李昀 王晨 | 撰文

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2025年6月25日，在港上市的biotech公司永泰生物的董事會就進一個月前的創(chuàng)始人兼CEO王歈離職事件做了回應(yīng)。稱“除王歈外，全體董事一致認(rèn)定其指控毫無根據(jù)。”并進一步指出，王歈被免職是因其在管理和決策過程中存在重大問題，損害了公司利益。

近一個月前，5月30日，永泰生物發(fā)布公告稱，CEO王歈已經(jīng)辭去相關(guān)職務(wù)，6月25日生效。

王歈是永泰生物的創(chuàng)始人，她90年代畢業(yè)于北京醫(yī)科大學(xué)，隨后到美國醫(yī)學(xué)界工作，回國后到北京腫瘤醫(yī)院擔(dān)任癌癥生物治療與診斷中心副主任。在2006年創(chuàng)立了永泰生物。

在5月底公告中，永泰生物表示，王歈辭任原因，是因為與董事會有分歧。

公司透露了CEO與董事會分歧的具體內(nèi)容：王歈指控董事會于2025年4月28日審議通過的內(nèi)控管理權(quán)限規(guī)定，嚴(yán)重違反她與公司簽訂的勞務(wù)合同。她表示某董事長期旅居海外，無法有效履責(zé)卻干預(yù)公司營運；某兩位董事因股東易主已不能代表公司任何股東利益，但仍占據(jù)董事會席位，此舉已嚴(yán)重違反公司治理準(zhǔn)則；及董事會治理失能與公司愿景背離。

據(jù)相關(guān)人士透露，自5月底公布王歈離職后，她已徹底離開一手創(chuàng)辦了近20年的公司，和公司的所有人士都斷了聯(lián)系。“過去近20年，王歈主導(dǎo)公司從研發(fā)到產(chǎn)品化的戰(zhàn)略方向，公司的管理團隊一直比較穩(wěn)定?！眲?chuàng)始人和董事會關(guān)系鬧僵并離職，在員工的意料之外。

被前CEO指控的“長期旅居海外的董事長”是譚錚，據(jù)悉是董事會的實際把控人。銷售出身的譚錚，2015年加入永泰生物，自2018年加入永泰生物董事會，2019年起擔(dān)任公司董事長兼執(zhí)行董事，現(xiàn)為公司核心控股人之一，持股比例約19.08%。譚錚在業(yè)內(nèi)以資本運作聞名，他還是2025年1月8日港股上市的數(shù)字療法公司腦動極光的董事會主席及控股股東。

在永泰生物的員工看來，biotech公司早期，產(chǎn)品研發(fā)和上市最為重要，王歈只抓研發(fā)生產(chǎn)業(yè)務(wù)，“研發(fā)出身的她，幾乎完全不管其它的事情，董事會完全交給譚錚”。譚錚雖沒有產(chǎn)業(yè)的相關(guān)研究經(jīng)驗，但“很懂銷售和資本市場”，兩人合作多年，“感覺比較互補，早期相處也比較融洽”。

但在不少二級市場投資者眼中，資本市場上的永泰生物聲譽并不算好。主要因其在2022年1月首批限售股解禁前股價持續(xù)拉高，從2021年12月初的約5.5港元一路上漲至解禁前的高點約9.4港元，漲幅超過70%，但在解禁當(dāng)日（2022年1月13日）股價暴跌逾33%，次日繼續(xù)下跌，短短兩天從高點回落近45%。市場形成“拉高出貨、散戶接盤”的負(fù)面印象，導(dǎo)致公司在二級市場長期被貼上“炒作股”的標(biāo)簽，流動性和估值均持續(xù)低迷。

永泰生物公司較2020年在港上市時股價已經(jīng)跌去3/4，主要原因在于管線進度緩慢、常年虧損、且網(wǎng)傳股東之間存在復(fù)雜關(guān)系。

然而，和大多數(shù)人猜測相悖的是：公司CEO最終出走并不是因為以上不利因素。據(jù)相關(guān)人士透露，他們不理解的是，催化公司管理層發(fā)生重大變化的，為何是在“苦等多年終于到來的利好消息”前夕。

據(jù)悉，永泰生物的現(xiàn)金流現(xiàn)在由董事長譚錚借款維持。一位相關(guān)人士對王歈離開一手創(chuàng)辦的永泰生物表示惋惜，之前董事長和CEO看不出有什么矛盾，“之前在永泰生物的治理上，程序履行的不好，當(dāng)經(jīng)營困難后才引起重視。但沒想到王歈會這么離開。”

裂痕從何而來？

永泰成立近20年后，王歈主抓的產(chǎn)品進度終于有所突破。

2025年3月31日，公司發(fā)布公告，CDE已經(jīng)正式受理公司核心候選藥物EAL的附條件上市許可申請。該藥很有可能在今年經(jīng)批復(fù)后上市。EAL是一款自體細(xì)胞治療產(chǎn)品，主要活性成分為CD3+CD8+殺傷性T細(xì)胞。這也是中國首款針對實體瘤的CIK（細(xì)胞因子誘導(dǎo)殺傷細(xì)胞）療法。

雖然公司的收獲期馬上到來，但公司的帳面現(xiàn)金流卻面臨嚴(yán)重問題。

據(jù)公開信息顯示：截至2024年底，永泰生物賬上現(xiàn)金約4700萬元，負(fù)債率超過102%，顯示現(xiàn)金緊張跡；2024年半年研發(fā)支出1.54億元，研發(fā)投入已大幅超過融資能力。

此外，有一筆尚未償還的本金為3億人民幣的可轉(zhuǎn)債。這意味著，永泰生物極有可能在2025年上半年面臨現(xiàn)金流斷裂的風(fēng)險。

據(jù)相關(guān)人士透露，早在2025年上旬，公司現(xiàn)金流危機已引起管理層重視，時任公司CEO王歈一度尋求約億元的銀行貸款，需要她個人房產(chǎn)抵押及連帶責(zé)任。

如果公司的未來是破產(chǎn)清算，此時的困境是燙手山芋；如果是勝利前夜，困境也會成為一些資本方介入的好時機。

“王歈和譚錚的矛盾，應(yīng)該是在今年產(chǎn)生的?！币晃磺皢T工表示。

雙方相安無事了十幾年之后，裂痕逐漸產(chǎn)生：當(dāng)公司處于發(fā)展緩慢的停滯期時，而且經(jīng)營無重大風(fēng)險時，誰來負(fù)責(zé)公司管理和項目執(zhí)行并不是一個太重要的問題；而當(dāng)利益的果實開始清晰可見，“誰該說了算”的問題馬上引發(fā)了各方爭端。

2025年上旬，圍繞融資方式，雙方開始有了不同的意見。據(jù)悉，董事會支持的原有的某些股東有增資的考慮，但計劃以非實名方式入股。管理層意見認(rèn)為以“非實名會對公司造成重大隱患”，認(rèn)為本來永泰生物在二級市場上口碑即不佳，非實名入股增加了短線炒作的隱患，有可能導(dǎo)致“永泰生物在二級市場上口碑持續(xù)跌落”。

一位美國投資人表示，2025年第二季度，永泰生物管理層人員曾飛到美國尋找機構(gòu)投資，所獲得的一筆歐洲基金的2.5億港元的融資計劃被永泰生物董事會否決。

據(jù)悉，董事會一些意見認(rèn)為，他們“不信任王歈等管理層在技術(shù)之外的融資能力，對她找的融資覺得‘不靠譜’”。

一方面，公司馬上面臨現(xiàn)金流斷流危機，另一方面，雙方對融資方式難以達成一致，矛盾爆發(fā)是遲早的事情。

2025年4月28日，永泰生物董事會審議通過了一份內(nèi)控管理權(quán)限規(guī)定，這也是公告上顯示的王歈指責(zé)“違反勞務(wù)合同”的文件。永泰董事會據(jù)此回應(yīng)，“董事會表示該規(guī)定為提升內(nèi)部治理所設(shè)，主要針對費用報銷審批等流程，并未剝奪CEO管理權(quán) ?！?/p>

這份《授權(quán)限定細(xì)則》顯示，永泰生物董事會對公司運營權(quán)進行了嚴(yán)格收緊，尤其針對CEO的權(quán)限作出詳細(xì)限制。細(xì)則要求新設(shè)子公司、超預(yù)算支出、融資與投資決策、資產(chǎn)處置、大額合同簽署、人事任免與調(diào)薪、以及高管報銷等關(guān)鍵事項，均需董事會批準(zhǔn)或由董事長與CEO共同決策。財務(wù)方面還特別設(shè)立董事會代表進行流程監(jiān)督，并賦予其流程中止權(quán)。

一位了解此《細(xì)則》出爐的人士表示，“這份文件并非針對王歈，只是對公司管理進行規(guī)范治理而已?！?strong>在他看來，董事會的成員對王歈近20年的“敬業(yè)、技術(shù)能力以及完全無私心”這些品質(zhì)是認(rèn)同的，只是“沒想到她對這份文件反應(yīng)這么大。”

但這份保障治理規(guī)范的文件，細(xì)則上對CEO的經(jīng)營自主權(quán)設(shè)置了重重關(guān)卡。據(jù)悉，這份文件直接激怒了王歈，她終止了個人在進行的房產(chǎn)抵押和個人連帶責(zé)任的銀行貸款事宜，并向董事會提出辭職。

股權(quán)上的隱患

2020年7月，永泰生物成功在港交所上市。當(dāng)時，公司的虧損額度在1.09億元左右，核心管線EAL尚處于II期臨床試驗階段。但由于有相似類型的公司金斯瑞成功上市的案例做參考，公司還是選擇沖擊IPO。

有“細(xì)胞治療”的光環(huán)加身，永泰生物在上市當(dāng)日表現(xiàn)不俗。上市首日，永泰生物開報13.4港元/股，當(dāng)日股價漲幅24.55%，總市值68.50億港元。期間雖有起伏，但股價直到2021年12月31日還保持在16.8港元/股的高區(qū)間內(nèi)。

但從2022年開始，永泰的股市表現(xiàn)畫風(fēng)突變。當(dāng)年開年，在沒有任何變更信息的情況下，公司股價驟然跌去近一半。董事會在當(dāng)時沒有給出明確的解釋，永泰生物因而也在股民心中留下了“老千股”的負(fù)面印象。

盡管公司一直聲稱無辜，但一些跡象表明：此事是股東拋售套現(xiàn)所致。此前，為維持市場信心，公司股東集體做出禁售承諾，規(guī)限日期為2022年1月10日。然而，就在承諾期到期的第二天，暴跌事件出現(xiàn)。其中關(guān)聯(lián)很難不讓人產(chǎn)生聯(lián)想。

根據(jù)已披露信息，1月11日當(dāng)日公司股東張軍政及其配偶王敏慧減持700萬股，四天后又拋售146萬股。2021年12月31日至2022年6月30日期間，其所持股本比例從8.72%下降至8.49%。

從這一節(jié)點開始，永泰生物的股價再也沒有抬起頭來。其中很重要的原因，在于股民已經(jīng)產(chǎn)生了一種被玩弄的感覺。不少散戶復(fù)盤后發(fā)現(xiàn)，永泰股價在2021年6月達到20.2港元/股的高點后，重要股東開始大幅減持。

公開資料顯示，原股權(quán)占比5.96%的股東張蓓妮于2021年7月23日減持1801.04萬股。同樣在7月，華潤醫(yī)藥進場，并以15.54港元/股的高價認(rèn)購了包括張蓓妮、Yue Cheng International Capital、Hualida Development、任小娟等方的股權(quán)，總價8億港元，占總股本的10%。

而在此期間，公司其它股東（包括管理層股東）受上述禁售承諾的約束，由此引發(fā)了“被雙標(biāo)”的不平衡感。其它股東猜測，這些“高拋的股東”可能和董事會某成員有關(guān)聯(lián)，但這種猜測難有實質(zhì)的證據(jù)。

按照常見的劇情走向，公司在套現(xiàn)和洗籌之后，不出意外地等來了“逆向投資者”。2022年10月，在永泰生物已經(jīng)被打入港股冷宮近一年后，天士力香港公司以3億元認(rèn)購永泰生物股權(quán)，認(rèn)購價格僅為4.9港元/股，也就是一年前的1/3。

值得注意的是，天士力香港公司本身就是永泰生物的基石投資者，曾經(jīng)以1000萬美元認(rèn)購永泰生物的首次公開發(fā)行股份。2022年認(rèn)購后，天士力所占股比達到了18.87%，并成為永泰生物3億人民幣CB的債權(quán)人，合計成為永泰生物的最大股東。

但是，在2024年，變故再一次發(fā)生：8月，天士力將控股權(quán)轉(zhuǎn)讓給華潤三九，由此成為“華潤系”一員。在繼承了天士力的股權(quán)后，華潤集團所占永泰生物股權(quán)比例達到了28.87%。

如今，永泰生物核心產(chǎn)品即將迎來商業(yè)化，眼見當(dāng)年低價“撿漏”的股票馬上迎來一波大漲。一位相關(guān)人士推測，一些股東想增持，卻不愿意以真實身份重新回到公司股東的行列中。

但這一意圖，很可能引發(fā)了以原CEO王歈為代表的高管的不滿?！翱赡芄芾韺诱J(rèn)為，只有實名持股，才能把個人和公司更緊地綁定?！?/p>

當(dāng)年，公司部分股東已經(jīng)在一系列高拋低吸后成為操盤贏家，但公司聲譽卻因此跌至谷底。如今，新一波利好還沒到來，不由得讓人擔(dān)心，當(dāng)年的鬧劇也許會重演。

公司治理結(jié)構(gòu)難題：充滿疑惑的未來

永泰生物內(nèi)部發(fā)生的糾紛，暴露出公司長期缺乏一個統(tǒng)籌大局的角色，因此在利益分配和生死存亡的關(guān)鍵時刻，引發(fā)混亂。

從公司層面來看，一些問題始終是房間里的大象，沒有得到及時整改和治理：首當(dāng)其沖的，便是股權(quán)結(jié)構(gòu)的高度集中。

公司董事長的股權(quán)實際權(quán)益只占總股本的7.46%，但其協(xié)議訂閱方權(quán)益卻占到了27.61%。后者的定義是：股東通過與其他股東簽署協(xié)議，在不擁有股權(quán)的情況下影響對方的投票或處理方式。這意味著公司董事長處于“輕資產(chǎn)高控制”的狀態(tài)中，其個人所承擔(dān)的經(jīng)營風(fēng)險和決策事務(wù)的權(quán)力之間，存在不對等關(guān)系。

一般而言，協(xié)議權(quán)益超過實際權(quán)益一倍以上，就會引起投資者的高度警惕。

除了股權(quán)結(jié)構(gòu)外，公司面臨的另一個問題是資金鏈。作為一家還未商業(yè)化的biotech，永泰生物一直處于虧損狀態(tài)。2024年，公司年內(nèi)虧損1.87億元。

由于二級市場的低迷，加之投資活動的停滯，公司一直沒有新錢流入。但創(chuàng)新藥研發(fā)不可避免的高投入、細(xì)胞治療產(chǎn)品生產(chǎn)對場地的高要求，導(dǎo)致永泰生物的資金長期處于較為緊張的情況。在重大利好的情況下，反倒矛盾凸顯。“管理層尋找的歐洲主權(quán)基金入局被否決，董事會支持的原有股東匿名增持也難以推進，雙方在融資方面的沖突已經(jīng)白熱化了。”一位人士表示。

和股權(quán)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金流等顯性問題相比，永泰生物的管線問題更為隱性。

盡管其核心管線EAL即將上市，也有不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為永泰在細(xì)胞擴增技術(shù)上是國內(nèi)頂級水平，但EAL所使用的非基因修飾細(xì)胞免疫療法和如今的CAR-T相比，分屬于實體瘤治療和血液病治療市場。

其技術(shù)原理，在于自體外周血中的T細(xì)胞經(jīng)活化、擴增后回輸給患者，由于不需要基因改造，也不使用病毒載體，所以相對來說更加安全、簡單，成本也更低；但相對應(yīng)，它的療效強度雖難以超越CAR-T，但其適應(yīng)癥為實體瘤，患者數(shù)量遠(yuǎn)高于CAR-T細(xì)胞。

可以說，雖然EAL在臨床上能滿足一些實體瘤未被滿足需求，但作為自體細(xì)胞治療，其個體化生產(chǎn)的產(chǎn)能是否能滿足目前這個市場有待觀察。在國內(nèi)，這是同類型第一款上市產(chǎn)品，因此在未來需要更大規(guī)模臨床和監(jiān)管路徑配套，必須要堅持投入才能看到產(chǎn)出。

從以上這些角度來看，永泰這家公司的問題，并不是從這次CEO辭職風(fēng)波才開始的，也不會隨著其藥品成功上市而了結(jié)。

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對錯與輸贏

在一些投資界人士看來，永泰生物創(chuàng)始人的離職，在現(xiàn)在的資本市場環(huán)境中不罕見。

“對于一家上市公司來說，創(chuàng)始人只關(guān)注產(chǎn)品研發(fā)和上市，不關(guān)注董事會情況，也不關(guān)注公司在二級市場上的表現(xiàn)，那么在產(chǎn)品上市后，這個角色用處就不大了。尤其是對董事會沒有控制權(quán)，當(dāng)有矛盾時，出局是必然的事情?！?/strong>

但即便如此，創(chuàng)始人出局,也不是董事會所有成員都愿意看到的?！凹幢悻F(xiàn)在公司的治理比之前更規(guī)范，但創(chuàng)始人兼CEO出走，也是很可惜的?！币晃挥捞┕蓶|表示。而就永泰生物而言，靈魂人物的出局會導(dǎo)致企業(yè)走向何方，值得持續(xù)關(guān)注。

即使如今的資本環(huán)境正在逐漸將合作關(guān)系扭轉(zhuǎn)為競爭關(guān)系，身在局中的人們必須清楚：只有“搶蛋糕”的人越來越少，“做蛋糕”的人越來越多，未來的雙贏結(jié)局才有可能真正出現(xiàn)。

發(fā)生在永泰身上的內(nèi)訌并不是單一事件。在如今的biotech行業(yè)，越來越多的高管與股東糾紛被搬到了輿論場和法庭上。數(shù)年前，當(dāng)biotech在一種泛濫的樂觀主義基調(diào)中蓬勃前行時，管理者們尚能保持利益一致的步調(diào)；而如今，在一種“吃了上頓沒下頓”的不確定性氛圍中,選擇為眼前僅剩的一點確定利益而開戰(zhàn)，成為了越來越多人的選擇。

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李昀：liyun940820