作者｜Eastland

頭圖｜視覺中國

奇瑞汽車的歷史可追溯到1997年3月成立的安徽汽車零部件有限公司（奇瑞前身）。1999年5月，第一臺發(fā)動機(jī)下線；同年12月，第一輛轎車（風(fēng)云）下線。

2001年，安徽汽車零部件有限公司將20%的股權(quán)（估值3.5億）無償劃轉(zhuǎn)給上汽集團(tuán)，更名為“上汽奇瑞”，由此獲得造車資質(zhì)。上汽不投一分錢、不參與管理、不承擔(dān)風(fēng)險、不參與分紅，但奇瑞可“借用”上汽銷售渠道和維修網(wǎng)絡(luò)。

有了資質(zhì)、借上汽光環(huán)、價格親民，奇瑞東方之子、QQ等國民神車相繼問世。上汽沒從奇瑞熱銷中得到任何好處，欲增資做“真股東”又被拒，2003年上汽返還股份，雙方不歡而散。

2004年，奇瑞試圖借殼上市，因“股權(quán)關(guān)系復(fù)雜”未獲成功。

2007年，奇瑞成為累計銷量突破100萬輛的第一家自主品牌。

2016年，奇瑞新能源借殼未果。

2018年-2020年，奇瑞在虧損與微利間掙扎，不滿足A股、港股對主板公司穩(wěn)定盈利的要求。

2025年2月28日，奇瑞向港交所遞交上市申請，但到8月28日仍未通過聆訊，申請面臨過期（港交所要求財報截止日期不得早于刊發(fā)日期前6個月）。不是香港資本市場對這樁募集規(guī)模15億-20億美元的IPO缺乏熱情，而是奇瑞直到8月27日才拿到證監(jiān)會《備案通知書》。

8月29日，奇瑞上市申請再度出現(xiàn)在港交所官網(wǎng)，審計報告截止日期更新至3月31日。

9月7日，港交所上市委員會發(fā)出聆訊通過公告。

比亞迪、吉利、奇瑞幾乎同時起步，在不久的將來，三巨頭將在港交所聚首。

把“摸著XXX過河”用到極致

2023年，中國新能源車銷量達(dá)949.5萬輛、市場滲透率達(dá)31.6%。奇瑞乘用車銷售收入的94.8%仍然來自燃油車。如此沉得住氣，世所罕見。

進(jìn)入2024年，奇瑞新能源車業(yè)務(wù)迅速突進(jìn)，燃油車收入占比開始下滑：

2024年Q1，燃油車銷售收入459.5億、占比90.9%；全年燃油車收入占比降至76.1%； 2025年Q1，燃油車、新能源車銷售收入分別為429.7億、186.7億，新能源車占比30.3%。

2025年Q1，新能源車在中國市場的滲透率超過40%。好比百米賽，別人跑了40米，奇瑞才起步，但一年就走完別人幾年的路。

關(guān)鍵是到2024年，奇瑞從友商“悟到”插電混動、純電“兩條腿、齊步走”：

2022年，純電動車銷售收入109.5億、占新能源車的89.4%； 2023年，純電動車銷售收入驟降52.7%，插電/增程銷售收入暴漲110%、占新能源車的34.5%； 2024年，純電動車銷售收入增長355.5%，插電/增程銷售收入暴漲1195%，占新能源車59.9%；2025年Q1，純電車、插電/增程銷售收入比約為4：6。

有人說吉利總是“摸著XXX過河”，以大幅降低自身的試錯風(fēng)險。而且，跟隨者的前進(jìn)速度肯定比探路者快，省心省力。

奇瑞把這一招用到極致，可謂比精的還精。

海外銷量奇跡

自2003年起，奇瑞乘用車出口量連續(xù)22年居中國自主品牌第一。海外銷售收入占乘用車的比例在40%上下波動：

2022年，海外銷售收入291.5億、占乘用車收入的35.3%； 2023年，海外銷售收入745.3億、占乘用車收入的49.3%； 2024年，海外銷售收入978.7億、占乘用車收入的39.7%；

俄烏沖突爆發(fā)后，俄羅斯市場對奇瑞海外銷量有非凡貢獻(xiàn)：

2023年，來自俄羅斯的收入達(dá)405億、占奇瑞乘用車總收入的26.8%； 2024年，來自俄羅斯的收入保持在459億高位、占奇瑞乘用車總收入的18.6%； 2025年Q1，來自俄羅斯的收入約為67億、占奇瑞乘用車總收入的10.9%；

眾所周知，中國汽車工業(yè)起步晚，以技術(shù)換市場效果差強(qiáng)人意。但依托強(qiáng)盛的工業(yè)制造能力，中國形成全球最具競爭力的汽車供應(yīng)鏈。與傳音手機(jī)稱霸非洲相同，奇瑞汽車在海外的成功，本質(zhì)上是中國工業(yè)產(chǎn)能的溢出，而非新質(zhì)生產(chǎn)力的代表。

代表中國新質(zhì)生產(chǎn)力的是新能源車。奇瑞2023年燃油車銷售收入占比仍高達(dá)95%，出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)自不待言。

正因為如此，在傳統(tǒng)汽車強(qiáng)國林立的歐洲，奇瑞直到最近兩年才打開局面：

2023年，歐洲（不含俄羅斯）銷售收入約18億，占奇瑞海外收入的2.4%； 2024年，歐洲（不含俄羅斯）銷售收入約54億，占奇瑞海外收入的5.5%； 2025年Q1，歐洲（不含俄羅斯）銷售收入約37億，占奇瑞海外收入的15%；

奇瑞在歐洲市場表現(xiàn)亮眼，再次與插電混動相關(guān)——歐盟對中國純電動車加征高額關(guān)稅，而插電混動車型只需10%關(guān)稅。

最大贏家是比亞迪，奇瑞也收獲頗豐：2025年3月奇瑞在歐盟銷售的新能源車中，插電混動車型占比達(dá)71%。

盈利靠省、賺錢靠規(guī)模

1） 毛利潤率不高、費用率偏低

藍(lán)色折線代表毛利潤（率）、彩色堆疊柱代表費用（率），藍(lán)色淹沒彩色方可獲得經(jīng)營利潤。藍(lán)色越是高高在上，標(biāo)的企業(yè)盈利能力越強(qiáng)。

奇瑞汽車毛利潤率不高，盈利靠省、賺錢靠規(guī)模。以2024年為例：

毛利潤363億、但毛利潤率僅為13.5%（其中，乘用車毛利潤率13.2%）。同期，比亞迪汽車業(yè)務(wù)毛利潤率22.4%； 市場費用84億、費用率3.1%；行政費用60億、費用率2.2%。市場、行政費用合計143.8億、總費用率5.3%。同期，蔚來市場/行政費用157.4億、費用率高達(dá)23.9%！一向善于省錢的理想，市場/行政費用亦達(dá)122.3億、費用率8.5%。 研發(fā)費用92.4億、費用率3.4%；同期，理想研發(fā)費用110.7億、費用率7.7%；蔚來研發(fā)費用130.4億、費用率19.8%！

三個觀感：

第一，外銷收入占比高達(dá)40%，整車銷售毛利潤率卻不高。2025年Q1僅為11.8%。其中燃油車14.4%、新能源車5.7%。 第二，奇瑞出口達(dá)114萬輛，銷售80多個國家，市場/行政費用居然不及蔚來，略高于理想，可以說比摳的更摳。 第三，2022年研發(fā)費用僅36億，2023年增至67億，2024年進(jìn)一步提高到92億。盡管如此，研發(fā)投入仍然偏少，難令投資者對奇瑞技術(shù)儲備有所期待。

2） 凈利潤、現(xiàn)金流

奇瑞盈利靠省錢，賺錢靠規(guī)模：2024年，奇瑞營收2699億、同比增長65.4%；但凈利潤率卻降到5.35（比2023年低1.1個百分點）；凈利潤達(dá)143.3億、同比增長37.2%。

2024年，奇瑞經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額達(dá)449億、同比增長80.1%。

2025年Q1，奇瑞凈利潤47億、利潤率6.9%，與內(nèi)銷、外銷產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善有很大關(guān)系。但經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額降到45億（2024年Q1高達(dá)160億）

2025年，中國汽車行業(yè)進(jìn)入“淘汰賽”，多邊貿(mào)易不確定性大增，有關(guān)部門對賬期的監(jiān)管壓縮了主機(jī)廠的資金騰挪空間。

資產(chǎn)質(zhì)量

1）負(fù)債率偏高

汽車行業(yè)負(fù)債率普遍較高。以美國兩大汽車公司為例（截至2025年6月末）：福特汽車負(fù)債2476億美元、負(fù)債率84.6%；通用汽車負(fù)債2209億美元，負(fù)債率76.3%。

2024年末，奇瑞總資產(chǎn)、總負(fù)債分別為2140億、1881億，資產(chǎn)負(fù)債率87.9%。

2025年3月末，奇瑞總資產(chǎn)、總負(fù)債分別為2105億、1847億，資產(chǎn)負(fù)債率87.7%。

與其他車企相比，奇瑞資產(chǎn)負(fù)債率處于高位。例如比亞迪，截至2025年6月末資產(chǎn)負(fù)債率71.1%，較2024年末下降3.6個百分點。

2）機(jī)器設(shè)備

2024年，奇瑞添置/轉(zhuǎn)入（從在建工程）機(jī)器設(shè)備75億、本期折舊23億（相當(dāng)于年初原值的12.7%）。年末，機(jī)器設(shè)備賬面值132億、在建工程賬面值37億。

如此算來，奇瑞機(jī)器設(shè)備折舊周期大約為8年，中規(guī)中矩。

2024年，比亞迪添置/轉(zhuǎn)入機(jī)器設(shè)備493億、本期折舊/報廢507億（相當(dāng)于年初原值的24.5%）。年末，機(jī)器設(shè)備賬面值1412億、在建工程賬面值200億（峰值為2022年的446億）。

奇瑞產(chǎn)量約為比亞迪的二分之一，機(jī)器設(shè)備賬面值、年折舊金額分別相當(dāng)于比亞迪的十分之一、二十分之一?；ㄐ″X辦大事兒是奇瑞的一貫風(fēng)格，值得尊重。

但比亞迪已全面停產(chǎn)燃油車，按其計提折舊/報廢的政策，新能源車用不上的機(jī)器設(shè)備已經(jīng)清理干凈。賬面1400多億的機(jī)器設(shè)備都是最近幾年添置的先進(jìn)設(shè)備。奇瑞賬面130億機(jī)器設(shè)備，大部分用于燃油車生產(chǎn)。

草根出身、闖蕩世界的奇瑞有足夠的經(jīng)驗應(yīng)對逆境。雖然家底兒略顯薄弱，但I(xiàn)PO融資20億美元可謂雪中送炭。

*以上分析僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議！

如對本稿件有異議或投訴，請聯(lián)系tougao@huxiu.com

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