編者按：拆解企業(yè)招股、估值、上市表現(xiàn)，以專業(yè)視角記錄資本脈動(dòng)。投資時(shí)間網(wǎng)攜手標(biāo)點(diǎn)財(cái)經(jīng)聯(lián)袂鍛造“解碼港股IPO”特別策劃，深度探尋每一次資本浪潮背后的機(jī)遇與邏輯，敬請(qǐng)關(guān)注。

投資時(shí)間網(wǎng)、標(biāo)點(diǎn)財(cái)經(jīng)研究員 李路

隨著技術(shù)的發(fā)展，3D打印已不再局限于工業(yè)級(jí)應(yīng)用范疇，普通消費(fèi)者也可以購(gòu)買一臺(tái)小型機(jī)器實(shí)現(xiàn)3D打印自由。據(jù)灼識(shí)咨詢預(yù)計(jì)，到2029年，全球消費(fèi)級(jí)3D打印機(jī)出貨量將以26.6%的復(fù)合增速增長(zhǎng)到1340萬(wàn)臺(tái)。

在全球消費(fèi)級(jí)3D打印市場(chǎng)中，四家來自深圳的公司格外引人注目，他們分別是深圳市創(chuàng)想三維科技股份有限公司（下稱創(chuàng)想三維）、深圳拓竹科技有限公司（下稱拓竹科技）、深圳市縱維立方科技有限公司（下稱縱維立方）、深圳市智能派科技有限公司（下稱智能派），這四家企業(yè)合計(jì)掌握全球入門級(jí)3D打印機(jī)九成市場(chǎng)份額。

四家公司中，成立于2014年的創(chuàng)想三維是資歷最深的一家。該公司也憑借2020年至2024年累計(jì)440萬(wàn)臺(tái)出貨量，占據(jù)全球27.9%的市場(chǎng)份額，成為全球最大消費(fèi)級(jí)3D打印產(chǎn)品及服務(wù)提供商。在2021年完成了一輪5.08億元的A輪融資后，創(chuàng)想三維的估值就已接近獨(dú)角獸水平，目前，公司投資資方包括前海方舟、不惑創(chuàng)投、騰訊創(chuàng)投、深創(chuàng)投、南方國(guó)新、中航南山。

融資完成后的同年，創(chuàng)想三維開始籌備上市。兩年之后，公司啟動(dòng)了A股IPO上市輔導(dǎo)。不過近日，該公司終止了A股上市準(zhǔn)備，轉(zhuǎn)而計(jì)劃在港股上市，并向港交所遞交了申請(qǐng)。招股書信息顯示，公司轉(zhuǎn)向港股IPO的主要因素為海外業(yè)務(wù)拓展需求及海外融資平臺(tái)。

不過，從招股書中的各項(xiàng)數(shù)據(jù)來看，創(chuàng)想三維全球第一的位置并不牢固。

2022至2024年（下稱報(bào)告期），公司營(yíng)收分別為13.46億元、18.83億元和22.88億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約30.4%，2025年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.08億元，同比增長(zhǎng)28.7%。但是，公司凈利潤(rùn)并未隨營(yíng)收同步大幅增長(zhǎng)，報(bào)告期各期，該公司凈利潤(rùn)分別為1.04億元、1.29億元和0.89億元，2024年，公司凈利潤(rùn)增速下滑，凈利率也從2023年的6.8%降至3.9%，而同行業(yè)上市公司平均水平為13.5%。不僅如此，報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)想三維毛利率分別為28.8%、31.8%和30.9%，亦遠(yuǎn)低于同期同業(yè)上市公司超過50%的平均水平。

2022年至2024年及2025年一季度公司凈利潤(rùn)水平（萬(wàn)元）

數(shù)據(jù)來源：Wind

作為專精特新小巨人企業(yè)，創(chuàng)想三維報(bào)告期內(nèi)研發(fā)支出從8749.4萬(wàn)元增加到1.49億元，占營(yíng)收的比例最高為6.5%，與同行相比有很大差距。公司當(dāng)前的核心專利大多集中在FDM結(jié)構(gòu)件和外殼工藝上，激光、金屬、高速樹脂等下一代技術(shù)幾乎空白，公司方面在招股書中坦言，無法保證跟上技術(shù)革新。

在此情況下，來自同業(yè)的追趕壓力逐漸加大。招股書顯示，2024年公司核心業(yè)務(wù)3D打印機(jī)單年度出貨量不足73萬(wàn)臺(tái)，已被拓竹科技以120萬(wàn)臺(tái)的出貨量擠至第二位；緊隨其后的智能派和縱維立方，2024年出貨量分別約為55萬(wàn)臺(tái)和50萬(wàn)臺(tái)，也逼近創(chuàng)想三維水平。

目前，創(chuàng)想三維的收入結(jié)構(gòu)已經(jīng)出現(xiàn)一定變化，其中，來自中國(guó)的收入占比持續(xù)降低，來自北美和歐洲地區(qū)的貢獻(xiàn)不斷提升。2022年至2025年一季度，公司來自中國(guó)的收入占比從49.9%降低至24.6%，來自北美的收入占比從16.6%提高至33.3%，來自歐洲的收入占比從17.7%提升到25.8%，歐美地區(qū)收入占比合計(jì)達(dá)到59.1%。這背后存在的風(fēng)險(xiǎn)是，公司收入依賴外幣，但成本結(jié)構(gòu)卻綁定人民幣，外幣匯率的波動(dòng)便會(huì)產(chǎn)生較大變化的匯兌損益。例如2024年，公司因人民幣貶值浮盈240萬(wàn)元，但2023年同期卻虧損110萬(wàn)元。此外，公司產(chǎn)品出口美國(guó)的關(guān)稅稅率已升至55%—60.8%區(qū)間，后續(xù)是否還有變化尚無法確定。

現(xiàn)金流方面，2025年一季度，創(chuàng)想三維經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出8032.5萬(wàn)元。該公司表示，每年一季度，公司都要為四季度旺季提前備貨，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流可能為負(fù)。存貨上，報(bào)告期內(nèi)，公司存貨指標(biāo)已從1.84億元飆升至4.38億元，兩年增長(zhǎng)138%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也從2022年的75.74天延長(zhǎng)到2025年一季度的93.69天。由于電子組件18個(gè)月就迭代一次，因此，公司累計(jì)計(jì)提存貨減值虧損已達(dá)5040萬(wàn)元。若按此速度增長(zhǎng)下去，存貨減值恐將對(duì)公司利潤(rùn)造成不小的侵蝕。

2023年至2025年一季度公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（天）

數(shù)據(jù)來源：Wind

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，IPO前，公司創(chuàng)始人陳春、唐京科各持股21.31%，劉輝林、敖丹軍各持股19.67%，四人合計(jì)持股81.98%并簽訂一致行動(dòng)協(xié)議。這種平均的股權(quán)結(jié)構(gòu)在創(chuàng)業(yè)初期或許有利于調(diào)動(dòng)創(chuàng)始人積極性，但長(zhǎng)期來看，可能會(huì)導(dǎo)致決策效率低下，從而影響股權(quán)架構(gòu)的穩(wěn)定性。

在消費(fèi)級(jí)3D打印大熱的浪潮下，對(duì)于創(chuàng)想三維來說上市或許并不困難，如何解決種種潛在風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司來說顯得更加重要。

投時(shí)關(guān)鍵詞：創(chuàng)想三維