文/每日財報 宋思

10月22日，蕪湖埃泰克汽車電子股份有限公司（以下簡稱“埃泰克”）再次更新了招股書，距離沖刺IPO似乎又近了一步。

一直以來，埃泰克在車身域控制器領域都表現(xiàn)突出，市場份額連續(xù)三年穩(wěn)居行業(yè)首位。埃泰克不但成功打破該領域長期以來的國際壟斷格局，而且客戶群體更全面覆蓋國內主流自主品牌及頭部新勢力車企。

然而，埃泰克并非高枕無憂。在沖刺資本市場的關鍵時刻，埃泰克卻被質疑存在對大客戶過度依賴的問題。

1.高增長神話破滅，存在財務健康隱患

公開資料顯示，埃泰克是一家汽車電子智能化解決方案提供商，其主要經營車身域、智能座艙域、動力域及智能駕駛域等四大功能域的汽車電子產品研發(fā)、生產和銷售。此外，公司還為客戶配套提供汽車電子 EMS 制造服務與定制化技術開發(fā)支持。

財報數(shù)據(jù)顯示，從2022年到2025年上半年，埃泰克的營業(yè)收入分別為21.74億元、30.03億元、34.67億元和15.22億元，歸母凈利潤則分別為9170.34萬元、1.91億元、2.12億元和9246.09萬元；扣非歸母凈利潤分別為7744.22萬元、1.71億元、2.02億元和8561.29萬元。

縱觀2022至2024年，埃泰克的業(yè)績高光之下，增長乏力的警報已然拉響，其營收增速由2023年的38.33%顯著收窄至15.29%。

更值得警惕的是，營收增速大幅放緩的同時，凈利潤增速也已經出現(xiàn)“斷崖式”下滑，從106.08%銳減至9.37%，直接由三位數(shù)暴跌至個位數(shù)。這種增長動能的急劇衰減，為其未來的盈利預期蒙上了一層厚重的陰影。

尤其進入2025年后，埃泰克業(yè)績增速更令人擔憂。2025年上半年，公司實現(xiàn)營收和凈利潤分別為15.22億元和0.92億元，顯然都不足去年全年的一半。

此外，隨著營收規(guī)模持續(xù)擴張， 埃泰克的應收賬款也快速積累，成為懸在現(xiàn)金流上空的“達摩克利斯之劍”。

數(shù)據(jù)顯示，埃泰克應收賬款從7.45億元攀升至10.81億元，再進一步增至12.21億元，即便到了2024年上半年，這一數(shù)字仍高達11.22億元，占營收的比例始終穩(wěn)定在35%左右。

這意味著，埃泰克每實現(xiàn)100元的營業(yè)收入，就差不多有35元仍在別人口袋中，還沒有真正變?yōu)榘Ｌ┛丝芍涞默F(xiàn)金流。

雖然埃泰克的客戶大多是知名車企，市場普遍認為其“壞賬風險相對可控”，但隨著業(yè)務規(guī)模持續(xù)擴大，應收賬款不但將維持較高金額，甚至存在進一步增長的可能。

毋庸置疑，在這背后自然也暗藏著巨大的財務風險，倘若某家核心大客戶資金鏈出現(xiàn)問題，埃泰克的現(xiàn)金流將面臨嚴峻的考驗，甚至會影響整個企業(yè)的正常運營。

2.大客戶依賴癥嚴重，難以擺脫奇瑞

在埃泰克的發(fā)展歷程中，大客戶奇瑞汽車無疑占著至關重要的角色。

作為聚焦車身域、智能座艙域等四大板塊的汽車電子服務商，埃泰克近三年的業(yè)績增量幾乎由奇瑞獨家托底。

招股書顯示，從2022年到2024年，公司對奇瑞汽車的銷售收入分別為6億元、10.63億元和18.69億元，埃泰克對奇瑞汽車的銷售收入占比從27.6%飆升至53.89%，短短兩年實現(xiàn)占比翻倍，這意味著超半數(shù)營收直接來自單一客戶。

這種集中度遠超一般制造業(yè)企業(yè)的安全閾值，即便在客戶集中度較高的半導體零部件行業(yè)，頭部企業(yè)前五大客戶占比通常也控制在80%以內，而埃泰克單一客戶占比已逼近該行業(yè)的整體頭部客戶集中度水平。

這種依賴度在業(yè)績增量中體現(xiàn)得更為極端。

2023年，埃泰克全年營收增量8.29億元中，奇瑞貢獻了4.57億元，貢獻度達55.13%，已占據(jù)增量半壁江山；2024年形勢愈發(fā)嚴峻，公司4.64億元的營收增量中，奇瑞的貢獻額竟高達8.11億元，貢獻度飆升至175%。

這一反常數(shù)據(jù)的背后，是埃泰克對長安、理想、長城等其他主要客戶的收入均出現(xiàn)不同程度下滑。

具體來看，2024年對長安汽車的銷售收入從5.82億元降至4.69億元，對理想汽車的銷售收入從3.42億元降至2.02億元。奇瑞不僅是第一大客戶，更成為支撐公司營收增長的“唯一支柱”。

2025年上半年，公司實現(xiàn)營收15.22億元，奇瑞貢獻了其中超過50%的份額，業(yè)績增長過度依賴單一客戶的局面仍未改變。

單一客戶依賴的風險敞口在行業(yè)波動中極易暴露。

參考半導體行業(yè)芯密科技的案例，其前五大客戶占比超過77%就已被市場重點警示風險，而埃泰克單一客戶占比已遠超這一水平。

若未來奇瑞遭遇行業(yè)下行、戰(zhàn)略調整或供應鏈替代等情況，減少對埃泰克的采購，而埃泰克未能及時拓展新客戶形成替代收入，其經營業(yè)績將面臨直接沖擊。

更為關鍵的是，對單一客戶的過度依賴可能導致定價權喪失、利潤空間被擠壓等隱性風險，長期來看不利于公司獨立發(fā)展和市場競爭力培育。

更為關鍵的是，奇瑞汽車不僅是埃泰克的第一大客戶，還是其第一大機構股東，持股比例達14.99%。這種股權與業(yè)務的深度綁定，使得雙方交易構成關聯(lián)交易，引發(fā)市場對埃泰克業(yè)務獨立性的質疑。

若剔除奇瑞汽車的銷售收入，埃泰克2024年對關聯(lián)方以外客戶的營收實際上同比下滑了9.5%。

這表明公司對其他主要客戶（如長安、理想、長城等）的銷售額均出現(xiàn)不同程度下滑，足見其自主增長能力的匱乏，業(yè)務獨立性存疑。

3.IPO前景不明：現(xiàn)場檢查與對賭協(xié)議的雙重壓力

埃泰克除了深陷業(yè)績增長困境外，還存在歷史遺留問題。

表面上，埃泰克的股權結構看似分散均衡，澳洲埃泰克與蕪湖佳泰分別持有14.57%和13.20%的股份，持股比例看似不相上下，屬于并列控股股東。

但實際上，澳洲埃泰克與蕪湖佳泰幕后真正的實控人是CHEN ZEJIAN，其100%持有蕪湖佳泰、95%控股澳洲埃泰克，兩者實為同一人控制下的雙生體。

更值得關注的是，蕪湖佳泰通過擔任5家員工持股平臺的執(zhí)行事務合伙人，及與7名股東簽署《一致行動人協(xié)議》，間接鎖定6.59%表決權，實現(xiàn)對員工持股平臺的“穿透式”管理。

這一系列操作下來，不但讓實控人以較低的直接持股，撬動遠超比例的控制權，形成“獨裁式” 治理格局。

監(jiān)管層的問詢精準點出隱患：一致行動協(xié)議的穩(wěn)定性與員工持股平臺的控制權歸屬，一旦內部出現(xiàn)裂痕，公司治理將陷入混亂，中小股東的表決權不過是形式上的點綴。

更值得警惕的是，已“終止”的對賭協(xié)議也并沒有真正退場，而是以“可恢復”條款潛伏。若上市失敗，股份回購等特殊權利將自動激活，風險全部轉嫁給實控人。一旦IPO受阻，實控人可能因巨額回購壓力喪失控制權，而未參與對賭談判的中小股東，將無辜承受公司經營惡化、股價暴跌的損失。

這種 “大股東主導、小股東買單”的機制，嚴重破壞資本市場公平性，隱性風險一旦爆發(fā)，后果不堪設想。

雪上加霜的是，2025年7月3日，埃泰克被抽中第二批首發(fā)企業(yè)現(xiàn)場檢查名單，這對沖刺 IPO 的企業(yè)而言堪稱嚴苛考驗。

回顧過往，現(xiàn)場檢查的“殺傷力”不言而喻，2023年首批5家被抽中企業(yè)全部止步審核，通過率近乎為零。

現(xiàn)如今，多重隱憂無疑讓其上市之路雪上加霜。而且上市也并非終點，倘若不能破解客戶集中與盈利能力的深層矛盾，即便成功上市，資本市場的“聚光燈”也將使其短板暴露無遺。對于埃泰克而言，或許真正的挑戰(zhàn)，在敲鐘之后才算開始。