本文來(lái)自微信公眾號(hào)：微甜養(yǎng)基筆記，作者：巍少

當(dāng)特朗普與馬斯克撕破臉皮，聯(lián)邦與加州之間沖突加劇，人們直觀(guān)感受到美國(guó)的混亂在加劇，但很少有人想到這些獨(dú)立事件的關(guān)聯(lián)性。事實(shí)上，這一切亂象的背后有一個(gè)共同的因素在起作用，這個(gè)因素便是永恒不變的周期。美國(guó)為什么會(huì)走到今天這個(gè)地步？美國(guó)的未來(lái)又在何方？達(dá)里奧在《原則》一書(shū)已經(jīng)揭示了美國(guó)必然的命運(yùn)。我們將用系列文章來(lái)探索驅(qū)動(dòng)這一切背后的周期力量。

世界是如何運(yùn)轉(zhuǎn)的？

1944年，44個(gè)國(guó)家的代表聚集在新罕布什爾州的布雷頓森林，建立了一個(gè)將美元與黃金掛鉤的貨幣體系，正式確立了美元作為儲(chǔ)備貨幣主導(dǎo)全球金融的格局。兩次世界大戰(zhàn)使美國(guó)取代了英國(guó)，成為了迄今為止最富有和最強(qiáng)大的國(guó)家，彼時(shí)的美國(guó)，是意氣風(fēng)發(fā)的新興霸主，但如今的美國(guó)，內(nèi)部對(duì)立和沖突不斷，外部面臨東大的挑戰(zhàn)，可以說(shuō)是內(nèi)憂(yōu)外患。

就像生物存在生命周期一樣，歷史也存在明確的周期。歷史的大周期總是在和平與繁榮時(shí)期，以及蕭條、革命與戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期反復(fù)更替。

人的一生中，重大的繁榮和蕭條周期一生只會(huì)出現(xiàn)一次。所以我們很難根據(jù)自身經(jīng)歷預(yù)測(cè)大周期。但當(dāng)我們跟隨達(dá)里奧的視角，坐上俯瞰歷史的直升機(jī)，我們可以通過(guò)總結(jié)幾代人的歷史發(fā)現(xiàn)周期的完整圖景。

自古至今，對(duì)大多數(shù)人最主要的影響因素是人們?nèi)绾闻?chuàng)造、獲取、分配財(cái)富和權(quán)力。創(chuàng)造、獲取、分配財(cái)富的具體形式會(huì)發(fā)生演變。例如，最初土地是最重要的財(cái)富來(lái)源，掌握土地的主要是皇室和地主；后面資本成為最重要的財(cái)富，掌握者變成了資本家和政治家。但在這些形式背后，最底層的機(jī)制基本上沒(méi)有改變。

因?yàn)槿说谋拘圆粫?huì)變。人類(lèi)本性不會(huì)隨著時(shí)間的推移而發(fā)生太大的變化。人類(lèi)本性驅(qū)動(dòng)周期的一個(gè)最典型的表現(xiàn)就是導(dǎo)致周期的極端化。人們?cè)谝患虑樯献龅锰^(guò)，超過(guò)了平衡點(diǎn)，而這種過(guò)度會(huì)導(dǎo)致反向走勢(shì)。而國(guó)家的興衰就是由群體組成的組織極端化的集中表現(xiàn)。

在典型的國(guó)家中，小部分人獲得并控制了大部分財(cái)富和權(quán)力，之后國(guó)家變得過(guò)度擴(kuò)張，陷入困難時(shí)期，使最貧困最沒(méi)權(quán)勢(shì)的群體遭受最大的重創(chuàng)，進(jìn)而引發(fā)沖突，釀成革命和內(nèi)戰(zhàn)。沖突結(jié)束后，新的秩序建立，新的周期重新開(kāi)始。

國(guó)家興衰背后的周期之力

具體來(lái)看，我們可以將國(guó)家的興衰分為三個(gè)階段。

首先是上升階段。上升階段是新秩序建立后的繁榮建設(shè)時(shí)期，在這個(gè)階段國(guó)家的基本面強(qiáng)勁，各方面都欣欣向榮，包括（1）債務(wù)水平低；（2）財(cái)富、價(jià)值觀(guān)和政治差距??；（3）教育和基礎(chǔ)設(shè)施良好等。

其次發(fā)展到頂部階段。頂部階段以各種形式的過(guò)渡狀況為特征，比如高負(fù)債，財(cái)富價(jià)值觀(guān)和政治差距大，教育水平和基礎(chǔ)設(shè)施不斷下滑，國(guó)家內(nèi)部不同群體之間發(fā)生沖突，過(guò)度擴(kuò)張的國(guó)家受到新興對(duì)手的挑戰(zhàn)，引發(fā)國(guó)家之間的斗爭(zhēng)等等。

最后則是下跌階段。這個(gè)階段充滿(mǎn)了各種斗爭(zhēng)和結(jié)構(gòu)性重組，沖突和變革是這個(gè)階段的常態(tài)，在這個(gè)階段內(nèi)部和外部新秩序會(huì)建立，為下一個(gè)新的周期埋下種子。

大周期的具體表現(xiàn)

而大周期又包括了三個(gè)重要的子周期，長(zhǎng)期債務(wù)周期，內(nèi)部秩序和混亂周期，外部秩序和混亂周期，我們將各自展開(kāi)。

貨幣，更多貨幣！

第一個(gè)子周期是長(zhǎng)期債務(wù)周期。大多數(shù)國(guó)家和個(gè)人最希望得到財(cái)富和權(quán)力，而貨幣和信貸對(duì)財(cái)富和權(quán)力的增減影響最大。達(dá)里奧作為經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的專(zhuān)家，對(duì)長(zhǎng)期債務(wù)和資本市場(chǎng)周期進(jìn)行了詳細(xì)的講述。

他提到，貨幣和信貸創(chuàng)造并不等于財(cái)富，一個(gè)人無(wú)法通過(guò)創(chuàng)造更多的貨幣和信貸來(lái)創(chuàng)造更多的財(cái)富，要?jiǎng)?chuàng)造更多的財(cái)富，就必須提高生產(chǎn)力。

進(jìn)一步理解上面這句話(huà)，貨幣和信貸的增加只是增加了你的賬面財(cái)富而非真實(shí)財(cái)富。如果你擁有一套房，在政府大量創(chuàng)造貨幣信貸時(shí)，你的房?jī)r(jià)可能翻了一倍，但房子仍是同一套房子，你的實(shí)際財(cái)富并沒(méi)有增加，只是財(cái)富的估值有所增加。而當(dāng)貨幣信貸供給減少時(shí)，這部分虛增的賬面財(cái)富自然也不復(fù)存在了。

結(jié)果就是，當(dāng)你的賬面財(cái)富增加，基于泡沫的錯(cuò)覺(jué)會(huì)讓你覺(jué)得自己更有錢(qián)，從而更刺激你大膽的消費(fèi)和投資，加劇了繁榮時(shí)期的泡沫。而當(dāng)你的賬面財(cái)富縮水，償還信貸的壓力又會(huì)抑制你的需求，讓你節(jié)衣縮食，從而加劇衰退的痛苦。貨幣和信貸就像經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)音器，放大了經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)，使得經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)從過(guò)度繁榮到過(guò)度蕭條周期性的循環(huán)往復(fù)。

這當(dāng)中政府和央行起到了什么角色？你可以想象央行有一瓶興奮劑，可以根據(jù)需要將其注入經(jīng)濟(jì)。經(jīng)濟(jì)差時(shí)，央行注入貨幣和信貸興奮劑，從而提振市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)；經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)，央行減少或停止注入興奮劑。這些行為使經(jīng)濟(jì)需求和金融資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)周期性漲跌，達(dá)里奧將這種現(xiàn)象描述為短期債務(wù)周期，一般持續(xù)8年左右。

如果我們站在一個(gè)更大的視角，便可以觀(guān)察由若干短期債務(wù)周期疊加形成的長(zhǎng)期債務(wù)周期。長(zhǎng)期債務(wù)周期通常持續(xù)50～100年，大多數(shù)人一生只能遇見(jiàn)一次，以至于對(duì)它的到來(lái)毫無(wú)預(yù)料。

長(zhǎng)期債務(wù)周期取決于央行興奮劑的藥效能否持續(xù)。一個(gè)典型的長(zhǎng)期債務(wù)周期是這樣的：在長(zhǎng)期債務(wù)周期的初期，央行注入貨幣和信貸興奮劑，它們可以以較小的代價(jià)推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但每一次使用興奮劑帶來(lái)的副作用——即削弱本幣、推高通脹水平——都會(huì)越來(lái)越大，直到債務(wù)高企，利率水平無(wú)法充分下調(diào)（比如接近0），此時(shí)貨幣和信貸創(chuàng)造都流入了金融資產(chǎn)而非實(shí)體經(jīng)濟(jì)，興奮劑的副作用大于效果本身。一旦人們普遍意識(shí)到，貨幣和債務(wù)資產(chǎn)不再是良好的財(cái)富貯藏手段，此時(shí)債務(wù)持有人就會(huì)拋售貨幣債務(wù)，換成其他財(cái)富。貨幣信任崩塌，長(zhǎng)期債務(wù)周期就走到了盡頭，需要對(duì)貨幣體系進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，新的大周期重新開(kāi)始。

現(xiàn)在讓我們回到現(xiàn)實(shí)世界來(lái)，用現(xiàn)實(shí)的周期進(jìn)一步展開(kāi)說(shuō)明上述長(zhǎng)期債務(wù)周期的原理。

目前的長(zhǎng)期債務(wù)周期始于二戰(zhàn)后。1944年布雷頓森林體系確立了以美元為中心的新的世界貨幣體系，標(biāo)志著新的大周期開(kāi)始。

在周期的初始階段，紙幣與硬通貨（黃金）按固定比例兌換，這種大周期初期的貨幣體系被稱(chēng)為掛鉤貨幣體系。布雷頓森林體系便是這種階段的現(xiàn)實(shí)映射，體系規(guī)定投資人持有的美元可以以固定35美元/盎司的比例兌換黃金，其他貨幣則與美元掛鉤。

起初，債務(wù)和流通中的貨幣很少，幾乎與黃金一樣多，體系運(yùn)轉(zhuǎn)良好。但隨后銀行和債權(quán)人發(fā)現(xiàn)了信貸的魔力。通過(guò)吸收存款，發(fā)放貸款，銀行、債權(quán)人、債務(wù)人都能從中獲利，整個(gè)國(guó)家掀起了借貸熱潮，以至于貨幣和貨幣債權(quán)很快就遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了銀行儲(chǔ)存的黃金。

1960年代，美國(guó)對(duì)外深陷越戰(zhàn)，對(duì)內(nèi)開(kāi)展大規(guī)模社會(huì)項(xiàng)目，即所謂的“大炮加黃油”政策。財(cái)政赤字激增，央行開(kāi)足馬力“印鈔”，債務(wù)和貨幣流通量都大大增加，這使得要求兌換成黃金的貨幣數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)可兌換的黃金數(shù)量，引發(fā)債權(quán)拋售，最終導(dǎo)致美元與黃金脫鉤。

1971年8月15日，美國(guó)總統(tǒng)尼克松總統(tǒng)發(fā)表電視講話(huà)，向全世界宣布美元不再與黃金掛鉤，因?yàn)槊绹?guó)政府此前承諾允許貨幣持有者把貨幣換成美國(guó)金庫(kù)中的黃金，所以這件事本質(zhì)上相當(dāng)于美元的違約。到了1980年，黃金價(jià)格已經(jīng)從35美元/盎司飆升到850美元/盎司，上漲超23倍。

當(dāng)國(guó)家發(fā)現(xiàn)掛鉤貨幣體系無(wú)以為繼時(shí)，就會(huì)放棄它，轉(zhuǎn)而采用法定貨幣體系。法定貨幣體系沒(méi)有硬通貨（黃金）的約束，央行可以無(wú)限制地制造貨幣，從而不會(huì)面臨黃金儲(chǔ)備不足而被迫違約的問(wèn)題，這也是1970年后至今的貨幣體系運(yùn)行模式。

法定貨幣體系雖然加強(qiáng)了央行的靈活性，但也帶來(lái)了很多問(wèn)題。比如1970年代的大通脹、1980年代的債務(wù)危機(jī)等。

進(jìn)入2000年，美元繼續(xù)相對(duì)黃金貶值，一是因?yàn)槌掷m(xù)的大規(guī)模貨幣和信貸創(chuàng)造，二是高通脹、低實(shí)際利率的環(huán)境。

1998年至今，各國(guó)貨幣相對(duì)黃金持續(xù)貶值

在1945～2008年的整個(gè)長(zhǎng)期債務(wù)周期中，只要美聯(lián)儲(chǔ)想要刺激經(jīng)濟(jì)時(shí)，就會(huì)降息，并提供更多的貨幣和信貸。但2008年，次貸危機(jī)導(dǎo)致利率不斷下調(diào)至0，致使美聯(lián)儲(chǔ)從由利率驅(qū)動(dòng)的貨幣政策轉(zhuǎn)向由印鈔和購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)的貨幣政策。后者便是大名鼎鼎的“量化寬松（QE）”，一些批評(píng)者將這種做法形容為形容為“坐在直升機(jī)上撒錢(qián)”。

2020年3月，同樣的事情再一次重演。新冠疫情爆發(fā)后，美國(guó)關(guān)閉國(guó)門(mén)，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)銳減，政府負(fù)擔(dān)大量債務(wù)，為民眾和公司提供大量資金，美聯(lián)儲(chǔ)大規(guī)模印鈔買(mǎi)入大量債券。美國(guó)政府債務(wù)迅速飆升到如今的36萬(wàn)億美元，相當(dāng)于2000年約5.6萬(wàn)億美元的6.4倍。

央行通過(guò)大規(guī)模印鈔創(chuàng)造貨幣和信貸，雖然刺激了經(jīng)濟(jì)，但實(shí)際上是以犧牲債權(quán)人利益為代價(jià)的。政府大量印鈔和購(gòu)債時(shí)，貨幣和債務(wù)的價(jià)值會(huì)下降，這實(shí)質(zhì)上是對(duì)貨幣和債權(quán)人征稅，減輕債務(wù)人的負(fù)擔(dān)，而政府往往就是最大的債主，所以政府有充分的動(dòng)機(jī)這么做。

此外，大規(guī)模印鈔、降低債務(wù)價(jià)值也是減輕或消除債務(wù)負(fù)擔(dān)最簡(jiǎn)便的方式。其他方式包括財(cái)政緊縮（減少支出）、債務(wù)違約和重組、財(cái)富重新轉(zhuǎn)移分配（如對(duì)富人增稅救助窮人），這些方式都過(guò)于痛苦，而且從政治角度會(huì)受到極大的阻力。

相反，通過(guò)印鈔降低債務(wù)則顯得十分“隱蔽”，這個(gè)過(guò)程中很難分辨出財(cái)富被收走的任何受害方（盡管債權(quán)人是實(shí)際受害方），而且印鈔拉動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲，而人們又習(xí)慣根據(jù)貨幣衡量自身財(cái)富，所以顯得大家好像變得更加富裕了。

但當(dāng)債權(quán)人意識(shí)到政府不但不會(huì)保護(hù)他們的財(cái)產(chǎn)，反而會(huì)一次次濫用作為貨幣和信貸創(chuàng)造者的特權(quán)讓自己遭受損失時(shí)，債權(quán)人就會(huì)拋售債務(wù)資產(chǎn)，將資金轉(zhuǎn)移到其他類(lèi)別的資產(chǎn)，比如黃金。

從2024年開(kāi)始，中國(guó)和日本這美國(guó)前兩大債權(quán)人均不斷減持美債，2024年中國(guó)減持573億美元美債，日本也減持接近600億美元美債。海外持有美債的占比已經(jīng)從2008年的55%降至2023年的約30%。而這些減持美債的資金大部分被央行用于購(gòu)置黃金儲(chǔ)備。

最后，如果貨幣貶值和債務(wù)違約走向極端，貨幣和信用體系就會(huì)崩潰，政府會(huì)再次將新的貨幣與硬通貨（黃金）掛鉤，以重拾民眾對(duì)貨幣的信心。由此，長(zhǎng)期債務(wù)周期重新回到原點(diǎn)，周而復(fù)始。

或許大家會(huì)覺(jué)得美元作為儲(chǔ)備貨幣崩潰很難想象，但數(shù)據(jù)印證了這一點(diǎn)：1700年以來(lái)，世界上存在過(guò)大約750種貨幣，只有約20%的貨幣目前仍然存在，這些存在的貨幣均出現(xiàn)過(guò)貶值。美元之前的儲(chǔ)備貨幣是荷蘭盾和英鎊，當(dāng)這兩個(gè)貨幣背后的國(guó)家作為世界大國(guó)的地位顯著降低，儲(chǔ)備貨幣便會(huì)崩潰和邊緣化（我們?cè)诤竺娴奈恼聲?huì)講到這兩個(gè)前全球霸主的歷史）。

美國(guó)目前仍是世界第一強(qiáng)國(guó)，美元目前還沒(méi)有崩潰，但是周期的車(chē)輪在滾滾向前，我們或許能在有生之年見(jiàn)證美元周期的落幕。

（在后面文章中，我們將進(jìn)一步聊聊大周期包含的另外兩個(gè)部分：內(nèi)部秩序和混亂周期、外部秩序和混亂周期，以及最重要的，我們?nèi)绾卫弥芷谶M(jìn)行未來(lái)的投資。）

本文來(lái)自微信公眾號(hào)：微甜養(yǎng)基筆記，作者：巍少

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