國家統(tǒng)計局公告，我國7月CPI同比 0%，前值 0.1%，中國7月PPI同比 -3.6%，前值 -3.6%！

數(shù)據(jù)面，終于卡死全面預(yù)期改善了！結(jié)合前段時間房地產(chǎn)、外匯儲備、對外貿(mào)易、零售業(yè)的全面利好數(shù)據(jù)，形成了相互佐證的依據(jù)！

在此，我要特別強調(diào)一句：宏觀經(jīng)濟回暖與微觀經(jīng)濟體感有至少6個月左右的溫差傳導(dǎo)時間，尤其是我們的流動性傳導(dǎo)依賴銀行端，其周轉(zhuǎn)的過程會更久一些；其次，數(shù)據(jù)回暖、經(jīng)濟大增，屬于初次分配或之前的經(jīng)濟成果，而大部分勞動者涉及的二次分配端，兩者短期不存在必然的同比關(guān)系，但從長期看，形成正相關(guān)；最后，當前的財政政策偏向于赤字引導(dǎo)，所得經(jīng)濟成果除了維持債務(wù)的可持續(xù)外，還需兼顧新項目的投成周期，因此屬于供給端再投入周期，還未到需求端再分配周期！

接下來，我會逐項分析：

一、CPI 數(shù)據(jù)的結(jié)構(gòu)性亮點

7 月 CPI 環(huán)比上漲 0.4%，漲幅高于季節(jié)性水平 0.1 個百分點，其中服務(wù)價格貢獻了 60% 以上的漲幅。其次，暑期旅游旺季帶動飛機票、旅游、賓館住宿價格環(huán)比分別上漲 17.9%、9.1%、6.9%，合計拉動 CPI 上漲 0.21 個百分點！這與文旅部數(shù)據(jù)形成印證：上半年國內(nèi)旅游人次和收入同比分別增長 14.3% 和 19%，全國演出票房增長 13.2%。核心 CPI 同比上漲 0.8%，創(chuàng) 16 個月新高，表明消費需求從政策刺激向自主修復(fù)過渡。

其次，工業(yè)消費品價格環(huán)比上漲 0.5%，其中燃油小汽車和新能源小汽車價格結(jié)束連續(xù) 5 個月下跌轉(zhuǎn)為持平，家用器具、文娛耐用消費品價格漲幅在 0.5%-2.2% 之間。這與以舊換新政策加力密切相關(guān)，2025 年消費品以舊換新資金規(guī)模擴大至 3000 億元，直接拉動汽車、家電等大宗消費，7 月前兩周乘用車零售同比增長 7%，新能源滲透率達 58.1%，顯示政策精準激活了消費潛力。

此外，食品價格拖累同比表現(xiàn)，價格同比下降 1.6%，主要受鮮菜價格同比下跌 7.6% 拖累，這與夏季蔬菜集中上市、物流效率提升密切相關(guān)。但豬肉價格同比降幅收窄至 2.3%，反映生豬產(chǎn)能去化進入尾聲，后續(xù)食品價格有望逐步企穩(wěn)。

就我個人觀點而言，最值得關(guān)注的數(shù)據(jù)是核心 CPI 同比 0.8%，雖為 2024 年 3 月以來最高，但仍低于 1%，且 1–7 月累計 CPI 僅 -0.1%，顯示消費修復(fù)是“點狀反彈”而非“全面回暖”，還需進一步觀察復(fù)蘇力度。而工業(yè)消費品價格結(jié)束 5 連跌，由負轉(zhuǎn)平，反映“618”促銷退坡+政策補貼對耐用品需求托底，但汽車等大宗消費仍處降價去庫存階段。

二、PPI 數(shù)據(jù)的邊際改善與挑戰(zhàn)

7月，PPI 環(huán)比降幅收窄至 0.2%，主因煤炭、鋼材等行業(yè)市場競爭秩序優(yōu)化，價格環(huán)比降幅較上月收窄 1.9-1.5 個百分點。同時，國際油價上漲 3.0%、有色金屬價格上漲 0.8%，帶動石油開采、有色金屬冶煉行業(yè)價格上行。這與大宗商品價格指數(shù)走勢一致：7 月中國大宗商品價格指數(shù)環(huán)比上漲 0.5%，黑色金屬、有色金屬分別上漲 1.7% 和 1.1%。

而高溫多雨天氣，導(dǎo)致建筑施工放緩，非金屬礦物制品業(yè)價格環(huán)比下降 1.4%；同時，水力發(fā)電替代火電減少電煤需求，電力行業(yè)價格下降 0.9%。而國際貿(mào)易環(huán)境不確定性，也導(dǎo)致計算機通信、汽車制造業(yè)價格環(huán)比下降 0.4%-0.3%，顯示全球外需疲軟仍是主要制約。

而在行業(yè)結(jié)構(gòu)端，裝備制造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)增加值同比分別增長 7.3% 和 10.0%，顯著高于整體工業(yè)增速，帶動相關(guān)產(chǎn)品價格相對堅挺；而傳統(tǒng)高耗能行業(yè)（如水泥、鋼鐵）價格仍處下行區(qū)間，反映產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力，但當下新興產(chǎn)業(yè)還未能完全替代傳統(tǒng)行業(yè)的經(jīng)濟支撐作用！

最后，我認為最值得關(guān)注的數(shù)據(jù)是：內(nèi)需主導(dǎo)的煤炭、黑色、水泥等價格繼續(xù)下跌，說明地產(chǎn)、基建實物需求仍偏弱；計算機、汽車等出口鏈價格亦下行，提示外需邊際放緩。而市場端的翹尾因素將在 8–10 月快速回落，如無環(huán)比顯著轉(zhuǎn)正，PPI 同比仍可能在 -2% 左右徘徊，對企業(yè)盈利和庫存周期構(gòu)成拖累，后續(xù)還是要看供給端的優(yōu)化速度！

三、政策效應(yīng)顯著的邏輯

我國超長期特別國債重點支持 “兩重” 項目建設(shè)，疊加地方政府專項債發(fā)行提速，直接拉動了基建投資增長。同時，央行通過 MLF 超額續(xù)作、引導(dǎo) LPR 下行等方式保持流動性合理充裕，7 月社會融資規(guī)模增量，預(yù)計同比多增70%以上，將為實體企業(yè)提供低成本資金。（多家機構(gòu)預(yù)測顯示，7月新增社會融資規(guī)模預(yù)計達1.53萬億元，同比大幅增加約7600億元，增幅高達76%。）

而全國統(tǒng)一大市場建設(shè)縱深推進，打破地方保護和行業(yè)壟斷，煤炭、光伏等行業(yè)價格競爭秩序明顯改善。同時，數(shù)字經(jīng)濟與實體經(jīng)濟深度融合，根據(jù)中國商業(yè)聯(lián)合會發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，8月份，零售業(yè)景氣指數(shù)為50.1%，環(huán)比上升0.5個百分點。今年以來，零售業(yè)景氣指數(shù)有7個月保持在50%以上的擴張區(qū)間運行，行業(yè)發(fā)展趨勢向好，其中，實物商品網(wǎng)上零售額同比增長 8.7%，占社會消費品零售總額比重升至 25.6%，新業(yè)態(tài)新模式持續(xù)釋放消費潛力。

此外，就業(yè)與收入改善，也支撐了消費增長的可持續(xù)性，居民收入增長與經(jīng)濟增長基本同步，1-6月全國居民人均可支配收入21840元，比上年同期名義增長5.3%，為消費修復(fù)提供基礎(chǔ)支撐。

從未來看，隨著暑期旅游旺季延續(xù)、中秋國慶雙節(jié)臨近，CPI相關(guān)的服務(wù)消費熱度有望維持；汽車、家電以舊換新政策持續(xù)加碼，工業(yè)消費品價格或進一步企穩(wěn)。

而國內(nèi)基建投資提速、制造業(yè)升級需求釋放，疊加國際大宗商品價格企穩(wěn)，PPI 環(huán)比有望延續(xù)改善態(tài)勢。但是，美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向節(jié)奏、地緣政治沖突對能源價格的擾動，以及全球貿(mào)易壁壘升級風(fēng)險，可能延緩 PPI 修復(fù)進程，外部的不確定性，依然是PPI最大的影響！

總而言之，通脹剪刀差（CPI 0% vs PPI -3.6%）繼續(xù)擴大，上游利潤向中下游“被動轉(zhuǎn)移”，利好消費、公用事業(yè)，壓制采掘、黑色冶煉板塊（剪刀差擴大還會降低全面通脹風(fēng)險，為降準、降息保留空間）！當前的價格組合，依然呈現(xiàn)“CPI 弱修復(fù)、PPI 磨底”特征！