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京東方創(chuàng)始人王東升二次創(chuàng)業(yè)，如今收獲一家千億市值上市公司。

10月28日，西安奕材（688783.SH）在科創(chuàng)板上市，發(fā)行價為8.62元/股。盤中，公司股價一度漲超360%，收盤時漲幅回落至198.72%，收盤價為25.75元/股，總市值達1040億元。

西安奕材成立于2016年，三年后，王東升從京東方退休離任，同年開啟二次創(chuàng)業(yè)，加盟西安奕材的控股股東奕斯偉集團，自此開始了在芯片行業(yè)的創(chuàng)業(yè)之路。同年，王東升與米鵬、楊新元、劉還平三位奕斯偉集團高管簽署《一致行動協(xié)議》，上述4人成為了北京奕斯偉的實際控制人，合計控制奕斯偉集團67.92%的股份。

此外，王東升等4人還通過奕斯偉集團，間接控制西安奕材。招股書顯示，在上市前，奕斯偉集團僅持有西安奕材12.73%的股份，加之一致行動人寧波奕芯、重慶奕芯，以及奕斯欣盛、奕斯欣誠、奕斯欣合3個員工持股平臺，合計持股比例增至25.68%。奕斯偉集團也因此成為西安奕材的控股股東。

隨著西安奕材上市，奕斯偉集團的持股比例被進一步稀釋至11.04%，加上一致行動人后持股比例僅為22.26%。加之一致行動人中寧波奕芯的財產(chǎn)份額握在國華人壽手中，市場對西安奕材控制權(quán)的實際歸屬產(chǎn)生了質(zhì)疑。

“資本大佬”劉益謙隱身幕后

值得注意的是，西安奕材還有一位重要股東，即“滬上資本大佬”劉益謙。

早在奕斯偉集團成立初期，劉益謙就以1元/股的價格入股，持有奕斯偉集團21.61%的股權(quán)，一度成為公司第一大股東。后來，劉益謙將所持奕斯偉集團股份轉(zhuǎn)讓給寧波盈泰泓，國華人壽作為有限合伙人，持有該公司85.71%的財產(chǎn)份額。

此外，國華人壽還通過寧波奕芯、嘉興雋望、寧波莊宣三家基金，間接持股西安奕材。在上市前，寧波奕芯、嘉興雋望、寧波莊宣分別持有上市公司10%、3.33%、4.03%的股份，而國華人壽分別持有三家基金99.93%、99.80%、90.01%的財產(chǎn)份額。

穿透下來，在上市前，國華人壽合計間接持有上市公司19.30%的股權(quán)。其持股的寧波奕芯甚至是奕斯偉集團的一致行動人。根據(jù)有關(guān)合伙協(xié)議，國華人壽在寧波奕芯合伙人會議及投資顧問委員會中享有一票否決權(quán)。此外，國華人壽還有權(quán)更換嘉興雋望執(zhí)行事務(wù)合伙人。

這也讓市場質(zhì)疑，王東升等人對西安奕材的控制是否穩(wěn)固，劉益謙是否是西安奕材的背后實控人。上交所也就這一情況，在二輪問詢中對西安奕材進行了詳細(xì)詢問。

在回復(fù)函中，西安奕材對寧波奕芯以及國華人壽的一票否決權(quán)情況進行了回應(yīng)。

工商信息顯示，國華人壽是寧波奕芯的有限合伙人，該企業(yè)的普通合伙人、執(zhí)行合伙人為奕斯偉集團。西安奕材稱，為避免歧義，原《合伙協(xié)議》已經(jīng)進行了更改，約定代表合伙企業(yè)三分之二以上財產(chǎn)份額的合伙人，以及普通合伙人均擁有對寧波奕芯決策的一票否決權(quán)。由于兩方均有一票否決權(quán)，若出現(xiàn)合伙人會議無法形成有效決議的情況，則由執(zhí)行事務(wù)合伙人一方進行決定。

因此，西安奕材表示，身為普通合伙人、執(zhí)行合伙人的奕斯偉集團能夠?qū)幉ㄞ刃井a(chǎn)生重大影響，該公司可以被認(rèn)定為奕斯偉集團的一致行動人。

除寧波奕芯外，國華人壽持股的另兩家合伙企業(yè)嘉興雋望、寧波莊宣同樣存在執(zhí)行事務(wù)合伙人，嘉興雋望的執(zhí)行事務(wù)合伙人是上汽恒旭，寧波莊宣的執(zhí)行事務(wù)合伙人為寧波宣岳，兩家執(zhí)行事務(wù)合伙人均可以獨立行使合伙企業(yè)的股份表決權(quán)。嘉興雋望、寧波莊宣與寧波奕芯間也不構(gòu)成一致行動關(guān)系。

西安奕材也在招股書中披露，劉益謙作為國華人壽的實控人做出了三點承諾。一是認(rèn)可奕斯偉集團作為西安奕材的控股股東，以及王東升、米鵬、楊新元、劉還平4人為實控人的情況。二是未來劉益謙不會通過任何方式謀求發(fā)行人控制權(quán)或者促使發(fā)行人的控制權(quán)發(fā)生變更。三是劉益謙作為間接持股的財務(wù)投資人，與西安奕材控制權(quán)條線不存在招股書披露范圍以外的其他利益安排。

也就是說，劉益謙僅享受對西安奕材的投資收益，不會謀求公司的控制權(quán)。

折舊高企持續(xù)虧損

作為王東升二次創(chuàng)業(yè)資本版圖中的一部分，西安奕材主營12英寸硅片業(yè)務(wù)，產(chǎn)品覆蓋存儲芯片、邏輯芯片、圖像傳感器及功率器件等關(guān)鍵領(lǐng)域。招股書顯示，以2024年末產(chǎn)能規(guī)模統(tǒng)計，公司是中國大陸第一、全球第六的12英寸硅片廠商，產(chǎn)能規(guī)模約占全球7%。

得益于半導(dǎo)體行業(yè)發(fā)展，西安奕材近年來業(yè)績持續(xù)增長。2022年至2024年間，公司營收分別為10.55億元、14.74億元、21.21億元，復(fù)合增長率接近42%。但同期公司持續(xù)虧損，歸母凈虧損額分別為4.12億元、5.78億元、7.38億元。今年上半年，西安奕材錄得營業(yè)收入13.02億元，歸母凈虧損3.40億元。

西安奕材持續(xù)虧損背后，公司重資產(chǎn)運營模式下折舊費用高企。為了提升產(chǎn)能，公司在西安建設(shè)了核心制造基地，其中第一工廠于2023年達產(chǎn)，第二工廠于2024年投產(chǎn)，預(yù)計2026年達產(chǎn)。截至2024年末，公司合并口徑產(chǎn)能已達到71萬片/月。

但大規(guī)模重資產(chǎn)投資也帶來了高額折舊，2022年至2024年，公司的固定資產(chǎn)折舊分別為4.55億元、7.53億元、9.19億元，折舊額連年提升。

據(jù)西安奕材預(yù)計，今明兩年公司的固定資產(chǎn)折舊金額仍將繼續(xù)提升。公司在招股書中表示，參考國內(nèi)外友商發(fā)展路徑，新進入硅片行業(yè)的“挑戰(zhàn)者”一般需經(jīng)歷4-6年的毛利虧損期。隨著第二工廠產(chǎn)線陸續(xù)轉(zhuǎn)固直至2026年達產(chǎn)，可預(yù)見2025年及2026年公司計入營業(yè)成本的折舊攤銷金額持續(xù)增加，進一步增加盈利壓力。

若刨除上述影響，近年來西安奕材的經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)提升。2022年至2024年間，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為0.47億元、3.20億元、8.15億元。

此次上市，西安奕材共募資46.36億元，所得資金將全部用于西安奕斯偉硅產(chǎn)業(yè)基地二期項目。

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