華夏幸福引進戰(zhàn)略投資者平安，后續(xù)未能實現(xiàn)協(xié)同；泰禾賣資產(chǎn)包給世茂，最終看起來賣得不夠徹底。

藍(lán)光整體打包出售未能成功，賣幾個項目遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能解除危機；旭輝和融創(chuàng)交替向漳泰拋出橄欖枝，凸顯了收購技巧、心態(tài)的差別。

賣資產(chǎn)很常見，但每個賣資產(chǎn)動作都不一樣，涉及到時間點、文本、主體等諸多細(xì)節(jié)，甚至還有一些不得證實的秘密。

遠(yuǎn)洋集團（03377.HK）聯(lián)手遠(yuǎn)洋資本，從紅星控股手里收購紅星企發(fā)（紅星地產(chǎn)板塊）70%的股權(quán)，又提供了新的并購觀察樣本。

賣資產(chǎn)通常是一步到位，免得夜長夢多，再不濟也是分步驟收購，但每個步驟中的資產(chǎn)應(yīng)該是獨立，以免相互影響。

但遠(yuǎn)洋對紅星的收購不走尋常路，3個月前，遠(yuǎn)洋資本公布10.3億元獲得紅星企發(fā)18%股權(quán)，這只是交易的很小一部分。

昨晚，這次交易全貌被公開。

遠(yuǎn)洋集團和遠(yuǎn)洋資本組成50-50的合資公司，按步驟收購紅星企發(fā)18%、22%、11%、19%的股份，其中18%的股份就是3個月前已完成的交易。

全部收購?fù)瓿珊?，遠(yuǎn)洋集團、遠(yuǎn)洋資本、紅星控股將實際持有紅星企發(fā)35%、35%、30%的股份。

公告稱，紅星控股轉(zhuǎn)讓70%股權(quán)，總對價為40億元。

遠(yuǎn)洋集團持有遠(yuǎn)洋資本49%的權(quán)益，也就是說，遠(yuǎn)洋集團實際控股了紅星企發(fā)52.15%的權(quán)益。

但很顯然，紅星企發(fā)將成為遠(yuǎn)洋資本的聯(lián)營企業(yè)，遠(yuǎn)洋資本又是遠(yuǎn)洋集團的聯(lián)營企業(yè)，遠(yuǎn)洋集團不會并表紅星企發(fā)。

一個最大的問題，按照臺面上的信息，紅星控股沒有足夠70%的股權(quán)，可以對外出售。

根據(jù)經(jīng)審計的年報顯示，截至2020年底，紅星控股只持有紅星企發(fā)68.29%的股份。

少數(shù)股東中，最重要的是國投泰康信托，持有23.47%的股份，剩余股份由一些紅星控股的關(guān)聯(lián)公司持有，看起來像是員工持股平臺。

然而，在完整收購公告中，只有紅星控股、遠(yuǎn)洋資本、遠(yuǎn)洋集團三方簽署協(xié)議，并沒有國投泰康。

因此，國投泰康的持股涉嫌“明股實債”，國投泰康2018年底成為紅星企發(fā)的第二大股東。

如此一來，“明股實債”不僅涉及虛假信息披露，也直接影響了紅星企發(fā)和紅星控股的資產(chǎn)負(fù)債表，進而影響整個交易的價值評估，以及誤導(dǎo)資本市場投資者。

2020年年報顯示，紅星企發(fā)的凈資產(chǎn)為167.9億元，扣除少數(shù)股東權(quán)益28.2億元后，歸屬于母公司股東權(quán)益為139.7億元。

到了交易公告里，紅星企發(fā)70%股權(quán)所對應(yīng)的資產(chǎn)凈值只有40億元，也就是紅星企發(fā)的總資產(chǎn)凈值只有57.1億元。

139.7億元和57.1億元中間的差距，是資本債務(wù)工具、其他儲備、未分配利潤、合并范圍差異等一系列調(diào)整項。

從這些信息中，我們可以知道紅星企發(fā)的杠桿足夠的高，資產(chǎn)質(zhì)量并非表面上那么優(yōu)質(zhì)。

截至2020年底，紅星企發(fā)的總資產(chǎn)為1189億元，總負(fù)債高達(dá)1021億元，其中流動負(fù)債900.7億元。

扣除近500億元的合同負(fù)債后，紅星企發(fā)流動負(fù)債仍高企，面臨現(xiàn)金流壓力。

在這樣情況下，先完成交易的一部分，拿到救命錢，后續(xù)再完成整個交易，也就可以理解了。

當(dāng)然，遠(yuǎn)洋也很糾結(jié)，盡職調(diào)查需要排除掉哪些“危險”資產(chǎn)，與遠(yuǎn)洋資本的合作結(jié)構(gòu)如何安排，對紅星的資產(chǎn)如果評估，這都必須小心翼翼。

至于遠(yuǎn)洋在宣傳稿件中透露，紅星地產(chǎn)的毛利潤可以達(dá)到25%-30%，2020年紅星地產(chǎn)結(jié)轉(zhuǎn)凈利率達(dá)到15%，也只不過給自己壯膽罷了。

實際上，紅星企發(fā)2019年、2020年的凈利潤率為8.21%、16%，波動性中透露著不確定性。

遠(yuǎn)洋對紅星企發(fā)的入股，僅僅是在市場行情低迷期，擁有資金優(yōu)勢、同時渴求土地儲備的房企，對陷入債務(wù)危機企業(yè)小心翼翼地并購。

現(xiàn)在誰也不敢賭博明天的行情。畢竟，紅星企發(fā)去年還在野心勃勃的大手筆拿地，不曾想今年會“斷臂求生”。

從木匠開始，到掙得百億財富，車建興的投資足夠分散，他也為自己留了后路。

此次交易中，紅星企發(fā)的孫公司“上海紅星美凱龍置業(yè)有限公司”被排除在外，這家公司在上海、浙江區(qū)域擁有規(guī)模不小的資產(chǎn)，主要是涉及到一些合作項目、問題項目，以及未落地項目。

上海新華成城資產(chǎn)管理有限公司也被排除在外，這家公司擁有上海新華紅星國際廣場，一宗位于上海虹橋機場附近的優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)，車建興控制的公司擁有其60%的權(quán)益，其中紅星企發(fā)擁有15%的權(quán)益。

車建興保留了紅星企發(fā)30%的權(quán)益，還有江浙地區(qū)的“火種”地產(chǎn)資產(chǎn)。

與遠(yuǎn)洋的交易，似乎也并不能蓋棺定論，全部交易完成要等到2022年1月10日。

框架協(xié)議里，三方并未透露任何交易完成的先決條件。