作者：民生宏觀邵翔

美俄阿拉斯加談判無(wú)疑是具有標(biāo)志性意義的事件，但如何看待這場(chǎng)不到3個(gè)小時(shí)的“破冰之旅”？是超預(yù)期還是不及預(yù)期？特朗普和普京在會(huì)談后簡(jiǎn)短的新聞發(fā)布會(huì)上用兩個(gè)詞為本次會(huì)晤定調(diào)“建設(shè)性”，“相互尊重”——翻譯下來(lái)就是雙方談判有突破、但沒(méi)有完全同意，未完待續(xù)、還會(huì)進(jìn)一步的對(duì)話。在我們看來(lái)雙方元首能夠心平氣和地坐在一起談判本身就是重大突破，而今年以來(lái)大國(guó)之間的談判經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)告訴我們，元首會(huì)談往往只是定調(diào)和破冰，復(fù)雜具體的問(wèn)題往往還需要多次磋商和博弈逐步達(dá)成，因此沒(méi)有共識(shí)我們并不意外，我們的看法主要有三點(diǎn)：

第一，阿拉斯加會(huì)談是緩解俄烏沖突的重要一步，但只是起點(diǎn)。短期內(nèi)的作用在于爭(zhēng)取時(shí)間：讓特朗普對(duì)國(guó)內(nèi)、盟友有所交待；也為俄羅斯?fàn)幦⊙泳徶撇玫拇⒅畽C(jī)。

第二，阿拉斯加會(huì)談可能更重要的意義不在于內(nèi)容，而在程序——重啟了最高層直接對(duì)話這一解決地緣政治問(wèn)題最有效的方法。順理成章，后續(xù)無(wú)疑逐步會(huì)將烏克蘭、歐盟等逐步納入最高層對(duì)話機(jī)制中。

第三，俄烏問(wèn)題，破局的重點(diǎn)可能不在俄烏本身。沖突3年有余，涉事雙方向?qū)Ψ降娜魏瓮讌f(xié)都可能被解讀為“投降主義”，因此最終協(xié)議一定多邊的。而俄烏雙方的博弈點(diǎn)在于以和談為契機(jī)，盡可能多向美歐等索要更多好處和籌碼。

當(dāng)然本次會(huì)議有諸多細(xì)節(jié)值得回味。首先，從地點(diǎn)與參會(huì)陣容來(lái)看，本次會(huì)議的重要性不言而喻。

會(huì)晤選址在阿拉斯加，暗含歷史與現(xiàn)實(shí)的雙重隱喻：1867年，美國(guó)以720萬(wàn)美元從沙俄手中購(gòu)得阿拉斯加，歷史上的“領(lǐng)土交易”與今日的“制裁博弈”在此形成微妙呼應(yīng)，也讓這場(chǎng)對(duì)話從一開(kāi)始便被賦予“破局”與“重塑”的雙重意味；此外，從地理來(lái)上看，阿拉斯加避開(kāi)了歐洲敏感區(qū)域和美國(guó)本土，也降低了外部干擾和各方國(guó)內(nèi)政治壓力。

從參會(huì)陣容來(lái)看，從原計(jì)劃的兩輪、不同團(tuán)體的談判，直接簡(jiǎn)化成“3對(duì)3”。會(huì)前透露的俄方參會(huì)核心成員包括拉夫羅夫（外長(zhǎng)），烏沙科夫（總統(tǒng)外交事務(wù)助理），別洛烏索夫（國(guó)防部長(zhǎng)），西盧亞諾夫（財(cái)政部長(zhǎng)），德米特里耶夫（主權(quán)財(cái)富基金負(fù)責(zé)人）。普京也帶了一眾隨行商人，俄羅斯本想打經(jīng)貿(mào)牌，但被特朗普“婉拒”。

最終會(huì)談僅是以“元首+外交口”形式進(jìn)行：美方是總統(tǒng)特朗普+國(guó)務(wù)卿盧比奧+白宮特使威特科夫，俄方除了普京總統(tǒng)，還包括拉夫羅夫和烏沙科夫。會(huì)晤僅持續(xù)了約兩個(gè)半小時(shí)，特朗普和普京就以十分簡(jiǎn)短的發(fā)布會(huì)結(jié)束了本次談判，說(shuō)明本次會(huì)議在具體問(wèn)題的交流十分有限，也體現(xiàn)了美國(guó)對(duì)于?；饏f(xié)議的堅(jiān)決性。

其次，核心議題上，俄烏和談涉及復(fù)雜的多重博弈。

本次會(huì)晤的核心目標(biāo)明確——推動(dòng)俄烏沖突走向"實(shí)質(zhì)性?；?。但圍繞這一目標(biāo)，各方立場(chǎng)存在顯著分歧，形成三條交織的博弈主線：

美方立場(chǎng)：一鼓作氣，借俄烏?；?，提振特朗普外交影響力和國(guó)內(nèi)支持率。一方面，白宮強(qiáng)調(diào)本次會(huì)晤將會(huì)是一次"傾聽(tīng)之旅"，試圖通過(guò)直接對(duì)話了解普京的"底線訴求"；另一方面，美方也暗含一定威懾——若普京拒絕?；?，將面臨"嚴(yán)重后果"（可能涉及新一輪制裁或軍事援助升級(jí)）。更值得關(guān)注的是，美方暗示"可能接受土地交換"（即烏克蘭以部分爭(zhēng)議領(lǐng)土換取?；穑?，并計(jì)劃若會(huì)晤取得進(jìn)展，迅速推動(dòng)美俄烏三方會(huì)談，將共識(shí)轉(zhuǎn)化為可執(zhí)行的協(xié)議框架。

俄方的明面訴求：爭(zhēng)取長(zhǎng)期地緣安全空間。要求烏克蘭從頓涅茨克、盧甘斯克、扎波羅熱、赫爾松四州全面撤軍，確保其對(duì)"新領(lǐng)土"的實(shí)際控制；同時(shí)強(qiáng)調(diào)烏克蘭需保持中立、放棄加入北約。此外，在美國(guó)解除對(duì)俄羅斯金融、能源制裁等領(lǐng)域進(jìn)行磋商。

歐洲紅線：歐盟雖未直接參會(huì)，卻通過(guò)"五條紅線"向美俄傳遞明確態(tài)度。停火必須作為首要前提；領(lǐng)土討論需以當(dāng)前戰(zhàn)線為基礎(chǔ)（反對(duì)割讓已控制區(qū)）；俄羅斯需接受西方具有法律約束力的安全保障；烏克蘭必須全程參與談判；任何最終協(xié)議須經(jīng)美歐與烏三方共同認(rèn)可。歐洲的擔(dān)憂在于，若美俄私下交易犧牲烏領(lǐng)土，將破壞歐洲安全秩序的根基。

對(duì)于本次美俄在阿拉斯加的元首會(huì)談，我們的看法用一句話概括是方向是正確的，但是“讓子彈再飛一會(huì)”。沖突未分出勝負(fù)，談判桌上自然難以達(dá)成一致，此次元首會(huì)晤更可能成為"和平進(jìn)程的起點(diǎn)"，而非"一攬子協(xié)議的終點(diǎn)"。

第一，“追求和平”，但短期內(nèi)難以達(dá)成協(xié)議。新聞發(fā)布會(huì)的背景版上“追求和平（pursuing peace）”的字樣明確表達(dá)出了本次會(huì)晤的核心主題。但會(huì)前美方就在給外界“殷切”的期望降溫：從白宮對(duì)本次會(huì)晤“傾聽(tīng)之旅”的定調(diào)，到特朗普在采訪中表示“不應(yīng)該為烏克蘭達(dá)成一致”，都已經(jīng)暗示美俄元首初次接觸的成果將有限；

第二，短期內(nèi)爭(zhēng)取時(shí)間。普京可能以"階段性?；?的意愿或共識(shí)換取美歐延緩新制裁、甚至放松部分經(jīng)濟(jì)制裁（如能源出口限制、金融結(jié)算壁壘）；特朗普則可能以"停火承諾"為籌碼，向歐洲盟友展示"外交成果"，緩解國(guó)內(nèi)質(zhì)疑。

第三，為后續(xù)談判鋪路。以美俄高層雙邊談判為契機(jī)，推動(dòng)美俄烏三方高層會(huì)談機(jī)制化，未來(lái)將進(jìn)一步納入歐盟等相關(guān)經(jīng)濟(jì)體。

第四，展望未來(lái)，俄烏和談的關(guān)鍵可能不在俄烏。沒(méi)有明確勝負(fù)的沖突沒(méi)法輕易達(dá)成和平，涉事雙方向?qū)Ψ降娜魏瓮讌f(xié)都可能被解讀為投降主義或者承認(rèn)當(dāng)初的戰(zhàn)略失誤。因此最終協(xié)議一定是多邊，達(dá)成的條件是俄羅斯和烏克蘭通過(guò)和談的籌碼從美歐身上拿到足夠的好處：

以烏克蘭為例，比起俄羅斯撤軍，可能更重要的是沖突后重建的資金援助，來(lái)自美歐的軍事安全支持、技術(shù)轉(zhuǎn)移、市場(chǎng)開(kāi)放等。根據(jù)聯(lián)合國(guó)等今年4月的測(cè)算，烏克蘭重建至少需要在未來(lái)十年能花費(fèi)5240億美元，而2024年烏克蘭的GDP只有1907億美元。

對(duì)于俄羅斯而言，逐步解除美歐等施加的經(jīng)濟(jì)金融制裁和封鎖反而是當(dāng)務(wù)之急，這也是為何普京在會(huì)談中帶了諸多經(jīng)濟(jì)官員和隨行商人的重要原因。當(dāng)然俄羅斯被凍結(jié)的外儲(chǔ)完璧歸趙的可能性不大，預(yù)計(jì)會(huì)是歐洲支持烏克蘭重建的重要自己來(lái)源。

至于領(lǐng)土問(wèn)題，反而可能不是那么迫切。老祖宗的智慧，擱置爭(zhēng)議、保持現(xiàn)狀，讓時(shí)間來(lái)解決是有道理的，尤其是在沒(méi)有明顯輸家的情況下，非軍事區(qū)的安排可能性不小。

如何看待對(duì)于其他經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)影響？

對(duì)于印太主要經(jīng)濟(jì)體：如果俄烏進(jìn)入談判正軌，美國(guó)的外交精力可能會(huì)逐步向印太地區(qū)傾斜；但歐俄關(guān)系的緩和，也會(huì)帶來(lái)新的外交和合作空間。不過(guò)此前美國(guó)對(duì)印度額外加征的25%關(guān)稅（部分原因是進(jìn)口俄羅斯原油），我們認(rèn)為短期內(nèi)不會(huì)取消、至少不會(huì)完全取消，需要印度拿出更多的門(mén)戶開(kāi)放籌碼。

市場(chǎng)方面，往長(zhǎng)遠(yuǎn)看，主要資產(chǎn)中受益最多的還會(huì)是歐洲資產(chǎn)。俄烏和談的外溢效應(yīng)中獲益最大的主要經(jīng)濟(jì)無(wú)疑是歐洲，無(wú)論從風(fēng)險(xiǎn)偏好、國(guó)防軍事還是戰(zhàn)后重建而言，歐元以及歐洲股市無(wú)疑都會(huì)受到提振。除此之外，歐洲的財(cái)政擴(kuò)張轉(zhuǎn)向邏輯并不會(huì)因?yàn)槎頌蹰_(kāi)始和談而削弱，反而因?yàn)楹驼劦目部佬员患訌?qiáng)。

而歐洲資產(chǎn)的崛起不一定會(huì)讓美股下跌，但是大概率削弱美元。這也是我們中期看空美元的重要邏輯之一。

股市方面，關(guān)注戰(zhàn)后重建主題，但也不應(yīng)就此冷落軍工股。根據(jù)聯(lián)合國(guó)和世界銀行的估計(jì)，烏克蘭若重建未來(lái)十年預(yù)計(jì)至少需要5240億美元。住房是重建需求最高的領(lǐng)域，占總估算費(fèi)用的17%。交通、能源、工商業(yè)和農(nóng)業(yè)等領(lǐng)域的重建也至關(guān)重要。而考慮到俄烏問(wèn)題的長(zhǎng)期性，以及美國(guó)的戰(zhàn)略性“抽身”，歐洲防務(wù)的自力更生是繞不過(guò)去的中長(zhǎng)期需求。

大宗商品方面，由于俄羅斯和烏克蘭的資源稟賦，利空的是原油和糧價(jià)。但受益于歐元升值和重建需求預(yù)期，銅以及工業(yè)金屬會(huì)受到提振。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)經(jīng)貿(mào)政策大幅變 動(dòng) ； 俄烏沖突風(fēng)險(xiǎn)加大；地緣政治事件導(dǎo)致全球市場(chǎng)波動(dòng)。

研究報(bào)告信息

證券研究報(bào)告：“破冰”幾何？美俄會(huì)晤的可能影響

對(duì)外發(fā)布時(shí)間：2025年8月16日

報(bào)告撰寫(xiě)

邵翔 SAC編號(hào)S0100524080007；

武朔 SAC編號(hào)S0100125070003

本文源自：券商研報(bào)精選