八馬茶業(yè)赴港IPO，又有新進展。

7月17日，中國證監(jiān)會國際合作司發(fā)布了八馬茶業(yè)股份有限公司（以下簡稱“八馬茶業(yè)”）的《境外發(fā)行上市及境內(nèi)未上市股份“全流通”備案通知書》。這意味著，八馬茶業(yè)已具備進入港交所聆訊環(huán)節(jié)的資格。

備案信息顯示，八馬茶業(yè)計劃于香港聯(lián)合交易所發(fā)行不超2913.34萬股境外上市普通股，同時106名股東所持4398.69萬股境內(nèi)未上市股份，將轉為境外上市股份并流通。

同樣是在7月17日，八馬茶業(yè)于今年1月17日向港交所遞交的招股書，失效了。部分媒體將其解讀為，八馬茶業(yè)赴港IPO失敗。

事實并非如此。

根據(jù)港交所2023年3月實施的新規(guī)，內(nèi)地企業(yè)赴港上市可以先向港交所遞表，再向中國證監(jiān)會申請備案，要拿到“備案通知書”后，方可進入聆訊環(huán)節(jié)。而之前是要先備案再遞表。

可見，八馬茶業(yè)1月17日遞交港股IPO申請時，尚未獲得證監(jiān)會的“全流通”備案通知書，因此無法進入聆訊環(huán)節(jié)，招股書也因超過6個月有效期自動失效。

已獲得備案的八馬茶業(yè)在進入聆訊前，需更新招股書。根據(jù)相關規(guī)定，公司只需在未來3個月內(nèi)更新財務數(shù)據(jù)及補充最新資料后重新提交申請，便可延續(xù)審核流程。

對于八馬茶業(yè)而言，取得中國證監(jiān)會備案，意味著其已跨過境內(nèi)監(jiān)管最關鍵的一道關口。

然而，它接下來的上市進程，仍有三大懸念。

合規(guī)懸念：之前的阻礙是否掃清？

八馬茶業(yè)的上市之路十分曲折。

早在2013年，八馬茶業(yè)曾計劃在深交所中小板上市，可它卻在2015年12月掛牌新三板。2018年4月，八馬茶業(yè)主動摘牌，尋求在創(chuàng)業(yè)板和主板上市。

2021年4月，八馬茶業(yè)向深交所申請IPO，遭深交所三輪問詢，包括研發(fā)投入太少、企業(yè)創(chuàng)新不足等等。2022年5月，八馬茶業(yè)因“與創(chuàng)業(yè)板定位不匹配”主動退出。

三個月后，八馬茶業(yè)再次提交深交所主板上市申請。

2023年1月12日，中國證監(jiān)會就其IPO申請發(fā)布近2萬字的反饋意見，提出46個具體問題，涵蓋一致行動人認定、銷售費用高企、微商城員工代客下單、產(chǎn)品價格波動、關聯(lián)交易等關鍵領域。

其中，證監(jiān)會還特別要求公司披露實控人、董監(jiān)高及其親屬控制的多家企業(yè)與八馬茶業(yè)之間的交易詳情，并質(zhì)疑這些關聯(lián)方是否為八馬茶業(yè)專設、是否存在利益輸送行為。

同年9月，八馬茶業(yè)未回應問詢，之后以“監(jiān)管環(huán)境變化”為由，撤回上市申請。

可見，八馬茶業(yè)之前在A股上市，都是止步于問詢環(huán)節(jié)。此次赴港上市能否成功的關鍵是，之前阻礙它上市的問題，特別是關聯(lián)交易，是否已經(jīng)掃清？

首先是關聯(lián)交易問題。據(jù)招股書披露，2020年其關聯(lián)交易金額約3億元，其中2.2億元由王文彬等人提供的擔保。與八馬茶業(yè)存在重大交易的關聯(lián)方中，逾60%與控股股東或其家族近親成員相關。比如廣西九云、江西優(yōu)源等加盟商均由王家親屬實際控制，甚至一線員工的配偶也出現(xiàn)在大客戶名錄中。

▲2020年王文彬等人為八馬茶業(yè)提供擔保 圖源：八馬茶業(yè)招股書

加盟商體系中也有著關聯(lián)交易痕跡，王氏家族成員及公司前員工運營的加盟商相當活躍。

根據(jù)招股書，截至2024年9月底，公司有77家加盟商是由前員工或其控制的公司運營，合計經(jīng)營著300家門店。2022年、2023年與2024年前三季度，八馬茶業(yè)向前員工加盟商銷售的收入分別為0.93億元、1.05億元與0.84億元，占公司同期總收入比重的5.1%、5.0%及5.1%。

在之前的A股問詢函中，證監(jiān)會曾對這些密切關聯(lián)關系提出了“是否存在利益輸送”“是否構成專設銷售平臺”等關鍵性疑問，最終導致八馬茶業(yè)撤回上市申請。

如今八馬茶業(yè)能否徹底厘清關聯(lián)交易、公允定價，仍有待檢驗。

此外，八馬茶業(yè)的姻親資本網(wǎng)絡也較為復雜。

例如，王文彬之女王佳琳嫁與七匹狼（002029.SZ）實控人之子，七匹狼通過泉州百應持股八馬茶業(yè)2.61%；王文彬之子王焜恒娶安踏（2020.HK）創(chuàng)始人之女，安踏系與八馬茶業(yè)存在茶葉采購、場地租賃等交易；王文彬之另一女王佳佳與江蘇高力控股集團繼承人聯(lián)姻，該集團雖未直接持股，卻通過供應鏈合作深度綁定。

盡管2018至2020年八馬茶業(yè)向七匹狼、安踏系的銷售金額僅十余萬元，但復雜的姻親關系仍引發(fā)了利益輸送的質(zhì)疑，這也是證監(jiān)會此前審核的重點。

在進入港交所聆訊環(huán)節(jié)之前，之前阻礙它上市的問題是否已經(jīng)完全掃清，仍存在懸念。

程序懸念：后續(xù)的關卡能否通過？

從上市條件來看，八馬茶業(yè)已基本滿足港交所主板上市的客觀要求。

▲八馬茶業(yè)基本滿足港交所主板的上市要求 鎂經(jīng)小組制圖

從數(shù)據(jù)來看，八馬茶業(yè)2022年至2023年歸母凈利累計達3.72億元，2024年前三季度盈利2.08億元，遠超港交所“盈利測試”的要求。2023年營收21.22億元，2024年前三季度營收16.47億元，結合其行業(yè)地位，市值大概率能滿足5億港元的底線。

在其他核心要求上，八馬茶業(yè)的營業(yè)記錄、管理層穩(wěn)定性、獨立董事數(shù)量等均符合“至少3年營業(yè)記錄、管理層近3年未重大變更、獨立董事至少3名并占董事會成員至少三分之一”的標準。

在公眾持股方面，其計劃發(fā)行不超過2913.34萬股境外上市普通股，加上106名股東將4398.69萬股內(nèi)資股轉換為H股并在二級市場流通，合計可交易股份占發(fā)行后總股本的25.1%。

由此可見，新股發(fā)行后，八馬茶業(yè)有望滿足“公眾持股比例不低于25%”且“股東人數(shù)不少于300名”的要求。

不過，滿足了上述條件，并不意味著八馬茶業(yè)赴港上市之路，就一路綠燈了。

對八馬茶業(yè)而言，證監(jiān)會備案僅是赴港上市的“通行證”，后續(xù)還有不少流程要走。它至少需要闖過四個關鍵關卡。

第一步是遞交上市申請，即向港交所提交包含招股書、財務報告等核心文件的A1表格。值得注意的是，八馬茶業(yè)因港股招股書滿期失效，需在未來三個月內(nèi)更新財務數(shù)據(jù)重新提交，這意味著其需先完成申請材料的更新。

第二步是聆訊環(huán)節(jié)，這也是最關鍵的考驗之一。上市委員會會就業(yè)務可持續(xù)性、關聯(lián)交易細節(jié)、合規(guī)風險等核心問題進行問詢，若答復不充分，可能被要求補充材料甚至暫緩上市。如果未在6個月內(nèi)完成聆訊，備案文件將失效。

若八馬茶業(yè)在聆訊中被問及關聯(lián)交易細節(jié)、業(yè)績增長可持續(xù)性、在茶行業(yè)中的競爭優(yōu)勢等問題，能否給出令監(jiān)管層滿意的答復，將是流程推進的關鍵。

第三步是路演與配售，企業(yè)需向潛在投資者推介價值，確定發(fā)行規(guī)模與定價區(qū)間。這對八馬茶業(yè)來說，意味著要向國際資本解釋清楚茶行業(yè)的商業(yè)模式。畢竟相較于科技、消費等熱門賽道，傳統(tǒng)茶企的投資邏輯需要更精準地傳遞。

第四步是公開招股與掛牌，完成散戶認購后確定最終發(fā)行價，正式在港交所掛牌。

港交所對信息披露的要求嚴格，任何信息不對稱或披露不充分，都可能影響上市進程。

發(fā)行懸念：拿什么吸引投資者？

對于八馬茶業(yè)而言，上市并非終點。上市之后，能否按照募集到預期金額的資金，并獲得投資者青睞，都是未知數(shù)。

傳統(tǒng)茶葉行業(yè)的資本化程度非常低，A股至今還沒有一家上市茶企，港股也僅有兩家上市茶企。過去3年，就連融資事件都很少，2024年僅有兩宗，分別為福建茶企閩東紅和袋泡茶品牌茶里。

中國茶葉消費市場規(guī)模其實很大，弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2024年中國茶葉內(nèi)銷市場規(guī)模達3400億元，全產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模高達1.1萬億元。

然而，茶葉行業(yè)的水太深，讓資本市場望而卻步。一方面是因為茶葉產(chǎn)品、品質(zhì)及價格不透明；另一方面是產(chǎn)區(qū)及茶品類多且難標準化，這與資本市場所偏好的可復制、規(guī)模化存在天然矛盾。

此外，茶葉渠道模式傳統(tǒng)。線下門店與經(jīng)銷商仍是主流，線上滲透率較低。線下渠道的拓展需要大量資金且受地域限制，與資本期待對輕資產(chǎn)、高周轉的期待相去甚遠。

傳統(tǒng)茶企即便成功上市，也很難獲得投資者青睞。這一點，在已上市茶企身上已得到了印證。

目前，港股有兩家傳統(tǒng)茶企，分別為天福茗茶（06868.HK）和瀾滄古茶（06911.HK），兩者上市后的股價表現(xiàn)都不盡如人意。

例如2011年上市的天福茗茶，在2017年之前，股價一直跌個不停，從3.5港元/股跌至0.4港元/股，之后經(jīng)歷了一輪上漲，最高漲至5.12港元/股。如今，它又開始了新一輪的下跌，2024年跌幅超18%，2025年以來再跌超18%。

2023年12月上市的瀾滄古茶，發(fā)行價10.7港元，曾一度漲至11.94港元，隨后一路下跌，截至發(fā)稿，其股價僅剩2.9港元/股，較高點跌去67.72%。

▲天福茗茶和瀾滄古茶的股價走勢 圖源：百度股市通同花順

這些案例表明，即便是成功上市，八馬茶業(yè)也可能面臨股價持續(xù)低迷的困境。

近一年，兩家已上市茶企的股價都比較低迷，意味著當下資本市場并不看好茶葉股，這給八馬茶業(yè)的發(fā)行定價增加了難度。若定價過高，很可能上市即破發(fā)；若定價過低，又難以滿足融資需求。

對于八馬茶業(yè)的上市前景，香頌資本執(zhí)行董事沈萌在接受《中國基金報》的采訪直接點出核心：“港股上市規(guī)則和流程透明，只要滿足基本要求，完成上市并不難。但是，能不能按照預期募集資金并形成穩(wěn)定的交易，取決于投資者對企業(yè)的認知和評價，傳統(tǒng)茶企要吸引投資者興趣不容易?！?/p>

傳統(tǒng)茶企在資本市場的“認知溢價”尚未形成，而投資者對其商業(yè)模式、增長潛力的疑慮，才是八馬茶業(yè)能否跨過資金募集與交易穩(wěn)定這道坎的關鍵。

盡管已邁出關鍵一步，但關聯(lián)交易整改、港交所審核、市場表現(xiàn)這三大懸念的答案，將決定其能否為傳統(tǒng)茶企的資本化破局。

八馬茶業(yè)能否在資本市場的考驗中脫穎而出，仍需時間來驗證。