一、GTC 大會要點(diǎn)梳理

1、 英偉達(dá)與諾基亞建立戰(zhàn)略合作，將對諾基亞進(jìn)行 10 億美元股權(quán)投資。發(fā)布 “NVIDIA ARC” 的全新產(chǎn)品系列，諾基亞將使用其作為未來基站，以實(shí)現(xiàn) 6G 和 AI 能力的升級；

2、發(fā)布 NVQLink 互連架構(gòu)和 CUDAQ 平臺，將 GPU 超級計算機(jī)與 QPU（量子處理器）直接連接，提前布局量子計算的處理器；

3、$英偉達(dá)(NVDA.US) 與美國能源部合作建造美國最大 AI 超級計算機(jī)，并推出支持 AI 工廠的處理器 Bluefield-4 DPU。英偉達(dá)的 Blackwell GPU 已經(jīng)在亞利桑那州全面量產(chǎn)；

4、焦點(diǎn)信息：Blackwell 目前交付了 600 萬顆，預(yù)計 Blackwell+Rubin 將在未來 5 個季度（至 2026 年底）創(chuàng)造 5000 億美元收入，出貨 2000 萬顆，是 Hopper 生命周期出貨的 5 倍。

二、海豚君整體觀點(diǎn)

在本次 GTC 大會中最為 “驚喜” 的是，英偉達(dá)本次給出了數(shù)據(jù)中心 GPU 業(yè)務(wù)的具體指引。

相比于 9 月初英偉達(dá)小范圍交流時（與 OpenAI 合作宣布在 9 月下旬），“2026 年市場目標(biāo)持謹(jǐn)慎態(tài)度”，本次的指引明顯好轉(zhuǎn)，而這期間主要得益于 Open AI 對全市場 AI Capex 的 “推波助瀾”。

公司在本次 GTC 大會上直接給出了 “Blackwell+Rubin” 至 2026 年底將合計出貨 2000 萬顆，帶來 5000 億美元的收入。截止目前 Blackwell 已經(jīng)出貨了 600 萬顆，從而推測未來 5 個季度將合計出貨 1400 萬顆，帶來將近 3500 億美元的收入。

英偉達(dá)（Blackwell+Rubin）至 2026 年底 的 2000 萬顆出貨指引，是明顯好于市場預(yù)期的（1500 萬顆），大致 beat 了 30% 的幅度。

由于公司當(dāng)前數(shù)據(jù)中心 GPU 的收入基本都來自于 Blackwell，原本少量的 H 系列主要供貨于中國市場。在假定中國市場收入為 0 的情況下，英偉達(dá)的 Blackwell+Rubin 基本上就是未來公司數(shù)據(jù)中心 GPU 的收入。

從英偉達(dá)的業(yè)務(wù)情況看，數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)已經(jīng)成為公司最大的收入來源，占比接近 90%。數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)中又可以細(xì)分為計算收入和網(wǎng)絡(luò)收入兩部分，上述 3500 億美元的數(shù)據(jù)中心 GPU 收入屬于計算收入范疇，通過計算收入與網(wǎng)絡(luò)收入間的比例關(guān)系，可以推測公司未來 5 個季度的數(shù)據(jù)中心收入將達(dá)到 4200 億美元以上。

在 AI 需求的的推動下，數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)在公司業(yè)績中的分量已經(jīng)提升至九成以上。而公司本次給出了 GPU 出貨量預(yù)期，也基本給出了公司未來的業(yè)績指引。

英偉達(dá)在 AI 芯片領(lǐng)域依然是強(qiáng)勢領(lǐng)先的。公司再度給出了未來的路線圖 “Blackwell-Rubin-Feynman” 大致構(gòu)成了公司未來 3-4 年 AI 芯片的主體框架，展現(xiàn)了公司的產(chǎn)品迭代能力。公司的 Rubin 芯片將在 2026 年年初開啟量產(chǎn)，與 Blackwell 共同構(gòu)成公司明年收入的主要來源。

其實(shí)在本次 GTC 大會前，Open AI 近期與一系列公司敲定合作，直接拉高了市場對 AI Capex 的期待，其中包括英偉達(dá)（10GW）、AMD（6GW）、博通（10GW）、甲骨文（4.5GW）等合計 30GW 的訂單需求，對應(yīng) 1.4-1.5 萬億美金的投資規(guī)模。

基于此次老黃最新的 5000 億美金、2000 萬顆的芯片出貨量來預(yù)期的，海豚君更新的 2027 財年的英偉達(dá)收入同比增長 75% 上下，相比之前一年接近 70% 的收入增速，以及市場對新一年 50% 的增長預(yù)期，很明顯跑超了很多。

但昨晚只上漲了 5 個點(diǎn)，上漲后英偉達(dá)市值（4.88 萬億美元），大致對應(yīng)公司 2027 財年（2026 年）的凈利潤約為 22 倍 PE（假定收入 +76%，毛利率為 75.6%，稅率 15.3%）。

這么彪悍的增長映襯這個漲幅，這里海豚君的一個判斷是：市場不敢定價 2027 財年之后的增長持續(xù)性到底是多少。尤其是這次的樂觀者指引似乎是在 “供應(yīng)鏈內(nèi)循環(huán)” 訂單敲定后提升的（目前已經(jīng)有很多人在懷疑算力產(chǎn)能建設(shè)的泡沫傾向，【關(guān)于 Open AI 與英偉達(dá)的協(xié)議，可以閱讀】）。

尤其考慮到，當(dāng)下 AI 產(chǎn)業(yè)鏈的高增有部分是建立在產(chǎn)業(yè) “供應(yīng)鏈內(nèi)循環(huán)” 訂單 + 上下游利潤巨大鴻溝之上：2026 自然年英偉達(dá)一年 2200 億美元的預(yù)期利潤 vs 2025 二季度 OpenAI 的年化虧損可能已經(jīng)在 150-200 億美金之間。

而產(chǎn)業(yè)鏈利潤超額盤踞在上游，而下游嚴(yán)重虧損的情況下，對應(yīng)用場景的滲透沒有益處。這種情況下，不排除 OpenAI 當(dāng)下的各種大幅鎖定算力產(chǎn)能供應(yīng)，以及上下游博弈，可能會后續(xù)帶來產(chǎn)業(yè)鏈過剩的前景。

關(guān)于這種情況下英偉達(dá)的價值分析，海豚君已經(jīng)發(fā)布在了長橋App「動態(tài)-投研」同名文章同樣位置。

<此處結(jié)束>

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