投資作業(yè)本課代表整理了要點如下：

1、黃金自五月以來已橫盤震蕩三個多月，消化了近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)反彈和關(guān)稅沖突緩和的利空。隨著利空逐漸出盡，降息預(yù)期升溫，黃金有望重啟上行行情。

2、總體來看，我非常看好今年下半年及明年上半年的金價走勢。當(dāng)前黃金具有較高的左側(cè)布局價值。

3、此前黃金股持續(xù)跑贏黃金，這一趨勢未來可能延續(xù)。

4、估值方面，目前黃金股并不貴，且仍有修復(fù)空間。若金價繼續(xù)上漲，可能迎來“戴維斯雙擊”。當(dāng)前黃金股性價比，非常值得關(guān)注。

劉庭宇，證券從業(yè)年限7年，現(xiàn)任永贏基金指數(shù)與量化投資部基金經(jīng)理，曾任鵬揚基金量化分析師，永贏基金指數(shù)與量化投資部基金經(jīng)理助理。其管理產(chǎn)品均為指數(shù)型，在管基金規(guī)模為109.11億元。

2023年9月，其管理產(chǎn)品規(guī)模僅為10.93億元，截止目前，近2年時間管理規(guī)模翻了10倍。

其代表產(chǎn)品為黃金ETF，全稱為永贏中證滬深港黃金產(chǎn)業(yè)股票ETF。下圖是此產(chǎn)品近2年來的任職收益圖，從去年9月任職收益率低點2%左右到現(xiàn)在一路攀升至76.85%。

拉近時間來看，今年以來業(yè)績也不錯，收益65.99%，在同類3420只產(chǎn)品中位列56，近6月收益57.7%，收益也相當(dāng)，近3月漲超27.1%，收益略下降。

此黃金ETF的兩個聯(lián)結(jié)產(chǎn)品表現(xiàn)也相當(dāng)，在下圖中可見：

劉庭宇部分在管產(chǎn)品業(yè)績

劉庭宇在8月28披露的中報中也對黃金后市作出展望，和本次直播觀點基本一致，只是更為凝練。

他認(rèn)為，展望下半年，黃金和黃金股或仍有上行空間。近期美國非農(nóng)就業(yè)、PMI 經(jīng)濟數(shù)據(jù)不及預(yù)期，降息預(yù)期再次強化，黃金的金融屬性有望持續(xù)受益。

后續(xù)美國通脹或維持韌性，經(jīng)濟數(shù)據(jù)的疲軟使得美國或?qū)⒃谳^長時間內(nèi)處于滯脹環(huán)境當(dāng)中，這是一種對黃金有利的宏觀場景。

不過劉庭宇強調(diào)，他更關(guān)注的是黃金的主線邏輯——即美元、美債的信用走弱趨勢。金價與美國債務(wù)總量之間、金價與美國赤字率之間長期呈現(xiàn)出較高的正相關(guān)性。

往后看，隨著美聯(lián)儲獨立性動搖和赤字率上行進一步侵蝕美元和美債信用，全球“去美元化”趨勢加劇，中國、印度等新興市場央行黃金儲備占比顯著低于全球平均水平，各市場參與方都更有動力持續(xù)增加黃金資產(chǎn)的配置。

劉庭宇表示，隨著黃金股自身的成長性開始體現(xiàn)，黃金股未來或有望繼續(xù)跑贏金價。

劉庭宇還稱，黃金珠寶商也正迎來業(yè)績拐點和產(chǎn)品高端化的趨勢變革。當(dāng)前黃金股仍具備較高的性價比和顯著的估值修復(fù)空間，值得高度關(guān)注。

以下是投資作業(yè)本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內(nèi)容，分享給大家：

降息大門打開，黃金有望進入一波上行行情

鮑威爾在杰克遜霍爾會議上的發(fā)言被視為為九月降息打開大門。

黃金自五月以來已橫盤震蕩三個多月，消化了近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)反彈和關(guān)稅沖突緩和的利空。隨著利空逐漸出盡，后續(xù)降息大門打開后，黃金有望進入一波上行行情。

此前市場對美聯(lián)儲九月是否降息存在較大分歧。雖然九月降息的概率已升至70%以上，但由于一些美聯(lián)儲官員釋放“鷹派”信號，認(rèn)為通脹未徹底回落前仍可能不降息，因此鮑威爾在杰克遜霍爾會議上的發(fā)言被視為九月是否降息的關(guān)鍵指標(biāo)。

通讀鮑威爾的發(fā)言全文后，我們感到較為樂觀。他的態(tài)度明顯轉(zhuǎn)向“鴿派”，甚至有媒體形容為“鴿聲嘹亮”。

具體來說，鮑威爾指出美國經(jīng)濟和就業(yè)面臨的下行風(fēng)險正在上升——此前非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅下修且不及預(yù)期。

他還提到“風(fēng)險平衡正在發(fā)生變化”，這里指的是美聯(lián)儲在權(quán)衡降息時需兼顧兩方面：一是經(jīng)濟和就業(yè)不能太弱，二是通脹不能過高。任一因素的制約都會增加降息的不確定性。

此前，特朗普的關(guān)稅政策對美國通脹造成擾動，使美聯(lián)儲態(tài)度一直較為猶豫。但本次鮑威爾認(rèn)為，關(guān)稅沖擊不一定會構(gòu)成物價穩(wěn)定的風(fēng)險，就業(yè)與通脹之間的平衡正在轉(zhuǎn)變。

這意味著即便降息，也不會顯著推高通脹，美聯(lián)儲有能力平衡好通脹壓力與就業(yè)支撐。鮑威爾講話后，市場對九月降息的預(yù)期概率從75%進一步上升，美元指數(shù)下跌0.9%，明顯走弱。而黃金作為美元的對手方，直線上漲超過1%。

非?？春媒衲晗掳肽旰兔髂晟习肽挈S金走勢

五月份以來，國內(nèi)外金價進入橫盤震蕩期，但黃金股的價格中樞卻持續(xù)上行，并在近期創(chuàng)出歷史新高。

主要原因有兩方面：

一方面，金價缺乏新催化，處于消化貿(mào)易沖突緩和及美國經(jīng)濟韌性的階段。

另一方面，黃金股顯著跑贏黃金，既受益于A股市場情緒火熱——黃金股作為權(quán)益資產(chǎn)，也會受A股整體走勢帶動；同時也得益于金礦公司的成長性顯現(xiàn)，包括產(chǎn)量擴產(chǎn)和金價上漲帶來的利潤提升。

上半年多家金礦公司的業(yè)績預(yù)告數(shù)據(jù)亮眼，說明其自身成長性帶來了超越金價的超額收益。

總體來看，我非常看好今年下半年及明年上半年的金價走勢。

主要原因有三：

第一，降息大門已打開，今年預(yù)計降息2-3次。明年一月特朗普將提名新的美聯(lián)儲主席，這對降息預(yù)期非常有利。

特朗普一直施壓美聯(lián)儲大幅降息，一方面為刺激經(jīng)濟，另一方面因為美國國債利息支出已超過軍費，成為第二大財政支出，降息可緩解利息壓力。

若美聯(lián)儲的獨立性受到?jīng)_擊，可能動搖美元和美債信用，一方面利好黃金（信用屬性），另一方面強化明年的降息預(yù)期（金融屬性）。

第二，特朗普的關(guān)稅政策尚未完全體現(xiàn)在物價中，未來美國通脹仍具韌性。但多項高頻數(shù)據(jù)（如PMI、就業(yè)、消費）已顯示經(jīng)濟疲軟，未來美國可能長期處于“滯脹”環(huán)境，歷史上黃金在此環(huán)境中表現(xiàn)突出。

第三，近三年金價中樞持續(xù)上升，甚至脫離實際利率框架，主因是全球配置型資金持續(xù)流入黃金。往后看，這一趨勢仍然穩(wěn)固。

一方面美聯(lián)儲獨立性受疑，另一方面美國赤字率上升，都可能侵蝕美元信用，推動“去美元化”。

中國、印度等新興市場央行的黃金儲備占比仍低于全球平均水平，未來央行、主權(quán)基金、保險公司等仍有動力持續(xù)增配黃金，支撐金價。

從技術(shù)面看，金價在四月份創(chuàng)出歷史新高后，已震蕩三個多月，波動率降至歷史低位。一旦避險情緒回升，金價可能啟動新一輪主升浪。當(dāng)前黃金具有較高的左側(cè)布局價值。

黃金股會持續(xù)跑贏黃金

我們從盈利和估值兩方面看：

盈利方面，金價上漲和金礦公司擴產(chǎn)推動業(yè)績高增長。上半年五家龍頭金礦公司的利潤增速在40%-65%之間，三家增速達84%-191%，呈現(xiàn)量價齊升、高景氣的狀態(tài)。

估值方面，目前黃金股并不貴。股價上漲主要來自利潤高增長，而非估值提前反應(yīng)。

截至8月23日，按3300美元金價測算，國內(nèi)主要金礦公司2025年P(guān)E約13.3倍，低于20倍的歷史中樞，估值仍有修復(fù)空間。

若金價繼續(xù)上漲，可能迎來“戴維斯雙擊”。當(dāng)前黃金股性價比，非常值得關(guān)注。

影響黃金股的因素

此前我們已經(jīng)探討了黃金股的投資價值，主要從盈利和估值兩個維度進行了分析。

同時也提到，黃金股前期能夠跑贏黃金的一個重要原因在于A股市場的整體上行。由此可以看出，除金價之外，還有其他因素會影響黃金股的表現(xiàn)。

首先，從業(yè)績層面看，我們可以對黃金股的盈利進行拆分：公司利潤通常等于（金價減去開采成本）乘以產(chǎn)量。因此，除了金價之外，影響黃金股業(yè)績的因素還包括產(chǎn)量和開采成本。

其次，在估值方面，除了上述因素，還有兩點值得關(guān)注：一是A股市場的整體情緒是否推動估值提升；二是黃金股與黃金之間的比價關(guān)系。

這一比值長期處于過去一年的布林通道內(nèi)震蕩，呈現(xiàn)均值回歸的特征，整體較為穩(wěn)定。

當(dāng)黃金股與黃金的比價處于過去一年的較低水平，例如在負(fù)一倍或負(fù)兩倍標(biāo)準(zhǔn)差附近，說明黃金股相對于金價被嚴(yán)重低估，未來有望通過估值修復(fù)跑贏金價。

反之，若該比值升至一倍或兩倍標(biāo)準(zhǔn)差以上，則表明黃金股相對金價可能存在高估。

這種情況有時也源于A股市場的上漲，但若像去年5月那樣，A股并未明顯上漲，而完全是因市場情緒過熱推高黃金股估值，則需保持謹(jǐn)慎。

此外，從絕對估值的歷史分位數(shù)來看，當(dāng)前黃金股的估值仍然具備性價比。

如前所述，其市盈率約為13.5倍，相比20倍的歷史中樞水平仍有較大修復(fù)空間。而從與金價的比價來看，當(dāng)前處于歷史中樞略偏上的位置，距離一倍或兩倍標(biāo)準(zhǔn)差尚有較大距離，因此并未出現(xiàn)高估特征，估值方面仍可放心。

最后，我們再回顧此前提到的幾個因素：

一是產(chǎn)量，目前金礦公司仍在積極擴產(chǎn)。國家此前推出的《高質(zhì)量黃金產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動計劃》也明確鼓勵金礦企業(yè)增加儲備和擴大產(chǎn)能，這對黃金股形成利好；

二是開采成本，隨著海外通脹回落，國內(nèi)金礦公司的開采成本目前處于相對平穩(wěn)的水平，未來預(yù)計不會對業(yè)績構(gòu)成制約；

三是A股市場本身，我認(rèn)為當(dāng)前市場情緒有望延續(xù)，賺錢效應(yīng)仍在，且尚有較多資金未入場，A股情緒的高漲也有助于帶動黃金股上漲。

綜上，這些因素除金價外，也都可能對黃金股的表現(xiàn)產(chǎn)生重要影響。

如何參與黃金投資？首選黃金ETF

關(guān)于如何參與，當(dāng)前很多投資者對A股上漲既想?yún)⑴c又擔(dān)心回調(diào)。黃金股ETF提供一個兩全解決方案：

金價橫盤時，可跟隨A股上漲；金價底部有配置盤支撐，回調(diào)風(fēng)險低；若A股調(diào)整、避險情緒升溫，金價上漲將帶動黃金股行情，相對A股走出超額收益。

以我旗下的永贏黃金股ETF為例，它有三個鮮明標(biāo)簽：全市場首只黃金股ETF；規(guī)模很大，領(lǐng)先同類產(chǎn)品；流動性基本領(lǐng)先，優(yōu)勢明顯。

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