文 | 財經(jīng)無忌，作者 | 山核桃

泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧和蘋果CEO庫克“意外”見了一面。

串聯(lián)起消費電子圈和潮玩圈兩位大佬的，依舊是人們熟悉的LABUBU。

10月13日的上海，參觀完THE MONSTERS十周年巡展的庫克，收獲了一個定制版的LABUBU，泡泡瑪特官方平臺“泡泡范兒”在微信官方將這場活動取名為：

庫克中國行首站為LABUBU過生日。

“對于蘋果的供應鏈，沒有比中國更重要的地方?！边@是庫克對“果鏈”的稱贊。

蘋果親手建立起的這條供應鏈，不僅為其塑造了護城河，也曾拉動一批果鏈企業(yè)實現(xiàn)增長。如果說庫克是科技界的供應鏈管理大師，那么，王寧則是潮玩界的供應鏈大師，這也是很多人不知道的王寧的“另一面”。

隨著“泡泡瑪特們”的業(yè)績狂飆，潮玩賽道有可能和蘋果一樣，涌現(xiàn)出一條“泡泡瑪特鏈”嗎？

過去半年里，一些上市公司的名字出現(xiàn)在一些供應鏈相關文章中，至少有20家上市企業(yè)在投資者互動平臺公開回應“是否與泡泡瑪特/卡游有直接的合作關系”。

有些直接辟謠，但表示在嘗試合作；有的則模棱兩可，表示與公司簽訂了保密協(xié)議，還有的則直接公開回應長期合作關系，與之帶來的就是股價的波動。

可以確定的是，“泡泡瑪特們”的朋友圈確實在擴容，一批供應鏈企業(yè)也吃到了早期紅利，但接踵而來的更長期和更難的挑戰(zhàn)。

“泡泡瑪特們”的朋友圈

交上一份“有史以來最好業(yè)績”的泡泡瑪特（09992.HK），用營收利潤三位數(shù)高增的半年報，回應了外界對“ LABUBU泡沫”的質(zhì)疑。

創(chuàng)始人王寧在業(yè)績會上甚至“凡爾賽”：

“希望今年實現(xiàn)200億元人民幣的收入，感覺達到300億也相當輕松。”

另一位在今年4月遞交招股書的卡游，近70%的毛利率水平，再度刷新人們對“賣卡生意”的認知。

同樣的玩法（IP+盲盒）、同樣的成癮機制和情緒價值，疊加二級市場的投資因素，也讓人們關注泡泡瑪特和卡游背后的潮玩產(chǎn)業(yè)鏈和朋友圈。

潮玩產(chǎn)業(yè)鏈不是一個新概念。

從參與者構成來看，主要由IP版權方、IP運營方、IP授權方、供應鏈工廠、終端零售商五個核心部分組成，但像泡泡瑪特和卡游等潮玩龍頭，它們業(yè)務基本貫穿全產(chǎn)業(yè)鏈，因為觀察其朋友圈的組成可以分為三部分：

IP、制造和零售。

IP主要包括創(chuàng)作設計、授權、運營等多個方面，是潮玩公司內(nèi)容力的展現(xiàn)；制造則主要是產(chǎn)品的“代工生產(chǎn)”，提供穩(wěn)定的產(chǎn)能；零售則面向終端，提供線下觸達更多用戶的能力。

隨著“泡泡瑪特們”的生意越做越大，我們觀察到，進入2025年以來，其“朋友圈”呈現(xiàn)出三大核心特點：

越來越大、分工明確、緊密綁定。

首先是，越來越大的朋友圈。在供應鏈端，據(jù)泡泡瑪特財報顯示，其供應商數(shù)量從2022年的85個飆升到2024年的13192個。

“生意靈魂”IP，也在持續(xù)擴容。

泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧曾在近期財報會上回答說：“每一年大家都會問，今年又火了哪些IP，會不會持續(xù)？但事實是泡泡瑪特從最開始的一個IP，到現(xiàn)在這個桌子（IP）也越擺越滿”。

王寧的話確實有印證。

外界總是將視角放在LABUBU所在的THE MONSTERSTHE系列、CRYBABY、星星人等泡泡瑪特的藝術家IP上，但容易忽視的是“泡泡瑪特們”與成熟IP版權方或授權方的合作。

2025年上半年，泡泡瑪特授權IP收入受益和光線傳媒《哪吒 2》的合作爆火，同比增長119%。

另一邊的卡游授權IP更是撐起了公司的營收。

據(jù)卡游招股書顯示，截至 2024年12月31日，在卡游構建的70個IP組成矩陣，僅有1個為自有 IP，其他均為授權IP。

在IP上，“泡泡瑪特們”的朋友圈正在擴充。

今年9月，泡泡瑪特和迪士尼合作盲盒“達菲故事書系列”開售便秒空；6月，中文在線宣布旗下IP《羅小黑戰(zhàn)記》與泡泡瑪特開啟合作。

游戲IP合作也是泡泡瑪特的基本操作，據(jù)「財經(jīng)無忌」不完全統(tǒng)計，從日本游戲廠商卡普空的《怪物獵人》、網(wǎng)易的《蛋仔派對》再到騰訊的《三角洲行動》，致力于IP多元化的泡泡瑪特正在廣交朋友，降低對單一IP的依賴。

其次，是分工明確。

和手機、新能源汽車一樣，潮玩本質(zhì)是一個“IP+供應鏈”驅(qū)動的生意，因此各個環(huán)節(jié)明確的分工也成為泡泡瑪特和卡游“朋友圈”的特點。

像IP的創(chuàng)作、授權和運營主要集中在北京、上海和香港，例如從浙江走出來的卡游，其上?？偛恐饕撠煯a(chǎn)品研發(fā)和運營，而潮玩的供應鏈網(wǎng)絡則主要集中在珠三角、長三角還有江西。

在外界眼中，玩具和卡牌的生產(chǎn)工藝可能并不像手機那樣精密。

但事實上，一個復雜的潮玩可能有上百道工序，開發(fā)一個盲盒的零部件也需要單獨開模，這也是為什么早期泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧學著日本公司實現(xiàn)產(chǎn)品工業(yè)化的原因所在。

同樣，一張看似簡單的卡牌也不同于傳統(tǒng)的印刷品，除了要經(jīng)歷設計、選料、印刷、表面處理、模切等基本步驟外，越高端的卡牌工序越多，還會使用前沿的印刷工藝，如3D光柵印刷技術、絲印熱燙金技術等。

與之對應的，作為制造長三角和珠三角地區(qū)，泡泡瑪特和卡游也拉動和扶持了一批供應商。

長三角和珠三角成為潮玩重鎮(zhèn)的理由很簡單。

卡游的直接原料主要為紙張和油墨，一方面能提供原料供應，它們的包裝工業(yè)總產(chǎn)值處于國內(nèi)領先地位。

比如，在包裝印刷材料等領域，位于浙江紹興的京華激光（603607.SH）主要產(chǎn)品為激光全息防偽膜、激光全息防偽紙，公司文創(chuàng)業(yè)務的拓展正是得益于和卡游的合作；位于蘇州的蘇大維格（300331.SZ）在2024年披露“浙江卡游動漫有限公司及其下屬企業(yè)已成為公司的第二大客戶，其新型3D印材產(chǎn)品已應用于主流卡游產(chǎn)品。

另一方面，則是代工制造的效率。

在生產(chǎn)制造端，卡游和泡泡瑪特均有工廠，但這并不妨礙他們借力中國制造的力量。

泡泡瑪特在財報中就寫到，自己合作的供應商中，有7家獲得國際玩具協(xié)會認證，25家獲得迪士尼資質(zhì)認證，其中一家位于深圳的“丹尼玩具（龍川）有限公司”的供應商也被泡泡瑪特反復提及。

和“蘋果+富士康”的模式類似，“緊密綁定”也成為了泡泡瑪特朋友圈的典型特點。

“緊密綁定”的合作方式也一般有兩種：一是直接投資；二是深度合作共創(chuàng)。

前者典型的案例如對大工廠“丹尼玩具（龍川）有限公司”的投資。

成立于2019年的丹尼玩具（龍川）有限公司，在2023年接受了泡泡瑪特的投資，且隨泡泡瑪特一路擴張。

據(jù)龍川當?shù)孛襟w報道，目前丹尼玩具（龍川）已啟動了二期增資擴產(chǎn)項目，計劃總投資5億元，占地面積3萬多平方米，預計年產(chǎn)塑膠電子玩具約1000萬件、毛絨電子玩具約200萬件。

另一家“丹尼系”旗下和泡泡瑪特強相關的企業(yè)名叫順嘉玩具（信豐）有限公司，位于江西贛州。

還有泡泡瑪特也曾戰(zhàn)略投資卡牌廠商Hitcard，和其共同推出了POPCARD產(chǎn)品線下的限量版收藏卡牌。近期，Hitcard也傳來推進上市的消息。

后者則是基于IP在衍生品、零售等業(yè)態(tài)上的合作，典型如泡泡瑪特在珠寶、影視等多個領域跨界。

沒有造富故事

“泡泡瑪特們”的業(yè)績狂飆和潮玩經(jīng)濟的興起，一定程度確實拉動了“朋友圈”的擴張和增長。

據(jù)“龍川發(fā)布”和“龍川民生”數(shù)據(jù)，2021年至2024年，龍川丹尼年產(chǎn)值從2021年的1.49億飆升到2024年的18.64億元，三年增長超10倍。

“京華激光”新曲線文創(chuàng)業(yè)務借力為卡游龍頭企業(yè)配套，實現(xiàn)快速增長，2024年該業(yè)務同比高增 240.83%，2025年上半年同比增長 61.98%。

公司在2024年年報中還指出，擬以全資子公司浙江京瑞微納新材料有限公司為主體，在紹興集成電路產(chǎn)業(yè)園投資建設 “年產(chǎn)2萬噸 UV 光刻鉑金浮雕防偽材料擴建項目”，來緩解公司因產(chǎn)能不足而導致產(chǎn)品供應緊張的情況。

蘇大維格則在去年第三季度財報中，也點名“卡游”。

得益于卡游及潮玩類新產(chǎn)品開發(fā)和其他客戶的順利拓展，帶動其新型3D印材和公共安全防偽材料事業(yè)群銷售規(guī)模增長超1.5億元，而作為第二大客戶的“浙江卡游動漫有限公司及其下屬企業(yè)”占其年度銷售額的4%，貢獻了近8000多萬的銷售額。

但即便搭上潮玩風口，找到新業(yè)務，但“泡泡瑪特們”的朋友圈，似乎并沒有找到持續(xù)性的增長路徑。

首先，泡泡瑪特們的潮玩鏈也有涇渭分明的價值劃分。

和蘋果把握產(chǎn)業(yè)鏈話語權類似，IP設計和授權處于價值最高端，毛利率普遍在50%，像卡游、泡泡瑪特近兩年來毛利率保持在60%以上，IP授權或代理商也能靠授權費活得不錯。

2024年，卡游的版權費用高達7.68億，泡泡瑪特設計及授權費為3.93億元，這些買IP的錢也自然流入了IP版權方和其代理商。

據(jù)《南方周末》報道，擁有“奧特曼”、“名偵探柯南”等IP的授權代理方的上海新創(chuàng)華年營收上億元，其中奧特曼是第一大營收來源，占比超過一半。2024年，卡游向孩之寶采購包括《小馬寶莉》《變形金剛》等三個IP的采購額也猛增至5.4億，

而供應鏈配套的價值量最低，賺的也往往是辛苦錢。

蘇大維格與卡游相關的配套業(yè)務微納光學產(chǎn)品及設備業(yè)務毛利2024年毛利率為19.7%，“京華激光”激光全息防偽紙業(yè)務毛利率則為26%，代工工廠的利潤則更低，只有10%左右。

其次，當前潮玩尚屬早期風口，與卡游相關的新業(yè)務不僅還沒有成為貢獻營收的增長主力，企業(yè)本身的舊業(yè)務和轉(zhuǎn)型也備受挑戰(zhàn)。

蘇大維格2021年至2024年連虧4年，2016年曾通過并購常州華日升反光材料有限公司，切入反光材料領域，但該板塊虧損依舊。今年9月，蘇大維格又發(fā)布公告稱，將以現(xiàn)金方式收購常州維普半導體設備有限公司。

另一邊持有IP的光線傳媒（300251.SZ），盡管憑借著現(xiàn)象級IP“哪吒”，今年上半年營收利潤實現(xiàn)三位數(shù)高增，還特別提到將從“高端內(nèi)容提供商”轉(zhuǎn)型為“IP的創(chuàng)造者和運營商”，但對于一家影視公司而言，想要成為下一個泡泡瑪特，就要學著通過布局IP全產(chǎn)業(yè)鏈，顯然，光線傳媒還是一個“IP運營小白”。

顯然，對泡泡瑪特的“朋友圈”而言，短暫的暴富或許可能，但持久的造富，必須要找到差異化的增長路徑。

遠憂和近慮

向內(nèi)找到造血之道，只是挑戰(zhàn)之一，對泡泡瑪特們的供應商來說，它們還面臨近慮和遠憂。

一方面，和蘋果不下場建工廠不同，走向IP全產(chǎn)業(yè)鏈布局的泡泡瑪特們早已不執(zhí)著于輕資產(chǎn)，而是走上一條越來越重的路。

卡游目前在浙江和東莞擁有6個生產(chǎn)基地和1個物流中心，目前位于開化工廠的主要生產(chǎn)卡牌，義烏工廠主要生產(chǎn)文具，東莞工廠則負責生產(chǎn)包裝，除此以外，還有三個工廠處于竣工或在建狀態(tài)。

泡泡瑪特雖然沒有自建工廠，但花了大量的功夫在供應鏈的打磨和篩選新的合作方。

據(jù)“虎嗅”報道，2024年四季度和2025年上半年，王寧等泡泡瑪特高層多次前往東莞等地，尋找新的合作方，同時對整體供應鏈體系作出升級，提升快反能力。在泡泡瑪特的預想中，未來將在全球建立泡泡瑪特的六大生產(chǎn)基地。

換言之，這對當前身處“朋友圈”的伙伴來說，它們不僅面臨著多方下注的博弈，同時還面臨著“鏈主本人下場親自做”的問題。

另一方面，和消費電子、汽車等高度成熟的產(chǎn)業(yè)鏈不同，潮玩產(chǎn)業(yè)鏈雖然不缺制造能力和產(chǎn)業(yè)帶集聚的優(yōu)勢，但由于目前尚處早期發(fā)展，半熟的產(chǎn)業(yè)鏈撞上一個高速發(fā)展的風口。

首先是技術工藝的精細化水平不足。

以卡牌所處的包裝印刷產(chǎn)業(yè)來說，中國的印刷技術水平也已不輸國外，但缺少的是“怎么將一張卡做得更精致”。比如，日系卡對卡牌的要求相當細，一些高罕卡上采取的工藝和工序會非常復雜和細節(jié)。

其次是缺少統(tǒng)一的標準。

以供應鏈為例，中國大量的玩具工廠尚未實現(xiàn)全盤的自動化和數(shù)字化，生產(chǎn)線依賴人力，產(chǎn)能供給也有淡旺季之分，如何幫助工廠熨平產(chǎn)業(yè)鏈的影響，改造生產(chǎn)線，帶來穩(wěn)定訂單供給，這也是泡泡瑪特們正在做的事。

當前，卡游和泡泡瑪特們都在做三件事：

一是加碼布局多元化的IP矩陣，無論是自產(chǎn)和授權；二是挖掘出海增量，卡游在幾天前高調(diào)宣布進入集換式卡牌（TGC）成熟市場之一的美國；三是拓寬品類，泡泡瑪特從盲盒、搪膠毛絨再到珠寶、服飾等，卡游也不局限在于卡牌，早就做起了文具、人偶等新品類生意。

IP、出海和品類三重勢能下，給朋友圈的伙伴們來說無疑是新的機遇，從這一點來說，我們需要更多的泡泡瑪特和卡游。