文 | 錦緞

1865年，美國(guó)內(nèi)戰(zhàn)的硝煙剛剛散去，滿目瘡痍的國(guó)土上躁動(dòng)著新的野心。在紐約百老匯街的一間辦公室里，年過(guò)七旬的科尼利爾斯·范德比爾特，正在地圖上畫出一條條粗重的黑線——這些線條將把分散的鐵路連接成他夢(mèng)想中的運(yùn)輸?shù)蹏?guó)。

一個(gè)半世紀(jì)后，2023年初的某個(gè)夜晚，山姆·奧特曼在OpenAI的會(huì)議室里，向投資者展示一份更為宏大的藍(lán)圖：計(jì)劃籌集7萬(wàn)億美元建設(shè)AI芯片帝國(guó)，這個(gè)數(shù)字甚至超過(guò)了大多數(shù)國(guó)家的GDP。

兩幅跨越時(shí)空的畫面，勾勒出技術(shù)革命中資本周期的驚人相似——

鐵路與AI，這兩場(chǎng)相隔150年的基建狂潮，正上演著幾乎相同的劇本：技術(shù)突破點(diǎn)燃想象，資本涌入催生繁榮，過(guò)度建設(shè)導(dǎo)致過(guò)剩，最終在泡沫破滅中完成洗牌。

01鐵路大躍進(jìn)：鋼鐵動(dòng)脈的崛起與陣痛

美國(guó)內(nèi)戰(zhàn)結(jié)束后的鐵路建設(shè)，堪稱人類歷史上第一次大規(guī)?；癯?。

彼時(shí)，第一次工業(yè)革命的成果被加速應(yīng)用，蒸汽機(jī)轟鳴聲中，鐵軌如蛛網(wǎng)般蔓延，投資者蜂擁而至，夢(mèng)想著重塑北美大陸的經(jīng)濟(jì)地理。

1865至1873年間，平均每天有20英里的新鐵軌在美國(guó)土地上鋪就。

這股建設(shè)熱潮的微觀細(xì)節(jié)，揭示了資本狂熱的真實(shí)面貌。在堪薩斯州的一個(gè)小鎮(zhèn)，記者記錄了這樣的場(chǎng)景：“每天有十列火車滿載著鐵軌、道釘和工人抵達(dá)，他們像行軍蟻一樣啃食著草原。愛爾蘭勞工在烈日下?lián)]舞鐵錘，中國(guó)苦力在懸崖邊懸空作業(yè)，他們的帳篷延綿數(shù)英里，夜晚的篝火如星河墜落。”

這種建設(shè)速度的背后，是聯(lián)邦政府的巨額補(bǔ)貼?！短窖箬F路法案》不僅提供了每英里1.6萬(wàn)至4.8萬(wàn)美元的政府貸款，還贈(zèng)予鐵路公司沿線每英里6400英畝的土地。

聯(lián)合太平洋鐵路最終獲得了1200萬(wàn)英畝土地，中央太平洋鐵路獲得了900萬(wàn)英畝——相當(dāng)于馬薩諸塞、康涅狄格和羅德島三州面積的總和。

據(jù)估算，鐵路投資占GDP的比例在高峰期達(dá)到了7%-10%，相當(dāng)于今日的數(shù)萬(wàn)億美元規(guī)模。

在這個(gè)野蠻生長(zhǎng)的時(shí)代，一批鐵路大亨憑借膽識(shí)、手腕和運(yùn)氣登上了歷史舞臺(tái)。

范德比爾特，這位從斯塔滕島擺渡夫起家的“船長(zhǎng)”，在70歲高齡時(shí)決定投身鐵路業(yè)。他采取了經(jīng)典的“圍剿”戰(zhàn)術(shù)：當(dāng)對(duì)手伊利鐵路拒絕收購(gòu)時(shí)，他立即在平行線上修建新鐵路，將運(yùn)費(fèi)砍至一半，直到對(duì)方屈服。

到1873年，范德比爾特控制了從紐約到芝加哥的連續(xù)鐵路線，總長(zhǎng)超過(guò)1100英里。

更為傳奇的是杰伊·古爾德。這位身材瘦弱、時(shí)?？人缘耐稒C(jī)天才，在1869年試圖壟斷黃金市場(chǎng)引發(fā)“黑色星期五”恐慌后，將目光轉(zhuǎn)向鐵路。

他通過(guò)發(fā)行“摻水股”——即沒有實(shí)際資產(chǎn)支撐的股票——來(lái)控制鐵路公司。他曾經(jīng)一天之內(nèi)同時(shí)操縱12家鐵路公司的股價(jià)，其操作手法之復(fù)雜，連他的經(jīng)紀(jì)人都難以完全理解。

這一時(shí)期，英國(guó)資本也大量涌入，到1873年，英國(guó)投資者持有近30%的美國(guó)鐵路債券。

但繁榮之下，危機(jī)已悄然醞釀。在堪薩斯州，三條平行的鐵路線爭(zhēng)奪著稀少的貨運(yùn)資源；在明尼蘇達(dá)州，一條通往“鬼鎮(zhèn)”的鐵路每天只有一班列車，車廂里空無(wú)一人。

到1873年初，美國(guó)鐵路的總運(yùn)力閑置率已超過(guò)30%，但新的鐵軌仍在不斷向前延伸。

1873年9月18日，主導(dǎo)北太平洋鐵路融資的杰伊·庫(kù)克銀行宣布破產(chǎn)，引爆了美國(guó)歷史上最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)危機(jī)之一。當(dāng)它無(wú)法售出更多鐵路債券時(shí)，資金鏈終于斷裂。

恐慌如瘟疫般蔓延。紐約證券交易所有史以來(lái)第一次關(guān)閉，持續(xù)達(dá)10天之久。在隨后的連鎖反應(yīng)中，89家鐵路公司破產(chǎn)，1.8萬(wàn)家企業(yè)倒閉，失業(yè)率飆升至14%，經(jīng)濟(jì)陷入了長(zhǎng)達(dá)65個(gè)月的“大蕭條”。

危機(jī)的本質(zhì)是過(guò)度投資與需求不足的致命錯(cuò)配。

從1865年到1873年，美國(guó)鐵路總投資達(dá)20億美元，而同期美國(guó)國(guó)民總收入約為90億美元——超過(guò)五分之一的國(guó)民儲(chǔ)蓄被投入了鐵路建設(shè)。

但貨運(yùn)收入的增長(zhǎng)遠(yuǎn)跟不上鐵軌的延伸速度。鐵路運(yùn)費(fèi)從1870年的每噸英里2.5美分降至1875年的1.5美分，降幅達(dá)40%。股東回報(bào)率從預(yù)期的15%暴跌至不足5%，數(shù)百家鐵路公司的債券變得一文不值。

頗具諷刺意味的是，泡沫的破碎才意味著時(shí)代的新生：鐵路雖然摧毀了眾多投資者，卻為美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了深遠(yuǎn)變革。鐵路將小麥從堪薩斯運(yùn)到紐約的費(fèi)用從每蒲式耳50美分降至10美分，這使得美國(guó)小麥能夠廉價(jià)出口歐洲，改變了全球糧食貿(mào)易格局。

在芝加哥，菲利普·阿穆爾利用鐵路網(wǎng)絡(luò)建立了現(xiàn)代化的肉類加工帝國(guó)。他發(fā)明的冷藏車廂可以將牛肉從芝加哥運(yùn)往紐約而不會(huì)變質(zhì)，到1880年，阿穆爾的工廠每天處理1.5萬(wàn)頭牲畜，成為全球最大的肉類供應(yīng)商。

02 AI基建狂潮：150年后的新劇本

如果說(shuō)19世紀(jì)的基建核心是鐵軌和蒸汽機(jī)車，那么21世紀(jì)的今天，對(duì)應(yīng)的無(wú)疑是數(shù)據(jù)中心和AI芯片。

在英偉達(dá)總部，工程師們創(chuàng)造了現(xiàn)代版的“蒸汽機(jī)車”——H100 GPU。這款芯片擁有800億個(gè)晶體管，訓(xùn)練大型語(yǔ)言模型的效率比前代產(chǎn)品提高了9倍。它的價(jià)格也同樣驚人——每片售價(jià)高達(dá)3萬(wàn)美元，但仍然供不應(yīng)求。

為這些“數(shù)字機(jī)車”建設(shè)“鐵軌”的是超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心。

在亞利桑那州的沙漠中，Meta正在建設(shè)占地270萬(wàn)平方英尺的數(shù)據(jù)中心園區(qū)，其用電量將超過(guò)附近50萬(wàn)居民的家庭用電總和。微軟則在威斯康星州投資33億美元建設(shè)數(shù)據(jù)中心，并獲得了當(dāng)?shù)卣峁┑臄?shù)十年稅收減免——這與當(dāng)年鐵路公司獲得的土地贈(zèng)與如出一轍。

短短3年間，美國(guó)AI投資的規(guī)模已達(dá)到前所未有的歷史性水平——據(jù)行業(yè)分析，未來(lái)5年全球AI數(shù)據(jù)中心的資本開支計(jì)劃，預(yù)估規(guī)模已達(dá)到驚人的4萬(wàn)億美元。

更為深層的是，AI芯片的短壽命周期加劇了資本消耗。與鐵路鐵軌30年的使用壽命相比，AI GPU的有效壽命僅為3-5年。這意味著AI基礎(chǔ)設(shè)施需要持續(xù)不斷的再投資，形成了一個(gè)“資本黑洞”。

歷史數(shù)據(jù)顯示，高資本支出增長(zhǎng)的公司，其長(zhǎng)期表現(xiàn)往往遜于資本保守的同行。自1963年以來(lái)，資產(chǎn)增長(zhǎng)最快的公司組合年均回報(bào)比資產(chǎn)增長(zhǎng)最慢的組合低8.4個(gè)百分點(diǎn)。這一規(guī)律在鐵路時(shí)代已經(jīng)顯現(xiàn)：1870年代，鐵路公司的平均投資資本回報(bào)率降至5%以下，遠(yuǎn)低于投資者預(yù)期。

規(guī)律如此，但沒有人能置身事外——當(dāng)代AI領(lǐng)軍企業(yè)陷入了典型的“囚徒困境”。

微軟CEO薩提亞·納德拉私下向董事會(huì)表示：“我們可能過(guò)度投資了2000億美元，但不投資的風(fēng)險(xiǎn)更大?！?/strong>谷歌高管同樣承認(rèn)，他們不得不匹配競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的投資規(guī)模，即使知道可能導(dǎo)致行業(yè)性產(chǎn)能過(guò)剩。馬克·扎克伯格在2023年第四季度財(cái)報(bào)會(huì)上的言論頗具代表性：“如果我們最終誤用了幾千億美元，我認(rèn)為這將是非常不幸的，但錯(cuò)過(guò)AI時(shí)代的風(fēng)險(xiǎn)更高?！?/p>

這種心態(tài)與19世紀(jì)鐵路大亨如出一轍。范德比爾特曾在建造紐約中央車站時(shí)說(shuō)：“如果他們都在建，我就必須建得更大?！?/strong>結(jié)果便是，到1900年，紐約市擁有三個(gè)宏大的火車站，分屬不同公司——這種重復(fù)建設(shè)極大地增加了成本。

歷史經(jīng)驗(yàn)表明，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的最大受益者往往不是建造者，而是使用者。在鐵路時(shí)代，盡管許多鐵路公司破產(chǎn)，但鐵路基礎(chǔ)設(shè)施催生了現(xiàn)代物流體系。鐵路使美國(guó)制造業(yè)效率提升了約25%，并為西爾斯百貨等郵購(gòu)企業(yè)創(chuàng)造了全國(guó)性市場(chǎng)。

在AI時(shí)代，類似的模式正在上演。

西門子已使用AI優(yōu)化其全球供應(yīng)鏈，將庫(kù)存成本降低了18%；默克集團(tuán)利用AI加速藥物發(fā)現(xiàn)，將某些研發(fā)階段的時(shí)間從數(shù)年縮短至數(shù)月。這些企業(yè)無(wú)需投入數(shù)千億美元建設(shè)AI基礎(chǔ)設(shè)施，卻能享受AI帶來(lái)的效率提升。

03 歷史的啟示：識(shí)別周期階段的信號(hào)

從150年前的鐵路狂潮中，我們可以總結(jié)出幾個(gè)識(shí)別周期階段的關(guān)鍵信號(hào)：

狂熱期特征：資本支出占GDP比重異常高（鐵路時(shí)代達(dá)7%-10%）；新進(jìn)入者大量涌現(xiàn)（1870年代數(shù)百家新鐵路公司成立）；杠桿率快速上升（鐵路公司負(fù)債與股本比率超過(guò)3:1）。

轉(zhuǎn)折點(diǎn)信號(hào)：產(chǎn)能利用率下降（鐵路運(yùn)力閑置率超過(guò)30%）；價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加?。ㄟ\(yùn)費(fèi)持續(xù)下降）；融資環(huán)境收緊（債券發(fā)行困難）。

當(dāng)前AI投資已顯現(xiàn)狂熱期特征，但尚未到達(dá)決定性轉(zhuǎn)折點(diǎn)。密切觀察數(shù)據(jù)中心利用率和AI服務(wù)價(jià)格變化，將成為判斷周期位置的關(guān)鍵指標(biāo)。

在基礎(chǔ)設(shè)施狂潮中，價(jià)值轉(zhuǎn)移遵循可預(yù)測(cè)的路徑：

第一階段：價(jià)值向設(shè)備供應(yīng)商集中（鐵路時(shí)代的鋼鐵廠，AI時(shí)代的芯片制造商）；

第二階段：價(jià)值向最有效率的運(yùn)營(yíng)商集中（鐵路時(shí)代的大型鐵路公司，AI時(shí)代的云服務(wù)商）；

第三階段：價(jià)值向應(yīng)用者擴(kuò)散（鐵路時(shí)代的物流企業(yè)和制造商，AI時(shí)代的各行業(yè)用戶）。

目前，AI投資仍處于從第一階段向第二階段過(guò)渡的時(shí)期。

04 結(jié)語(yǔ)：我們?cè)俅握驹谙嗨频氖致房?/strong>

資本周期理論，由經(jīng)濟(jì)學(xué)家愛德華·錢塞勒在《資本回報(bào)》中系統(tǒng)闡述，揭示了繁榮的宿命：新技術(shù)引發(fā)投資熱潮，供給如洪水般涌入并追逐需求，卻往往超前，最終導(dǎo)致過(guò)剩、價(jià)格崩盤和漫長(zhǎng)調(diào)整。

150年前，鐵路大躍進(jìn)是這一理論的經(jīng)典范本。150年后的今天，我們?cè)俅握驹谙嗨频氖致房凇?/strong>

AI將如鐵路般變革世界，連接智能，驅(qū)動(dòng)效率躍升。但數(shù)萬(wàn)億美元的資本支出若無(wú)匹配需求，或釀成產(chǎn)能過(guò)剩，正如1870年代閑置的鐵軌。

從范德比爾特到奧特曼，從鐵軌到芯片，技術(shù)不斷迭代，但驅(qū)動(dòng)這些基建狂潮的人類心理、資本邏輯和市場(chǎng)規(guī)律卻如此相似。

直至經(jīng)歷了痛苦的泡沫破滅和行業(yè)重組后，鐵路大潮最終塑造了現(xiàn)代美國(guó)經(jīng)濟(jì)。直到1900年，鐵路旅行成本降至1870年的十分之一，貨運(yùn)效率提升五倍，真正釋放了其經(jīng)濟(jì)潛力。

同樣，今日的AI基礎(chǔ)設(shè)施狂潮，也必將在經(jīng)歷必要的調(diào)整與整合后，真正釋放智能時(shí)代的全部潛力。只是這一天的具體何時(shí)到來(lái)，我們?nèi)陨形纯芍?/p>