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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據(jù)此買賣，風險自負。

作者：張翼軫

來源：雪球

“線性外推”，這是我們常說的投資大忌。

今天上漲，明天就會繼續(xù)上漲；今天下跌，明天就會繼續(xù)下跌。許多的投資者，有著這樣樸素的思維，所以愿意去買過去表現(xiàn)很好的標的，并摒棄過去表現(xiàn)很差的標的。

但其實無論是投資，還是我們的生活，能看到太多“線性外推”的失敗案例。

就像我入行紙媒的2005 年，正是紙媒市場化如日中天的時候，不僅盈利客觀，而且許多城市的紙媒“商戰(zhàn)”的頻率和力度，不亞于當下的外賣大戰(zhàn)。當時，許多紙媒人都做著創(chuàng)建一份“百年大報”的夢想。但沒過多少年，移動互聯(lián)的崛起，無論報紙還是雜志，從介質(zhì)角度，都雨打花落，能否熬過“三十而立”都成了大問題。

當然，在我們過去十幾年的社會發(fā)展中，線性外推的失敗案例就更多了。

諾基亞的按鍵手機曾經(jīng)是街頭最亮的風景線，那個經(jīng)典的開機鈴聲是整整一代人的青春回憶。黑莓的全鍵盤讓商務(wù)人士感覺自己掌握著世界的脈搏。但智能手機的觸屏輕輕一劃，就把這些“王者”掃進了博物館。

比如曾經(jīng)占據(jù)商圈核心位置的各類大超市，家樂福、Emart、易初蓮花等，在外賣、生鮮電商等的夾擊下，如今已經(jīng)罕見；

更不要說曾經(jīng)是許多年輕人“夢想”的 BBA 豪車，如今也在蔚小理、小米、問界、仰望們的夾擊下，成了“老登”車。

然而，在投資領(lǐng)域，其實有一種風險比“線性外推”的失敗更為危險——那便是我們對線性外推成功中蘊含的風險視而不見。

是的，線性外推，對許多具體的企業(yè)、行業(yè)，往往是致命的。

但對于股市整體，由于其包含著所有的成功者和失敗者，所以彼此對沖之下，往往能規(guī)避這些風險，而成為 GDP 的同路人，線性外推反而尤其可取之處。

最近用美股 S&P 500全收益指數(shù)做了一次對數(shù)線性回歸。因為 Wind 上只有 1988 年迄今的數(shù)據(jù)，所以回歸僅限于此。但即使如此，也是將近 40 年的數(shù)據(jù)了。

從下圖可以看到，S&P 500全收益指數(shù)雖然漲漲跌跌有波折，但的確是長期向上，更關(guān)鍵的是——擬合年化收益率高達 9.42%。那么多人喊著“YYDS”，不是全無道理。

然而！在驚嘆S&P 500指數(shù)的長期收益之余，我們不能忽略的是：當前的S&P 500指數(shù)已觸及1.5個標準差置信區(qū)間的上軌附近——從統(tǒng)計學角度看，若依循正態(tài)分布，S&P 500指數(shù)86.6%的數(shù)值應(yīng)位于1.5個標準差的置信區(qū)間之內(nèi)。

這意味著除非出現(xiàn) 2000 年這樣的嚴重泡沫，否則即使在“線性外推”的邏輯之下，對 S&P 500指數(shù)恐怕也要擔心其向紅色的擬合直線回歸的風險——就像 2022 年的那波。

上圖的副圖中，給了對數(shù)乖離率，最新值是 32.74%，這意味著如果立刻回歸擬合直線，需要下跌28%左右，這個風險是相信“線性外推”的美股投資者，可有考慮過的？更何況，若回歸擬合直線的下軌，那么潛在調(diào)整更大。

給 S&P 500指數(shù)做了個線性回歸，順便給 A股也做了一個。用的是萬得全A，始于 1999 年末。

在去年“9·24”行情之前，太多人對 A股的投資價值都是存疑的。

然而，若將A股拉至足夠長的維度，并以回歸分析這種不帶主觀偏見的工具去評價，那么萬得全A指數(shù)在本世紀這25年的歷程中，其擬合年化收益率亦有7.69%。雖然未及S&P 500指數(shù)之高，但也不算是一個過于悲觀的水平。

當然，A股的問題，如前所述，在于其波動性較大。因此，整個1.5個標準差的置信區(qū)間都相當寬泛，而且往往在大漲大跌中會出現(xiàn)2.5個乃至接近3個標準差級別的行情。

幸好，站在當下時點，我們多少還是可以感到一絲欣慰。

當下的點位，還略低于擬合曲線，至少是一個風險不那么大的位置。

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