以行業(yè)龍頭通威股份（ 600438.SH ）為例，該公司一季度凈虧損近 26 億元；而在剛剛過去的 2024 年，通威股份凈虧損則超過 70 億元。

業(yè)績壓力直接導致股價暴跌。截至5月9日收盤，通威股份報收16.5元，相較去年四季度32.05元的高點近乎腰斬；而相距公司2022年60.04元的歷史高點更是大幅下挫。

在光伏行業(yè)中，通威股份虧損絕非個例。例如TCL中環(huán)（002129.SZ）、隆基綠能（601012.SH）均虧近20億，晶科能源（688223.SH）、晶澳科技（002459.SZ）、天合光能（688599.SH）3家組件廠商虧損則逾10億。

只是相比于其他光伏制造商，通威股份要面臨更大的債務壓力。作為光伏一體化制造龍頭，通威股份產業(yè)鏈環(huán)節(jié)包括"硅料+電池片+組件+電站"，對現(xiàn)金流要求更高。

現(xiàn)金流承壓的背景下，通威股份短期借款增速顯著高于同行其他企業(yè)。

上市后首虧近26億元

一季報顯示，今年前三個月，通威股份實現(xiàn)營業(yè)收入159.33億元，同比下降18.58%，凈利潤虧損25.92億元，同比減少229.56%，扣非凈利潤虧損26.07億元，同比減少230.01%。該公司解釋，一季度虧損主要是開工率較低，導致單位盈利承壓以及硅料價格仍低于現(xiàn)金成本。

圖表來自通威股份一季報。

相較于上個季度，通威股份一季度的凈利潤，環(huán)比減虧約4.7億元，但虧損金額卻是主產業(yè)鏈企業(yè)中最高。不僅如此，從2023年四季度起，通威股份已連續(xù)六個季度凈虧損。

通威股份披露2024年年報顯示，公司報告期內實現(xiàn)凈利約-70.39億元，同比轉虧。值得一提的是，這也是公司上市后首次年度凈利虧損。

通威股份在年報中直言營收下降原因“主要系光伏板塊經營規(guī)模擴大、但不足以覆蓋產品價格大幅下降影響所致?！?/p>

光伏產品價格的下降直接影響了公司毛利率。通威股份年報顯示，2024年公司光伏業(yè)務毛利率為4.67%，相較上年減少28.2個百分點。

圖表來自通威股份年報。

光伏價格繼續(xù)承壓

雪上加霜的是，在剛剛過去的四月，光伏產業(yè)鏈價格再次承壓下跌。而在此輪上漲前，光伏行業(yè)曾出現(xiàn)短暫上漲潮。而這輪“漲價潮”一度席卷了光伏產業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)。

2025年春節(jié)過后，隨著光伏產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)相繼開工，多晶硅、硅片、電池片、組件等環(huán)節(jié)的價格也基本企穩(wěn)復蘇，甚至強勢邁入了上漲通道。

這其中，組件成為了“最靚的仔”。高盛在最新研報中指出，2月份，中國光伏組件價格出現(xiàn)了30個月（自2022年8月以來）以來的首次上漲（+0.4%）。高盛同時預測，3月整個價值鏈的價格反彈可能進一步增強。

隆基綠能科技股份有限公司分布式業(yè)務中國區(qū)總裁牛燕燕在接受媒體采訪時表示，“從2月15日過年之后，組件價格就一路上升，回彈主要是因為受到供需關系（變化影響），大家現(xiàn)在要搶裝?！?/p>

而政策則是最直接的需求刺激利器。

例如國家發(fā)改委、國家能源局于2025年2月9日發(fā)布《關于深化新能源上網電價市場化改革促進新能源高質量發(fā)展的通知》(下稱136號文)明確，新能源項目(風電、太陽能發(fā)電)上網電量原則上全部進入電力市場，上網電價通過市場交易形成。新能源項目可報量報價參與交易，也可接受市場形成的價格。文件還提出，實施新能源可持續(xù)發(fā)展價格結算機制，并以2025年6月1日為節(jié)點區(qū)分存量和增量項目，此后的增量項目需要競價上網。

“在新政的影響下，光伏裝機出現(xiàn)了‘搶裝潮’，組件在短期內出現(xiàn)了供應緊張?！币晃粯I(yè)內人士接受自媒體預見能源采訪時表示。

但潮起往往伴隨著潮落。

根據新能源研究機構InfoLink Consulting公布的最新統(tǒng)計數(shù)據，截至4月30日，致密料價格區(qū)間在36元/kg到40元/kg之間，最低成交價與最高成交價均有2-3元/kg的下跌，但交易均價仍與3月底價格一樣，維持在40元/kg，年內整體提升2.56%，但相比2024年初下跌38.46%。

顆粒硅方面，2月至3月均有所上漲，但4月價格出現(xiàn)下降，截至4月30日交易均價為36元/kg，單月下跌5.26%，回吐了整個一季度的漲幅，重回今年年初水平，相較2024年初跌幅達38.98%。

硅業(yè)分會在4月30日的研判中指出，受供需影響，目前硅料價格已持續(xù)處于低位，而硅料企業(yè)受困于“有價無市”，無法提高產品售價，但搶裝帶來的需求前置效應正在顯現(xiàn)，預計5、6月份下游企業(yè)開工就將顯著下調。對多晶硅企業(yè)來講，未來面臨較大的穩(wěn)價格、穩(wěn)出貨壓力。據了解，目前部分多晶硅企業(yè)已經在積極評估籌劃減停產方案，以應對極端市場行情。

資產負債率高達72%再創(chuàng)新高

終端價格下降，行業(yè)內卷加劇，作為行業(yè)龍頭的通威股份負債壓力激增。

這其中最為典型的是短期借款。一季報顯示，通威股份短期借款高達35.31億元，相較2024年末環(huán)比提升88%。

圖表來自通威股份一季報

橫向對比來看，通威股份的短期借款增速，也遠高于同行企業(yè)。 Choice 數(shù)據顯示，通威股 份一季度短期借款同比增長幅度高達 1786.63% ，而作為第二名的隆基綠能，短期借款同比增速也僅為 183.71% 。

光伏企業(yè)上市公司短期借款同比增速；數(shù)據來源：東方財富

隆基綠能在一季報中解釋到，公司短期借款激增的原因主要系融資規(guī)模擴大所致。

值得一提的是，通威股份長期借款近年來也在不斷攀升。東方財富數(shù)據顯示，截至2021年一季度末、2022年一季度末、2023年一季度末、2024年一季度末，公司長期借款分別為62.11億元、115.88億元、221.79億元、416.22億元，同樣逐年遞增。

隨著債務規(guī)?？焖僭鲩L，通威股份目前的資產負債率，也達到歷年最高，資金、償債壓力凸顯。

東方財富數(shù)據顯示，截至2022年末、2023年末、2024年末，公司資產負債率分別約為49.69%、55.08%、70.44%。一季報數(shù)據顯示，截至3月底，通威股份總資產2090.45億元，總負債1510.37億元，資產負債率達72.25%，達到歷史最高水平，環(huán)比增長1.81個百分點，同比更是激增12.98個百分點。

橫向對比來看，通威股份72.25%的資產負債率，在22家光伏中位居前列，遠高于隆基綠能等同行業(yè)可比公司。

同為龍頭光伏制造商，通威股份的資產負債結構，不如部分同業(yè)穩(wěn)健。以隆基綠能為例，該公司總資產1490億元，總負債891.3億元，資產負債率59.8%，在五家資產規(guī)模超過千億的光伏公司中最低，遠低于通威股份；陽光電源資產負債率64.1%，TCL中環(huán)資產負債率64.3%，也都優(yōu)于通威股份。

光伏企業(yè)上市公司資產負債率統(tǒng)計數(shù)據；來源：東方財富

過高的資產負債率直接擠壓了公司現(xiàn)金流，2025年一季度通威股份經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額約為-14.57億元，同比下降4.49%。

從貨幣資金變動看，通威股份也存在長遠隱憂。截至2025年一季度末，通威股份貨幣資金驟增至291.46億元，比去年末暴增77.2%。這宛如一劑強心針，穩(wěn)固了短期流動性。

不過，需要指出的是，這場資金盛宴主要源于融資規(guī)模擴大及引入戰(zhàn)略投資。外部融資雖解燃眉之急，卻將中長期債務負擔推向新高，利息支出的攀升更如暗流涌動。2025年一季度，公司利息支出高達7.11億元，2024年為3.98億元；2025年一季度利息收入僅5447萬元，2024年利息收入僅1.42億元。若經營現(xiàn)金流持續(xù)為負，公司對外部融資的依賴將使其在未來利率波動或市場低谷中面臨更大挑戰(zhàn)。短期庇護的背后，隱藏著長遠的償債隱憂。

通威股份中長期債務如同一座隱形山峰，一方面長期借款與應付債券占據總負債的半壁江山；另一方面盈利能力卻未能與之匹配，一季度凈虧損高達25.93億元，利息費用激增近八成，凸顯債務成本的沉重壓力。光伏行業(yè)價格波動與全球利率上行進一步為償債前景蒙上陰影。若盈利持續(xù)低迷，這座債務之山或將壓迫公司財務的喘息空間，亟需通過延長債務期限或優(yōu)化資本結構以化解風險。

本文為新經濟IPO原創(chuàng)內容，未經授權禁止轉載。

風險提示：

本文內容均依據公開市場信息（包括但不限于招股材料、上市公司財報、工商信息等）撰寫，我方追求基于公開信息基礎上對資本背后真相的探索，力求做到觀點客觀公允，但本文信息及觀點僅供參考，不構成任何投資建議，亦不承擔由任何個人或組織擅自使用該內容引發(fā)的任何損失責任。

內容探討/爆料/商務聯(lián)系：NEWECOIPO@gmail.com