàn)名員工、理想3.2萬(wàn)名員工），蔚來(lái)雇員開(kāi)支24年分別占研發(fā)費(fèi)用與營(yíng)銷(xiāo)、一般及行政費(fèi)用的67.8%與47%。

8000人的客服團(tuán)隊(duì)，平均每個(gè)蔚來(lái)用戶每年要分?jǐn)?000元服務(wù)費(fèi)。當(dāng)主力車(chē)型價(jià)格降到26萬(wàn)元，新品牌樂(lè)道更是下探到20萬(wàn)區(qū)間，這樣的服務(wù)成本根本背不動(dòng)。可以看到，蔚來(lái)人效比令人心疼。

人工薪酬方面，蔚來(lái)確實(shí)較市場(chǎng)有“競(jìng)爭(zhēng)力”。這也印證了李斌直播間所講的，蔚來(lái)員工薪資高的說(shuō)法，堪稱(chēng)“直言不諱”。

財(cái)報(bào)顯示，2024年，蔚來(lái)研發(fā)人員人均年薪76.6萬(wàn)元，行政、一般及管理人員人均年薪27.8萬(wàn)元。

小鵬、理想年報(bào)中沒(méi)有披露這一細(xì)化的數(shù)據(jù)?？梢哉业降臄?shù)據(jù)是理想招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2020年理想研發(fā)人員年薪35.5萬(wàn)元，行政、一般及管理人員人均年薪18.5萬(wàn)元， 相近年份比下來(lái)，蔚來(lái)人均薪酬大約較行業(yè)水平高出50%-60%。

然而，去年推出樂(lè)道品牌時(shí)集中暴露了蔚來(lái)的人力投入產(chǎn)出問(wèn)題，“頂著高資質(zhì)的研發(fā)團(tuán)隊(duì)與高質(zhì)量的服務(wù)，樂(lè)道品牌首月僅交付832臺(tái)……

03 一切盡在不言中

行文至此，蔚來(lái)七年累積的巨額虧損，核心問(wèn)題已清晰呈現(xiàn)：高昂的運(yùn)營(yíng)成本，尤其是銷(xiāo)售、管理和行政費(fèi)用的失控，是比研發(fā)投入更嚴(yán)重的出血點(diǎn)。

無(wú)論是遠(yuǎn)超同行的員工規(guī)模、過(guò)重的單用戶服務(wù)成本，還是效率較低的渠道投入，都持續(xù)侵蝕著本已因價(jià)格下探和重資產(chǎn)換電模式而變薄的利潤(rùn)。同時(shí)，高投入并未帶來(lái)與之匹配的商業(yè)化效率。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，蔚來(lái)的錢(qián)，很大一部分花在了低效甚至無(wú)效的地方。

李斌所言錢(qián)虧在“明處”，確實(shí)點(diǎn)明了虧損項(xiàng)目在財(cái)報(bào)上的可見(jiàn)性。但投資者更為關(guān)注的問(wèn)題或許在于，這些明處的開(kāi)支是否合理、高效，是否真正支撐起了企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展？

一切盡在不言中。

本文系基于公開(kāi)資料撰寫(xiě)，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。