流拍在阿里拍賣網(wǎng)上早已司空見慣。不過，3月13日的一筆“二次流拍”，卻與中國首個大型房地產(chǎn)企業(yè)破產(chǎn)重整有著緊密關(guān)聯(lián)。

3月12~13日，金科智慧服務(wù)集團(tuán)有限公司（下稱金科服務(wù)，9666.HK）107,797,875股股票拍賣，但無人出價，最終流拍。這已經(jīng)是第二次拍賣，起拍價從首次拍賣的11億多元降至8.8億多元，但還是無人問津。

這部分股權(quán)由ST金科（000656.SZ）持有，但已質(zhì)押給了一間境外投資公司Broad Gongga Investment Pte. Ltd。ST金科正是當(dāng)下中國大型房企首次進(jìn)行破產(chǎn)重整，重整方案已出，目前正處在關(guān)鍵的“拜票”階段。按照《破產(chǎn)法》規(guī)定，ST金科的重整方案需要拿到一半以上債權(quán)人的同意票，且投同意票的債權(quán)人所持債權(quán)要超過該組債權(quán)的2/3，才能獲得通過。

Broad Gongga Investment Pte. Ltd恰恰是ST金科最重要的債權(quán)人之一，如何投票，事關(guān)重整方案能否順利通過。我們在《》中已經(jīng)說明，當(dāng)前重整方案在解決債務(wù)清償問題的同時，有利于創(chuàng)始人黃紅云及其團(tuán)隊(duì)保留住足夠話事權(quán)。在這樣的背景下，Broad Gongga Investment Pte. Ltd的票怎么投，事關(guān)這一系列精心安排能否落地實(shí)現(xiàn)。

Broad Gongga Investment Pte. Ltd只是站在前臺的實(shí)體，背后是博裕資本，它的兩個重要創(chuàng)始人對中國地產(chǎn)業(yè)不僅非常熟悉，而且人脈廣布：張子欣，中國平安集團(tuán)的前總經(jīng)理——平安一度是中國內(nèi)地地產(chǎn)公司的“最大金主”；馬雪征，TPG資本前中國區(qū)高管。TPG還有另外一位知名度更高的前中國區(qū)高管，王健林的白衣騎士單偉建。

博裕資本的支持，對金科重整，抑或黃紅云及其團(tuán)隊(duì)都十分重要。

根據(jù)重整方案，ST金科申報債權(quán)976.62億元，確認(rèn)債權(quán)649.47億元。債權(quán)分五大類，職工債權(quán)、稅款債權(quán)、有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)、普通債權(quán)及劣后債權(quán)。前兩種就是職工工資欠款和應(yīng)納稅欠款，后兩種則沒有優(yōu)先受償權(quán)，所以，一般而言，有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)的債權(quán)人在重整投票過程中，是最重要的。

金科有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)的申報額是102.84億元，博裕資本一家就有46.96億元，所占比例幾乎達(dá)到50%。博裕資本此外還貸給過當(dāng)時的金科股份（即后來的ST金科）約1.57億美元，折合人民幣約11億多元，金科股份將持有的金科服務(wù)107,797,875股股票質(zhì)押給博裕資本。

博裕資本還是金科服務(wù)曾經(jīng)二股東，現(xiàn)在的大股東。大約兩年多以前，金科股份第二次向博裕資本轉(zhuǎn)讓了約3.97億股，博裕資本由此成為大股東。不過，第二次轉(zhuǎn)讓金科服務(wù)的股權(quán)，附帶了對賭條件，但是，后來對賭條件未能達(dá)成。

問題來了。ST金科的有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)申報了102.84億元，但擔(dān)保財產(chǎn)評估下來只有36.61億元。博裕資本46.96億元的有擔(dān)保債權(quán)，擔(dān)保財產(chǎn)評估值只有15.73億元。金科方面拿來擔(dān)保的財產(chǎn)，根本不夠還博裕資本欠博裕資本的錢。這還沒算上“對賭條件未達(dá)成”而產(chǎn)生的須博裕資本支付34.61億元港幣（約合32.03億元人民幣）的補(bǔ)充款及相關(guān)滯納金。

根據(jù)重整方案的草案，擔(dān)保財產(chǎn)公開處置變現(xiàn)之后，有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)人有優(yōu)先受償權(quán)，未能優(yōu)先受償?shù)牟糠至腥肫胀▊鶛?quán)組，按照普通債權(quán)受償方案受償。簡單翻譯一下，就是擔(dān)保財產(chǎn)處置之后，如果錢不夠還有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)人的，那么，這些債權(quán)就納入到普通債權(quán)范疇償還。兩個范疇的待遇，差別不小。

按照這個安排，博裕資本所持債權(quán)中，擔(dān)保財產(chǎn)評估值15.73億元以外的部分，有可能被納入普通債權(quán)范疇處理。根據(jù)重整方案草案，普通債權(quán)的清償方式是：5萬元以下部分現(xiàn)金清償；5萬元以上部分萬元的債權(quán)部分，每100元債權(quán)可分得約2.53股轉(zhuǎn)增后的金科股份股票，以及100份信托受益權(quán)份額——這都不是當(dāng)即收錢清債。

對這種制度設(shè)計(jì)，博裕資本感受如何，可以想見。

熙熙攘攘，皆為利往。要想換得博裕資本對重整方案的支持，顯然要先保證利益，也就是要讓博裕資本拿回應(yīng)得的錢，即便不能立刻拿到，也要形成有保障的機(jī)制安排。

博裕資本早就展現(xiàn)了自己的強(qiáng)硬，于2024年4月在香港對金科股份發(fā)起仲裁，要求判令金科股份按照此前股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議及署名申請通知向博裕資本付款，也就是上文中所提到的34.61億港幣這個數(shù)字。

2024年4月的金科，已然在緊鑼密鼓地籌劃破產(chǎn)重整事宜，自然清楚日后重整過程中，博裕資本態(tài)度的重要，談判對弈之后，相關(guān)安排旋即展開，而核心之一，就是質(zhì)押給博裕資本的1.078億股金科服務(wù)股票，先拍賣了再說。

于是，這1.078億股被掛上了阿里拍賣平臺，第一次的起拍價就是11億多元，與博裕資本2021年貸給金科股份的1.75億美元（約合11多億元人民幣）的金額基本相當(dāng)。通過這種方式，對博裕資本的權(quán)益予以一定的保障。在掛牌拍賣的同時，博裕資本撤銷了之前在香港對金科發(fā)起的仲裁。

但現(xiàn)在看來，拍賣并不算順利。兩次流拍之后，起拍價已經(jīng)降到了約7.04億元人民幣。這與11億元的數(shù)額，已經(jīng)拉開了一定的差距。

這與質(zhì)押這筆股權(quán)時的評估值相差更多，當(dāng)時的評估值高達(dá)15.73億元，明顯高出掛牌拍賣時這些股權(quán)在香港資本市場上的市值不少。

從市場角度看，第三次拍賣再次降低20%之后的約7.046億元價格較為合理，約合6.54元/股，截至3月17日上午9：53，金科服務(wù)股價為7.510港元，約合人民幣6.99元。拍賣價格拉開這樣的空間之后，成交的可能性更大。

只不過，從兩次流拍加上第三次拍賣的起拍價情況看，除非金科服務(wù)短期內(nèi)股價暴漲，或者有巨大利好因素大幅提升樂觀預(yù)期，否則達(dá)成11億元量級的成交價存在一定困難。一旦如此，意味著與博裕資本當(dāng)時貸給金科股份的數(shù)額，還會存在敞口。

在這樣的情況下，博裕資本會對ST金科的重整如何投票？

2025年2月18日，金科重整案第二次債權(quán)人會議召開，表決截止時間為2025年3月31日下午18時。屆時，最后的懸念都將揭曉。而在此之前，包括博裕資本在內(nèi)的所有金科債權(quán)人都將共同面對一個現(xiàn)實(shí)：

如果不能破產(chǎn)重整，而要破產(chǎn)清算，那么，普通債權(quán)人的債務(wù)清償率將只有可憐的3.02%。

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