文/曦一

編輯/漁夫

來源/萬點研究

近期，中策橡膠更新申報稿，募投項目和融資金額均發(fā)生改變。

此前，中策橡膠融資金額為70億元，最大募投項目為28.5億元的補充流動資金項目，最小為擬募資額1.5億元的研發(fā)項目升級及信息化建設(shè)技術(shù)改造項目。

更新后申報稿顯示，中策橡膠融資金額縮減至為48.5億元，補充流動資金項目、研發(fā)項目升級及信息化建設(shè)技術(shù)改造項目均被刪除。另外新增擬募資額8.5億元的“中策橡膠集團股份有限公司在泰國增資建設(shè)高性能子午胎項目”。

盡管IPO融資金額從70億元降至48.5億元，但由于中策橡膠也修改了發(fā)行股份計劃，所以達到融資金額時的估值可能比之前更高。

另外，中策橡膠在關(guān)稅、技術(shù)人員、員工生命、訴訟等方面均有看點。比如，報告期內(nèi)，中策橡膠發(fā)生了4起員工死亡事件。

從70億元降至48.5億元

中策橡膠主要從事全鋼胎、半鋼胎、斜交胎和車胎等輪胎產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。其中全鋼胎和半鋼胎，為中策橡膠前兩大收入來源。資料顯示，全鋼胎主要應(yīng)用于載重貨車、長途客運車、工程機械車輛等；半鋼胎主要應(yīng)用于轎車、SUV、商務(wù)車等乘用車。

2023年1月，中策橡膠披露申報稿，其預(yù)計募集資金使用額為70億元，，涉及六個擬募投項目。擬募投項目分別是年產(chǎn)650萬套全鋼子午線輪胎綠色5G數(shù)字工廠項目、年產(chǎn)250萬套全鋼子午線載重輪胎生產(chǎn)線項目、中策橡膠（建德）有限公司春秋廠區(qū)改擴建及倉儲配套項目——全鋼子午線輪胎車間Ⅴ建設(shè)項目、中策橡膠（天津）有限公司高端綠色輪胎制造產(chǎn)業(yè)鏈提升改造項目、研發(fā)項目升級及信息化建設(shè)技術(shù)改造項目、補充流動資金項目。

募投項目摘要，數(shù)據(jù)來源：申報稿

隨著全面注冊制實施，中策橡膠IPO由上交所受理，并于2023年3月披露申報稿。

值一提的是，由于中策橡膠2020年至2022年分紅金額合計達16.5億元，而中策橡膠IPO最大的募投項目為28.5億元的補充流動資金項目。因此，有媒體質(zhì)疑中策橡膠報告期內(nèi)分紅、募集資金運用中補充流動資金的合理性。

2024年6月公布的發(fā)行人及保薦機構(gòu)回復(fù)意見（2023年度財務(wù)數(shù)據(jù)更新版）顯示，中策橡膠對于該質(zhì)疑表示，報告期內(nèi)，公司進行現(xiàn)金分紅未對財務(wù)狀況、現(xiàn)金流情況以及資金需求產(chǎn)生重大不利影響，相關(guān)決策程序符合公司章程及相關(guān)制度的約定。因此，公司在報告期內(nèi)的現(xiàn)金分紅具有合理性。本次補充流動資金的具體用途主要用于未來三年中隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模增長而引致的員工薪酬、研發(fā)費用、原材料采購、銷售費用、管理費用等公司日常營運資金增加的非資本性支出。

對于媒體質(zhì)疑的核查摘要，數(shù)據(jù)來源：2024年6月的公告

有意思的是，中策橡膠在2024年12月更新后的申報稿中，補充流動資金項目和研發(fā)項目升級及信息化建設(shè)技術(shù)改造項目均被刪除。

這里有一個疑惑，若是補充流動資金項目數(shù)據(jù)預(yù)測與實際有偏差，大可進行金額修改，28.5億元的補充流動資金項目為何直接被刪除？

另外，中策橡膠新增擬募資額8.5億元的“中策橡膠集團股份有限公司在泰國增資建設(shè)高性能子午胎項目”。中策橡膠將在泰國新增700萬條高性能半鋼子午線輪胎的生產(chǎn)能力。更新后申報稿顯示，項目的實施有利于確保原材料供應(yīng)能力，降低生產(chǎn)成本，提升盈利能力，是公司把握“一帶一路”發(fā)展契機，抵御貿(mào)易政策變化風(fēng)險，積極布局全球化戰(zhàn)略的重要舉措。

并且，中策橡膠在申報稿中表示，目前，美國及歐盟針對我國生產(chǎn)的相關(guān)類型輪胎產(chǎn)品加征高額關(guān)稅，使得國內(nèi)生產(chǎn)的輪胎產(chǎn)品難以進入歐美市場。在此背景下，我國大型輪胎企業(yè)陸續(xù)在海外投資產(chǎn)線，如中策橡膠泰國生產(chǎn)基地。

募投項目摘要，數(shù)據(jù)來源：更新后申報稿

需要指出的是，環(huán)球網(wǎng)2024年12月10日發(fā)布《保持貿(mào)易順差，擔(dān)心關(guān)稅威脅，東南亞國家加緊對美出口》一文顯示，據(jù)報道，在美國當(dāng)選總統(tǒng)特朗普表示將對進口商品普遍加征關(guān)稅的陰云下，東南亞國家的相關(guān)企業(yè)紛紛加緊對美出口。外媒認為，短期內(nèi)東南亞國家出口激增提振了區(qū)域經(jīng)濟，但長期來看，維持對美出口競爭力的挑戰(zhàn)依然存在。在競選期間，特朗普提出對美國進口的所有商品征收10%到20%的關(guān)稅，甚至可能對某些商品加征更高關(guān)稅。

那么，泰國在對美關(guān)稅的優(yōu)勢能否保持，以及中策橡膠新增募投項目是否存在不如預(yù)期的風(fēng)險？

估值能否達到485億元？

在更新后的申報稿中，中策橡膠也修改了發(fā)行股份計劃。即將“擬公開發(fā)行新股不超過1.97億股”改成“擬公開發(fā)行新股不超過8744.8560萬股”。

發(fā)行概況，數(shù)據(jù)來源：更新前后的申報稿

具體來看影響：

更新前，彼時上交所官網(wǎng)顯示，中策橡膠預(yù)計融資金額為70億元，擬公開發(fā)行新股不超過1.97億股，占發(fā)行后總股份的20%。以此計算，中策橡膠達到預(yù)計融資金額時的估值至少為350億元。

更新后，上交所官網(wǎng)顯示，中策橡膠預(yù)計融資金額為48.5億元，擬公開發(fā)行新股不超過8744.86萬股，占發(fā)行后總股份的10%。以此計算，中策橡膠達到預(yù)計融資金額時的估值至少為485億元。

即雖然中策橡膠下調(diào)了預(yù)計融資金額，但由于改變股份發(fā)行計劃，其達到預(yù)計融資金額的最低估值發(fā)生了較大的變化。

這可能與中策橡膠2023年和2024年上半年利潤回升有關(guān)。中策橡膠2023年營業(yè)收入同比增長10.55%，為352.52億元的情況下，其歸母凈利潤同比增長115.36%，為26.38億元。并且，中策橡膠2024年上半年營業(yè)收入為185.18億元的情況下，其歸母凈利潤達25.4億元。原因包括，受到美元匯率升值、主要原材料價格波動、需求回暖等多重因素影響。

更新后的申報稿顯示，受上述因素綜合影響，公司報告期內(nèi)毛利率有一定波動?？紤]到公司收入規(guī)模較大，相關(guān)毛利率波動對報告期內(nèi)凈利潤波動幅度較大。未來，公司經(jīng)營業(yè)績?nèi)詫⑹艿皆牧蟽r格波動、行業(yè)競爭加劇、貿(mào)易政策變化、地緣政治沖突等因素影響，若公司無法有效應(yīng)對上述因素變化，則經(jīng)營業(yè)績存在不利波動的風(fēng)險。若原材料價格大幅上漲、匯率劇烈波動、出臺不利的貿(mào)易政策等極端情況，公司營業(yè)利潤存在大幅下滑甚至虧損的風(fēng)險。

把數(shù)據(jù)拉長來看，盡管中策橡膠2019年至2023年營業(yè)收入連續(xù)增長，分別為275.07億元、282.62億元、306.01億元、318.89億元、352.52億元。但其歸母凈利潤波動較大，分別為14.38億元、20.01億元、13.75億元、12.25億元、26.38億元。

歸母凈利潤摘要，數(shù)據(jù)來源：東方財富

背后主要原因之一，便是中策橡膠2019年至2023年綜合毛利率波動較大，分別為19.21%、19.53%、16.19% 、15.20% 、19.35%。更新后的申報稿顯示，以中策橡膠2023年盈利數(shù)據(jù)測算，假設(shè)中策橡膠主營業(yè)務(wù)毛利率下降約0.35個百分點，營業(yè)利潤便下降約1.05億元?？梢钥闯?，毛利率對中策橡膠的影響較大。

另外，中策橡膠2024年上半年綜合毛利率高達22.32%，不管與2019年至2023年綜合毛利率，還是與2022年上半年15.67%的綜合毛利率相比，均高出不少。

那么，中策橡膠2024年上半年22.32%的綜合毛利率能維持多久？

報告期內(nèi)發(fā)生4起員工死亡事件

中策橡膠還有一些令人疑惑的地方。不管是之前申報稿，還是更新后的申報稿，萬點研究初步搜索均未發(fā)現(xiàn)中策橡膠披露“研發(fā)人員”的具體情況，僅有技術(shù)人員的情況進行披露。

那么，技術(shù)人員是否與研發(fā)人員相等。若相等，為何中策橡膠營業(yè)收入連續(xù)增長的情況下，2024年6月30日技術(shù)人員的數(shù)量要比2022年6月30日少了179人。若不相等，為何中策橡膠在申報稿中不對研發(fā)人員進行披露？

此外，中策橡膠管理人員為何減少169人，以及銷售人員和生產(chǎn)人員為何減少？

員工專業(yè)結(jié)構(gòu)摘要，數(shù)據(jù)來源：更新前后的申報稿

員工生命方面，中策橡膠報告期內(nèi)發(fā)生4起員工死亡事件。即2021年1月8日，中策安吉一名員工在進行故障設(shè)備檢查過程中違規(guī)進入危險區(qū)域?qū)е略O(shè)備感應(yīng)啟動造成該員工死亡。安吉縣應(yīng)急管理局于決定對中策安吉處以22萬元罰款的行政處罰；2021年11月13日，中策建德一名員工在操作設(shè)備發(fā)生故障后違規(guī)翻爬安全防護網(wǎng)，導(dǎo)致機械傷害致亡；2023年7月4日，中策建德1名員工在維保作業(yè)中受到機械傷害而死亡。建德市應(yīng)急管理局決定對中策建德處以35萬元罰款的行政處罰；2024年3月14日，中策建德1名員工在維保作業(yè)中受到機械傷害而死亡。建德市應(yīng)急管理局決定對中策建德處以55萬元罰款的行政處罰。

中策橡膠的安全教育是否到位？

未決訴訟方面，更新的申報稿顯示，2024年3月4日，中策橡膠股東收到杭州市拱墅區(qū)人民法院送達的富輪橡膠、浙江杭廷頓富輪橡膠有限公司向上述法院提交的《增加被告及變更訴訟請求申請書》，富輪橡膠、浙江杭廷頓富輪橡膠有限公司向法院申請增加中策橡膠為案件被告，并請求判令各被告共同賠償原告的測算損失調(diào)整為3.8億元。截至招股說明書簽署日（2024年12月2日），上述求償之訴尚處于訴前調(diào)解階段。

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