當(dāng)前A股市場(chǎng)的一個(gè)顯著現(xiàn)象，那就是“虧損股、小微盤天天漲”，又到了“研究基本面，就輸在起跑線”的時(shí)刻了。

其中的典型就是“寒武紀(jì)”， 這家科創(chuàng)近期的網(wǎng)紅龍頭實(shí)際上是一家仍處于投入期、依賴融資、生態(tài)薄弱的追趕者。過去它一直經(jīng)營(yíng)虧損，靠政府補(bǔ)貼維持，今年才實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，但股價(jià)這兩年間漲了幾十倍，市盈率高達(dá)數(shù)百倍，市值已經(jīng)達(dá)到5000多億，估值核心建立在國產(chǎn)替代的宏大敘事上。

面對(duì)這樣一場(chǎng)“富貴逼人來”的A股結(jié)構(gòu)性牛市狂歡，作為投資人難道要拒絕？

為什么會(huì)出現(xiàn)這種結(jié)構(gòu)性狂歡？

我認(rèn)為這并非簡(jiǎn)單的牛市狂歡，而是一場(chǎng)由特定邏輯驅(qū)動(dòng)的高度結(jié)構(gòu)化行情。

這場(chǎng)的狂歡由目前的宏觀背景、市場(chǎng)機(jī)制，以及投資人風(fēng)格等因素共同構(gòu)成：

首先，宏觀經(jīng)濟(jì)處于“調(diào)整周期”，國內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)下行，無風(fēng)險(xiǎn)收益率下行至低位（十年前國債的年化收益率前期低至1.6%），銀行理財(cái)產(chǎn)品收益也步步走低而且也不保本，往海外投資路徑也不太暢通，于是國內(nèi)出現(xiàn)“資產(chǎn)荒”下的流動(dòng)性博弈，不少資金希望到股市快進(jìn)快出搏一把。

市場(chǎng)內(nèi)資金（尤其是活躍的游資和私募）需要尋找出路。在宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期尚未完全明朗前，大資金不敢輕易進(jìn)入權(quán)重股，轉(zhuǎn)而集中火力攻擊所需資金量小、機(jī)構(gòu)持倉少、容易拉升的小微盤股。這形成了一個(gè)“船小好調(diào)頭”的流動(dòng)性洼地。

其次，量化DMA策略（杠桿中性策略）按照自動(dòng)程序交易而集中持有小微盤股票，也讓市場(chǎng)的“馬太效應(yīng)”越來越明顯，大量的游資以及普通投資人因小微盤的上漲而跟風(fēng)追漲。

再次，A股的IPO機(jī)制經(jīng)過了一輪“注冊(cè)制”的實(shí)驗(yàn)后，目前也基本回到了2015年的態(tài)勢(shì)，新股發(fā)行在2024年以來數(shù)量嚴(yán)格受限，供不應(yīng)求，投資人（包括股民與基民）歷來風(fēng)格“進(jìn)取”，于是A股炒殼、炒小、炒新、炒績(jī)差、炒故事、炒概念等“光榮傳統(tǒng)”幾乎全面得到恢復(fù)。

另外，近期政策層面反復(fù)強(qiáng)調(diào)新質(zhì)生產(chǎn)力 ，鼓勵(lì)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。這與許多小微盤、虧損股的特征不謀而合——它們可能正處于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)虧損的研發(fā)投入期，屬于高端制造、人工智能、生物技術(shù)等前沿領(lǐng)域。

對(duì)于虧損、小微股票的市場(chǎng)炒作完全是基于想象空間，傳統(tǒng)的市盈率（PE）、市凈率等估值指標(biāo)全面失效，市場(chǎng)轉(zhuǎn)而采用“市夢(mèng)率”“市膽率”“市傻率”來定價(jià)，博弈的是它們未來成為行業(yè)龍頭的可能性，盡管最終成功概率很小，但不影響參與博弈者近期“富貴逼人來”的感覺。

這次牛市真的是“富貴逼人來”？

其實(shí)，在A股市場(chǎng)此類的狂歡遠(yuǎn)不是第一次了，也一定不是最后一次。不過，根據(jù)過往N輪博弈的結(jié)果，答案非常明確：對(duì)于一小部分人無疑是“富貴”，對(duì)絕大多數(shù)普通投資人就是“陷阱”。

哪一小部分人是富貴？那就是虧損股、小微盤股的大股東，能把石頭以黃金價(jià)賣出，是實(shí)實(shí)在在的“富貴逼人來”，難道還會(huì)拒絕？于是拼命減持。君不見，今年以來，相關(guān)上市公司的減持公告一直是雪片般飛出……

對(duì)于普通短線交易者而言：他們幻想精準(zhǔn)地抓住了市場(chǎng)風(fēng)格切換的脈搏，并嚴(yán)格執(zhí)行止盈止損紀(jì)律，利用好難得的賺錢窗口，希望能接住這“破天的富貴”。然而，最終成功率也極低。

對(duì)后知后覺的跟風(fēng)者、盲目追高的投資者：這更是一場(chǎng)“絞肉機(jī)”前的狂歡。最終結(jié)果基本上都是財(cái)富的灰飛煙滅。

對(duì)于普通投資人而言，這純屬一場(chǎng)博弈游戲，其本質(zhì)是資金和情緒的博弈。游戲何時(shí)結(jié)束，無人知曉，但結(jié)束時(shí)一定是一地雞毛。最終結(jié)果都是財(cái)富重新分配，由窮人補(bǔ)貼富人。

前面講過，“寒武紀(jì)”最近備受投資人追捧而登上了A股股王的寶座，股價(jià)已經(jīng)超越茅臺(tái)。不過，茅臺(tái)公司能每年真金白銀地賺到幾百億凈利潤(rùn)，而寒武紀(jì)今年上半年才勉強(qiáng)扭虧，盈利能力差得不是一點(diǎn)半點(diǎn)。

統(tǒng)計(jì)歷史大數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，凡是股價(jià)超過茅臺(tái)的公司，股價(jià)超過的當(dāng)年就是歷史最高位，往后下跌空間在70%～90%，這成為了傳說中的“茅臺(tái)魔咒”。請(qǐng)看下表：

這次會(huì)不一樣嗎？

參與以寒武紀(jì)為代表的A股科技股炒作的股東們都在大聲疾呼：這次不一樣！

好吧，讓我們拭目以待。

萬一夢(mèng)想真的實(shí)現(xiàn)了呢？

投資者肯定說，我們支持國內(nèi)科技，難道有錯(cuò)嗎？科技的振興的確能改變世界也能提振國運(yùn)的，AI代表未來生產(chǎn)力……

當(dāng)然對(duì)！

但是，我們到股市投資的目的是實(shí)現(xiàn)財(cái)富保值增值，與國家科技進(jìn)步這兩者并不是同一回事。

即使是萬一我們投的“寒武紀(jì)”真的成了下一個(gè)“英偉達(dá)”，我們也就能獲得萬倍回報(bào)了嗎？讓我們一起看一看英偉達(dá)上市后的“萬億美元市值”之崎嶇路吧——

1999年英偉達(dá)在納斯達(dá)克上市，其時(shí)市值約2.3億美元。公司在這一年推出世界上第一款功能齊全、真正意義上替代CPU渲染的GPU——GeForce 256。

隨后，路越走越寬，2000年收購昔日顯卡領(lǐng)導(dǎo)者3dfx，幾年后爭(zhēng)取到索尼PS3的訂單，并與英特爾達(dá)成交叉授權(quán)協(xié)議。

但到2003年，因?yàn)榕c微軟Xbox合作失敗，英偉達(dá)營(yíng)業(yè)收入砍半，股價(jià)從70美元跌到7美元。跌幅為驚人的90%。市值只剩下不到之前的零頭。

之后靠PC和游戲業(yè)務(wù)，英偉達(dá)好不容易喘了口氣。2006年，市值突破100億美元，這時(shí)CEO黃仁勛不顧華爾街反對(duì)，拍板砸重金開發(fā)統(tǒng)一編程軟件CUDA，目標(biāo)是把GPU變得通用化。

這個(gè)日后被證明是降低GPU開發(fā)門檻、形成英偉達(dá)高壁壘生態(tài)的正確決定，但在當(dāng)時(shí)卻燒錢燒到令英偉達(dá)成本支出“壓力山大”。

到了2008年，受金融危機(jī)爆發(fā)、游戲業(yè)務(wù)增長(zhǎng)停滯等影響，英偉達(dá)的利潤(rùn)被近乎摧毀。為了推廣CUDA，英偉達(dá)在GPU設(shè)計(jì)中增加相關(guān)邏輯電路，導(dǎo)致其核心產(chǎn)品過熱出故障。為此英偉達(dá)不得不付出近2億美元的一次性支付代價(jià)來解決產(chǎn)品質(zhì)量問題。彼時(shí)股價(jià)再度從61美元下跌九成多。

對(duì)你沒看錯(cuò)，就是又一次跌了超過90%，到了5.2美元。直到2009年Fermi架構(gòu)GPU推出，它才逐漸恢復(fù)元?dú)狻?/p>

此后英偉達(dá)將戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)向高端游戲卡市場(chǎng)，成功與PC市場(chǎng)解綁。從2016年起，挖礦潮和數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)英偉達(dá)收入和市值持續(xù)暴漲，市值巔峰時(shí)一度突破1500億美元。

然而到2018年，半導(dǎo)體行業(yè)周期轉(zhuǎn)為下行，英偉達(dá)公司季度收入也出現(xiàn)超過20%的同比下滑。疊加虛擬貨幣大跌、AI泡沫消散等利空因素，英偉達(dá)股價(jià)與市值再來一次“五折優(yōu)惠” ……

如上圖，試想想，如果有幸在1999年就買入英偉達(dá)公司股票，自己能歷經(jīng)兩次跌去90%而不動(dòng)搖一直堅(jiān)持持有嗎？在之后幾輪的十倍上漲中又能守得住，實(shí)現(xiàn)勝利大逃亡嗎？

我可以很坦率地說，我現(xiàn)在看不出以寒武紀(jì)能在未來替代英偉達(dá)的任何跡象，甚至我們也根本無從預(yù)知英偉達(dá)公司能否在今后依然繼續(xù)引領(lǐng)AI大潮，也無法預(yù)判下一個(gè)AI行業(yè)的領(lǐng)軍者是哪一家。

但根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，也憑對(duì)市場(chǎng)機(jī)制的了解，可以肯定下一個(gè)領(lǐng)導(dǎo)者會(huì)在納斯達(dá)克市場(chǎng)孕育、誕生、成長(zhǎng)……并在同一市場(chǎng)中發(fā)展壯大。

上一輪信息化的工業(yè)革命中，不同時(shí)期、不同階段的所有領(lǐng)軍公司都在納斯達(dá)克市場(chǎng)，而本次智能化的工業(yè)革命到目前為止的科技巨頭與領(lǐng)軍者（蘋果、微軟、Meta、谷歌、亞馬遜、特斯拉、英偉達(dá)等）全是納斯達(dá)克上市公司。

我們基本可以得出以下結(jié)論：下一個(gè)英偉達(dá)很可能不是英偉達(dá)，但下一個(gè)納斯達(dá)克市場(chǎng)會(huì)依然是納斯達(dá)克市場(chǎng)。

因此，如果我們想把握好AI浪潮帶來的歷史性投資機(jī)遇，那么把部分資產(chǎn)配置放在納斯達(dá)克市場(chǎng)一定錯(cuò)不了。我自己曾在十多年前在納斯達(dá)克指數(shù)播下的種子，現(xiàn)在已經(jīng)有了十倍左右的收獲了。

順便提一句，全球公認(rèn)的退休“股神”巴菲特本世紀(jì)以來的投資表現(xiàn)，也沒能跑贏納斯達(dá)克100指數(shù)。而我國硬核科技應(yīng)用方面真正領(lǐng)先的大公司都在中國港股市場(chǎng)，港股科技指數(shù)更能代表國內(nèi)科技成長(zhǎng)實(shí)力。

至于A股，消費(fèi)、高端制造、醫(yī)療保健等行業(yè)龍頭云集，這些龍頭股價(jià)目前不大漲，絕不等于他們能給投資人帶來的長(zhǎng)期回報(bào)不豐厚。

當(dāng)然了，我也理解“投資理財(cái)其實(shí)是知不易而行更難”，一些投資人即使認(rèn)清了本質(zhì)，依然難以抵抗目前虧損股、小微盤股近期大漲的誘惑而去擁抱高風(fēng)險(xiǎn)，那么我只能做到奉勸一句：

只能用自己完全輸?shù)闷鸬馁Y金去參與小賭怡情，因?yàn)橐坏﹨①€，那么結(jié)局早已注定。不過，我是一定不會(huì)用自己辛勤勞動(dòng)所得的血汗錢來參賭的。您請(qǐng)隨意。

No.6516 原創(chuàng)首發(fā)文章｜作者 黃凡

聲明：投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。

開白名單 duanyu_H｜投稿 tougao99999

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