文 | 市值榜，作者 | 竹銘，編輯 | 何玥陽

最近，投資圈多了個新?！袄系琴I酒”。

起因是，荒原投資董事長凌鵬質(zhì)疑賣方機(jī)構(gòu)對中際旭創(chuàng)的業(yè)績預(yù)測過于樂觀。對于凌鵬的質(zhì)疑，國盛證券的一位分析師在朋友圈直接回應(yīng)：“買你的白酒去吧，老登。”

“老登”一詞本是方言，原是對年長男性的稱號，但現(xiàn)在在網(wǎng)上慢慢演變?yōu)閷λ枷雮鹘y(tǒng)的中老年男性的調(diào)侃。

該分析師的話帶有明顯的調(diào)侃和不滿，暗示凌鵬的思想停留在白酒這樣的傳統(tǒng)消費(fèi)板塊，不理解科技創(chuàng)新領(lǐng)域的發(fā)展。

事實(shí)上，白酒板塊最近表現(xiàn)的確不太好。往年中秋國慶雙節(jié)前夕，白酒價格往往一路看漲，今年卻一反常態(tài)。

最近，曾經(jīng)一瓶難求的飛天茅臺，散裝批發(fā)價跌至1760元，創(chuàng)下歷史新低。不僅茅臺，五糧液等白酒價格也在下跌。有煙酒店主坦言："價格連續(xù)跌了半年多，幾乎一天一個價，我們不敢進(jìn)新貨。"

伴隨著酒價下跌的，是白酒酒企和行業(yè)整體下行的態(tài)勢。今年以來，白酒行業(yè)經(jīng)歷深度調(diào)整，產(chǎn)量、利潤雙雙下滑，庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)增加。許多白酒經(jīng)銷商表示庫存增加，渠道壓力巨大。

這場調(diào)整是短期波動還是長期趨勢？以茅臺、五糧液、山西汾酒、瀘州老窖和洋河為代表的酒企，又將如何應(yīng)對？

一、寒氣逼人：行業(yè)現(xiàn)狀與破價真相

白酒這一輪降溫，不是某一家的困境，而是整個行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期的信號。

從宏觀層面看，行業(yè)正面臨量價齊跌的局面。

中國酒業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年白酒產(chǎn)業(yè)產(chǎn)量完成191.59萬千升，同比下降5.8%。同時，有接近60%的酒企出現(xiàn)價格倒掛現(xiàn)象——即市場實(shí)際成交價低于廠家指導(dǎo)價。其中800-1500元價格帶受影響最嚴(yán)重，這個區(qū)間是酒企銷售的核心地帶之一，卻成了“重災(zāi)區(qū)”。

（來源：2025中國白酒市場中期研究報告）

具體到企業(yè)身上，今年上半年白酒規(guī)上企業(yè)銷售收入3304.2億元，同比微增0.19%；利潤實(shí)現(xiàn)876.87億元，同比下降10.93%。

收入勉強(qiáng)持平而利潤明顯下滑，說明行業(yè)正在“以價換量”，盈利能力受到擠壓。

白酒價格持續(xù)下跌的直接原因，是庫存高企。

中國酒業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年行業(yè)平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)900天，同比增加10%。這意味著，一批貨從出廠到最終賣到消費(fèi)者手中，平均需要兩年半時間。令人擔(dān)憂的是，58.1%的經(jīng)銷商反映庫存繼續(xù)增加。

庫存越來越高、周轉(zhuǎn)越來越慢，經(jīng)銷商就會在現(xiàn)金流的壓力之下降價出貨，這就形成了價格下行的壓力循環(huán)。

拿茅臺來說，財報顯示茅臺近5年成品酒（含系列酒）庫存持續(xù)增長，由2020年的8314噸上升至2024年的17760噸。去年成品酒的庫存量同比增長了27%，是近幾年增速最高的一年。瑞銀在研報中就指出，茅臺的社會庫存偏高，一定程度上會影響產(chǎn)品的動銷。

同樣，五糧液2024年的庫存量達(dá)6173噸，同比暴漲39.13%。為了去庫存，五糧液今年年初暫停第八代五糧液（普五）供貨，希望通過斷供穩(wěn)定終端價。

深層次看，庫存高企背后是供需關(guān)系發(fā)生逆轉(zhuǎn)的結(jié)果。

從需求端來看，由于今年上半年的“禁酒令”等因素，商務(wù)宴請、公務(wù)消費(fèi)等場景在政策約束下逐步縮減，再加上年輕人對白酒和酒桌文化不感冒，消費(fèi)群體斷層問題逐漸顯現(xiàn)。

供給側(cè)方面，在行業(yè)高景氣時期，各大酒企大量擴(kuò)產(chǎn)、頻繁提價，導(dǎo)致中高端市場嚴(yán)重?fù)頂D。這些產(chǎn)能在這兩年集中釋放，進(jìn)一步加劇了市場供需失衡。一旦需求收縮，價格體系就容易發(fā)生松動。

白酒價格下跌是供需關(guān)系變化的必然結(jié)果，也是行業(yè)理性回歸的表現(xiàn)。過去那種靠漲價就能帶動增長的好日子，恐怕一去不復(fù)返了。

二、酒企生存現(xiàn)狀：頭部承壓，區(qū)域分化，中小出清

行業(yè)寒意已經(jīng)不可避免地傳導(dǎo)至每一家酒企，但各家應(yīng)對能力和表現(xiàn)卻不盡相同。

頭部酒企雖然基本盤穩(wěn)固，但增長明顯放緩，甚至開始有小幅下滑。

茅臺作為行業(yè)龍頭，2025年上半年主營業(yè)務(wù)收入893.89億元，同比增長9.10%；歸母凈利潤454.03億元，同比增長8.89%。2025年全年收入增長目標(biāo)定在9%，這也是2016年以來茅臺收入增速首次降至單位數(shù)。面對行業(yè)整體調(diào)整，強(qiáng)如茅臺也難以獨(dú)善其身。

五糧液的情況同樣不容樂觀。受主力產(chǎn)品價格倒掛和渠道利潤萎縮影響，2025年上半年營收527.71億元、歸母凈利潤194.92億元，同比增速僅為4.19%和2.28%，二季度歸母凈利潤更是大幅下滑7.58%。

瀘州老窖因高端酒之外品類表現(xiàn)不佳，上半年營收164.54億元，同比下滑2.67%，歸母凈利潤76.63億元，同比下降4.54%。

分季度來看，三家公司的二季度數(shù)據(jù)都比一季度差。

區(qū)域酒企則呈現(xiàn)出有守有攻、分化加劇的態(tài)勢。

山西汾酒作為區(qū)域龍頭全國化的成功代表，上半年營收239.64億元，同比增長5.35%，凈利潤85.05億元，同比增長1.13%。這得益于其全國化戰(zhàn)略的推進(jìn)，以及高端和大眾產(chǎn)品形成的抗風(fēng)險組合，在行業(yè)調(diào)整期仍保持了增長態(tài)勢。

而像洋河這樣的區(qū)域強(qiáng)者，則面臨深度調(diào)整。因渠道轉(zhuǎn)型和產(chǎn)品迭代陣痛，洋河成為唯一收入降幅超兩位數(shù)的百億酒企，上半年收入147.96億元，同比下滑35.32%，歸母凈利潤43.44億元，同比下滑45.34%，交出近年來最差的半年報。公司正通過停貨去庫存和產(chǎn)品重構(gòu)來尋求突破，但轉(zhuǎn)型陣痛期可能還會持續(xù)。

最難受的是那些品牌力弱、產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重的中小酒企。

它們既沒有“茅五瀘”的品牌護(hù)城河，也沒有汾酒的差異化特色，在行業(yè)上行期尚可借勢增長，一旦進(jìn)入調(diào)整期，便迅速陷入盈利不佳和業(yè)績下滑的困境。上市白酒公司中，今年上半年有三家酒企的毛利率下滑非常嚴(yán)重，分別是酒鬼酒、舍得酒業(yè)、口子窖。

三家中，酒鬼酒業(yè)績下滑最為嚴(yán)重，營收下降43.54%，歸母凈利潤暴跌92.6%，經(jīng)銷商數(shù)量大幅減少，庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)激增。舍得酒業(yè)營收下降17.41%，歸母凈利潤下降24.98%，雖然二季度凈利潤大幅增長，但主要是通過壓縮費(fèi)用實(shí)現(xiàn)，核心產(chǎn)品收入下滑?？谧咏褷I收下降20.07%，歸母凈利潤下降24.63%，尤其是二季度收入接近腰斬，高端產(chǎn)品動銷乏力。

這些中小酒企，面臨著一些共同困境：需求減弱、庫存高企、渠道壓力以及如何在短期生存和長期發(fā)展間找到平衡。一些扛不過的酒企，則會黯然退出競爭場。中國酒業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，今年上半年白酒規(guī)上企業(yè)數(shù)量為887家，同比減少了100多家，這個數(shù)字足以說明問題。

三、不可逆的變化與結(jié)構(gòu)性機(jī)會

白酒行業(yè)是否還能重回高增長軌道？答案比想象中復(fù)雜。

這一輪周期，與過去截然不同。過去三十年，白酒行業(yè)大致經(jīng)歷了三個主要周期：1998-2003年的調(diào)整期源于亞洲金融危機(jī)和山西假酒案；2004-2012年的黃金期得益于經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展和政務(wù)消費(fèi)拉動；2013-2015年的深度調(diào)整則是因為“八項規(guī)定”出臺。每一輪周期過后，行業(yè)都能較快復(fù)蘇，甚至創(chuàng)出新高。

而本輪調(diào)整，跟之前有著本質(zhì)區(qū)別。

首先，消費(fèi)群體的變化是根本性的。

根據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會的報告顯示，白酒的主力消費(fèi)群體正在進(jìn)行代際更迭：1985-1994年出生的人群承接“85前”成為新主力，占比34%；而1995年后出生的成年群體占比18%。

《2023年中國白酒行業(yè)消費(fèi)白皮書》顯示，85后的消費(fèi)者正在逐步成為白酒新消費(fèi)的主力軍，未來約83%的白酒增量人群將集中在95年后出生。但是，年輕人的酒類消費(fèi)偏好是多元化的，葡萄酒、威士忌、精釀啤酒等替代品選擇豐富，白酒不再是唯一選擇。

其次，健康意識的提升改變了消費(fèi)觀念。

現(xiàn)代年輕人更加注重健康飲酒，“少喝酒、喝好酒”成為共識。過去那種“不喝不給我面子”“大肆拼酒”的情況，在年輕人群體中變得越來越少見。這種心態(tài)的轉(zhuǎn)變大多是難以扭轉(zhuǎn)的，也會進(jìn)一步影響白酒的銷量。而且白酒在年輕人中作為社交貨幣的重要性也在減弱，傳統(tǒng)的酒桌文化正在被解構(gòu)。

渠道變革的變化，也在深刻影響行業(yè)。這兩年，電商直播、社區(qū)團(tuán)購等新渠道的興起，打破了傳統(tǒng)的多層分銷體系，價格更加透明，酒企的利潤空間被進(jìn)一步壓縮。

盡管如此，新的結(jié)構(gòu)性機(jī)會仍在不斷浮現(xiàn)，大眾化和場景分化是重要趨勢。

《2025中國白酒市場中期研究報告》顯示，2024年上半年銷售最旺的三個價格帶分別是300-500元、100-300元及100元以下，2025年，最佳動銷價格帶下移到了100-300元。倒掛程度最嚴(yán)重的仍然是800—1500元和500元~800元價位帶。

這說明白酒消費(fèi)正在分化——擁有品牌力的高端白酒依然有市場，但追求性價比的大眾消費(fèi)也在崛起。

（來源：2025中國白酒市場中期研究報告）

另外，艾媒咨詢的調(diào)研指出了一個關(guān)鍵轉(zhuǎn)折：家庭聚會（49.11%）和朋友聚會（48.00%）已超越商務(wù)宴請（42.22%），成為白酒前兩大消費(fèi)場景?；閼c壽宴與個人獨(dú)酌，分別占據(jù)39.11%與34.67%的份額。錨定家庭和朋友聚會場景的白酒產(chǎn)品，或?qū)@得更多機(jī)會。

面對這些變化，酒企需要重新思考產(chǎn)品與渠道策略。高端名酒仍會有其市場，但增速放緩、集中度提高。大眾酒市場則可能誕生新品牌和產(chǎn)品，憑借性價比和情緒價值打動年輕消費(fèi)者。比如低度白酒、果味白酒、小瓶酒等品類正在嘗試破圈。

當(dāng)然了，數(shù)字化也在重塑酒業(yè)生態(tài)。無論是D2C（直接面向消費(fèi)者）模式、社群營銷，還是沉浸式體驗店，都意味著酒企必須更貼近真實(shí)喝酒的人。茅臺推出的“i茅臺”數(shù)字化營銷平臺就是一個嘗試，通過直連消費(fèi)者來穩(wěn)定價格體系和提升用戶體驗。

短期內(nèi)，白酒價格可能繼續(xù)下探，行業(yè)出清仍將繼續(xù)。但長期來看，能活下來并實(shí)現(xiàn)健康發(fā)展的，一定是那些品牌底蘊(yùn)深厚、現(xiàn)金流健康、愿意真誠對接消費(fèi)者的企業(yè)。