文|新消費(fèi)財(cái)研社

一紙公告終結(jié)了五個(gè)多月的期待，青島啤酒跨界黃酒的愿景畫上句號(hào)。

2025年10月26日，青島啤酒發(fā)布公告稱，決定終止以6.65億元收購山東即墨黃酒廠100%股權(quán)，且無需承擔(dān)任何違約責(zé)任。原因是《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》約定的交割先決條件未能滿足。

回溯交易初衷，青島啤酒董事會(huì)秘書張瑞祥曾表態(tài)：“收購可實(shí)現(xiàn)‘啤酒 + 黃酒’淡旺季互補(bǔ)，借助1.16萬家經(jīng)銷商推動(dòng)黃酒全國化”。彼時(shí)青島啤酒正面臨主業(yè)增長瓶頸，而即墨黃酒作為“中華老字號(hào)”曾被視為其破局關(guān)鍵落子。

但120日交割期內(nèi)，即墨黃酒資產(chǎn)股權(quán)凍結(jié)、控股股東資金占用等問題集中爆發(fā)，使這場備受業(yè)內(nèi)關(guān)注的交易徹底擱淺。

股權(quán)凍結(jié)觸發(fā)交易熔斷機(jī)制

即墨黃酒77%負(fù)債率下“帶病賣身”

今年5月7日，青島啤酒首次披露收購即墨黃酒事項(xiàng)，擬以6.65億元收購即墨黃酒100%股權(quán)。這筆交易被視為青島啤酒推動(dòng)非啤酒業(yè)務(wù)跨產(chǎn)業(yè)布局的關(guān)鍵一步。在股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議中，雙方設(shè)定了120天的交割期限，約定各項(xiàng)先決條件需在此期間內(nèi)滿足。

然而，9月份以來，即墨黃酒的股權(quán)危機(jī)持續(xù)發(fā)酵。其累計(jì)1.27億元股權(quán)被7筆司法裁定凍結(jié)，凍結(jié)期限最長至2028年，凍結(jié)申請人包括浦發(fā)銀行青島分行、山東信托等金融機(jī)構(gòu)，起因均為控股股東新華錦集團(tuán)的借款糾紛。

更關(guān)鍵的是，這些凍結(jié)股權(quán)占總股本的31.8%，已觸及《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》中 “標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)屬清晰、無權(quán)利瑕疵”的核心先決條件，成為交易不可逾越的障礙。隨著原定120天排他期屆滿，青島啤酒選擇不再延期，因而導(dǎo)致交易“自然流產(chǎn)”。

股權(quán)凍結(jié)僅是冰山一角。青島證監(jiān)局8月出具的《行政監(jiān)管措施決定書》顯示，新華錦集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性占用上市公司資金達(dá)4.06億元，其中3.2億元通過保理業(yè)務(wù)虛構(gòu)貿(mào)易背景套取，0.86億元以代付貨款名義挪用。監(jiān)管明確要求6個(gè)月內(nèi)清償，否則啟動(dòng)退市程序。但截至目前，這筆資金分文未還，ST新華錦已進(jìn)入退市倒計(jì)時(shí)。

再看即墨黃酒本身。企查查數(shù)據(jù)顯示，即墨黃酒2024年?duì)I收1.66億元，凈利潤3047萬元，同比分別增長13.5%和38%。看似業(yè)績增幅不錯(cuò)，但盈利能力實(shí)則不佳，其凈利潤中包含政府補(bǔ)助等非經(jīng)常性損益，扣非后實(shí)際盈利能力更弱。

除了營收規(guī)模和盈利水平有限，即墨黃酒的核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)亦存在致命隱患。據(jù)公開數(shù)據(jù)，截至2024年底，即墨黃酒負(fù)債總額達(dá)7.05億元，資產(chǎn)負(fù)債率飆升至77.64%，遠(yuǎn)超行業(yè)水平。對(duì)比來看，古越龍山、會(huì)稽山、金楓酒業(yè)同期負(fù)債率僅為10.71%、17.67%和12.45%。

酒業(yè)分析師蔡學(xué)飛指出，這本質(zhì)是場以并購為名的救援。新華錦集團(tuán)將即墨黃酒視為“保殼救命錢”，其在公告中直言“收購款將優(yōu)先用于償還占用資金”。但股權(quán)凍結(jié)使交易標(biāo)的成為“帶抵押權(quán)的資產(chǎn)”，青島啤酒若強(qiáng)行收購，可能卷入新華錦的債務(wù)糾紛，這成為壓垮交易的最后一根稻草。

交易終止對(duì)青島啤酒影響有限。2025年上半年，公司營收204.91億元，凈利潤39.04億元，同比增長7.21%，高端化戰(zhàn)略成效顯著，高端以上產(chǎn)品銷量增長5.1%。

有業(yè)內(nèi)分析師指出，這起收購對(duì)青島啤酒的影響不算大，青島短期核心還是啤酒業(yè)務(wù)，作為百億規(guī)模營收體量的公司，短期內(nèi)黃酒業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)太小。

然而，對(duì)即墨黃酒而言，失去青島啤酒這個(gè)戰(zhàn)略合作伙伴則意味著錯(cuò)失重要發(fā)展機(jī)遇。一位行業(yè)專家指出，無論是從資金、供應(yīng)鏈，還是營銷、已有的消費(fèi)品市場經(jīng)驗(yàn)等方面，青島啤酒都是即墨黃酒“可遇不可求的最佳戰(zhàn)略合作伙伴”。失去青島啤酒的收購，即墨黃酒不僅錯(cuò)過這個(gè)難得的伙伴，也使得股東新華錦集團(tuán)失去了解決資金問題的最佳機(jī)會(huì)。

“渠道互補(bǔ)”現(xiàn)實(shí)很骨感

酒類跨界為何難成氣候？

雖然有觀點(diǎn)認(rèn)為收購即墨黃酒終止對(duì)于青島啤酒影響不大，但在啤酒行業(yè)整體增長放緩的背景下，跨界并購是青島啤酒尋求新增長點(diǎn)的重要路徑之一。

從戰(zhàn)略角度看，收購即墨黃酒不僅符合青島啤酒多元化發(fā)展的需要，且啤酒與黃酒在銷售淡旺季上可以形成天然互補(bǔ)。這種互補(bǔ)效應(yīng)有助于青島啤酒平衡季節(jié)性業(yè)績波動(dòng)，改善多年來四季度虧損的狀況，提升整體運(yùn)營效率。

2024年，青島啤酒營收321.38億元，同比下降5.3%；歸母凈利潤43.45億元，增速從2023年的兩位數(shù)跌至1.81%。更嚴(yán)峻的是淡季虧損加劇，2024年四季度公司單季營收31.79億元，歸母凈利潤虧損6.45億元，雖扣非凈利潤較上年減虧1.41億元，但虧損規(guī)模仍處歷史高位。

銷量下滑是核心痛點(diǎn)，成本端的紅利也未能抵消銷量下滑的沖擊。2024年青島啤酒總銷量753.8萬千升，同比下降5.9%，其中主品牌青島啤酒銷量434萬噸，同比下降4.8%；中高檔產(chǎn)品銷量315.4萬噸，同比下降2.7%。分區(qū)域看，東南地區(qū)收入同比暴跌24%，華南、華東地區(qū)分別下降7%和10%，僅山東、華北等北方基地市場保持相對(duì)穩(wěn)定。

在此背景下，青島啤酒原本對(duì)收購即墨黃酒寄予期望。公司董事會(huì)曾表示，此舉將“進(jìn)一步豐富公司產(chǎn)品線、拓寬市場渠道”，形成淡旺季互補(bǔ)。

不過，從現(xiàn)實(shí)來看這一邏輯似乎難以成立，因?yàn)槠【坪忘S酒實(shí)現(xiàn)渠道協(xié)同并不容易。

首先，兩者渠道適配度不足。即墨黃酒90%營收來自山東本地，其傳統(tǒng)銷售渠道集中在商超與禮品市場。而青島啤酒則主要聚焦餐飲、夜場等即飲場景。

香頌資本董事沈萌測算，要推動(dòng)即墨黃酒全國化，至少需要3-5年培育期，每年渠道投入也是一筆巨款。這對(duì)于原本銷售費(fèi)率就已經(jīng)不低的青島啤酒而言，無疑是雪上加霜。

沈萌分析，對(duì)于酒業(yè)跨界而言品類協(xié)同性是關(guān)鍵。啤酒與黃酒雖同屬發(fā)酵酒，但生產(chǎn)工藝、消費(fèi)場景、品牌認(rèn)知差異巨大，難以轉(zhuǎn)化為實(shí)質(zhì)業(yè)績。反觀今年4月青島飲料集團(tuán)的整合，嶗山可樂與啤酒同屬即飲品類，可共享冷鏈物流與終端貨架，協(xié)同效應(yīng)立竿見影。

其次，黃酒賽道本就面臨“天花版困境”。中國酒業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2024年黃酒行業(yè)市場規(guī)模僅210億元，不到啤酒市場的12%，近十年?duì)I收復(fù)合增速僅3.2%，遠(yuǎn)低于白酒8.5%和啤酒4.1%的增速。此外，35歲以下的黃酒消費(fèi)者占比不足15%，而啤酒和預(yù)調(diào)酒該比例分別達(dá)62%和78%，這一品類受年輕消費(fèi)者青睞度較低。

龍頭企業(yè)的現(xiàn)狀也印證了這一行業(yè)現(xiàn)狀。例如古越龍山2019年提出“三年百億營收”目標(biāo)，2024年?duì)I收僅42億元，且凈利潤腰斬。

再次，青島啤酒這次跨界黃酒折戟，也延續(xù)了酒業(yè)跨界不易的慣性。

例如華潤啤酒多年來對(duì)于白酒的跨界嘗試，從山東景芝、金種子酒再到金沙酒業(yè)都差強(qiáng)人意，且白酒板塊為華潤啤酒貢獻(xiàn)的業(yè)績十分有限，僅不足一成；茅臺(tái)2021年推出冰淇淋等食品產(chǎn)品，三年累計(jì)營收不足5億元，與千億級(jí)白酒主業(yè)形成鮮明反差。這也意味著，在消費(fèi)升級(jí)與存量競爭的雙重壓力下，跨界并購并非酒企突破增長瓶頸的捷徑。

而對(duì)青島啤酒而言，這起交易的終止雖使多元化戰(zhàn)略暫時(shí)受挫，但其啤酒主業(yè)基本盤穩(wěn)固。2025年上半年，公司高端以上產(chǎn)品銷量199.2萬千升，同比增長5.1%?？缃纭包S酒夢”碎后，青島啤酒仍可專注啤酒主業(yè)的高端化征程，尋找新的增長點(diǎn)。