7月31日，國債期貨全線收漲，30年期主力合約漲0.57%；銀行間主要利率債收益率普遍下行，10年期國債

收益率最低觸及1.7%關(guān)口，30年期國債收益率逼近1.9%關(guān)口。央行開展2832億元逆回購操作，凈回籠478億元。

央行發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，6月份，債券市場共發(fā)行各類債券87939.5億元。其中，國債發(fā)行15903.9億元，地方政府債券發(fā)行11753.2億元，公司信用類債券發(fā)行14257.3億元。截至6月末，境外機(jī)構(gòu)在中國債券市場的托管余額4.3萬億元。

通常而言，債市走牛的核心原因都是：貨幣和政策面寬松，但經(jīng)濟(jì)面增長還需優(yōu)化！

6 月官方 PPI 不及預(yù)期疊加 7 月制造業(yè) PMI（49.7%）表明當(dāng)下經(jīng)濟(jì)仍處于緩慢復(fù)蘇區(qū)間。其中消費、投資等關(guān)鍵指標(biāo)回落，表明社會融資需求下降，市場延續(xù) “資產(chǎn)欠配” 邏輯 ！

那么，在實體投資回報率下滑背景下，長久期國債因其避險屬性和相對收益優(yōu)勢成為資金 “避風(fēng)港”！而央行在 7 月分別下調(diào)逆回購利率和 MLF 利率 10BP 和 20BP，8 月再次將 MLF 利率下調(diào) 10BP 至 2.75%，則釋放了更為明確的寬松信號。

因為，政策利率下行，會直接壓低市場利率中樞（我國雙軌制利率.），10 年期國債收益率一度觸及 1.7% 的歷史低位。同時，央行通過逆回購凈投放 1585 億元，維持里銀行間流動性發(fā)合理充裕，這導(dǎo)致Shibor 短端品種普遍下行，為債市提供了較大的資金支持。

10年期

而6月末時，通過央行一系列的監(jiān)管寬松政策，境外機(jī)構(gòu)通過香港“債券通”持有中國債券托管余額達(dá) 4.3 萬億元，其中 30% 的全球央行計劃增配人民幣資產(chǎn)。因套利的結(jié)構(gòu)性需要，外資偏好國債和同業(yè)存單等流動性品種，6 月現(xiàn)券交易量達(dá) 1.32 萬億元，其配置行為既受中美利差改善（美債收益率下跌至 4.336%）驅(qū)動，也得益于債券通機(jī)制優(yōu)化（如互換通、回購業(yè)務(wù)）和成本降低（服務(wù)費費率下降 60%）。

此外，交易商協(xié)會規(guī)范承銷報價和簿記流程，遏制非市場化行為，提升市場透明度，也增強(qiáng)了投資者信心！

同業(yè)存單

值得注意的是，盡管 6 月債券發(fā)行總量達(dá) 8.7 萬億元，其中國債、地方政府債和公司信用類債券占比超 50%，但如此龐大的供給規(guī)模依然無法滿足市場的需求，30 年期特別國債中標(biāo)全場倍數(shù)達(dá) 4.85，地方政府債如 25 吉林債 19 全場倍數(shù) 21.71。

從數(shù)據(jù)看，1-6 月地方政府新增專項債發(fā)行 21607 億元，重點支持基建和民生項目。財政部通過再融資債券（發(fā)行 28775 億元），優(yōu)化了債務(wù)結(jié)構(gòu)，降低了短期償債壓力。同時，這些增量專項債被允許用于收購存量商品房，既化解房地產(chǎn)庫存，又為債市提供增量資產(chǎn)，這也是上半年房地產(chǎn)在一線城市出現(xiàn)反彈的主要因素。

而央行通過降準(zhǔn)、降息降低實體融資成本，配合財政發(fā)力形成 “寬貨幣 + 寬信用” 組合，這種周期引發(fā)了市場中，長端利率下行幅度顯著大于短端的現(xiàn)象，10 年期與 1 年期國債利差收窄至約 40BP，反映市場對經(jīng)濟(jì)長期低迷的預(yù)期，以及對貨幣政策持續(xù)寬松的押注。

最后，市場普遍預(yù)期 8 月 LPR 將跟隨 MLF 下調(diào) 10BP，這會進(jìn)一步壓低融資成本，推動債券收益率下行，加速債市重回牛市，但 8 月國債發(fā)行計劃達(dá) 4300 億元，若疊加地方政府債加速放量，也可能階段性壓制市場情緒。

從債務(wù)結(jié)構(gòu)上看，隨著社會類貸款的下降，財政主導(dǎo)貨幣和經(jīng)濟(jì)將是下階段的主流！

MLF

總的來看，國內(nèi)債市短期內(nèi)，弱經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實與寬貨幣環(huán)境仍將主導(dǎo)市場，需密切關(guān)注供給放量、政策預(yù)期變化和外部沖擊等風(fēng)險因素。中長期來看，隨著金融市場開放深化和人民幣國際化推進(jìn)，債市在資產(chǎn)配置中的 “壓艙石” 作用將進(jìn)一步凸顯，結(jié)構(gòu)性機(jī)會與階段性波動并存的特征也將持續(xù)。

下半年債市持續(xù)牛市的話，注意A股資金面！關(guān)注銀行股的確定性寬松利好預(yù)期！