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“近年來，地產(chǎn)行業(yè)一地雞毛，許多開發(fā)商面臨著資金鏈斷裂、項目爛尾的困境，隨著最近萬科深陷風(fēng)波，同為‘優(yōu)等生’的龍湖集團，也吸引了更多投資者的目光。”

2025年1月16日，“久未露面”的萬科突然傳來驚雷。據(jù)經(jīng)濟觀察網(wǎng)報道，深圳相關(guān)工作專班已經(jīng)全面介入萬科，萬科公司或?qū)⒚媾R接管改組。

同日，市場傳聞萬科總裁、首席執(zhí)行官祝九勝被“帶走”，更是驚掉了一眾投資者的下巴，即便祝九勝不久后在自己的朋友圈“露面”，依舊難解市場的疑慮。

作為曾經(jīng)的標(biāo)桿地產(chǎn)企業(yè)之一，萬科是最早喊出“活下去”的房企。即便擁有輝煌的過往業(yè)績和極強的市場嗅覺，萬科尚且難逃本輪周期影響，而當(dāng)其真正站在“懸崖邊”后，自然引發(fā)市場對另一位“優(yōu)等生”——龍湖集團的擔(dān)憂。

01

“優(yōu)等生”的苦惱

作為當(dāng)前少數(shù)在境內(nèi)外信用債市場尚未遭遇風(fēng)險的民營房企之一，龍湖集團近期再次展現(xiàn)其財務(wù)穩(wěn)健性，決定提前償還債務(wù)。據(jù)財聯(lián)社報道，龍湖集團已將“22龍湖01”與“20龍湖02”兩筆公司債的兌付資金預(yù)先劃轉(zhuǎn)至償債專用賬戶。具體而言，“22龍湖01”發(fā)行總額為20億元，票面利率3.49%，此次行權(quán)回售金額達(dá)17.881億元；而“20龍湖02”發(fā)行規(guī)模為23億元，票面利率4.2%，行權(quán)回售金額為21.89億元。兩筆債券行權(quán)回售部分總計39.78億元，龍湖集團已悉數(shù)完成兌付。

此外，在多數(shù)民營房企收縮陣線的背景下，龍湖集團依然保持著積極的拿地態(tài)勢。據(jù)中指研究院近期發(fā)布《2024年1-11月中國房地產(chǎn)企業(yè)權(quán)益拿地金額與面積TOP100》榜單顯示，在排名前30名的企業(yè)中，僅濱江集團和龍湖集團兩家為民企，拿地金額分別為277億和65億元，排在第6和第29位，混合所有制企業(yè)綠城中國的拿地金額為452億元，排名第2。其余27家企業(yè)均為央企或地方國企。

圖源：中指數(shù)據(jù)

龍湖集團之所以能夠穩(wěn)健穿越經(jīng)濟周期，很大程度上歸功于其管理層深植的危機意識。據(jù)了解，龍湖集團公司創(chuàng)始人吳亞軍曾在2021年年初，召集高管開會，做出假設(shè)問道：“如果銀行對龍湖關(guān)門、銷售減半、龍湖是否還能正常發(fā)放員工工資、正常還債？”對此，龍湖高管們的答案是，不能。

基于此情境，龍湖集團采取了一系列重大戰(zhàn)略調(diào)整，其中，打造“第二曲線”更是成為重中之重。具體來看，2024年，龍湖新開業(yè)13座商場，截至該年末，已開業(yè)運營商業(yè)累計超過90座。此外，龍湖集團還擁有長租公寓“冠寓”、產(chǎn)城辦公“藍(lán)海引擎”、活力街區(qū)“歡肆”、服務(wù)式公寓“霞菲公館”、婦兒醫(yī)院“佑佑寶貝”、頤年公寓“椿山萬樹”等六大業(yè)務(wù)板塊。從財報數(shù)據(jù)來看，今年上半年，龍湖集團的經(jīng)營性收入達(dá)到131億元，同比增長7.6%，對整體收入的貢獻(xiàn)占比達(dá)到28%，對核心利潤的貢獻(xiàn)超八成。

圖源：中誠信報告

除了打造“第二曲線”外，龍湖集團近幾年也著力調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。去年年中，龍湖集團執(zhí)行董事張旭忠表示，龍湖集團將始終把財務(wù)穩(wěn)健放在首位，按時還債優(yōu)先于增量投資。據(jù)了解，除“22龍湖01”、“20龍湖02”外，龍湖還于去年12月9日完成“21龍湖拓展MTN001”債券本金的兌付與付息，涉及總金額約10.3億元人民幣；于12月18日成功償還了一筆10.5億港幣的銀團貸款。從財報數(shù)據(jù)來看，2022年末，龍湖集團有息負(fù)債余額約為2080億元，相比2021年末壓降139億元。2023年末，該公司有息負(fù)債余額約為1926億元，較期初減少154億元。截至2024年上半年末，龍湖集團有息負(fù)債余額約為1874億元，較年初減少52億元。

圖源：choice數(shù)據(jù)

然而，盡管龍湖集團已積極調(diào)整策略并應(yīng)對挑戰(zhàn)，但房地產(chǎn)市場的長期下行仍對其構(gòu)成嚴(yán)峻考驗。特別是進(jìn)入2025年后，龍湖集團的債券價格出現(xiàn)了大幅下滑。數(shù)據(jù)顯示，1月8日，該公司2027年4月到期美元債每1美元跌1.9美分至81.5美分，創(chuàng)2024年9月9日以來最大跌幅。另外2029年9月到期的3.95%債券每1美元跌2.2美分至72.8美分；2028年1月到期的4.5%債券每1美元跌1.6美分至80美分。

在沒有發(fā)生債務(wù)違約的情況下，債券價格的下跌或反映出市場對于其遠(yuǎn)期償債能力的擔(dān)憂。根據(jù)中報，目前公司持有現(xiàn)金500.6億元，其中包含預(yù)售監(jiān)管資金191.6億元，較年初604.2億元減少超過100億元，降幅達(dá)17.15%。與此同時，2025年龍湖集團仍臨較大的集中兌付壓力。中報顯示，未來一年內(nèi)，公司到期債務(wù)為294.1億元，較年初268.4億元增加25.7億元，占總債務(wù)比例為15.7%，而公司剔除預(yù)售監(jiān)管資金及受限資金后，現(xiàn)金短債比為1.01倍，年初為1.36倍。此外，負(fù)債高企的另一面，利息費用也長期保持高位。中報顯示，龍湖集團的銀行及其他借款的利息開支為38.31億元。除了有息負(fù)債外，截至6月末，應(yīng)付賬項及其他應(yīng)付款項以及應(yīng)計費用的金額為620.7億元。

此外，龍湖集團的銷售情況也不容樂觀。據(jù)該公司公布的營運數(shù)據(jù)顯示，2024年，該公司累計實現(xiàn)總合同銷售金額為1011.2億元，合同銷售面積712.4萬平方米，而2023年該公司累計實現(xiàn)總合同銷售金額為1734.9億元，合同銷售面積1079.6萬平方米，分別下滑723.7億元、367.2萬平方米。財務(wù)壓力增大疊加銷售金額下滑也導(dǎo)致龍湖集團的業(yè)績表現(xiàn)欠佳，上半年收入468.55億元，同比下滑24.48%，歸母凈利潤58.66億元，同比下滑27.21%。

圖源：公司公告

2024年，房地產(chǎn)市場在一系列政策加持下，雖然部分一線城市四季度成交量有所回升，但實現(xiàn)止跌企穩(wěn)并非一蹴而就。根據(jù)中泰證券的預(yù)測，考慮到當(dāng)前行業(yè)供需兩端仍面臨一定壓力，需求端的購買力和信心較弱、供給端的有效土地供應(yīng)較少，拿地規(guī)模依舊下滑，預(yù)計2025年行業(yè)數(shù)據(jù)仍然弱勢，商品房銷售面積、銷售金額、開發(fā)投資完成額等關(guān)鍵指標(biāo)預(yù)計會出現(xiàn)不同程度的負(fù)增長。高盛則預(yù)計新房價格要到2025年底才會企穩(wěn)，并且直到2027年才會有輕微上漲。

02

降本增效還是偷工減料？

號稱“善待你一生”的龍湖集團，卻遭到業(yè)主們的集體投訴。

根據(jù)中國交通廣播曝光的消息，11月中旬，北京龍湖云璟小區(qū)新房交付，交房近一個月，業(yè)主陸陸續(xù)續(xù)進(jìn)行裝修，裝修的過程中業(yè)主們反映小區(qū)受地鐵噪聲影響很嚴(yán)重。

根據(jù)公開信息，龍湖云璟由北京龍湖房地產(chǎn)有限公司開發(fā)建設(shè)，而后者正是龍湖集團旗下的公司。該項目坐落于朱辛莊地鐵站西側(cè)，北清路與昌平東路交界處，共有5棟樓，大約可居住400多戶居民，其中4號樓和5號樓的高層受噪聲影響最嚴(yán)重。

根據(jù)業(yè)主王女士的描述，“地鐵早班車5點左右發(fā)車，末班車夜間12點左右結(jié)束，早高峰和晚高峰每隔5分鐘就有一班地鐵通過，地鐵一經(jīng)過感到地都在震動”。

同時，開發(fā)商原本承諾的重新找第三方檢測也沒有進(jìn)行。甚至有業(yè)主直言，“等待十幾天沒有結(jié)果，到現(xiàn)在龍湖還在推諉責(zé)任，企業(yè)形象在哪兒？企業(yè)的擔(dān)當(dāng)在哪兒”，無奈之下，有業(yè)主花費近2萬元換窗。

龍湖云璟的質(zhì)量問題并非個例，除此之外，長沙龍湖江與城、合肥龍湖文德璟宸天著等地也存在著諸如房屋漏水、裂縫、裝修質(zhì)量差等問題。

以長沙龍湖江與城為例，長沙問政湖南官網(wǎng)上，有業(yè)主曾在2024年投訴稱，其在長沙龍湖江與城購買的房源，臥室、客廳、餐廳、陽臺均出現(xiàn)天花板開裂至水泥層。

該投訴評論區(qū)一位網(wǎng)友表示，“龍湖現(xiàn)在真的是完全擺爛了，號稱洋房的西區(qū)高價買進(jìn)結(jié)果比剛需盤還差，實外下大雨室內(nèi)下大雨見怪不怪，現(xiàn)在二期也已經(jīng)沒動工處于停滯狀態(tài)”。

此外，另一名業(yè)主也在該平臺上傳過一篇名為《長沙龍湖江與城精裝修違約無底線減配》的文章，并直接表示“合同寫明的是‘蒙娜麗莎’品牌瓷磚，而現(xiàn)場是瓷磚本身和外包裝上無任何品牌、品級、環(huán)保、國家規(guī)范等標(biāo)示的‘三無產(chǎn)品’”。

業(yè)主頻繁投訴的背后，是房地產(chǎn)企業(yè)普遍“收緊褲腰帶”的窘迫現(xiàn)狀。為了活下去，各大房地產(chǎn)企業(yè)紛紛選擇降本增效，龍湖集團自然也不例外，而這往往意味著需要舍棄一些東西。

光從財報數(shù)據(jù)上看，自龍湖集團2021年底應(yīng)付賬款及票據(jù)達(dá)到1013.61億后，公司相關(guān)的合同負(fù)債便一路下滑，2022年、2023年、2024年上半年，龍湖集團的相關(guān)數(shù)據(jù)分別為644.29億、424.82億、395.89億；公司的存貨金額也從2021年年中的4269.94億，一路降低到2024年年中的2517.89億。

透視其背后的原因，可以發(fā)現(xiàn)其背后隱約有著工抵房的影子。2022年上半年，在抖音、小紅書等社交平臺上，大量出現(xiàn)龍湖旗下項目的工抵房，其中以重慶地區(qū)、東北地區(qū)為主。

相關(guān)媒體以購房者身份致電龍湖重慶區(qū)域、山東區(qū)域、東北區(qū)域等多個項目的售樓部后發(fā)現(xiàn)，相關(guān)的工作人員均表示，項目的確有工抵房。

據(jù)悉，工抵房的出現(xiàn)是由于房地產(chǎn)開發(fā)過程中，開發(fā)商需要支付大量的工程款和材料款，當(dāng)開發(fā)商資金緊張時，可能會選擇用房產(chǎn)來抵償這些債務(wù)，而不是直接支付現(xiàn)金，這種方式既能緩解開發(fā)商的資金壓力，又能為施工單位或供應(yīng)商提供一定的資產(chǎn)保障。

在面對房地產(chǎn)行業(yè)的寒冬時，工抵房難免會成為不少房地產(chǎn)企業(yè)的選擇。但這也意味著一個問題，在房地產(chǎn)熱火朝天的年代，工抵房的雙方自然皆大歡喜，然而當(dāng)房價一路走低之時，工抵房大多只能以打折方式出售，這也意味著供應(yīng)商收回的現(xiàn)金比工程合同要低；但對于相關(guān)房企來說，此舉不僅能夠消化企業(yè)的應(yīng)付賬款，還有可能推高公司的銷售額。

客觀來看，在本輪地產(chǎn)寒冬中，龍湖集團能夠保持目前的經(jīng)營水平已頗為不易，但能否穿越行業(yè)周期底部仍需觀察。

本文供參考，不構(gòu)成投資建議。市場有風(fēng)險，操作需謹(jǐn)慎。

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