18張圖表解釋了為什么這家規(guī)模達(dá)540億美元的對(duì)沖基金仍然認(rèn)為人工智能處于早期階段，而非估值過(guò)高。

作者：TheVCCorner2025年11月3日

對(duì)沖基金Coatue發(fā)布了一份今年科技和金融領(lǐng)域最受關(guān)注的報(bào)告之一。這家菲利普·拉豐(PhilippeLaffont)旗下規(guī)模達(dá)540億美元的對(duì)沖基金在研究了400多年來(lái)的30個(gè)泡沫之后得出結(jié)論：人工智能并非泡沫，而是一場(chǎng)早期的工業(yè)革命。

以下18張關(guān)鍵幻燈片闡述了他們的論點(diǎn)。每張幻燈片都從不同的角度揭示了人工智能如何重塑市場(chǎng)、生產(chǎn)力和投資邏輯：

1.人工智能持續(xù)推動(dòng)市場(chǎng)上漲

自ChatGPT推出以來(lái)，AI股票的表現(xiàn)已超越標(biāo)普500指數(shù)160%以上。Coatue將此稱為“AI溢價(jià)”，而基本面依然支撐著這一溢價(jià)。

2.新的AI領(lǐng)軍領(lǐng)域正在崛起

能源、半導(dǎo)體和云基礎(chǔ)設(shè)施引領(lǐng)著回報(bào)增長(zhǎng)。
“AI算力”已經(jīng)取代“AI軟件”成為市場(chǎng)增長(zhǎng)引擎。

3.通脹預(yù)期正在趨于緩和

Coatue認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境依然有利。
2025年的通脹預(yù)期已穩(wěn)定在3%附近，緩解了利率壓力。

4.科技股與非科技股：估值差異是合理的

科技股和非科技股的市盈率差距較大，但仍在歷史正常范圍內(nèi)。
與1999年不同的是，科技股的利潤(rùn)足以支撐其溢價(jià)。

5.媒體稱“AI是泡沫”——Coatue持不同意見(jiàn)

新聞標(biāo)題警告稱存在炒作。Coatue的觀點(diǎn)是：采用率是真實(shí)存在的，投資回報(bào)率是可衡量的，企業(yè)需求正在加速增長(zhǎng)。

6.泡沫的真實(shí)模樣

技術(shù)突破→繁榮→狂熱→獲利了結(jié)→恐慌→崩盤。Coatue的結(jié)論：人工智能仍處于技術(shù)突破階段，而非狂熱階段。

7.AI領(lǐng)軍企業(yè)是否規(guī)模過(guò)大？

美國(guó)前十大公司如今在美國(guó)GDP占比高達(dá)77%，遠(yuǎn)高于互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期的34%。
但這些巨頭公司盈利能力強(qiáng)、業(yè)務(wù)遍及全球且多元化經(jīng)營(yíng)。

8.AI采用率略有放緩

企業(yè)AI采用率迅速增長(zhǎng)，從5%上升到13%。Coatue指出，在下一波企業(yè)整合浪潮到來(lái)之前，這暫時(shí)會(huì)是一個(gè)停滯期。

9.供應(yīng)商融資：“無(wú)限資金循環(huán)”

OpenAI、英偉達(dá)、甲骨文、英特爾和AMD正在構(gòu)建一種投資和消費(fèi)的循環(huán)經(jīng)濟(jì)。Coatue稱之為“無(wú)限資金漏洞”——只有當(dāng)投資回報(bào)率持續(xù)提高時(shí)，這種模式才能持續(xù)下去。

10.并非所有長(zhǎng)期周期都是泡沫。

許多“泡沫”（例如互聯(lián)網(wǎng)、電力或云計(jì)算）都變成了永久性基礎(chǔ)設(shè)施。
他們認(rèn)為，人工智能也符合這種模式。

11.AI尚處于早期階段，但其應(yīng)用前景廣闊。

與個(gè)人電腦和互聯(lián)網(wǎng)相比，AI在極短的時(shí)間內(nèi)就達(dá)到了類似的普及程度。
Coatue表示，人工智能的普及曲線仍然陡峭。

12.市場(chǎng)集中度并非危險(xiǎn)信號(hào)

高度集中通常意味著成熟而非脆弱。
人工智能領(lǐng)域最大的幾家公司都擁有穩(wěn)健的資產(chǎn)負(fù)債表和多元化的收入來(lái)源。

13.倍數(shù)有所擴(kuò)張，但遠(yuǎn)低于互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期的水平。

納斯達(dá)克指數(shù)的市盈率在2000年達(dá)到峰值，接近90倍。
如今的市盈率約為28倍——雖處高位，但有盈利支撐。

14.1999年與2025年對(duì)比：估值更健康

1999年，排名前七的科技公司平均市盈率為67倍。
到2025年，這一數(shù)字將接近28倍——且擁有更強(qiáng)的資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流。

15.利潤(rùn)支撐投資合理性

到2035年，AI驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)業(yè)年?duì)I收可能達(dá)到1.9萬(wàn)億美元，投資資本回報(bào)率達(dá)20%。Coatue預(yù)計(jì)，隨著應(yīng)用規(guī)模的擴(kuò)大，利潤(rùn)率將成倍增長(zhǎng)。

16.IPO活動(dòng)低迷

與以往的泡沫時(shí)期相比，目前的股權(quán)發(fā)行量很低。
互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期，每年有超過(guò)500家公司進(jìn)行首次公開(kāi)募股（IPO）；而如今，每年只有不到60家。

17.杠桿率逐漸回升

散戶投資者再次開(kāi)始借貸。Coatue指出，這是金融體系中為數(shù)不多的真正風(fēng)險(xiǎn)之一。

18.人工智能的兩種未來(lái)

人工智能普及（概率>66%）：生產(chǎn)力加速增長(zhǎng)，通貨膨脹保持低位，科技持續(xù)領(lǐng)先。

AI清算（概率<33%）：泡沫破裂，經(jīng)濟(jì)衰退隨之而來(lái)，信貸壓力上升。

Coatue押注于第一種結(jié)果。

本文編譯自substack，原文作者TheVCCorner

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