用了兩個(gè)小時(shí)的時(shí)間把平安的中報(bào)看完，再結(jié)合一季報(bào)，從一個(gè)保險(xiǎn)銷售員及投資人的視角給大家做個(gè)匯報(bào)。

因?yàn)閮?nèi)容繁雜，我這里只講關(guān)鍵點(diǎn)。

第一部分、主營(yíng)業(yè)務(wù)強(qiáng)勁

公司最大的成就是自我定位及戰(zhàn)略部署趨于穩(wěn)定，在金融存量化、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代背景下，持續(xù)深化"綜合金融+醫(yī)療養(yǎng)老" 戰(zhàn)略，通過(guò)"服務(wù)差異化" 構(gòu)建核心競(jìng)爭(zhēng)力，為客戶提供全方位的金融顧問(wèn)、家庭醫(yī)生、養(yǎng)老管家專業(yè)服務(wù)。

成長(zhǎng)增量及護(hù)城河來(lái)自于醫(yī)療養(yǎng)老戰(zhàn)略，支付方主要是中高端個(gè)人客戶服務(wù)和大中型企業(yè)客戶服務(wù)，供應(yīng)方主要是自營(yíng)旗艦和合作網(wǎng)絡(luò)，這意味著平安可能不會(huì)和聯(lián)合健康一樣大規(guī)模鋪開(kāi)自有醫(yī)療資源建設(shè)，而是采用自營(yíng)+平臺(tái)輕資產(chǎn)模式運(yùn)營(yíng)。

那么在醫(yī)療資源建設(shè)上面就不會(huì)有大規(guī)模資本開(kāi)支及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

以標(biāo)準(zhǔn)保費(fèi)計(jì)算，壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)新業(yè)務(wù)價(jià)值率達(dá)到30.5%，同比提高9個(gè)百分點(diǎn)，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)品質(zhì)大幅度提高。產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)整體綜合成本率95.2%，同比優(yōu)化2.6個(gè)百分點(diǎn)，主要得益于車(chē)險(xiǎn)費(fèi)用優(yōu)化及保證保險(xiǎn)扭虧為盈。

壽險(xiǎn)NBV 223.35億，可比口徑下同比+39.8%，Q2單季同比+47.0%，較Q1增速（+34.9%）持續(xù)改善。

不管是壽險(xiǎn)還是產(chǎn)險(xiǎn)，都是世界頂級(jí)的業(yè)務(wù)，也是大馬力運(yùn)轉(zhuǎn)的印鈔機(jī)。

壽險(xiǎn)多渠道戰(zhàn)略取得顯著成果，2025年上半年，代理人渠道新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增長(zhǎng)17.0%，人均新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增長(zhǎng)21.6%；銀保渠道新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增長(zhǎng)168.6%。銀保渠道、社區(qū)金融服務(wù)及其他等渠道，貢獻(xiàn)了平安壽險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值的33.9%。

其中代理人數(shù)量24年12月底為36.3萬(wàn)人，25年一季度為33.8萬(wàn)人，25年6月底為34萬(wàn)人，季度環(huán)比輕微上升，但是在人均新業(yè)務(wù)價(jià)值大幅度提高的背景下，代理人收入同比下降17.3%，大概率是報(bào)行合一的影響。

2025 年 4 月 18 日，金融監(jiān)管總局印發(fā)《關(guān)于推動(dòng)深化人身保險(xiǎn)行業(yè)個(gè)人營(yíng)銷體制改革的通知》，將 "報(bào)行合一" 引入人身險(xiǎn)個(gè)人代理渠道。這一舉措旨在規(guī)范保險(xiǎn)市場(chǎng)，此前 "報(bào)行合一" 已在銀保渠道和車(chē)險(xiǎn)領(lǐng)域?qū)嵤┎⑷〉贸尚В玢y保渠道平均傭金水平降低 30%。

預(yù)計(jì)代理人渠道后續(xù)會(huì)存在較大的震蕩，如何保持代理人較高的收入從而留住人才，穩(wěn)住隊(duì)伍，是全行業(yè)的共同挑戰(zhàn)，我個(gè)人判斷平安代理人的收入依然遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平。

展望未來(lái)，平安壽險(xiǎn)改革至少還有三重紅利逐步釋放：（1）多渠道的策略紅利、（2）"產(chǎn)品+服務(wù)"的紅利、（3）科技賦能AI的紅利，預(yù)期平安壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)將會(huì)持續(xù)健康發(fā)展。

從保費(fèi)結(jié)構(gòu)看，分紅險(xiǎn)規(guī)模保費(fèi)499.20億，同比+40.9%，占比提升3.7pt至12.8%，根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債匹配原則，分紅險(xiǎn)的收益=固定收益+分紅收益，其中分紅收益主要由股權(quán)資產(chǎn)匹配，這部分分紅險(xiǎn)的保費(fèi)相當(dāng)大部分要配置股權(quán)資產(chǎn)，中國(guó)平安的資產(chǎn)端必然要提高股權(quán)資產(chǎn)的配置比例。

這是中國(guó)平安2025年上半年頻頻增加股權(quán)資產(chǎn)的根本原因所在，換言之，平安的投資原則依然是主打穩(wěn)健風(fēng)格，和同行有顯著區(qū)別。

第二、外部復(fù)雜多變，投資保持定力

我們先看資產(chǎn)端的情況：

在穩(wěn)健的投資風(fēng)格下，我們更多應(yīng)該關(guān)注的是資產(chǎn)負(fù)債的匹配以及投資收益的穩(wěn)定性。

在資產(chǎn)品類保持穩(wěn)定的背景下，按投資品類看，其股票比例大幅度提高，占比較年初提升2.9pt達(dá)10.5%，OCI股票規(guī)模為4242.76億，較年初凈增加1611.18億，主要是上半年頻繁舉牌銀行股后計(jì)入OCI賬戶所致；OCI股票在股票的占比達(dá)65.3%，較年初+5.2pt，在股票+基金的權(quán)益類資產(chǎn)占比為54.5%，較年初+8.4pt。

平安 2025 年上半年舉牌銀行股等長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資，因持有目的是獲取穩(wěn)定分紅、參與被投資主體經(jīng)營(yíng)（而非短期買(mǎi)賣(mài)獲利），被分類為 "以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益的權(quán)益工具"，其價(jià)值變動(dòng)不計(jì)入利潤(rùn)表的 "投資收益"，而是全額計(jì)入 OCI 賬戶。

投資收益方面，2025年上半年，非年化凈投資收益率1.8%，同比-0.2pt，主要是利率下行拖累債券票息收益率所致；非年化綜合投資收益率3.1%，同比+0.3pt，主要是銀行股等高股息資產(chǎn)表現(xiàn)強(qiáng)勁。

第三、歸母凈利潤(rùn)與營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)之間的口徑差異？

理解了負(fù)債端，就理解了資產(chǎn)端，理解了資產(chǎn)端，再去看利潤(rùn)表就清清楚楚。

2025年上半年平安歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)777億元，正增長(zhǎng)3.7%，歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)680.47億元，同比減少8.8%，這兩個(gè)利潤(rùn)口徑之間有什么差異、什么原因以及平安的利潤(rùn)水平到底如何？如中國(guó)平安副總經(jīng)理兼首席財(cái)務(wù)官付欣在發(fā)布會(huì)上詳細(xì)拆解，主要有以下幾個(gè)原因構(gòu)成：

1、合并平安好醫(yī)生帶來(lái)一次性損益。減值34億元，非經(jīng)營(yíng)性因素；

2、可轉(zhuǎn)債重估。過(guò)去一年平安發(fā)行了CB(Convertible Bond)也就是港股的可轉(zhuǎn)債，帶來(lái)一個(gè)“幸福的煩惱”。當(dāng)股價(jià)上升的時(shí)候在會(huì)計(jì)處理上可轉(zhuǎn)債的估值反而是一個(gè)短期的下降，在整個(gè)可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股之后全生命周期是不影響財(cái)務(wù)報(bào)表的，非經(jīng)營(yíng)性因素；

3、OCI股票浮盈不計(jì)入利潤(rùn)。平安配置的股票有67%在會(huì)計(jì)分類計(jì)入OCI（Other Comprehensive Income），這些股票的資本利得不進(jìn)入利潤(rùn)表。付欣提到，其實(shí)這塊浮盈非?？捎^，約有600億，都沒(méi)有在利潤(rùn)表里體現(xiàn)。

不過(guò)，也有人想問(wèn)，既然如此，股票投資計(jì)入OCI有什么好處呢？繼續(xù)分析來(lái)看，一是增厚了公司的凈資產(chǎn)，也屬于股東權(quán)益；而是，平安正在轉(zhuǎn)型分紅險(xiǎn)，這部分浮盈讓整個(gè)分紅險(xiǎn)的銷售以及平安的分紅水平比起同業(yè)更加有競(jìng)爭(zhēng)力，可以提升客戶收益，所以無(wú)論從公司利益還是從客戶利益，這部分盈利都是一個(gè)非常好的東西，哪怕短暫在會(huì)計(jì)分類里面沒(méi)有進(jìn)利潤(rùn)表。

付欣還披露，如果把三個(gè)關(guān)鍵因素好醫(yī)生并表一次性影響、CB估值波動(dòng)以及OCI股票這部分的盈利回算回去的話，平安凈利潤(rùn)其實(shí)是大幅度雙位數(shù)增長(zhǎng)，超過(guò)營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)增長(zhǎng)水平。

但是在“主要財(cái)務(wù)指標(biāo)增減變動(dòng)幅度及原因”中，我發(fā)現(xiàn)公司也提到了“資本市場(chǎng)波動(dòng)”影響?，F(xiàn)在股市行情這么好，公允價(jià)值變動(dòng)損益和短期投資波動(dòng)是怎么產(chǎn)生的？

我們發(fā)現(xiàn)如果看綜合投資收益的話，25年同比增加24.5%，高達(dá)1578億，遠(yuǎn)高于總投資收益和凈投資收益。

凈投資收益 →（+短期波動(dòng)）→ 總投資收益 →（+長(zhǎng)期賬面變動(dòng)）→ 綜合投資收益

1.凈投資收益：以持有資產(chǎn)獲取的 "基礎(chǔ)收益" 為主，含存款利息、債券利息、股票分紅、投資性物業(yè)租金等，是投資收益的 "核心穩(wěn)定部分"（ 2025 年上半年為 928.23 億元）。

2.總投資收益：在凈投資收益基礎(chǔ)上，加 "已實(shí)現(xiàn)及未實(shí)現(xiàn)的投資價(jià)差收益 / 損失"（如買(mǎi)賣(mài)股票、債券的價(jià)差，金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)），再減 "投資資產(chǎn)減值損失"，反映當(dāng)期全部投資活動(dòng)的收益（2025 年上半年為 962.16 億元）。

3.綜合投資收益：針對(duì)保險(xiǎn)資金投資，在總投資收益基礎(chǔ)上，加 "支持壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)的 OCI 債權(quán)投資公允價(jià)值變動(dòng)"（未計(jì)入利潤(rùn)表的部分），是保險(xiǎn)資金投資的 "全口徑收益"（2025 年上半年為 1578.09 億元）。

為什么會(huì)出現(xiàn)這種波動(dòng)？這是因?yàn)樯习肽暌驗(yàn)楦鞣N原因，我國(guó)的國(guó)債出現(xiàn)了收益率持續(xù)提高的現(xiàn)象，即債券價(jià)格下跌，以十年期國(guó)債收益率為例：

十年期國(guó)債收益率從3月份的1.89%跌到6月30日的1.65%，對(duì)于持有巨量債券的中國(guó)平安來(lái)說(shuō)自然有很大影響，而帶來(lái)超額收益的股權(quán)類資產(chǎn)因?yàn)樗阍诹薕CI賬戶，其收益無(wú)法體現(xiàn)在凈利潤(rùn)表。

其他權(quán)益工具投資公允價(jià)值變動(dòng)475.19億，完全沒(méi)有辦法體現(xiàn)在利潤(rùn)表中。

至于債務(wù)工具公允價(jià)值變動(dòng)帶來(lái)的503.84億賬面虧損是利率波動(dòng)導(dǎo)致債券價(jià)格下跌造成的，以持有到期還本付息角度來(lái)說(shuō)，這種虧損只有賬面意義，并不帶來(lái)現(xiàn)金流的變化。

說(shuō)明：公司將舉牌銀行股等長(zhǎng)期戰(zhàn)略權(quán)益投資分類為 "其他權(quán)益工具投資"，根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，該類投資的公允價(jià)值變動(dòng)永久計(jì)入其他綜合收益，不允許重分類進(jìn)損益（即使未來(lái)處置資產(chǎn)，累計(jì)變動(dòng)也需直接轉(zhuǎn)入未分配利潤(rùn)，而非利潤(rùn)表投資收益），以此規(guī)避短期股價(jià)波動(dòng)對(duì)利潤(rùn)的干擾，適配保險(xiǎn)資金 "長(zhǎng)期持有、戰(zhàn)略投資" 的需求。截至 2025 年 6 月 30 日，計(jì)入 OCI 賬戶的股票投資賬面價(jià)值為4242.76 億元，較年初凈增加1611.18 億元（主要因上半年舉牌銀行股新增投資及公允價(jià)值上漲）

第四、中國(guó)金融科技的先行者

科技始終是中國(guó)平安人在市場(chǎng)中不斷前行最強(qiáng)大的武器，"五智"（智能化營(yíng)銷、智能化服務(wù)、智能化運(yùn)營(yíng)、智能化管理、智能化經(jīng)營(yíng)）核心邏輯是要"AI in All"，中國(guó)平安用AI把整個(gè)金融價(jià)值鏈從頭到尾全部做一遍，把醫(yī)療養(yǎng)老的價(jià)值鏈從頭到尾全部做一遍，實(shí)現(xiàn)了客戶價(jià)值向更高維度的突破。

同時(shí)在垂直的金融領(lǐng)域，核保、定價(jià)、理賠、運(yùn)營(yíng)、管理等醫(yī)療養(yǎng)老垂直領(lǐng)域，中國(guó)平安都有自研的大模型，疊加海量數(shù)據(jù)庫(kù)，運(yùn)用大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等先進(jìn)技術(shù)手段突破傳統(tǒng)金融、醫(yī)養(yǎng)服務(wù)"時(shí)間、空間、成本、效率"限制，進(jìn)一步優(yōu)化金融、醫(yī)療、養(yǎng)老資源配置，從而實(shí)現(xiàn)從"小眾低頻服務(wù)"到"大眾普惠服務(wù)"的躍遷。

這些內(nèi)部專屬數(shù)據(jù)庫(kù)加上自研大模型加在一起在垂直領(lǐng)域里面給中國(guó)平安帶來(lái)了強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

金融科技，中國(guó)平安從來(lái)都是中國(guó)乃至世界的探索者和先行者。

最后做個(gè)總結(jié)：

中國(guó)平安戰(zhàn)略清晰，歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)777.32億，同比+3.7%，Q2單季同比+4.9%，復(fù)蘇加快。分板塊來(lái)看，除銀行（同比-3.9%）下滑外，壽險(xiǎn)（同比+2.5%）、產(chǎn)險(xiǎn)（同比+1.0%）、資產(chǎn)管理（同比+110.1%）和科技業(yè)務(wù)（同比+178.7%）均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，基本面出現(xiàn)全面改善。

投資端堅(jiān)持資產(chǎn)和負(fù)債匹配，以分紅險(xiǎn)銷售為契機(jī)推動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)改善，逐步加大優(yōu)質(zhì)股權(quán)資產(chǎn)配置，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。

財(cái)務(wù)角度上受制于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，長(zhǎng)期戰(zhàn)略股權(quán)資產(chǎn)的增值無(wú)法體現(xiàn)在利潤(rùn)表上，短期債券價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)當(dāng)期投資虧損，但是拉長(zhǎng)時(shí)間長(zhǎng)，一部分債券以持有收息為目標(biāo)，一部分債券則會(huì)因預(yù)期中的降息收益，均為正面影響，中期分紅0.95元/股，同比+2.2%；分紅總額占營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)的比重為22.3%，同比+0.7pt，印證公司現(xiàn)金流穩(wěn)健。

正如中國(guó)平安業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上付欣總所言"金子終究會(huì)發(fā)光，而光可以更多"，中國(guó)平安始終堅(jiān)持以"股東利益最大化"為導(dǎo)向，始終堅(jiān)持為客戶提供三省服務(wù)體驗(yàn)，始終在不斷探索中國(guó)保險(xiǎn)及綜合金融業(yè)務(wù)更多發(fā)展模式，必將迎來(lái)更多客戶的認(rèn)可，更多股東的信任，更大的社會(huì)價(jià)值。