近期，市場(chǎng)在逼近4000點(diǎn)整數(shù)關(guān)口后出現(xiàn)一定震蕩調(diào)整，多空分歧依然較大，導(dǎo)致大盤在沖上4000點(diǎn)后出現(xiàn)快速回落。但我認(rèn)為，4000點(diǎn)可能是A股市場(chǎng)行情的中繼，并非行情的結(jié)束，意味著牛市的下半場(chǎng)或?qū)⒃谕瓿烧{(diào)整后逐步展開。從牛市上半場(chǎng)來看，自“924”政策轉(zhuǎn)向后，市場(chǎng)出現(xiàn)一波快速上行，開啟了這輪牛市。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)連續(xù)四個(gè)交易日大漲，上證指數(shù)短期內(nèi)上漲千點(diǎn)，且在10月8日放量至3.45萬億，成交量大幅上升，也消耗了市場(chǎng)的做多動(dòng)能。隨后市場(chǎng)出現(xiàn)持續(xù)數(shù)月的調(diào)整，直至今年一季度，人形機(jī)器人板塊大漲，開啟了科技牛行情，科技股大幅上升，后續(xù)“七翻身”行情出現(xiàn)，上證指數(shù)開啟第二波上攻，一路沖到4000點(diǎn)。上半場(chǎng)的主要特征是科技股一枝獨(dú)秀，眾多傳統(tǒng)板塊表現(xiàn)相對(duì)低迷。有投資者戲稱科技股為“小登股”，新能源、電力、銀行等板塊被戲稱為“中登股”，傳統(tǒng)消費(fèi)股及傳統(tǒng)工業(yè)制造類行業(yè)則被稱為“老登股”。

今年行情出現(xiàn)分化，背后有著深刻原因。當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)整體增速放緩，正處于轉(zhuǎn)型期，從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量增長(zhǎng)。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型使得一些傳統(tǒng)行業(yè)經(jīng)營(yíng)相對(duì)困難，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較慢，但新興行業(yè)，特別是人形機(jī)器人、芯片半導(dǎo)體、算力算法、創(chuàng)新藥等行業(yè)呈現(xiàn)良好的上升態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)的賺錢效應(yīng)也主要體現(xiàn)在這些科技股上。4000點(diǎn)作為重要的整數(shù)關(guān)口，大盤沖上后出現(xiàn)一定的獲利回吐，屬于正常調(diào)整，并非行情終結(jié)。事實(shí)上，近期板塊已出現(xiàn)一定輪動(dòng)，“小登股”即科技股大漲后，獲利回吐壓力增加，出現(xiàn)回調(diào)，但以儲(chǔ)能、光伏、鋰電池為代表的清潔能源板塊表現(xiàn)突出，說明“中登股”已開始回升。行業(yè)板塊的輪動(dòng)，也表明這輪行情或正在逐步走向深化，而非行情終結(jié)。預(yù)計(jì)今年是結(jié)構(gòu)性牛市，明年可能會(huì)逐步轉(zhuǎn)向全面牛市，傳統(tǒng)板塊即“老登股”也可能迎來上升機(jī)會(huì)。一般來說，一輪行情中各個(gè)板塊都會(huì)有所表現(xiàn)，只是上漲順序有先后，一輪牛市接近結(jié)束時(shí)，應(yīng)該是大多數(shù)投資者都能賺到錢的時(shí)候。今年以來，盡管大盤站上4000點(diǎn)，但仍有不少投資者未能盈利，甚至出現(xiàn)虧損，這也說明當(dāng)前行情可能仍處于牛市上半場(chǎng)。

對(duì)于后市，我們要保持信心和耐心。近期二十屆四中全會(huì)順利閉幕，公報(bào)中公布了“十五五規(guī)劃”的內(nèi)容，其中重點(diǎn)提到的新興行業(yè)，是未來五年重點(diǎn)發(fā)展的領(lǐng)域，包括具身智能也即人形機(jī)器人、芯片半導(dǎo)體、生物制藥、低空經(jīng)濟(jì)、深?？萍?、航空航天以及量子技術(shù)、可控核聚變等未來產(chǎn)業(yè)。這些無疑是這輪行情的主線，因此科技板塊在調(diào)整后，后期仍會(huì)有表現(xiàn)機(jī)會(huì)。不過，科技行業(yè)具有“一將功成萬骨枯”的特征，贏者通吃效應(yīng)明顯，未來這些行業(yè)中必然會(huì)出現(xiàn)像美股的英偉達(dá)、特斯拉那樣的萬億市值巨頭，但很多科技公司可能只是陪跑。今年仍處于炒作科技股的前期階段，因此與相關(guān)行業(yè)概念相關(guān)的個(gè)股往往有明顯上漲。到明年，如行情深化，科技股可能會(huì)出現(xiàn)分化，真正能夠釋放業(yè)績(jī)、拿到大額訂單的科技公司，市值或?qū)⒊掷m(xù)擴(kuò)大，而一些僅僅炒作概念的科技股，可能會(huì)遭到資金拋棄，甚至出現(xiàn)估值泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)。

此外，當(dāng)前部分投資者在股市上漲后加杠桿，兩融余額已突破25000億大關(guān)，超過十年前A股5000點(diǎn)時(shí)2.25萬億的歷史高點(diǎn)。盡管目前沒有場(chǎng)外配資，且當(dāng)前A股總市值已達(dá)到120萬億左右，接近十年前5000點(diǎn)時(shí)約70萬億總市值的兩倍，杠桿率相對(duì)當(dāng)時(shí)更低，但今年加杠桿的資金更多集中在漲幅較大的科技股上，這也使得科技股的調(diào)整壓力有所加大。因此，建議投資者認(rèn)真甄別科技股，判斷哪些具有持續(xù)成長(zhǎng)力、值得長(zhǎng)期持有，哪些是純粹的概念炒作。不排除部分炒作概念的股票估值過高，存在較大風(fēng)險(xiǎn)，建議投資者不要盲目追高被爆炒的科技股，應(yīng)堅(jiān)持價(jià)值投資，從基本面出發(fā)選擇優(yōu)質(zhì)公司或基金進(jìn)行配置，把握這輪行情的機(jī)會(huì)。

總體來看，這輪牛市是政策支持、資金推動(dòng)以及居民儲(chǔ)蓄向資本市場(chǎng)大轉(zhuǎn)移共同作用的結(jié)果，為市場(chǎng)帶來了源源不斷的增量資金。目前我國居民存款已突破160萬億，今年前三季度新增12萬億，大量居民儲(chǔ)蓄需要尋找投資出口。而當(dāng)前樓市表現(xiàn)低迷，投資機(jī)會(huì)有限，因此居民儲(chǔ)蓄的大轉(zhuǎn)移方向主要是股市，這也為股市帶來了更多增量資金。所以，我對(duì)后市仍保持積極樂觀的態(tài)度，盡管一些科技股可能存在炒作風(fēng)險(xiǎn)，但參照美股科技股上漲十年、英偉達(dá)市值突破5萬億美元?jiǎng)?chuàng)歷史新高的表現(xiàn)，我國科技股的行情仍有較大空間，建議投資者保持信心和耐心。

年末僅剩兩個(gè)月的交易時(shí)間，市場(chǎng)在年底前可能震蕩加劇，特別是今年漲幅較大的科技股，獲利回吐壓力增加，可能引發(fā)市場(chǎng)調(diào)整。但由于當(dāng)前場(chǎng)外資金入場(chǎng)意愿依然較強(qiáng)，不少前期踏空的投資者希望在科技股調(diào)整時(shí)布局，因此年底前市場(chǎng)大幅下跌的可能性不大，部分資金也會(huì)選擇在年底布局明年行情。我認(rèn)為，明年市場(chǎng)行情有望從今年的結(jié)構(gòu)性行情轉(zhuǎn)向全面牛市。

從行業(yè)板塊來看，今年以來漲幅較大的科技股，若后期出現(xiàn)一定幅度的調(diào)整，將具備布局機(jī)會(huì)，因?yàn)榭萍脊尚星橛型灤┱麄€(gè)牛市；前期已開始表現(xiàn)的清潔能源板塊，在新能源大戰(zhàn)略背景下仍具有上升空間；此外，投資者可均衡配置，提前布局尚未啟動(dòng)的消費(fèi)白馬股。這些品牌消費(fèi)品分紅率較高，具有品牌價(jià)值，長(zhǎng)期投資價(jià)值突出，且經(jīng)過幾年調(diào)整后，估值普遍處于低位，適合提前布局。

（作者系前海開源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、基金經(jīng)理）

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