股市與幣市，曾經(jīng)相看兩生厭的兩大群體，終于從對(duì)簿公堂快進(jìn)到了親親熱熱。

要是在幾年前，論及主流股市對(duì)幣市的看法，或許很難有一句稱贊，一句不痛不癢的“陽(yáng)光大道各走一邊”已然算是尊重。力的作用是相互的，幣市對(duì)股市的排斥也肉眼可見，多數(shù)幣圈人認(rèn)為高高在上的股市亦無(wú)可取之處，都是零和博弈，誰(shuí)比誰(shuí)清高？

但時(shí)間來(lái)到今年，兩大群體突如其來(lái)的完成相識(shí)、相知、相戀的過程，快速走到了利益的交匯點(diǎn)。幣股這一愛情的結(jié)晶，也就這樣應(yīng)運(yùn)而生。

與要把美股搬到鏈上的美股代幣化不同，幣股企業(yè)，成功的將代幣以股票的形式進(jìn)行包裝，借殼上市化身借殼持幣，其中換湯不換藥的，還是資本的敘事。

只是這一次買單的，不是幣圈人，而是曾經(jīng)與之遙遙相望的股民們。

01

何為幣股？

雖然很難有一個(gè)通用的概念，但幣股企業(yè)，一般被定義為在企業(yè)內(nèi)部建立某種或多種加密貨幣儲(chǔ)備，將加密貨幣帶入資產(chǎn)負(fù)債表的上市企業(yè)。以不同的標(biāo)準(zhǔn)劃分，幣股企業(yè)也有不同的類別，細(xì)分可分為三類，以加密金庫(kù)幣種劃分、以商業(yè)模式劃分、以幣股構(gòu)建主體劃分。

先從加密金庫(kù)聊起，所謂加密金庫(kù)，指的是企業(yè)以某種加密貨幣為儲(chǔ)備的一種投資模式，在最初，僅有比特幣財(cái)庫(kù)企業(yè)一種類別，后續(xù)ETH異軍突起，而發(fā)展到如今，在監(jiān)管的放開下，各類山寨幣幣股也層出不窮，SOL、BNB、Hyper、XRP、DOGE均有涵蓋，涉獵非常廣泛。從數(shù)據(jù)來(lái)看，現(xiàn)已有166家比特幣財(cái)庫(kù)企業(yè)，72家以太坊財(cái)庫(kù)企業(yè)，山寨幣企業(yè)則相對(duì)有限，例如SOL相對(duì)知名的財(cái)庫(kù)企業(yè)僅有 DeFi Development、Upexi 和 Sol Strategies三家，而BNB則起步更晚，以官方下場(chǎng)的正統(tǒng)軍論僅VAPE一家。

在所有的幣股中，最具知名度的企業(yè)，非Strategy莫屬。2020年開始布局的Strategy，通過比特幣一路逆風(fēng)翻盤，成功從一家股價(jià)僅有16美元、瀕臨倒閉的公司飛升至股價(jià)接近400美元、市值達(dá)到1118.3億美元的納斯達(dá)克100企業(yè)，以自身經(jīng)驗(yàn)在市場(chǎng)上塑造了這一策略的成功樣本。

從策略本質(zhì)分析，絕大多多數(shù)財(cái)庫(kù)企業(yè)的核心在于市值溢價(jià)。以Strategy為例進(jìn)行解釋，該公司的估值模型依賴于市值溢價(jià)率，通過股本稀釋融資來(lái)增厚BTC持倉(cāng)量，提升每股BTC持倉(cāng)，從而推高公司市值。簡(jiǎn)單而言，即通過設(shè)計(jì)股權(quán)與比特幣之間的分配比例，憑借債券和賣股來(lái)購(gòu)買比特幣，再通過比特幣增值實(shí)現(xiàn)資本運(yùn)轉(zhuǎn)，最終構(gòu)建正向飛輪。截至2025年8月10日，Strategy 以均價(jià)約73,288美元的價(jià)格收購(gòu)628,946枚比特幣，持倉(cāng)總價(jià)約460.9億美元，按11.9萬(wàn)美元的比特幣價(jià)格計(jì)算，該筆比特幣已然具備超過748億美元的規(guī)模，其也因此成為了全球持有比特幣最多的上市企業(yè)。

02

如何運(yùn)作？

為何投資者會(huì)接受甚至默認(rèn)溢價(jià)的存在？

首先，市場(chǎng)對(duì)于加密貨幣的預(yù)期是關(guān)鍵一環(huán)，其對(duì)加密貨幣未來(lái)的貼現(xiàn)呈樂觀態(tài)度，才愿意予以溢價(jià)購(gòu)買；其次，財(cái)庫(kù)的出現(xiàn)切實(shí)滿足了出于各種原因無(wú)法直接接觸加密貨幣但又希望獲取利益的投資者需求，這類群體包括但不限于不了解加密貨幣的圈外人、部分受監(jiān)管的機(jī)構(gòu)、基金與法律實(shí)體等，換而言之，財(cái)庫(kù)降低參與者的投資門檻，因而參與者愿意支付一定的“合規(guī)性”溢價(jià)，當(dāng)然，這一溢價(jià)也是建立在加密貨幣持續(xù)上漲的基礎(chǔ)上。

更值得一提的原因是金庫(kù)企業(yè)獨(dú)特的杠桿運(yùn)作模式，通常其會(huì)以極低的利率籌集大規(guī)模資金，使之可進(jìn)一步擴(kuò)大購(gòu)置規(guī)模，且即便在市場(chǎng)下行區(qū)間也能有強(qiáng)抗壓性。根據(jù)加密咨詢公司Architect Partners的數(shù)據(jù)，今年迄今，美國(guó)上市公司已宣布計(jì)劃籌集超過 910 億美元用于購(gòu)買加密貨幣。

錢從哪里來(lái)？

縱觀當(dāng)前的加密金庫(kù)企業(yè)，PIPE (私募增資)、ATM (市價(jià)增資)、CB (發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債)、SPAC (并購(gòu)上市)等企業(yè)籌資的四大主流方式，私募即私下通過經(jīng)紀(jì)商或OTC平臺(tái)將金融產(chǎn)品出售給特定的投資人，此舉可繞過公開市場(chǎng)快速回籠資金；ATM即增發(fā)股票，在公開市場(chǎng)以當(dāng)下市價(jià)賣股票換現(xiàn)金，通常周期較長(zhǎng)、操作相對(duì)自由；可轉(zhuǎn)換公司債更為“狡黠”，企業(yè)向市場(chǎng)借錢，但這筆錢未來(lái)可換成錢或者是公司股票，形成賣壓的時(shí)間更長(zhǎng)；SPAC就相對(duì)為人熟知，通過借殼上市獲取資金。 籌資能力佼佼者Strategy在前期以發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債為核心進(jìn)行籌資，但近年來(lái)，隨著股價(jià)狂飆，市價(jià)增資成為了其主要方式。

回到商業(yè)模式上，幣股企業(yè)的商業(yè)模式為兩類，一類是效仿Strategy，以屯幣為主業(yè)，通過溢價(jià)實(shí)現(xiàn)資本增值，換而言之，加密儲(chǔ)備即商業(yè)模式，由于涉足門檻相對(duì)較低，該類別吸引了諸多的跟風(fēng)企業(yè)；另一類則相對(duì)理性，在原有業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上增添金庫(kù)板塊，使加密貨幣成為業(yè)務(wù)補(bǔ)充，這類幣股又尤其以以太坊金庫(kù)企業(yè)為主，原因是相比于比特幣的價(jià)值貯藏，以太坊還有質(zhì)押生息這一基本功能。

實(shí)際上，以主體為標(biāo)準(zhǔn)的劃分區(qū)也聚焦于在以太坊金庫(kù)企業(yè)中，在以太坊金庫(kù)中，可劃分為原生陣營(yíng)，典型案例為SharpLink，以及華爾街陣營(yíng)，典型案例為BitMine。兩者的區(qū)別在于背后的持有者，SharpLink的股東幾乎覆蓋了以太坊生態(tài)的全鏈資本，既有原生巨頭Consensys與Pantera、Arrington等基礎(chǔ)設(shè)施，又有GSR、Ondo Finance等以太坊衍生資產(chǎn)運(yùn)作方，持有者屬性以原生OG論。而BitMine則完全是華爾街的產(chǎn)物，Galaxy Digital、ARK Invest、Founders Fund等主流美股結(jié)構(gòu)投資者是其核心組成部分。從現(xiàn)下而言，兩者的ETH軍備競(jìng)賽正愈演愈烈，資本節(jié)奏更為激進(jìn)、CEO更會(huì)“說(shuō)故事”的BitMine遙遙領(lǐng)先，在35天內(nèi)成功籌集 83313枚ETH，超過SharpLink的280706枚，成為了全球規(guī)模最大的以太坊財(cái)庫(kù)公司。

03

山寨幣的命，要在幣股重現(xiàn)？

幣股來(lái)勢(shì)洶洶，最為直接的原因，顯然也不是只為支持加密貨幣那般簡(jiǎn)單。不論是口頭上如何大打去中心化感情牌，又或是拉出加密貨幣估值錨、數(shù)字黃金等各種新敘事，企業(yè)本質(zhì)所在意的，還是利益這一樸實(shí)無(wú)華的因素。

在上百家?guī)殴善髽I(yè)中，追熱點(diǎn)的不在少數(shù)。熱點(diǎn)帶來(lái)的反饋，也的確非常及時(shí)，幾乎所有的幣股企業(yè)，在官宣入局后都會(huì)迎來(lái)快速且大幅度的上漲。案例比比皆是，在5月27日宣布財(cái)庫(kù)戰(zhàn)略后，SharpLink股價(jià)當(dāng)天大漲433.18%，在5月30日一度達(dá)到124.12美元，相比此前5美元的低價(jià)飆升24倍有余，6月27的BitMine股價(jià)為4.26美元，7月3日，這一價(jià)格最高變成了135美元。相比于上述兩類大型持有者，小盤股短時(shí)收益也非?？捎^，一家瀕臨倒閉的瑞典生物技術(shù)公司H100 Group在宣布支持比特幣金庫(kù)后月內(nèi)大漲15倍，Bluebird Mining Ventures通過比特幣儲(chǔ)備挽回了4倍的股價(jià)。

從目前的情況看，在FOMO了接近兩個(gè)月之后，幣股的熱潮也有降溫趨勢(shì)。以比特幣最大的財(cái)庫(kù)企業(yè)Strategy為參照，其市值溢價(jià)已從高點(diǎn)的2倍下降至1.49倍。近期剛剛登頂ETH最大買家的BitMine，股價(jià)也從最高的135美元下降至如今的62.44美元，而值得注意的是，ETH還處在漲勢(shì)中，今日已然突破4600美元。

但有趣的是，幣股的走勢(shì)基本完全參照了加密市場(chǎng)的格局。與山寨發(fā)展情況一致，幣股們也呈現(xiàn)出兩極分化的格局。Architect Partners的數(shù)據(jù)顯示，持有比特幣、以太坊或Solana等主流代幣的加密財(cái)庫(kù)股，自宣布其持倉(cāng)策略以來(lái)的回報(bào)率中位數(shù)為92.8%。相比之下，投資于山寨代幣的加密財(cái)庫(kù)股，自宣布以來(lái)的回報(bào)率中位數(shù)則為負(fù)24%。若從最直觀的市場(chǎng)數(shù)據(jù)來(lái)看，相比最高點(diǎn)，幾乎所有的山寨幣股的股價(jià)都已攔腰斬半，以儲(chǔ)備Hyperliquid的Hyperion DeFi為例，自7月2日更名為HYPD并更改股票代碼以來(lái)，其股價(jià)已下跌62%。

可以看出，山寨市場(chǎng)的噩夢(mèng)似乎正在幣股企業(yè)上重現(xiàn)，山寨幣種的表現(xiàn)傳導(dǎo)至幣股企業(yè)，由于期間存在杠桿效應(yīng)，當(dāng)價(jià)格表現(xiàn)不佳時(shí)，帶來(lái)的連鎖反應(yīng)也更大，追高買入的投資者，也只能無(wú)奈在山頂站崗?？陀^來(lái)看，不止山寨幣種，隨著幣股鏈接幣市與股市兩端，兩者的影響傳遞也進(jìn)一步被放大。

幣股的出現(xiàn)，實(shí)質(zhì)上開創(chuàng)了一個(gè)新的敘事體系。對(duì)于項(xiàng)目方而言，幣股企業(yè)的存在不僅提供了買盤支撐，有助于夯實(shí)價(jià)格，也可作為一種營(yíng)銷手段提升代幣知名度，若再進(jìn)一步，項(xiàng)目方甚至可以通過自建財(cái)庫(kù)而進(jìn)行價(jià)格管理，通過單邊拉盤影響雙向市場(chǎng)，俗稱“左腳踩右腳”，在樂觀情境下，實(shí)現(xiàn)拉盤與出貨雙管齊下的局面。這種左腳踩右腳在ETH上表現(xiàn)得淋漓盡致，機(jī)構(gòu)大額買單帶來(lái)的FOMO讓ETH在一個(gè)月內(nèi)飆升58%。或許正是出于該種考慮，基金會(huì)與企業(yè)合作財(cái)庫(kù)的案例亦在增多，例如啟動(dòng)SUI財(cái)庫(kù)的Mill City Ventures III，就與SUI基金會(huì)有資金合作。對(duì)于多數(shù)企業(yè)而言，幣股不僅是一種戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的方式，更是實(shí)現(xiàn)快速盈利挽救業(yè)務(wù)的現(xiàn)實(shí)手段，或者即便僅是開辟新業(yè)務(wù)板塊，這一可長(zhǎng)期吸引注意力的風(fēng)口也很難放棄。

從投資者方向看，幣股使其可以繞過繁雜的錢包操作與合規(guī)門檻，在加密貨幣領(lǐng)域開辟出一條新的生財(cái)之道，使之投資組合更為多元化，博取更高的利潤(rùn)，也有可取之處。

但也并非沒有消極的影響。從目前來(lái)看，財(cái)庫(kù)的核心是加密貨幣本身的價(jià)值支撐與長(zhǎng)期趨勢(shì)，以此而言，除了已被機(jī)構(gòu)納入羽翼中的BTC外，其他的幣種甚至包含ETH在內(nèi)都沒有相對(duì)確定性。一旦進(jìn)入下行周期，市場(chǎng)價(jià)格大幅下挫，幣股企業(yè)會(huì)迎來(lái)戴維斯雙殺，幣價(jià)下跌導(dǎo)致股價(jià)下跌，賣幣會(huì)導(dǎo)致幣價(jià)進(jìn)一步下跌，尤其多數(shù)幣股都是借債買幣，潛在風(fēng)險(xiǎn)不容小覷。而在引入加密貨幣后，幣股投資者的首要問題，就是直面更大的波動(dòng)，畢竟代幣的震蕩曲線，比過山車要刺激得多。

綜合來(lái)看，盡管幣股仍在蓬勃發(fā)展，但長(zhǎng)期而言，多數(shù)企業(yè)發(fā)展前景并不明朗，尤其是以山寨幣為核心的幣股，在山寨季難以重現(xiàn)的前提下面臨更多現(xiàn)實(shí)的挑戰(zhàn)。若從市場(chǎng)格局而言，主流貨幣中，預(yù)計(jì)市值前列的龍頭企業(yè)將獲取更多的行業(yè)紅利，在一定程度上呈現(xiàn)贏者通吃的格局，山寨幣中則更依賴項(xiàng)目方本身的資源鏈接能力，官方直接下場(chǎng)或是有資源背書的山寨幣股存在一定積極預(yù)期。但可以肯定的是，現(xiàn)如今多數(shù)扎推入局的企業(yè)，必定會(huì)在某個(gè)時(shí)刻迎來(lái)一次徹底的清洗。

而對(duì)于普普通通的加密一員來(lái)說(shuō)，比起模糊不清的買股嘗鮮，直接買幣，或許才是最好的選擇。

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小黃（微信號(hào) 18925291949）