邢自強(qiáng)系摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事

要點(diǎn)

10月23日 – 四中全會(huì)公報(bào)：重申科技主導(dǎo)地位，同時(shí)釋放經(jīng)濟(jì)緩慢再平衡信號(hào)；不會(huì)公布具體數(shù)字，政策意外可能性較低。并非短期政策刺激拐點(diǎn)。

10月27日 – 十五五規(guī)劃建議：提供更多指引，但仍不包含具體數(shù)字。預(yù)計(jì)政策仍將是重供給，同時(shí)邊際上完善社保體系。

12月中旬 – 中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議：預(yù)計(jì)2026年將延續(xù)今年5%左右的增速目標(biāo)和相似的財(cái)政力度，而樓市舉措則緩慢推進(jìn)。經(jīng)濟(jì)依然是緩慢再通脹。

2026年3月 – 全國(guó)兩會(huì)及十五五規(guī)劃全文：在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、CPI、研發(fā)投入和社會(huì)福利（綜合考量改革和財(cái)政壓力）方面將公布具體數(shù)字。

屆時(shí)市場(chǎng)方能判斷是否有更明確的社保改革來(lái)支撐更可持續(xù)的再平衡。

. 四中全會(huì)前瞻

四中全會(huì)將發(fā)布兩份關(guān)于十五五規(guī)劃的重要文件：中國(guó)將于10月20-23日召開(kāi)四中全會(huì)。10月23日將發(fā)布一份《公報(bào)》（約5,000-6,000字），高屋建瓴地為未來(lái)五年指引方向。隨后或?qū)⒃?0月26-27日發(fā)布更詳細(xì)的《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議》（約2萬(wàn)字），提供更具體的產(chǎn)業(yè)政策和結(jié)構(gòu)性改革指引。

10月23日 – 四中全會(huì)《公報(bào)》– 出現(xiàn)政策意外的可能性較低：《公報(bào)》將闡述十五五時(shí)期（2026–30年）的“重點(diǎn)任務(wù)”，通常包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、結(jié)構(gòu)性改革、社會(huì)治理、生態(tài)環(huán)保以及民生改善。我們預(yù)計(jì)，科技自主、創(chuàng)新和國(guó)家安全仍將是政策核心，同時(shí)在邊際上緩慢推動(dòng)社保改革。

? 整體而言，《公報(bào)》可能會(huì)采取平衡且細(xì)膩的語(yǔ)調(diào)，因此不太可能為市場(chǎng)帶來(lái)重大的政策意外。

10月26-27日 –更為詳細(xì)的十五五規(guī)劃建議：隨后發(fā)布的《建議》文件將深入探討具體內(nèi)容。在重申“重點(diǎn)任務(wù)”之后，該文件將進(jìn)一步闡述關(guān)鍵政策領(lǐng)域，包括科技與產(chǎn)業(yè)政策（明確戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)清單）、內(nèi)需（促消費(fèi)舉措、重大基礎(chǔ)設(shè)施投資）、環(huán)保、社會(huì)福利以及其他長(zhǎng)期發(fā)展議題。盡管《建議》的內(nèi)容更為詳實(shí)，但其仍將是高屋建瓴式的，不太可能包含具體數(shù)字。

? 我們認(rèn)為’《建議》文件將最早體現(xiàn)出重供給的政策框架’同時(shí)也會(huì)在邊際上完善社會(huì)福利。

回顧迄今為止在十五五規(guī)劃方面的信號(hào)

隨著四中全會(huì)臨近，《人民日?qǐng)?bào)》已于9月30日至10月7日連續(xù)八天發(fā)表八篇關(guān)于經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀與前景的評(píng)論文章，作為即將發(fā)布的十五五規(guī)劃的半官方預(yù)覽。我們認(rèn)為，決策層仍致力于通過(guò)深化科技創(chuàng)新來(lái)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，以確保供應(yīng)鏈和能源自主。結(jié)構(gòu)性失衡和一些領(lǐng)域的滯后發(fā)展被視為轉(zhuǎn)型過(guò)程中的副產(chǎn)品以及未來(lái)的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，例如服務(wù)消費(fèi)、城市更新和社會(huì)福利開(kāi)支。

因此，我們認(rèn)為再平衡仍將是緩慢的、有節(jié)奏的。而民生反饋演變將是加速該進(jìn)程的催化劑。

. 四中全會(huì)之后：2026年增長(zhǎng)目標(biāo)與政策展望

12月中旬召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議：隨著四中全會(huì)籌備工作基本完成，決策層將開(kāi)始關(guān)注明年的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。12月中旬的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將成為下一個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。投資者日益關(guān)注增長(zhǎng)與財(cái)政目標(biāo)、消費(fèi)支持以及樓市政策。以下是我們的初步觀點(diǎn)：

? 實(shí)際GDP增速目標(biāo)可能設(shè)定在5%左右，以兼顧短期穩(wěn)就業(yè)與長(zhǎng)期到2035年人均GDP達(dá)到中等發(fā)達(dá)國(guó)家水平的目標(biāo)。

? 廣義財(cái)政力度或與今年相似，同時(shí)視外需情況來(lái)決定是否增加債券額度以及準(zhǔn)財(cái)政工具。

? 消費(fèi)品以舊換新預(yù)計(jì)將繼續(xù)推進(jìn)，但資金規(guī)模和支持品類可能會(huì)有所調(diào)整。

? 中央救助房地產(chǎn)或出現(xiàn)曙光，但實(shí)際執(zhí)行層面仍面臨挑戰(zhàn)。

2026年3月召開(kāi)的全國(guó)兩會(huì)將公布量化目標(biāo)的十五五規(guī)劃全文：全國(guó)人大將在2026年3月正式公布增長(zhǎng)與財(cái)政目標(biāo)，并發(fā)布十五五規(guī)劃全文。規(guī)劃全文將設(shè)定中期目標(biāo)，涵蓋GDP增長(zhǎng)、研發(fā)強(qiáng)度（增速或占GDP比重）、城鎮(zhèn)化率、碳排放、社會(huì)福利以及重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展目標(biāo)。屆時(shí)市場(chǎng)方能判斷是否有更明確的社保改革來(lái)支撐更可持續(xù)的再平衡。

. 十一黃金周消費(fèi)表現(xiàn)不佳

旅游：文旅部發(fā)布了“超級(jí)黃金周”（今年國(guó)慶假期為八天，去年為七天）的旅游數(shù)據(jù)，顯示日均出游人次和總花費(fèi)分別同比增長(zhǎng)了1.6%和1%。這意味著人均每日花費(fèi)同比下降了13%。此外，考慮以下兩個(gè)因素后，官方公布的同比增長(zhǎng)數(shù)據(jù)將顯得不那么亮眼：

1. “旅游”的統(tǒng)計(jì)定義比人們普遍理解的更廣泛?例如，開(kāi)車兩個(gè)小時(shí)回老家也被技術(shù)性地計(jì)為一次出行。

2. 中秋節(jié)與國(guó)慶節(jié)假期重疊，即使按天數(shù)調(diào)整后，數(shù)據(jù)也可能不具可比性。上述同比增長(zhǎng)可能高估了實(shí)際需求增速。

零售：據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，可比口徑下全國(guó)重點(diǎn)零售和餐飲企業(yè)銷售額同比增長(zhǎng)2.7%，低于8月份的3.4%社零增速。

價(jià)格：我們的中國(guó)酒店行業(yè)分析師徐顯達(dá) (Dan Chee) 估算，盡管需求疲軟，每間可售房收入仍實(shí)現(xiàn)了低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。這可能反映出需求價(jià)格彈性邊際降低，意味著降價(jià)并不一定能提升收入。