無界，方見新天地；共生，始得大未來。

隨著人工智能大模型、新能源、機(jī)器人、海洋經(jīng)濟(jì)、低空經(jīng)濟(jì)等顛覆性技術(shù)的爆發(fā)式演進(jìn)，技術(shù)集群的交叉效應(yīng)催生出前所未有的產(chǎn)業(yè)形態(tài)，技術(shù)集群引爆產(chǎn)業(yè)革命的奇點(diǎn)，股權(quán)投資的目光也隨之投向“智鏈融合”的底層邏輯：數(shù)據(jù)成為新生產(chǎn)要素，算力是新型基礎(chǔ)設(shè)施，而資本則是串聯(lián)技術(shù)落地與場景應(yīng)用的催化劑。

2025年7月24日，由融中財經(jīng)、上海天使會主辦的“2025中國科創(chuàng)夏季投資峰會——產(chǎn)業(yè)投資峰會”在上海盛大舉行。

本次峰會聚焦無界生長，匯聚眾多創(chuàng)投機(jī)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)資本、政府相關(guān)，圍繞產(chǎn)業(yè)投資、醫(yī)療數(shù)字化、高端制造、人工智能、“雙碳”新能源等領(lǐng)域展開探討。共同剖析產(chǎn)業(yè)投資趨勢，探討中國產(chǎn)業(yè)和投資的新質(zhì)發(fā)展。

會上，由本草資本創(chuàng)始合伙人劉千葉主持，鼎暉VGC高級合伙人高潔亮、芯能創(chuàng)投管理合伙人華捷、達(dá)晨財智合伙人、醫(yī)療健康行業(yè)總負(fù)責(zé)人李江峰、恒旭資本投資合伙人薛寧、杭實(shí)資管董事長俞媛靜參與圓桌討論環(huán)節(jié)，嘉賓們圍繞“回歸理性，重新審視“永恒剛需”賽道的底層邏輯”進(jìn)行討論。

以下內(nèi)容由融中財經(jīng)整理。

布局醫(yī)藥的邏輯

劉千葉：今天的主題是永恒剛需賽道的底層邏輯。這兩年生物醫(yī)藥是開始有些冷下來的一個賽道，本草資本是專門投資生命科學(xué)，我明確感覺到市場上的冷，因?yàn)樘酂衢T了，有AI、軍工、芯片、各種大模型，熱點(diǎn)很多。杭實(shí)資管本身有一定的資產(chǎn)和資產(chǎn)配置和產(chǎn)業(yè)上的布局，我想問問俞總，為什么還要投醫(yī)藥？你們作為一個機(jī)構(gòu)，怎么看？

俞媛靜：杭實(shí)資管有一個特殊的身份，其一，我們是一個投資人；其二，我們是國有投資人。

首先，我們認(rèn)為人類對于健康的支出，在很長一個時期內(nèi)肯定是極度的剛性需求。人類社會發(fā)展到今天，包括中國市場社會發(fā)展到今天，我覺得有兩種經(jīng)濟(jì)一直會比較蓬勃發(fā)展。首先是對于當(dāng)代年輕人來講的“悅己經(jīng)濟(jì)”，所以消費(fèi)、元宇宙、二次元可以發(fā)展得很好；其二是精英會老去，中產(chǎn)階級人數(shù)在不斷擴(kuò)大，人口老齡化的現(xiàn)實(shí)會帶給我們對醫(yī)療健康需求的支出在很長一段時間內(nèi)具有抗擊經(jīng)濟(jì)周期，甚至抗擊金融周期的韌性，它持續(xù)具有這種韌性，無論經(jīng)濟(jì)的繁榮與否或者你是否處在下行區(qū)，或者其他的高消費(fèi)受到限制的時候，人類追究健康的支出一定是處在非常穩(wěn)定的狀態(tài)，并且可能在某種周期過程當(dāng)中，或者某種情況下還有一種凸顯的可能性。比如，我們對一些基礎(chǔ)藥物的需求，對一些基礎(chǔ)診療的需求，或者對于疫苗的需求。這也是我們認(rèn)為在非常長的一個周期內(nèi)仍然要堅(jiān)持這個賽道布局的原因。

另外，正因?yàn)樗拈L周期，它更加需要耐心資本對它的深度賦能。這個時候，我覺得國有投資者以耐心資本投資角色的布局可能更加合適，可能是雙向奔赴的，會起到深度賦能的作用。再加上，我們覺得雖然它是長周期的投資，比如像新藥開發(fā)至少要超過10年，一期、二期、三期臨床，包括高的政策壁壘，都決定了需要非常長的時間去耐心等待。這個過程中，一是我們可能有等待的底氣；另外，它的核心競爭力，它的研發(fā)創(chuàng)新決定了它的高技術(shù)壁壘，這種技術(shù)壁壘值得我們在未來很長時間進(jìn)行投資布局。雖然醫(yī)療大健康產(chǎn)業(yè)在局部寒冰的階段，但我們慢慢會看到回暖的跡象，也會看到中國資本市場對它的善待或者周邊發(fā)達(dá)國家對于中國新藥研發(fā)的信任感在提升。

劉千葉：后面問一下薛總和李總，你們所在的機(jī)構(gòu)，不管是達(dá)晨還是恒旭資本，其實(shí)你們有很多選擇，現(xiàn)在硬科技、先進(jìn)制造、AI都可以投，你們在機(jī)構(gòu)內(nèi)部是怎么樣看醫(yī)療投資，為什么還要堅(jiān)持？你們機(jī)構(gòu)是怎么樣的觀點(diǎn)？

薛寧：我2013年開始做醫(yī)療投資，經(jīng)歷了幾個周期，包括當(dāng)時的仿制藥周期，后來創(chuàng)新藥的周期。我的信心還是來自對整個社會變遷和大家對健康的需求，有以下幾個方面：第一，需求的剛性。需求的剛性是最簡單能理解的，比如現(xiàn)在那些做AI、做芯片的公司，他們的創(chuàng)始人掙錢了之后，第一訴求是保持身體健康，包括硅谷的富豪很多是投巨大的金錢在抗衰老方面，這是一個本質(zhì)的東西。另外，現(xiàn)在我們發(fā)現(xiàn)整個需求場景在變化，雖然整個醫(yī)療的資本市場處于從寒冬逐步復(fù)蘇的周期中，但我們發(fā)現(xiàn)整個需求的場景在變化。除了傳統(tǒng)院內(nèi)的需求之外，現(xiàn)在院外擴(kuò)展了非常多的需求，這里面可以找到很多的場景。同時，整個創(chuàng)新性的技術(shù)也從供應(yīng)方這個側(cè)面創(chuàng)造了一些新的場景，比如我們看到很多在線的心理咨詢，他們的收入也是很多的。

從創(chuàng)新藥角度現(xiàn)在能更深刻的理解，不管是中國制造，還是中國創(chuàng)新的效率已經(jīng)為它打開了全球的市場。中國的這些企業(yè)不管能在國內(nèi)掙錢，更多的是可以到國外掙錢。比如創(chuàng)新藥已經(jīng)證明了這點(diǎn)，未來我看到兩個點(diǎn)，一個是像生物制造技術(shù)，風(fēng)險更小一點(diǎn)，周期更短一點(diǎn)，創(chuàng)新藥很難想到制造，但生物制造從研發(fā)到產(chǎn)能都是放在中國的，對于這些企業(yè)來講就完全打開了一個新的市場，包括智能硬件也是，中國智能硬件產(chǎn)品或者智能軟件產(chǎn)品在向外輸出。從中國所面臨的市場，其實(shí)也是在拓展的。

最后一點(diǎn)，壁壘。我們講內(nèi)卷，相對來說，整個醫(yī)療場景的壁壘還是高的，因?yàn)樗袑徟谋趬?，有長期研發(fā)的壁壘，相對別的行業(yè)來說，它的競爭激烈程度還是相對比較友好的。

李江峰：達(dá)晨是綜合性的人民幣基金，我們除了醫(yī)療健康賽道，還有軍工、新一代信息技術(shù)、先進(jìn)制造、人工智能等幾個投資方向，這幾個賽道在過往幾年的發(fā)展面臨市場的爆發(fā)和資本的熱捧。但我們這幾年一直沒有停下來，一直在做醫(yī)療健康賽道的增持和增配?？赡芩性谧耐顿Y者都希望成為長期主義者，但我覺得醫(yī)療健康賽道是長期主義者最終的試煉場，能不能把醫(yī)療賽道做一個長期的配置，可能一定程度上能說明是不是一個長期主義的投資人。簡單來講：第一，需求的剛性。人無論在什么樣的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，健康支出永遠(yuǎn)是支出放在第一位的。第二，老齡化社會到來，帶來這個賽道的二次崛起和結(jié)構(gòu)性的機(jī)會。第三，新技術(shù)的爆發(fā)對于醫(yī)療健康賽道的提升和加速。上面的圓桌中，人工智能賽道幾位專業(yè)投資人提到了他們的落地場景在醫(yī)療健康領(lǐng)域，此外包括投新材料投資，芯片半導(dǎo)體投資等，很多應(yīng)用場景都是落實(shí)在醫(yī)療健康領(lǐng)域，側(cè)面證明了其他技術(shù)對醫(yī)療行業(yè)賦能的同時，也使整個行業(yè)應(yīng)用場景和想象空間得到了巨大的拓展。一句話就是醫(yī)療健康始終是“需求永不落幕、創(chuàng)新永不停歇、價值永不褪色”的黃金賽道。

高潔亮：2022年下半年開始，生物醫(yī)藥行業(yè)開始冷下來，今天的題目是“永恒的需求”，人類對于生命長度和生命質(zhì)量的追求是無止境的，這就是剛需，行業(yè)的價值是持續(xù)存在的。這個行業(yè)正在慢慢恢復(fù)，我覺得所謂的行業(yè)周期是價格的周期，隨著資本市場的變化，企業(yè)的估值呈現(xiàn)周期性變化，比如2021年是生物醫(yī)藥行業(yè)在資本市場的高光時刻，價格高于價值，市場就會調(diào)整，價格就會周期性波動。還有一條線是價值線，從產(chǎn)業(yè)整體看它是長期向上的。我們是綜合基金，醫(yī)療一直是我們非常重視的方向，我們會長期堅(jiān)持下去。

劉千葉：我們投醫(yī)療，也有很多困惑，剛才各位老總也分享了一些觀點(diǎn)，我們在實(shí)際投資中看到兩個：首先，中國市場非常容易卷起來，醫(yī)保支付和集采最終好像決定了支付端這件事情中長期是什么樣的邏輯，剛才薛總說中長期對支付有一定的信心，我們在現(xiàn)實(shí)中看到很多東西卷得厲害，這是中國市場的現(xiàn)實(shí)。這幾年看到新藥出海，各種公司的產(chǎn)品，不光是新藥，診斷、器械等產(chǎn)品也在出海。

請問華總，你們在一線上看到了什么，大家的公司在怎么做，你們喜歡什么樣的公司？

華捷：中國醫(yī)藥所謂的“卷”，從支付端來說，我們和美國和其他國家非常不一樣。我們的支付端是統(tǒng)一的國家醫(yī)保局，如果是之前分省招投標(biāo)的時候，在這之前投仿制藥、原料藥的時候，價格談判空間比較大，現(xiàn)在是統(tǒng)一的國家醫(yī)保局做價格的準(zhǔn)入，對于中國的創(chuàng)新藥定價來說，短期之內(nèi)確實(shí)有挑戰(zhàn)。

我們有6000多億的支出都是在仿制藥跟中成藥，現(xiàn)在大家覺得支付端特別卷，不管是集采、醫(yī)保談判，其實(shí)在某種意義上它是必需的。因?yàn)樘稚⒘?，需要制造寡頭市場；第二是騰籠換鳥，為支付創(chuàng)新騰出一部分支付空間。第二筆賬，不知道大家關(guān)不關(guān)注Global的BD，去年中國市場拿到海外授權(quán)的首付款是40億美金。40億美金是什么概念？大概是100多個企業(yè)，簡單按5000萬美金算的話，意味著至少80個分子獲得了比較高的首付對應(yīng)的BD產(chǎn)品授權(quán)。這是挺振奮人心的事情，首先它已經(jīng)超過了A股+港股醫(yī)藥IPO的融資額。具體到每個企業(yè)上面，5000萬美金相當(dāng)于3.6億人民幣，這個金額已經(jīng)是一家中小型Biotech IPO能融到錢的規(guī)模了。

這是什么信號呢？除了國內(nèi)市場卷之外，我們要做出海、做授權(quán)，更快回歸現(xiàn)金流之外，它提示了一個信號，中國在未來5-10年會成為一部分全球的新藥早期分子的供給中心，這是非常大的賬。我們現(xiàn)在看到越來越多Biotech，特別是獲得比較好的投資的Biotech都有一個特點(diǎn)，一是臨床是國際化的，二是回歸臨床的商業(yè)格局，它的臨床數(shù)據(jù)必須是過硬的，不能僅僅在中國市場跟安慰劑、跟老的用藥做對比，你要在上市之后有希望做頭對頭的對比。我覺得這是未來的趨勢，而且是非常大的市場，它的意義在于把中國整個醫(yī)藥的臨床和產(chǎn)品納入到了全球戰(zhàn)略，我們有機(jī)會去做到全球的一些大病種的藥物覆蓋。

內(nèi)卷與出海

劉千葉：我剛才捕捉到幾個關(guān)鍵詞，中國可能會成為全球醫(yī)藥創(chuàng)新資產(chǎn)的主要源頭之一，1.25萬億里面至少10%的話就已經(jīng)是不得了的天價數(shù)字。關(guān)于中國的出海，其他的嘉賓有沒有其他想補(bǔ)充的？俞總，所有人都想做出海，我知道很多公司也在嘗試，也不容易，真正BD成功的也是鳳毛麟角，你們看到什么好的案例嗎？

俞媛靜：這兩年我們看到醫(yī)藥的出海難度真的非常大，剛剛提到關(guān)于這個行業(yè)非常卷，以前在出海方面走了很多彎路，我沒有非常清晰地割裂開來，我只想談?wù)勎易约涸谶@個點(diǎn)位上的想法。

中國這個大市場下，它龐大的人口基數(shù)以及非常巨頭的市場，任何行業(yè)都是非常卷的。為什么我們會特別看到醫(yī)藥行業(yè)的卷？因?yàn)樗麄€周期特別長，很多企業(yè)消亡在卷的路上，非常普遍。

我們把自己稱為國有投資平臺，在這個行業(yè)上的布局還是會更多地走差異化的道路，你具有差異化的能力或者你在硬核效率上具有優(yōu)化的能力，或者你會走一條比較務(wù)實(shí)的出海路徑。生命大健康產(chǎn)業(yè)本身它的核心競爭力就在于研發(fā)跟創(chuàng)新，我們所認(rèn)為的這種差異化能力就來源于他能夠捕捉在全球范圍內(nèi)沒有被發(fā)現(xiàn)的臨床需求，或者說他能夠解決針對中國市場內(nèi)龐大的人口基數(shù)效率上的痛點(diǎn)問題。我覺得在差異化道路上進(jìn)行布局的醫(yī)療器械，無論是健康的早篩、早診，甚至是康養(yǎng)機(jī)構(gòu)，這樣的企業(yè)更容易被我們看到，也更容易跑通創(chuàng)業(yè)模式。

從出海的路徑來講，你單純?nèi)ヒ揽繃鴥?nèi)的市場或者你盲目地幻想短期內(nèi)走向國際化，其實(shí)都是非常具有挑戰(zhàn)的。剛剛?cè)A捷總提到，未來的道路會關(guān)注license out與自主出海的并行，或者去關(guān)注國際市場中外管線同步研發(fā)的可能性。一邊走差異化道路的提升，一邊關(guān)注全球稀缺沒有被發(fā)掘的需求的市場，可能是我們未來能跑通或者我們看到有希望能進(jìn)一步提升的生命健康領(lǐng)域的商業(yè)模式，或者企業(yè)定位。

薛寧：針對現(xiàn)在出海來講，現(xiàn)在的環(huán)境是讓企業(yè)去擁抱出海的。MNC今年在國內(nèi)的BD人員比去年翻了一倍，大家從有一些臨床數(shù)據(jù)的管線往更早去看，生怕錯過這樣的機(jī)會。包括現(xiàn)在國內(nèi)Biotech企業(yè)第一選擇不是跟恒瑞，不是跟正大談，而是跟MNC談，導(dǎo)致現(xiàn)在國內(nèi)很多大廠沒法最早接觸這些Biotech。另外，我覺得從器械的角度也可以看到，選品還是很重要的，像神經(jīng)介入領(lǐng)域都在談彈簧圈、密網(wǎng)支架，現(xiàn)在像一些通路類的，像導(dǎo)管、導(dǎo)絲，外資占絕大部分份額，中國沒有幾家能做得好，你在這里面如果有一個好的產(chǎn)品，是不是能夠脫穎而出呢？包括內(nèi)卷、出海也好，在任何情況下都會有一些優(yōu)秀的企業(yè)能夠出來。

高潔亮：關(guān)于出海這個話題，首先想說出海和國內(nèi)商業(yè)化我們是并重的。先說國內(nèi)，最近幾年資本市場低迷和行業(yè)控費(fèi)的大背景下，商業(yè)化受到一些挑戰(zhàn)。但危中有機(jī)，最近聽到一個詞叫“帶量采購紅利”，我的理解是只有頭部企業(yè)有機(jī)會，最好能投到前兩名，當(dāng)帶量采購發(fā)生時，頭部公司更有可能獲取更大的市場份額，內(nèi)卷變成了機(jī)會，同時對投資人也提出了更高的挑戰(zhàn)，能不能覆蓋比較全，在早期發(fā)現(xiàn)頭部公司。再說出海，我們的創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈基本上成熟了，已經(jīng)成為了全球生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)里面的重要一環(huán)，出海將成為常態(tài)，我們也會持續(xù)關(guān)注。

AI與醫(yī)療的新靈感

劉千葉：今天有各個機(jī)構(gòu)的醫(yī)療投資人，我希望你們能分享一下或者你們看到什么樣的趨勢，特別是在新數(shù)字時代AI+，剛才俞總專門說杭實(shí)兩個重要方向是AI和醫(yī)療，其他機(jī)構(gòu)也都有科技的投資板塊。你們怎么看，對醫(yī)療有什么啟發(fā)？后面看好什么樣的細(xì)分賽道？

薛寧：我們本身是以科技底色為主的泛行業(yè)基金，在科技、具身智能、AI做了很多布局。從我來講，在醫(yī)療這個角度，你不能從一個傳統(tǒng)AI或者互聯(lián)網(wǎng)的角度看，作為一個AI企業(yè)，它其實(shí)是大量的投入，需要一個很大的場景。通常來講，醫(yī)療可能不足以提供這樣的場景，我覺得整個方向上要有一個變化。這也是為什么我對軟件這塊在醫(yī)療行業(yè)做To B的AI，我個人覺得是有點(diǎn)不太行得通的原因。說實(shí)話，它不像一個車廠應(yīng)用一個機(jī)器人可以買好多臺，去組裝線上做裝配。在醫(yī)療場景下，恐怕不太有這樣的場景。To B的角度，從醫(yī)療或者大健康的角度，有一個值得去看的是向保險公司提供數(shù)字化的服務(wù)，這是以保費(fèi)為分母去計(jì)算的行業(yè)規(guī)模，這個就容易起來，有明確的規(guī)?？梢运愠鰜怼Ｕ麄€保險公司為了應(yīng)對未來新的支付環(huán)境下，他們需要更多的數(shù)據(jù)和科技手段做。除此之外，無論是向醫(yī)院提供一些AI什么的，可能跟原來的HIS看不到太大的區(qū)別。

李江峰：數(shù)字化對醫(yī)療行業(yè)的滲透開始得比較早，最開始大家去醫(yī)院拿到的是實(shí)體膠片，后來出現(xiàn)了數(shù)字化膠片，可以下載在手機(jī)上看。一開始的報告是醫(yī)生逐字敲出來的，后來是套用了數(shù)字化模板或者大模型出具的……但也可以看到諸如此類的數(shù)字化對醫(yī)療的改變并沒有形成非常廣泛的市場反饋，個人觀點(diǎn)除了院內(nèi)數(shù)據(jù)的敏感性和醫(yī)療場景的嚴(yán)肅性之外，還是因?yàn)樗谏虡I(yè)上沒有形成閉環(huán)，To B在醫(yī)療機(jī)構(gòu)的使用還是受限于支付，是否有人愿意為此買單，我覺得這是數(shù)字化在醫(yī)療進(jìn)行普及的最關(guān)鍵的問題，是一個瓶頸。因?yàn)檫_(dá)晨是綜合基金，也有人工智能組，有其他行業(yè)的同事，我們投過像人工智能賦能超聲檢查的產(chǎn)品，企業(yè)發(fā)展不錯，看數(shù)據(jù)其實(shí)成長性體現(xiàn)得很好，一定程度上突破了傳統(tǒng)醫(yī)療投資人的認(rèn)知。此外，我也同意前面嘉賓的提法，我個人特別看好數(shù)字化在有消費(fèi)屬性的醫(yī)療領(lǐng)域，在非醫(yī)保支付場景下的滲透。以前大家看到醫(yī)療行業(yè)的投入都是在疾病的治療，疾病的診斷，未來可能就是在疾病的預(yù)防和健康管理上，這個市場空間相對更大，而且隨著人工智能技術(shù)成熟，可落地的場景有可能會被進(jìn)一步激發(fā)。

華捷：我現(xiàn)在看所謂的AI醫(yī)藥項(xiàng)目，原則是兩點(diǎn)：第一，落實(shí)到藥物管線。我其實(shí)不在乎你是不是用AI，而是在于你最后產(chǎn)品管線出來的數(shù)據(jù)比你不用AI，包括臨床前的效率是不是能夠大幅提高。

我把第一點(diǎn)拓展說一下，這里面很有意思。我們知道2023-2024年AI醫(yī)藥進(jìn)展最快的應(yīng)該是蛋白質(zhì)領(lǐng)域，為什么呢？因?yàn)榈鞍踪|(zhì)PDP的標(biāo)注和數(shù)據(jù)相對結(jié)構(gòu)化是最完善的，這個領(lǐng)域出了一批國際不錯的公司，也出了很多不錯的臨床管線。實(shí)際上醫(yī)藥場景相對于其他的AI應(yīng)用場景來說，它的數(shù)據(jù)是非常割裂的，數(shù)據(jù)需要高度的重新結(jié)構(gòu)化，需要清洗，需要做標(biāo)注?，F(xiàn)在小分子領(lǐng)域或者很多領(lǐng)域也好，一個很難的問題是投喂的數(shù)據(jù)精度非常差。第二是醫(yī)藥非常依賴于干濕結(jié)合的循環(huán)迭代，很多高精度的醫(yī)藥模型，包括它能在管線上出比較好的pipeline，其實(shí)很大程度在于生物學(xué)測試之后的二次迭代反饋。這個環(huán)節(jié)在純計(jì)算背景的Biotech或者團(tuán)隊(duì)，往往這個環(huán)節(jié)是缺失的。

第二，我們更看好在垂直領(lǐng)域做AI計(jì)算或者適配模態(tài)的Biotech。我還是舉蛋白質(zhì)的例子，我們知道蛋白質(zhì)的藥物很大的痛點(diǎn)在于你的建庫到篩選到優(yōu)化，再到生物學(xué)的測試反饋，效率很低，如果把這個問題用比較好的模型去訓(xùn)練，并且在垂直的視角上面去做好干濕循環(huán)迭代，把模型精度調(diào)得比較高，再加上有一個好的生物學(xué)團(tuán)隊(duì)，好的制藥團(tuán)隊(duì)去配合，我覺得這是我看到的AI醫(yī)藥有可能比較能落地的一種模式。

劉千葉：我也有一定的共鳴，從2018年起，我們就在美國關(guān)注AI+制藥，當(dāng)時掃了很多公司，后來中國也涌現(xiàn)很多AI+制藥公司，最后還是要落到管線上，AI本質(zhì)上是一個工具，關(guān)鍵在于怎么把這個工具用好。就像早年的互聯(lián)網(wǎng)也是一個工具，核心是如何利用好。

高潔亮：對于人工智能和數(shù)字化一直是比較樂觀的，也不停在看。特別是大模型出來以后，又出現(xiàn)一批生物醫(yī)藥領(lǐng)域的人工智能公司，正在賦能整個醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域，診前、診中、診后等，還包括AI制藥和AI影像，在持續(xù)關(guān)注。

五年展望

劉千葉：大家知道，今年香港市場回暖，也給行業(yè)里面很多新的希望，醫(yī)療寒冬已經(jīng)三年了。想請各位嘉賓稍微展望一下醫(yī)療投資，今后一兩年，乃至稍長一點(diǎn)的三五年會是怎樣的發(fā)展態(tài)勢？我再給大家補(bǔ)充一點(diǎn)背景信息，大家可能都聽說過“722”，仿制藥一致性評價，2015年7月22日，當(dāng)時藥監(jiān)局積累了好幾萬件仿制藥提交的文件，難以逐一處理，不少公司存在欺瞞、造假數(shù)據(jù)，所以說后面會嚴(yán)查，但凡數(shù)據(jù)造假被抓到了，5年內(nèi)不能干什么，這一舉措成效顯著，從2015年至今，這十年可以說是天翻地覆，過去國內(nèi)市場都想要仿制藥，現(xiàn)在中國這么多的創(chuàng)新產(chǎn)品，外國公司趨之若鶩地跑過來試圖淘金，這種變化確實(shí)令人欣喜。我們先不說今后十年會怎么樣，先看看今后的一兩年、三五年，各位能不能比較快速地展望一下？

俞媛靜：作為投資機(jī)構(gòu)，我們還是相信在未來1-2年或者2-3年期間，整個生命大健康產(chǎn)業(yè)賽道會形成一個相對像“啞鈴”的狀態(tài)，一頭可能是全球核心競爭力提升的一些行業(yè)龍頭企業(yè)，生命健康賽道的核心競爭力來源于它的創(chuàng)新和先發(fā)優(yōu)勢，它的這部分優(yōu)勢是未來很多企業(yè)，即使我能關(guān)注到，但我是追趕不上的，這頭是比較飽滿的；另一頭比較飽滿的是來自于提升量級的剛性需求，也就是說我在原有的基礎(chǔ)醫(yī)療的基礎(chǔ)上，提升品質(zhì)的這樣一種剛需。剛剛大家提到了關(guān)于支付的問題，這一部分未來可能會通過商業(yè)化健康保險這樣的形式，去優(yōu)化它的支付環(huán)境，增加大家的支付能力，來創(chuàng)造這樣的一種支付增量，我們在這一頭未來可能還是有一些可以把它做得更豐滿的。中間這些，我之前提到關(guān)于同質(zhì)化產(chǎn)品的競爭，或者相對低端同質(zhì)化產(chǎn)品加速出清的狀態(tài)。

薛寧：我覺得創(chuàng)新藥尤其在港股這塊，可能已經(jīng)形成了閉環(huán)。在納斯達(dá)克有很多Biotech企業(yè)都是這樣的，最后的目的是上市了也被大公司收掉。很多MNC到國內(nèi)專門指著AI平臺去看了，而且是平臺合作，還不是管線合作，說明MNC對這個的重視。未來看這個閉環(huán)是否能進(jìn)一步形成，不好說，港股的Biotech企業(yè)未來是不是存在被收購的可能，如果被收購了，跟納斯達(dá)克沒有什么區(qū)別，只要管線做得好，最后通過被收購去實(shí)現(xiàn)最終價值的最大化，應(yīng)該可以看到。

劉千葉：起碼能形成資本閉環(huán)，是不是能商業(yè)閉環(huán)再說。

薛寧：未必藥企都要做銷售，做好研發(fā)也是可以的。我覺得反倒是A股應(yīng)該擔(dān)心可能沒有優(yōu)質(zhì)的企業(yè)留在A股了，在港股的話，對于Biotech企業(yè)增發(fā)是比較容易的，可以源源不斷支持我現(xiàn)在的管線，但A股沒有那么容易。從器械來講，我認(rèn)為未來核心來源于器械企業(yè)的規(guī)模和增速，這兩點(diǎn)恰恰在國內(nèi)的支付體系下又面臨挑戰(zhàn)的。對于一個器械企業(yè)更多還是要產(chǎn)品能夠選好，有差異化，再一個是它的整合能力要足夠強(qiáng)。我們現(xiàn)在重點(diǎn)關(guān)注兩個板塊，一個是大健康或者消費(fèi)醫(yī)療領(lǐng)域，這塊首先在原料端有優(yōu)勢，通過合成生物學(xué)的優(yōu)勢去做一些低成本高質(zhì)量的原料，同時擁有推廣終端產(chǎn)品到消費(fèi)者的能力，要不然跟大廠去談合作，能夠比較平等溝通的能力。再一個是AI的應(yīng)用，作為AI+醫(yī)療或者AI+消費(fèi)的企業(yè)，他們不像大模型企業(yè)那么有錢，也不會燒很多算力或者投入很多人員，他們做的更多還是智能體的應(yīng)用。我們特別關(guān)注的是他一定要做得非常垂直，不能做一個泛化度很高的，比如我去做一個替代醫(yī)生可能不行，但是在某個科室如果做得特別專業(yè)，可能也是很好的起點(diǎn)。

李江峰：這兩年我們觀測到整體賽道在回暖，但并不是很均衡?，F(xiàn)在大部分市面上小的項(xiàng)目、早期的項(xiàng)目融資還是很艱難，資金現(xiàn)在雖然已經(jīng)活躍起來，但基本上流向了頭部項(xiàng)目，和傳統(tǒng)意義上提到的賽道非常健康良性的時候比起來，現(xiàn)在是結(jié)構(gòu)化不均衡的狀態(tài)，是二八甚至一九的資金流向，還是有優(yōu)化空間。這是對現(xiàn)狀的判斷。對未來，我們拆成三個層面分開研判：第一，偏clinical方向的藥和械，我覺得市場環(huán)境會逐漸轉(zhuǎn)好，畢竟大家看到支付有多元化的傾向，政策也有包容的走向。這個賽道經(jīng)過前兩年市場被動的篩選，存留下來的也是相對比較優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，行業(yè)的發(fā)展會趨向穩(wěn)健、良性；第二，前兩年我們回避偏臨床類項(xiàng)目風(fēng)險的時候，去布局的一些no clinical的項(xiàng)目，包括合成生物學(xué)、生命科學(xué)供應(yīng)鏈等賽道，到了產(chǎn)能和市場天花板驗(yàn)證的時候，會有一波競爭格局的確立和重塑；第三，現(xiàn)在面臨的前沿賽道，包括AI+醫(yī)療，包括腦機(jī)接口，在這兩三年會面臨行業(yè)發(fā)展的奇點(diǎn)時刻，特別考驗(yàn)各個機(jī)構(gòu)項(xiàng)目布局的眼光，這是我所期待去看見的。綜合來說，從達(dá)晨的標(biāo)準(zhǔn)出發(fā)，我們會特別關(guān)注“技術(shù)主權(quán)+支付多元+全球化”的企業(yè)。

華捷：我會關(guān)注兩類機(jī)會：第一，底層技術(shù)平臺的創(chuàng)新，這是我們最感興趣的。第二，基于臨床管線的快速模式化。最近幾年，抗體和細(xì)胞是發(fā)展最快的，抗體不像小分子，它起得比較快，工程化改造，我們看到中國做了融合蛋白，信達(dá)非常受關(guān)注的，從ADC再到雙抗、多抗、TCE等一系列的都是基于抗體工程學(xué)的改構(gòu)，中國人非常擅長做迭代和放大，在這個模式下，我們相對美國是有整體優(yōu)勢的。如果能把管線數(shù)據(jù)和模式化能力做得比較好，再補(bǔ)齊出海的短板，這類的企業(yè)在未來5年成長會非常迅速。我比較看好這兩類。

從投資端來說，Biotech和投資人都會兩極分化，Biotech其實(shí)從現(xiàn)在的融資可以看到非常好融，但80%、90%不好融，投資人的退出導(dǎo)向非常依賴于BD的導(dǎo)向。我們投的是成藥的確定性和IPO的確定性，其實(shí)各個基金都有機(jī)會，你投臨床三期的，去運(yùn)作運(yùn)作，你有很高的上市溢價，你可以去割韭菜。價格的制定方在變得更加專業(yè)化，對于投資人整體的研判和估值能力要求是大幅提升的。

高潔亮：我對未來是樂觀的。資本市場正在回暖，同時想加上“理性”兩個字，理性回暖。不是所有的上市公司能夠維持個很好的價格，現(xiàn)在市場沒有過熱，也挺考驗(yàn)投資人的，還要仔細(xì)的調(diào)研，投出好的項(xiàng)目，才能持續(xù)創(chuàng)造價值。

再想講一下產(chǎn)業(yè)的展望，分成藥和器械。創(chuàng)新藥會持續(xù)關(guān)注出海，還有合成生物學(xué)，國內(nèi)的原始創(chuàng)新能力很強(qiáng)，再加上國內(nèi)堅(jiān)實(shí)的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，去實(shí)現(xiàn)全球銷售。最后一個是醫(yī)療器械，醫(yī)療器械現(xiàn)在有點(diǎn)像十年前的創(chuàng)新藥，仿制和進(jìn)口替代已經(jīng)基本完成，我們比較關(guān)注有源醫(yī)療器械的創(chuàng)新。