本文來源：時代周報 作者：張釔璟

圖蟲創(chuàng)意

“一門里，有人當面子，就得有人當里子；面子不能沾一點灰塵，流了血，里子得收著，收不住，漏到了面子上，就是毀派滅門的大事?！彪娪啊兑淮趲煛防镉羞@樣一段話。

如今，新城控股（601155.SH）的處境，似乎正與這一段臺詞相暗合。

在房地產(chǎn)深度調(diào)整這幾年，曾經(jīng)的頭部民營房企僅極少數(shù)還能維持光鮮體面，新城控股算是其中之一。

在創(chuàng)始人王振華之子王曉松的掌舵下，新城控股保持著“連續(xù)8年經(jīng)營性現(xiàn)金流為正”“零違約”的紀錄，尤其今年還成功發(fā)行美元債，成為近3年首家重啟境外資本市場融資民營房企，市場也為其貼上了“優(yōu)等生”的標簽。

然而，9月底的兩則公告，卻將新城控股的“里子”暴露在公眾視野。9月30日，新城控股發(fā)布《2024年年報更正公告》，新城悅服務也發(fā)布了一則調(diào)查結(jié)果公告。

公告指出，新城控股2023年和2024年向新城悅服務（01755.HK）拆借了近70億資金，用于解決短期資金需求，而在此之前雙方對此都緘默不語，新城悅方面甚至還人為將相關(guān)交易記錄進行了刪除。

新城悅服務與新城控股的實控人均為王振華。王振華掌管的“新城系”共有三家上市平臺，包括新城控股、新城悅服務和新城發(fā)展（01030.HK），其中王振華通過設立家族信托控股新城發(fā)展和新城悅，新城發(fā)展則持有新城控股67.2%的股權(quán)。

調(diào)查公告顯示，此次資金拆借事件以相關(guān)人員被免職而結(jié)束，但也無疑將新城控股光鮮體面背后的“里子”漏了出來。

違規(guī)拆借近70億資金后，“面子”保住了

在此次資金拆借事件曝光后，新城控股僅對2024年年報進行了更正，將年報中“關(guān)聯(lián)方資金拆借”一欄的內(nèi)容由“不適用”更正為“2023年和2024年，公司從關(guān)聯(lián)方新城悅服務借入18億元、51.7億元”。

新城悅服務則披露了獨立法證會計師富?，敐蓵嫀熓聞账ㄏ路Q“富?，敐伞保┏鼍叩脑敿氄{(diào)查報告。

調(diào)查報告指出，2023年和2024年，在新城控股員工的主動請求下，新城悅服務給新城控股分別拆借了18億元、51.7億元。這些資金由新城控股的一名管理人員和新城悅服務時任執(zhí)行董事楊博策劃，并在新城悅服務的多名員工協(xié)助下進行。

具體操作方法是，楊博指示財務管理中心總經(jīng)理使用定制紙質(zhì)審批單進行轉(zhuǎn)賬，以此規(guī)避SAP系統(tǒng)的內(nèi)部審批程序。隨后，財務管理中心總經(jīng)理指示財務管理中心員工將轉(zhuǎn)賬記錄從SAP系統(tǒng)中刪除。

對于上述調(diào)查結(jié)果，新城悅服務方面表示，董事會已自2025年9月30日起罷免楊博的執(zhí)行董事及首席運營官職務。

至于涉事新城控股管理人員是誰？新城控股方面是否支付了拆借資金的利息成本？新城悅服務和新城控股均未在公告中披露。對此，時代周報記者就上述問題向新城控股發(fā)送采訪提綱，截至發(fā)稿，未獲回復。

一項被視為“優(yōu)等生”的新城控股為何會在2023年、2024年違規(guī)拆借資金？

富?，敐烧J為，自2020年以來，地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)一直處于調(diào)整階段，而房企在2023年面臨尤其嚴重的現(xiàn)金流壓力?！盎凇＝桓丁馁Y金需求、收緊項目公司的資本限制，以及獲批銀行貸款與實際撥款的時間差距等理由，新城控股難以靈活調(diào)配資本資源，并須倚賴短期貸款填補取得新資金前的資金缺口?！?/p>

另據(jù)記者查詢獲悉，2022年底至2024年底，新城控股的非受限現(xiàn)金短債比出現(xiàn)快速下滑，分別為0.69、0.6、0.53，該指標為房企償債能力關(guān)鍵指標，數(shù)值越低代表企業(yè)短期償債壓力越大。

根據(jù)富?，敐傻恼{(diào)查，上述近70億元的關(guān)聯(lián)方資金往來主要被新城控股用于償還到期債務及支付建筑合約款項，以確保物業(yè)順利交付。不過，新城控股并未長時間占用上述拆借資金，除了2023年有一筆在次月償還，其他資金均在當月轉(zhuǎn)賬償還。

然而，從結(jié)果來看，在上述不知名的新城控股管理層和楊博策劃下，過去年兩年間新城控股保住了面子。2023年和2024年，新城控股如期償還境內(nèi)外公開市場債券107.45億元、52.62億元，至今保持著“零違約”的體面。

融資不斷“破冰”，但資金壓力仍存

事實上，新城控股努力維持著的體面，對于其融資頗有助益。

2023年至2025年至今，新城控股境內(nèi)公開市場融資一直保持順暢。其中，2023年，新城控股發(fā)行了4筆境內(nèi)債債券、1筆美元債以及2筆ABS，合計發(fā)行規(guī)模超48億元；2024年，新城控股又發(fā)行了3筆債券，合計規(guī)模29.2億元。

進入2025年，新城控股又發(fā)行了2筆境內(nèi)債，發(fā)行規(guī)模分別為10億元、9億元，票面利率分別為2.68%、3.29%。

今年5月，評級機構(gòu)中誠信國際曾在債券跟蹤評級報告中指出新城控股是行業(yè)內(nèi)“第二支箭”和經(jīng)營性物業(yè)貸新規(guī)等利好政策的最大受益對象之一。

此外，2025年新城控股在海外債發(fā)行亦實現(xiàn)了破冰。6月新城控股母公司新城發(fā)展成功發(fā)行3億美元高級無抵押債券，票面利率為11.88%，成為近3年首家重啟境外資本市場融資的民營房企。

三個月后，新城控股境外子公司NEW METRO GLOBAL LIMITED也完成在境外發(fā)行總額1.6億美元的無抵押固定利率債券，票面利率同樣為11.88%。

需要指出的是，11.88%的票面利率是“新城系”發(fā)行過的美元債中最高的票面利率，此前最高的是2013年和2014年發(fā)行的兩筆五年期債券，票面利率為10.25%。

融資渠道不斷拓寬，在行業(yè)內(nèi)來說已是難得，但新城控股的資金壓力仍存，甚至缺口有所擴大。

最新財報顯示，截至2025年6月30日，新城控股合并口徑有息債務余額為 522.76億元；其中，一年內(nèi)到期債務為135.5億元，一年期以上債務為387.26億元。

然而，對應時間內(nèi)，新城控股擁有的貨幣資金為 91.83億元，當中受限貨幣資金為 32.01億元，可自由動用資金約59.82億元，難以覆蓋短期債務，非受限短債比為0.42，較2024年底的0.53進一步下降。

供應鏈資金方面，截至2025年6月末，新城控股的應付賬款為389.77億元，其中賬齡已超1年的有65.08億元，較2024年底的57.02億元有所增加。

對此，新城控股解釋稱，該等款項主要為未到付款節(jié)點的工程款，包括為了保證質(zhì)量本集團延后支付的工程尾款和按照工程進度暫估的工程進度款項。

“回血”能力減弱，吾悅廣場抵押超八成

值得注意的是，新城控股自身的“回血”能力也在減弱。

一直以來，新城控股堅持“住宅+商業(yè)”雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略，物業(yè)銷售為其主要收入來源，同時物業(yè)出租及管理業(yè)務對收入形成重要補充。

中誠信國際曾在今年5月發(fā)布的報告中指出，當前市場環(huán)境下，低能級城市普遍存在很大去化難度，部分二線城市如公司土儲較多的昆明、重慶、貴陽、青島等地面臨房地產(chǎn)市場容量下滑較快和較大去庫存壓力，鑒于公司未來短期內(nèi)或仍將以存量項目銷售為主，公司面臨的銷售及未來結(jié)利或?qū)⒗^續(xù)承壓。

半年報數(shù)據(jù)顯示，期內(nèi)新城控股完成合同銷售金額103.30億元，同比下降56.15%；公司實現(xiàn)合同銷售面積133.50萬平方米，同比下降59.08%。

2025年上半年，新城控股總營收221.00億元，同比下滑34.82%；歸母凈利潤8.95億元，同比下滑32.11%；公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額雖繼續(xù)為正，但從去年同期的20.88億元降至2.86億元，降幅達86.31%。

對此，新城控股解釋，業(yè)績下降主要是受房地產(chǎn)交付收入及交付項目毛利均有所減少影響。

這一情況在三季度也沒有好轉(zhuǎn)。三季報顯示，截至9月底，公司累計實現(xiàn)合同銷售金額約150.50億元，同比下滑52.72%；累計合同銷售面積約195.91萬平方米，同比減少54.60%。

好的一面是，作為“壓艙石”的商管業(yè)務表現(xiàn)亮眼，2025年上半年，新城控股物業(yè)出租及管理收入為64.2億元，同比增加10.66%。公司旗下吾悅廣場客流總量達9.5億人，同比增長約16%，出租率達97.8%。此外，今年前9月，公司累計租金收入達98.07億元，同比增長約10.83%。

鑒于自身“回血”能力減弱，外部融資對于新城控股緩解流動性壓力就更加重要。除發(fā)行債券，經(jīng)營性物業(yè)貸成為新城控股的重要手段之一。2023年、2024 年及2025 年上半年，新城控股分別新增以吾悅廣場為抵押的經(jīng)營性物業(yè)貸及其他融資分別約 140億元、205億元、44.8 億元。

不過，債券研究團隊BonD邦得分析指出，截至 2025 年上半年末，公司吾悅廣場抵押受限比例已達約 87.68%，剩余未受限部分按50%的抵押率估算預計可再融資74.86億元。

該團隊認為，整體來看，新城控股短期內(nèi)的標債剛兌壓力較小，但目前融資過于依賴吾悅廣場、境外依靠發(fā)行高成本的境外債以滾續(xù)債務等情況值得關(guān)注。此次關(guān)聯(lián)方輸血操作被曝光，公司的內(nèi)控問題暴露無遺，財報的可參考性降低，資金流問題明顯迫切。

當然，此次事件對新城控股和新城悅服務來說，或許亦是一次“刮骨療毒”的契機，未來公司面臨的監(jiān)管以及自身內(nèi)控勢必更加嚴格。不過，當前行業(yè)仍處于深度調(diào)整期，新城控股這艘大船能否在王曉松的掌舵下繼續(xù)維持“零違約”紀錄仍是未知數(shù)。