高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)、上市前的大額突擊分紅、對代工的過度依賴和日益攀升的品控風險，都為大行科工的港股IPO之路增添了諸多不確定性。

文 |楊 柳

近日，“折疊自行車行業(yè)巨頭”大行科工（深圳）股份有限公司（下稱“大行科工”）再次向港交所遞交IPO申請文件。這已是大行科工年內(nèi)第二次沖擊港股上市，此前其于1月20日首次遞表后因失效而未能成功。

作為由“現(xiàn)代折疊自行車之父”韓德瑋博士于1982年創(chuàng)立的老牌企業(yè)，大行科工憑借經(jīng)典車型P8等產(chǎn)品，已在中國折疊自行車市場占據(jù)領(lǐng)先地位，2024年零售量和零售額市場份額分別高達26.3%和36.5%。

然而，光鮮市場表現(xiàn)背后，大行科工的財務(wù)和運營模式潛藏著諸多爭議。盡管2024年公司實現(xiàn)營收4.51億元，凈利潤5229.9萬元，看似業(yè)績亮眼，但引人關(guān)注的是，公司在IPO前夕密集派發(fā)股息，自2022年12月至2025年4月累計分紅高達6150萬元，幾乎與同期研發(fā)投入（4380萬元）持平，甚至超過2024年全年凈利潤。

同時，公司歷史上存在欠繳員工社保情況，累計欠繳金額不菲。在生產(chǎn)端，大行科工嚴重依賴OEM代工，2025年前4月代工比例已飆至65.5%，外包生產(chǎn)成本占據(jù)銷售成本近半，不僅推高了成本也引發(fā)了品控爭議，投訴平臺上充斥著鏈條脫落、車架異響等投訴，2024年退換貨率已翻倍至3.2%。

銷售端，公司營收近七成高度依賴經(jīng)銷商渠道，而該渠道的毛利率遠低于線上直銷，且其線上直銷平臺的退貨率也呈現(xiàn)逐年攀升的趨勢。這些因素共同構(gòu)成了大行科工此次沖擊港股IPO面臨的復雜局面。

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成為折疊自行車龍頭

大行科工的傳奇始于其創(chuàng)始人韓德瑋博士。1941年出生于廣東韶關(guān)的韓德瑋，早年移民美國，并在加州大學伯克利分校、洛杉磯分校和南加州大學完成學業(yè)，最終獲得物理學博士學位，曾在美國休斯飛機公司從事激光研發(fā)，并參與撰寫了國際通用的《激光手冊》，是一名享譽業(yè)界的物理學家和航天專家。在40歲不惑之年，韓德瑋毅然放棄科研工作，投身于折疊自行車的研發(fā)與商業(yè)化。

源于年輕時每天需拆解自行車塞進汽車的煩惱，以及對綠色出行的愿景，他潛心鉆研七年，于1980年成功制造出第一輛現(xiàn)代折疊自行車原型，并于1982年在美國加州創(chuàng)立了大行（Dahon）品牌和北美大行公司，被譽為“現(xiàn)代折疊自行車之父”。

創(chuàng)業(yè)之初，韓德瑋曾試圖將專利授權(quán)給中國自行車廠商，但未能成功，遂決定自產(chǎn)。1984年，大行在中國臺灣建廠，首批6000臺折疊自行車迅速售罄。1995年，大行正式進入中國內(nèi)地市場，憑借“折疊后可帶上地鐵”的便捷性，迅速贏得通勤族青睞。2001年，公司業(yè)務(wù)進一步擴展至中國大陸，并將中國總部遷至深圳，成立大行科工的前身。在《吉尼斯世界紀錄千年版》中，大行被評選為“世界上最大的折疊自行車產(chǎn)銷商”。

歷經(jīng)四十余年發(fā)展，大行科工已成為中國折疊自行車行業(yè)龍頭。灼識咨詢數(shù)據(jù)顯示，按2024年零售量和零售額計，公司在中國內(nèi)地折疊自行車市場份額分別達26.3%和36.5%，穩(wěn)居第一。在產(chǎn)品矩陣方面，大行科工已從最初的折疊自行車，擴展至公路車、山地車、兒童車及電助力自行車等多元品類，提供超過70款車型，覆蓋城市通勤、戶外探險等多種場景。其中，經(jīng)典車型P8等產(chǎn)品更是暢銷不衰。

從業(yè)績來看，大行科工近來業(yè)績呈現(xiàn)出持續(xù)增長態(tài)勢。從2022年至2024年，公司營業(yè)收入分別為2.54億元、3億元和4.51億元，復合年增長率達33.1%。同期凈利潤分別約為3143.4萬元、3485萬元和5229.9萬元，復合年增長率為29.1%。2025年前4個月，公司營收和凈利潤分別為1.85億元和2152.8萬元，同比增速均超過46%，顯示出強勁增長勢頭。

公司自行車產(chǎn)品平均售價接近2000元，主要發(fā)力中高端市場，其中建議零售價不低于2500元的中端價位產(chǎn)品銷量自2023年以來已超越大眾市場產(chǎn)品，成為主要營收來源。

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突擊分紅、代工依賴等問題叢生

盡管大行科工在市場份額和營收規(guī)模上表現(xiàn)出色，但其在公司治理、財務(wù)策略和生產(chǎn)運營模式上的多重隱憂，為未來的發(fā)展蒙上了陰影。

首先，管理層老化與股權(quán)高度集中，帶來了決策的連續(xù)性挑戰(zhàn)。公司創(chuàng)始人韓德瑋博士已是83歲高齡，仍擔任執(zhí)行董事、董事長兼總經(jīng)理，對公司擁有絕對控制權(quán)。IPO前，韓德瑋直接持股88.56%，并通過員工持股平臺合計掌控90.16%的股權(quán)。

此外，董事會中還有一名83歲高齡的獨董。這種“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)和高齡管理層，盡管在創(chuàng)業(yè)初期可能有助于決策效率和戰(zhàn)略穩(wěn)定性，但在企業(yè)傳承和長期發(fā)展中，可能面臨決策連續(xù)性、創(chuàng)新活力不足以及對單一決策者過度依賴的風險。一旦公司核心身體狀況或經(jīng)營理念發(fā)生變化，可能對公司戰(zhàn)略方向和日常運營產(chǎn)生重大影響。

其次，IPO前巨額分紅與社保欠繳的反差，引發(fā)了坊間對其資金流向的質(zhì)疑。在公司沖擊上市關(guān)鍵時期，大行科工自2022年12月至2025年4月累計派發(fā)股息達6150萬元。按韓德瑋持股比例計算，大部分分紅款（約5446.4萬元）都進了個人腰包。同期，公司研發(fā)投入僅4380萬元，分紅金額甚至超過了2024年全年凈利潤。

這種在上市前的大額分紅，尤其是在公司有募資擴產(chǎn)需求、現(xiàn)金及等價物從2024年底的1.08億元降至2025年4月的5902萬元的背景下，引發(fā)了市場對其“分紅套現(xiàn)后募資擴產(chǎn)”的質(zhì)疑。

更令人詬病的是，在向股東大額分紅的同時，公司還存在欠繳員工社保的情況，報告期內(nèi)欠繳金額累計可觀。這種財務(wù)行為不僅可能影響公司在投資者心中的形象，也暴露出公司在社會責任和內(nèi)部治理方面潛在的問題。

大行科工的生產(chǎn)也嚴重依賴代工，質(zhì)量管控面臨挑戰(zhàn)。大行科工目前僅有廣東惠州一處工廠，年產(chǎn)能僅9萬輛，遠低于其2024年22.95萬輛的銷量。為彌補產(chǎn)能缺口，公司高度依賴OEM，2024年代工比例已達56.8%，2025年前4個月進一步升至65.5%。外包生產(chǎn)成本占據(jù)銷售成本的比例也從2022年的20.2%飆升至2024年的48.3%，嚴重吞噬利潤空間。

代工雖能在短期內(nèi)支撐銷量增長，但長期而言，過度依賴三方代工廠可能削弱公司的生產(chǎn)控制力、技術(shù)保密性，并直接影響品控。黑貓投訴平臺上關(guān)于大行自行車的1900多條投訴，直指鏈條脫落、車架異響等質(zhì)量問題，2024年退換貨率翻倍至3.2%，這些都印證了代工模式帶來的品控風險，可能損害品牌美譽度。

「數(shù)智研究社」還發(fā)現(xiàn)，大行科工嚴重依賴經(jīng)銷商渠道。大行科工近七成營收（2025年前4個月為69.5%）高度依賴經(jīng)銷商渠道，而這一渠道的毛利率（26.9%）遠低于線上直銷，進一步壓縮了公司盈利空間。盡管公司積極拓展線上直銷，但其在京東平臺上的退貨率呈現(xiàn)逐年增長趨勢，表明線上銷售的效率和客戶滿意度仍有提升空間。

大行科工此次二闖港交所，暴露出了其公司治理、財務(wù)管理、生產(chǎn)運營和市場拓展等方面的深層挑戰(zhàn)。高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)、上市前大額突擊分紅、對代工的過度依賴和日益攀升的品控風險，都為大行科工的港股上市之路增添了諸多不確定性。