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2024年12月31日，AI醫(yī)療公司微醫(yī)控股有限公司（簡稱：微醫(yī)控股）正式向港交所遞交招股說明書，招銀國際擔(dān)任獨(dú)家保薦人。

作為“中國AI醫(yī)療健康解決方案的最大提供商”，微醫(yī)曾在2021年4月首次遞交招股書，但因未獲上市聆訊，招股書于當(dāng)年10月失效，上市計劃被擱置。

近年來微醫(yī)控股雖然營收增長迅速，但微醫(yī)仍未實(shí)現(xiàn)盈利。公司面臨一系列問題，比如盈利模式尚未成熟，在線問診付費(fèi)轉(zhuǎn)化率低，獲客成本高，慢病管理等業(yè)務(wù)ARPU（每用戶平均收入）較低，難以支撐規(guī)?；?。

征探君認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)商業(yè)模式尚未穩(wěn)定，如何實(shí)現(xiàn)規(guī)?；顿M(fèi)仍是難題，僅靠資本投入難以長期支撐。而目前微醫(yī)控股依賴政府合作的“數(shù)字健共體”業(yè)務(wù)毛利率低，后續(xù)復(fù)制難度大，能否持續(xù)獲得醫(yī)保撥付存在不確定性。微醫(yī)控股能否成功上市仍有待觀察。

01

AI醫(yī)療加持，難以解決虧損問題

微醫(yī)控股有限公司成立于2004年，經(jīng)過多年的發(fā)展，逐步成為國內(nèi)領(lǐng)先的AI醫(yī)療健康解決方案提供商。2011年，公司推出線上醫(yī)生預(yù)約平臺“掛號網(wǎng)”，率先實(shí)現(xiàn)了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)的初步探索。

2015年，微醫(yī)創(chuàng)辦了中國第一家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，并成功開出了全國首張數(shù)字處方，標(biāo)志著線上線下診療一體化的正式落地，同時也打通了醫(yī)療、醫(yī)藥、醫(yī)保服務(wù)的全流程閉環(huán)。

自此，微醫(yī)開始向以AI技術(shù)為核心的醫(yī)療健康解決方案提供商轉(zhuǎn)型。

2021年4月，微醫(yī)曾向港交所遞交招股書，試圖實(shí)現(xiàn)上市計劃，但最終未能成功。三年后，沖擊資本市場，并面臨財務(wù)虧損。

在財務(wù)表現(xiàn)方面，微醫(yī)近年來收入增長迅猛，但仍處于虧損狀態(tài)。2021年至2023年，公司持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入分別為9.62億元、13.68億元和18.63億元，其中AI醫(yī)療服務(wù)收入分別為2.28億元、6.28億元及10.24億元。

2024年上半年，AI醫(yī)療服務(wù)收入達(dá)到14.4億元，占總營收的近八成，推動整體持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入同比增長107.4%，達(dá)到18.18億元。然而，盡管收入快速增長，微醫(yī)的虧損問題依然存在。

2021年至2023年，公司經(jīng)營業(yè)務(wù)虧損分別為22.69億元、37.82億元和14.01億元，持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)的經(jīng)調(diào)整虧損（非國際財務(wù)報告準(zhǔn)則計量）分別為13.54億元、8.17億元和5.05億元。2024年上半年，盡管收入大幅增長，公司仍錄得持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)虧損4.3億元，經(jīng)調(diào)整虧損1.28億元。

此外，公司對大客戶天津市地方醫(yī)?；鸬囊蕾嚩热找婕由?/strong>，2022年至2023年及2024年上半年，微醫(yī)大客戶天津市醫(yī)保貢獻(xiàn)的收入占比分別為2.9%、19%和56.8%。
值得注意的是，2024年上半年，微醫(yī)持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入由2023年同期的8.77億元躍升至18.18億元，同比大漲107%。盡管虧損仍存，但虧損幅度有所收窄。2021年至2023年，公司凈虧損分別為25.7億元、37.7億元及14.8億元，而2024年上半年凈虧損進(jìn)一步減少至4.3億元，同比下降70.4%。

微醫(yī)雖然收入快速增長，但虧損在持續(xù)，同時在激烈的市場競爭的壓力下，公司能否順利上市并實(shí)現(xiàn)盈利，仍需市場和投資者的持續(xù)關(guān)注。

02

商業(yè)模式如何破解醫(yī)療困局

近兩年來，微醫(yī)創(chuàng)始人廖杰遠(yuǎn)在多個公開場合頻繁提及“數(shù)字健共體”這一概念。他認(rèn)為，中國醫(yī)療體系正面臨著三座大山：醫(yī)療資源分布不均衡、信息透明度不足以及健康責(zé)任制的缺失。為了突破這些困境，微醫(yī)試圖從體制、機(jī)制和技術(shù)三個層面進(jìn)行創(chuàng)新，力求在這三座大山上開辟一條全新的“隧道”。

據(jù)公開報道，自2019年起，微醫(yī)與天津、山東等地展開深度合作，共同探索醫(yī)共體的“升級版”——數(shù)字健共體。2020年，天津市政府與微醫(yī)正式簽署《數(shù)字健康戰(zhàn)略合作協(xié)議》。

盡管互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療曾一度被資本市場看好，但從快速崛起、繁榮發(fā)展到如今的調(diào)整階段，其商業(yè)模式始終是困擾行業(yè)的一大難題。醫(yī)療衛(wèi)生體系極為復(fù)雜，從供給端來看，醫(yī)療行業(yè)具有極高的專業(yè)壁壘，醫(yī)生資源有限，醫(yī)療服務(wù)供給難以大規(guī)模擴(kuò)張；從需求端來看，人們對健康的需求極為迫切，但優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源的獲取仍存在障礙。
僅憑技術(shù)手段，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療難以根本性改變這一供需錯配的矛盾，這也是全球醫(yī)療體系共同面臨的挑戰(zhàn)。

有業(yè)內(nèi)人士在接受采訪時表示，當(dāng)前互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)的核心問題仍然是支付方的缺失，即如何實(shí)現(xiàn)大規(guī)模付費(fèi)模式仍然懸而未決，僅靠資本投入并不可持續(xù)。

微醫(yī)選擇與政府合作，雖然可以通過醫(yī)保結(jié)余獲取一定的服務(wù)費(fèi)，但長期來看，能否覆蓋前期高昂的成本投入，未來是否能獲得穩(wěn)定的醫(yī)保撥付資金，仍然存在較大不確定性。

數(shù)字健共體這一以政府合作（To G）為主的業(yè)務(wù)模式，在推進(jìn)過程中也面臨諸多挑戰(zhàn)。這不僅是一個毛利率較低、推廣難度較大的模式，而且由于各地區(qū)醫(yī)保政策、醫(yī)療資源配置的不同，模式的可復(fù)制性存在較大的局限性。

從微醫(yī)的招股書來看，2018年至2020年，公司累計虧損高達(dá)20.4億元，調(diào)整后的凈虧損分別為4.15億元、7.57億元和8.69億元。盡管虧損幅度有所收窄，但距離實(shí)現(xiàn)盈利仍有較長的路要走。相比之下，阿里健康、京東健康、平安好醫(yī)生等行業(yè)內(nèi)的其他企業(yè)，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利或接近盈虧平衡，微醫(yī)的似乎還任重道遠(yuǎn)。

微醫(yī)的主要收入來源可分為兩大板塊：一是醫(yī)療服務(wù)，包括在線問診、電子處方、藥品配送等；二是健康維護(hù)服務(wù)，涵蓋慢病管理、健康管理及保險合作等。

然而，這兩塊業(yè)務(wù)的盈利能力均面臨不小的挑戰(zhàn)。在線問診雖然能帶來一定的用戶流量，但付費(fèi)轉(zhuǎn)化率較低，加之市場競爭加劇，獲客成本持續(xù)上升，使該業(yè)務(wù)難以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的盈利模式。與此同時，慢病管理等健康維護(hù)服務(wù)雖然具有較高的用戶粘性，但單個用戶的ARPU（每用戶平均收入）較低，整體盈利能力有限，難以支撐企業(yè)的大規(guī)模擴(kuò)張。

更為關(guān)鍵的是，微醫(yī)的商業(yè)模式高度依賴于外部醫(yī)院的信息系統(tǒng)（HIS）。然而，隨著越來越多的醫(yī)院加速自身的信息化建設(shè)，甚至直接推出“醫(yī)院+互聯(lián)網(wǎng)”的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院模式，微醫(yī)原本在技術(shù)上的領(lǐng)先優(yōu)勢正逐漸被削弱。未來，隨著公立醫(yī)院自身互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療能力的提升，微醫(yī)的市場份額可能會受到進(jìn)一步擠壓。

在這樣的大環(huán)境下，微醫(yī)不僅需要應(yīng)對盈利難題，還需面對行業(yè)競爭加劇以及政策變化帶來的不確定性。盡管公司在數(shù)字健共體和AI醫(yī)療等領(lǐng)域持續(xù)探索，并不斷深化與政府和企業(yè)的合作，但如何在商業(yè)模式上取得突破，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)增長，仍然是微醫(yī)當(dāng)前面臨的最大挑戰(zhàn)。

03

背靠騰訊，估值增長快

微醫(yī)的融資歷程堪稱行業(yè)傳奇，自成立以來，公司已完成13輪融資，總額高達(dá)14.5億美元。截至2022年9月完成G輪融資后，微醫(yī)的投后估值一舉攀升至67億美元（約合人民幣490億元）。

回顧微醫(yī)的資本版圖，不乏高瓴資本、紅杉中國、高盛、啟明創(chuàng)投、五源資本、友邦保險以及中投中財?shù)葒鴥?nèi)外知名投資機(jī)構(gòu)。其中，最具分量的戰(zhàn)略合作伙伴無疑是騰訊。早在2014年，騰訊便以領(lǐng)投的身份投入超過1億美元，創(chuàng)下當(dāng)時互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療賽道的最大融資紀(jì)錄；次年，騰訊聯(lián)合高瓴、復(fù)星醫(yī)藥及紅杉中國，助力微醫(yī)完成C輪近4億美元融資。

招股書披露的股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，微醫(yī)創(chuàng)始人廖杰遠(yuǎn)通過New Forte持股11.51%，但已于去年1月退出董事會；WD Family B Limited、WD Family C Limited及WD Family X Limited等信托工具合計持股9.01%。而騰訊則以8.79%的持股比例位列最大外部股東。

微醫(yī)的成長軌跡極具傳奇色彩，估值從最初的1000萬美元一路飆升至67億美元，增幅高達(dá)669倍，估值增長迅速。資金的持續(xù)注入讓微醫(yī)在醫(yī)療數(shù)字化領(lǐng)域不斷拓展業(yè)務(wù)邊界。

然而雖然微醫(yī)受到很多資本加持，背后更是由騰訊，但仍然未能擺脫虧損困境。雖然微醫(yī)虧損幅度有所收窄，但盈利之路仍然漫長，如何在資本、政策、市場競爭等多重因素的交織下尋找到可持續(xù)的盈利模式，是微醫(yī)必須破解的核心難題。

作者丨征探君

來源丨征探財經(jīng)（ID:teccj6)