自2020年首批9只公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs產(chǎn)品上市以來，中國公募REITs市場總發(fā)行規(guī)模已超過1800億元，總市值規(guī)模突破2000億元大關(guān)，共上市68只REITs產(chǎn)品（截至2025年6月30日）。四年間，隨著監(jiān)管框架逐步健全，產(chǎn)品體系日趨豐富，市場理解不斷深化，公募REITs日益成為盤活存量資產(chǎn)、提升基建效率和優(yōu)化資本配置的重要金融工具。

從交通基建到產(chǎn)業(yè)園區(qū)，從物流倉儲到保障性租賃住房，中國基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs走出了一條“公共服務(wù)+市場機制”雙輪驅(qū)動的獨特發(fā)展路徑。仲量聯(lián)行基于對中國公募REITs市場的長期洞察，從制度設(shè)計、估值邏輯和服務(wù)需求三個維度，助力全面透視這一極具中國特色的資產(chǎn)證券化實踐。

與歐美市場以辦公、零售、住宅為主要底層資產(chǎn)形成鮮明對比，中國的REITs在推出之時，便以“基礎(chǔ)設(shè)施”為錨點，服務(wù)“基建狂魔”的發(fā)展大局。在首批試點中，污水處理、垃圾處理、產(chǎn)業(yè)園、收費公路、倉儲物流等成為主角。彭博數(shù)據(jù)顯示，截至目前，交通類、園區(qū)類、消費類、能源類和物流類構(gòu)成了市場主要底層資產(chǎn)，占比超過八成。隨著制度持續(xù)完善，底層資產(chǎn)已經(jīng)擴展到12類，包括保障性租賃住房、燃煤電廠、養(yǎng)老設(shè)施等。審核發(fā)行流程全面提速以及制度層面的精細(xì)化完善，為中國公募REITs的長期健康發(fā)展奠定了堅實基礎(chǔ)。

根據(jù)資產(chǎn)權(quán)屬和收益結(jié)構(gòu)，中國公募REITs主要分為產(chǎn)權(quán)型和經(jīng)營收益權(quán)型兩大類。

· 產(chǎn)權(quán)類REITs

收益結(jié)構(gòu)以租賃收入及運營服務(wù)費為核心，其現(xiàn)金流表現(xiàn)與市場供需格局呈現(xiàn)高度關(guān)聯(lián)性；存續(xù)期限主要受底層項目剩余土地使用年限制約。

· 經(jīng)營權(quán)類REITs

采取政府特許經(jīng)營權(quán)模式，收入結(jié)構(gòu)以使用費為主導(dǎo)，收費標(biāo)準(zhǔn)具備相對穩(wěn)定性；存續(xù)期限則取決于特許經(jīng)營權(quán)的剩余有效期。

從產(chǎn)品架構(gòu)看，中國目前獨有的“公募基金-資產(chǎn)支持專項計劃-項目公司”三層架構(gòu)，可以確保底層資產(chǎn)權(quán)屬清晰、運營合規(guī)，并帶有稅收優(yōu)化效果。

目前中國公募REITs普遍采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF）為主要估值方法，通過對未來運營凈收益（NOI)/息稅前現(xiàn)金流的預(yù)測與折現(xiàn)，推算資產(chǎn)現(xiàn)值。目前在實操中，尚未要求用市場比較法或其他收益法作為輔助方法進(jìn)行價值佐證，僅采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法一種方法就需要評估師在深入了解行業(yè)運行規(guī)律的基礎(chǔ)之上，憑借更強的模型設(shè)定能力得出更為準(zhǔn)確的評估結(jié)果。

· 產(chǎn)權(quán)類REITs

從底層資產(chǎn)出發(fā)，以“市場導(dǎo)向”為核心，圍繞“三面五率”搭建估值模型：

· 三面：收入基本面、成本支出面、收益持續(xù)面

· 五率：出租率、增長率、運營凈收益率（NOI Margin）、折現(xiàn)率、資本化率

對于產(chǎn)權(quán)類資產(chǎn)，隨著時間的推移，當(dāng)剩余年期小于某個區(qū)間時，房地產(chǎn)價值會快速衰減，可能出現(xiàn)資本化率和折現(xiàn)率倒掛的現(xiàn)象。因此需要高度關(guān)注土地續(xù)期政策及區(qū)域更新規(guī)劃等。

· 經(jīng)營權(quán)類REITs

經(jīng)營權(quán)型REITs的運營收益多為鎖定價格或政策定價（如通行費、電價等），成本結(jié)構(gòu)簡單，主要為運營維護(hù)開支，因此估值工作強調(diào)對政策收益穩(wěn)定性的判斷。經(jīng)營權(quán)類REITs采用資產(chǎn)組相關(guān)加權(quán)平均資本成本（WACC）作為折現(xiàn)基準(zhǔn)。不同行業(yè)的折現(xiàn)率存在差異，且普遍高于產(chǎn)權(quán)類REITs。

在啟航僅四年的中國公募REITs市場中，無論是發(fā)行人還是投資者，對評估服務(wù)的專業(yè)性、前瞻性與可操作性的需求正不斷提升。評估機構(gòu)的角色早已超越簡單的“財務(wù)定價師”，而更像貫穿行業(yè)研究、基金運營、擴募管理以及退出機制等全生命周期的“資產(chǎn)戰(zhàn)略顧問”。公募REITs項目發(fā)行及擴募過程中，以下要素也正在成為評估機構(gòu)能否為REITs市場賦能的核心衡量指標(biāo)。

1斬獲細(xì)分領(lǐng)域“首單”項目

在REITs底層資產(chǎn)擴容背景下，新資產(chǎn)類型首單產(chǎn)品的成功發(fā)行（如近期獲批的數(shù)據(jù)中心REITs）既代表著監(jiān)管機構(gòu)對該類資產(chǎn)收益模式的認(rèn)可，也體現(xiàn)了參與評估機構(gòu)在估值模型專業(yè)性和行業(yè)洞察力方面的領(lǐng)先優(yōu)勢。四年來，仲量聯(lián)行已深度參與過數(shù)據(jù)中心、醫(yī)藥倉儲物流、市政基礎(chǔ)設(shè)施、農(nóng)貿(mào)市場、海上風(fēng)電、陸上風(fēng)電、清潔能源、高速公路等多個細(xì)分領(lǐng)域的首單公募REITs評估及顧問工作，成功在后續(xù)項目中建立了專業(yè)權(quán)威性與市場領(lǐng)先地位。

2關(guān)注潛力賽道

在當(dāng)前REITs市場向新興賽道不斷延展的背景下，數(shù)據(jù)中心、農(nóng)貿(mào)市場、新能源、保租房等資產(chǎn)評估的參數(shù)邏輯千差萬別。唯有深入理解相關(guān)領(lǐng)域，才能做出準(zhǔn)確判斷，例如：

· 針對數(shù)據(jù)中心，評估機構(gòu)需對電力保障、能耗水平、上架率等關(guān)鍵運營指標(biāo)進(jìn)行量化判斷；

· 針對農(nóng)貿(mào)市場，則需細(xì)致掌握攤位流動性、商戶續(xù)約情況、現(xiàn)金流波動周期；

· 針對新能源項目，需識別發(fā)電效率、補貼退坡、地方電價機制等不確定性因素；

· 針對保租房，則需將政策指導(dǎo)價、運營補貼、城市更新計劃等多維變量納入模型。

3多層次金融工具適配

當(dāng)物業(yè)項目暫不具備公募REITs發(fā)行條件時，可考慮由專業(yè)機構(gòu)引導(dǎo)資產(chǎn)持有方通過ABS（資產(chǎn)支持證券）等多層次證券化路徑實現(xiàn)融資需求。

4國際經(jīng)驗、本土理解

仲量聯(lián)行曾在多個成熟市場的參與涵蓋購物中心、養(yǎng)老設(shè)施、倉儲物流等多元底層資產(chǎn)的REITs項目。在中國，仲量聯(lián)行一方面可將國際經(jīng)驗與本地策略相結(jié)合，預(yù)判行業(yè)趨勢并進(jìn)行前置研究，為潛在REITs產(chǎn)品儲備優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)評估模型框架；另一方面，在國際資本尋求退出路徑的時候，仲量聯(lián)行能夠憑借自身對全球資本市場和中國市場特殊性的理解，搭建服務(wù)和溝通的橋梁，匹配各方需求，達(dá)成最優(yōu)解決方案。

5全牌照與人才儲備

價值評估需要地產(chǎn)、數(shù)據(jù)、財務(wù)、法務(wù)、ESG等多領(lǐng)域?qū)＜覅f(xié)同論證。仲量聯(lián)行作為業(yè)內(nèi)少有的、具備全資質(zhì)國際評估機構(gòu)，提供從上市評估、盡職調(diào)查到財務(wù)咨詢的全流程服務(wù)，并獨家出具公募REITs ESG報告，助力資產(chǎn)價值精準(zhǔn)呈現(xiàn)與可持續(xù)發(fā)展。

中國公募REITs市場已逐步進(jìn)入“首發(fā)+擴募”并行階段，已經(jīng)從初期試點走向制度化、規(guī)?；c多元化發(fā)展。其聚焦基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)、強調(diào)公共服務(wù)屬性、堅持政策導(dǎo)向與市場機制協(xié)同的發(fā)展模式，為全球REITs市場提供了“中國樣本”。在這一進(jìn)程中，價值評估作為貫穿發(fā)行、擴募、退出的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，其科學(xué)性、合理性與前瞻性決定了這一領(lǐng)域能夠?qū)崿F(xiàn)健康發(fā)展。

熊建平｜仲量聯(lián)行

評估咨詢服務(wù)部中國區(qū)總監(jiān)

“基礎(chǔ)設(shè)施REITs是中國資本市場的一項重要制度創(chuàng)新。在這條前沿賽道上，價值評估更是一場專業(yè)能力、政策敏感度和行業(yè)理解力的綜合比拼。展望未來，隨著資產(chǎn)類型進(jìn)一步擴展、制度安排逐步完善、投資者結(jié)構(gòu)日益豐富，我們將持續(xù)積累實戰(zhàn)經(jīng)驗與行業(yè)洞察，助力形成更科學(xué)的評估基準(zhǔn)，推動中國公募REITs市場從‘試點探索’邁向成熟運作?！?/p>

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