公司在近五年銷(xiāo)售凈利率連續(xù)下滑的同時(shí)，雖然持續(xù)增加了杠桿，但仍無(wú)法阻止ROE的不斷走低，還使得償債壓力攀升，更高的負(fù)債率又導(dǎo)致更高的利息成本，進(jìn)一步侵蝕利潤(rùn)。

近日，創(chuàng)維集團(tuán)有限公司（00751.HK，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“創(chuàng)維集團(tuán)”）發(fā)布《盈利警告》，“受中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)下行，銷(xiāo)售低迷的影響”，公司2025年上半年的稅后溢利，較上年同期預(yù)計(jì)下降約50%。

圖片來(lái)源：創(chuàng)維集團(tuán)公告

該數(shù)據(jù)比公司稍早發(fā)布的《2025年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告》中的情況有所好轉(zhuǎn)，預(yù)告中顯示的歸母凈利潤(rùn)和扣非凈利潤(rùn)的“比上年同期下降”幅度在70%左右，隨之EPS（每股收益）也出現(xiàn)顯著下滑。

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總體來(lái)看，創(chuàng)維集團(tuán)近年來(lái)承受著不小的經(jīng)營(yíng)壓力。2024年，創(chuàng)維集團(tuán)全年?duì)I業(yè)額為650.13億元，同比下降5.8%；整體毛利率13.55%，下降0.42個(gè)百分點(diǎn)；歸母凈利潤(rùn)為5.68億元，同比下降46.90%。

從營(yíng)收按業(yè)務(wù)分類(lèi)來(lái)看，2024年只有智能電器業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)，而其他三大類(lèi)——智能系統(tǒng)技術(shù)業(yè)務(wù)、新能源業(yè)務(wù)和現(xiàn)代服務(wù)及其他均出現(xiàn)了不同程度的下滑，其中新能源業(yè)務(wù)金額下降最多，比2023年收入減少30.7億元。

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從地區(qū)分類(lèi)來(lái)看，中國(guó)及亞洲地區(qū)的收入都出現(xiàn)了幅度超過(guò)8%的下滑，雖然其他地區(qū)均實(shí)現(xiàn)了一定的增長(zhǎng)，不過(guò)其結(jié)構(gòu)化占比較低，整體營(yíng)收還是受到了核心區(qū)域疲軟的拖累，下降了5.82%。

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銷(xiāo)售凈利率走低，權(quán)益乘數(shù)攀升

創(chuàng)維集團(tuán)近五年ROE（凈資產(chǎn)收益率）整體呈現(xiàn)波動(dòng)下降趨勢(shì)。2020年和2021年ROE分別為8.92%和9.51%，表現(xiàn)較為穩(wěn)健，但此后逐年走低，2024年降至3.12%，同比下降47.41%，為五年最低水平。相比之下，家用電器行業(yè)（申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“行業(yè)”）2024年ROE中位值為17.15%，創(chuàng)維集團(tuán)低出14.03個(gè)百分點(diǎn)，并且近5年均明顯低于行業(yè)平均水平。這一趨勢(shì)表明，公司盈利能力持續(xù)承壓。

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用杜邦分析法進(jìn)行拆解可以清晰的發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)維集團(tuán)近五年的ROE變動(dòng)主要受銷(xiāo)售凈利率持續(xù)走弱的影響。數(shù)據(jù)顯示，銷(xiāo)售凈利率由2020年的4.58%持續(xù)下降至2024年的1.78%，顯示公司利潤(rùn)空間明顯收窄，是ROE下降的核心原因。相比之下，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率整體波動(dòng)不大，2020至2024年保持在0.79至1.05之間，說(shuō)明資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率基本穩(wěn)定，對(duì)ROE變動(dòng)影響有限。但同時(shí)，權(quán)益乘數(shù)卻呈逐年上升趨勢(shì)，從3.13增至3.77，反映公司杠桿水平在不斷提高，但即使如此也未能支撐凈利率下滑對(duì)ROE的不利影響。

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數(shù)據(jù)顯示，公司盈利能力的下滑源于財(cái)務(wù)或稅務(wù)負(fù)擔(dān)的上升，同時(shí)核心經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)利潤(rùn)能力的下降所致。從2020年至2024年，公司的息稅前利潤(rùn)率逐年下降，從6.53%降至3.41%，表明公司的核心盈利能力在減弱。同時(shí)，稅收負(fù)擔(dān)率和財(cái)務(wù)成本負(fù)擔(dān)率也有所波動(dòng)，其中稅收負(fù)擔(dān)率從2020年的84.17%逐年下降至2024年的66.74%，財(cái)務(wù)成本負(fù)擔(dān)率從2020年83.21%下降至2024年78.36%，表明企業(yè)稅負(fù)與利息支出占比加重，進(jìn)一步削弱利潤(rùn)空間。

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短期償債能力承壓，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大幅波動(dòng)

創(chuàng)維集團(tuán)的短期償債能力或正承壓，2024年企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為66.95%，銀行貸款總額及整體有息負(fù)債為163.05億元，較2023年總額153.15億元上升6.46%，銀行結(jié)余及現(xiàn)金為人民幣83.48億元，較2023年91.14億元下降8.40%，現(xiàn)金覆蓋貸款及利息比率僅0.51。

從現(xiàn)金流情況來(lái)看，創(chuàng)維集團(tuán)的資金狀況逐漸趨緊，需警惕潛在的流動(dòng)性問(wèn)題。2020年至2024年間，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大幅下滑，由31.17億元降至5.06億元，五年累計(jì)降幅83.77%，反映出企業(yè)自身“造血”能力顯著減弱。投資性現(xiàn)金流在2021年由負(fù)轉(zhuǎn)正，至2024年僅為0.17億元，說(shuō)明公司近年可能減少了資產(chǎn)處置或加大了資本性支出。與此同時(shí)，籌資性現(xiàn)金流也出現(xiàn)大幅縮減，2024年僅為2.63億元，同比下降88.12%。

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《盈利警告》發(fā)布后，創(chuàng)維集團(tuán)股價(jià)跳空低開(kāi)并走出三連陰，累計(jì)下跌6.69%，直至8月4日才略有反彈，收?qǐng)?bào)3.100元/股。但相比于近期高點(diǎn)3.580元/股，下跌幅度仍超過(guò)13.40%，另外日線圖中5日均線也正在下穿其他各條均線。

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整體來(lái)看，創(chuàng)維集團(tuán)當(dāng)前正面臨多方面的經(jīng)營(yíng)挑戰(zhàn)。公司在近五年銷(xiāo)售凈利率連續(xù)下滑的同時(shí)，雖然持續(xù)增加了杠桿，但仍無(wú)法阻止ROE的不斷走低，還使得償債壓力攀升，更高的負(fù)債率又導(dǎo)致更高的利息成本，進(jìn)一步侵蝕利潤(rùn)。在此背景下，創(chuàng)維的股價(jià)也勢(shì)必受到更大的考驗(yàn)。未來(lái)，公司亟需通過(guò)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、提升盈利效率與現(xiàn)金流管理能力，增強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力，以實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

作者 | 魏思

編輯 | 吳雪

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