文 | 醫(yī)藥研究社

在人用破傷風(fēng)抗毒素（人用TAT）領(lǐng)域，江西生物這家公司的存在感很高。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，江西生物是中國及全球最大的人用TAT提供商，按2024年銷量計，該公司所占市場份額分別為65.8%、36.6%。

不過，即便有這樣的發(fā)展表現(xiàn)，江西生物的IPO征程也并不順利。據(jù)悉，10月26日，江西生物向港交所遞交主板上市申請，聯(lián)席保薦人分別為中金公司及招商證券。這也是該公司繼2025年4月遞表失效后的再一次申請。

隨著IPO重新啟程，江西生物業(yè)務(wù)經(jīng)營中的一些問題也再次引發(fā)關(guān)注，比如單品依賴。

沉淀出來的市場地位？

在人用TAT這條道路上，江西生物走得比較專注且極致。

招股書顯示，2022-2024年及2025年前6個月，江西生物銷售人用TAT產(chǎn)生收入分別占當(dāng)期總收入的93.9%、93.0%、93.3%%及96.0%。

市場地位方面，江西生物的領(lǐng)先性也較為突出。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，江西生物于中國人用TAT市場一直占據(jù)主導(dǎo)地位，市場份額連續(xù)18年保持50%以上。另外，公司的人用TAT已出口至亞洲及非洲的逾30個國家和地區(qū)，占中國出口量的近100%，按2024年銷量計，公司分別是菲律賓及埃及最大的人用TAT提供商，市場份額約為90%。

這些成績可以說是“沉淀”的結(jié)果：江西生物的歷史可追溯至江西生物制品研究所，其于1997年獲得中國相關(guān)政府部門對人用TAT的批準(zhǔn)上市，擁有很明顯的早發(fā)優(yōu)勢和豐富的經(jīng)驗儲備，尤其在產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)上。

弗若斯特沙利文資料就提到，江西生物是中國及全球少數(shù)實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈整合的抗血清公司之一，具備橫跨全產(chǎn)業(yè)價值鏈的端到端能力——涵蓋從動物養(yǎng)殖、抗原的開發(fā)及測試、宿主動物免疫、免疫血漿采集到抗體純化及制劑；亦是中國首家及唯一一家為人用TAT采用去防腐劑包裝及巴氏病毒去除/滅活技術(shù)的公司，擁有中國最大的根據(jù)GMP（藥品生產(chǎn)質(zhì)量管理規(guī)范）標(biāo)準(zhǔn)運營的馬匹飼養(yǎng)及免疫血漿采集設(shè)施，確保了抗血清及血清衍生產(chǎn)品優(yōu)質(zhì)原材料的穩(wěn)定供應(yīng)。

不得不說，這樣的業(yè)務(wù)布局是有遠見的，目前人用TAT這條賽道確實有很強的增長潛力。

聚焦戰(zhàn)略下有增長但規(guī)模受限

從產(chǎn)品作用機制來看，破傷風(fēng)抗毒素是一種抗血清，通過中和破傷風(fēng)梭菌（導(dǎo)致破傷風(fēng)的細菌）產(chǎn)生的毒素，為破傷風(fēng)感染提供實時保護及治療。

破傷風(fēng)感染發(fā)生情境一般是當(dāng)傷口滿足特定條件，如暴露于細菌、個體缺乏有效免疫力，或傷口較深且狹窄，形成厭氧環(huán)境，傷口接觸金屬、鐵銹、土壤、塵埃或動物成分，細菌即可入侵、繁殖并產(chǎn)生導(dǎo)致破傷風(fēng)的毒素。早期癥狀包括肌肉僵硬及吞咽困難，逐漸發(fā)展為全身肌肉痙攣、角弓反張和疼痛性痙攣。嚴(yán)重情況下，患者可能會呼吸困難、骨折和肺炎。破傷風(fēng)感染也是當(dāng)前重大的公共衛(wèi)生挑戰(zhàn)。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2019-2024年，全球破傷風(fēng)易發(fā)傷口病例從5.7億增長至6.14億，預(yù)計于2028年達到6.462億、2033年達到6.867億。

而在治療手段上，憑見效快、生產(chǎn)規(guī)模大、成本優(yōu)勢明顯等特點，破傷風(fēng)抗毒素已是破傷風(fēng)被動免疫方面應(yīng)用最為廣泛的產(chǎn)品。按銷售量計，破傷風(fēng)抗毒素占我國破傷風(fēng)被動免疫產(chǎn)品臨床需求的約60%，年消耗量超過2000萬劑。全球范圍內(nèi)，破傷風(fēng)抗毒素市場規(guī)模于2024年達到8460萬美元，預(yù)計到2033年將增長3.86億美元。

綜合來說，江西生物正聚焦一個長青賽道且取得領(lǐng)先優(yōu)勢，業(yè)績增長還是比較明顯的。招股書顯示，2022-2024年及2025年上半年，江西生物的總收入分別約為1.42億元、1.98億元、2.21億元及1億元；凈利潤分別約為0.26億元、0.55億元、0.75億元及0.37億元。

不過，也不難看出，江西生物增長規(guī)模較為受限，終究難以撐起太大的想象空間。

開始進入新品迸發(fā)期？

目前，市場競爭對江西生物的影響應(yīng)該不是很大。

招股書提到，國內(nèi)有四家人用TAT生產(chǎn)商獲得上市批準(zhǔn)，但如今僅其中兩家生產(chǎn)商（包括江西生物在內(nèi)）仍在大規(guī)模生產(chǎn)及銷售人用TAT。相比另一家廠商，江西生物跑得更遠更快。

2024年，江西生物的人用TAT總銷售量達2540萬支，包括在中國市場銷售1320萬支，及通過國內(nèi)外分銷商出口至海外市場1220萬支；而同期另一家制造商在中國銷售人用TAT約680萬支，且并無出口銷售。

可以說，江西生物已經(jīng)形成了一個以人用TAT產(chǎn)品為核心的舒適圈。但在投資市場看來，江西生物的最大看點還是如何走出舒適圈、實現(xiàn)更大的創(chuàng)新拓展。

一些新品也在這種時候受到期待。根據(jù)招股書披露的信息，除人用TAT外，江西生物現(xiàn)有產(chǎn)品還包括獸用破傷風(fēng)抗毒素、孕馬血清促性腺激素（PMSG）以及若干用于補充或支持PMSG治療的激素類藥物，這些產(chǎn)品將在完成上市批準(zhǔn)的重新注冊后投放市場。

另外，公司還建立了針對不同市場分部的多樣化產(chǎn)品管線，包括豐富的人用抗蛇毒血清、馬狂犬病免疫球蛋白F(ab’)2及多種獸用抗感染藥物。這樣的布局或有望消解單品敘事的局限性，只是征程難免漫長。