DoubleLine首席執(zhí)行官兼首席信息官兼創(chuàng)始人、“新債王” Jeffrey Gundlach在最近的一場(chǎng)直播中表示，從純美國(guó)投資轉(zhuǎn)向多元化投資的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟，再次強(qiáng)調(diào)了對(duì)非美市場(chǎng)尤其是歐洲股市的看好。

Gundlach認(rèn)為，美股當(dāng)下正處于嚴(yán)重高估的水平，MAG 7在標(biāo)普500中的市值占比過(guò)高，投資者應(yīng)避免過(guò)度集中于少數(shù)大型科技股。對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)，Gundlach認(rèn)為2025年衰退的可能性達(dá)到60%，比有些經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測(cè)的（30%-40%）更加悲觀。

他還指出，隨著全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入長(zhǎng)期利率上升的新階段，美債收益率的領(lǐng)先指標(biāo)從銅/金比變成原油和美元，如今兩個(gè)指標(biāo)都顯示，10年期美債收益率可能還有進(jìn)一步下降的空間。

Gundlach重申了對(duì)黃金的看好，預(yù)測(cè)金價(jià)有望突破3000美元大關(guān)，甚至沖向4000美元。他認(rèn)為目前金融體系似乎正處于動(dòng)蕩之中，全球央行增持黃金的大趨勢(shì)不會(huì)變。

課代表總結(jié)亮點(diǎn)如下：

我們進(jìn)入2025年時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，尤其是(美國(guó))股市，被嚴(yán)重高估。標(biāo)普500的遠(yuǎn)期市盈率中位數(shù)處于第98百分位，幾乎從未如此高過(guò)。非美國(guó)股市稍微便宜一些，除了中國(guó)、新興市場(chǎng)和KBW地區(qū)銀行，其他所有市場(chǎng)都高于平均水平。 一旦美元進(jìn)入下行趨勢(shì)，歐洲股市將開(kāi)始表現(xiàn)優(yōu)異，而這一趨勢(shì)似乎已經(jīng)形成。我重申我的建議：一是投資歐洲股票，我在大約三年半前就提到過(guò)，還有其他非美國(guó)股票。 我看到很多有趣的預(yù)測(cè)，人們說(shuō)黃金將達(dá)到3000美元，但這并不是一個(gè)大膽的預(yù)測(cè)，因?yàn)槠瘘c(diǎn)已經(jīng)是2900多美元。真正的預(yù)測(cè)是在1800美元時(shí)做出的，而不是在2900多美元時(shí)。我大膽預(yù)測(cè)，黃金可能會(huì)達(dá)到4000美元。 我不認(rèn)為這種趨勢(shì)（央行增持黃金）會(huì)停止 。黃金的特性正在發(fā)生變化。過(guò)去央行在拋售黃金，但現(xiàn)在它們又重新開(kāi)始大量持有黃金。 我認(rèn)為這是對(duì)黃金作為一種獨(dú)立于金融體系的價(jià)值儲(chǔ)存手段的認(rèn)可，而目前金融體系似乎正處于動(dòng)蕩之中。 我們?cè)?jīng)使用銅金比率，但一旦長(zhǎng)期利率下降的通縮世界被長(zhǎng)期利率上升的世界取代，它就失效了。我認(rèn)為現(xiàn)在正處于這樣一個(gè)世界。因此，我一直在尋找近年來(lái)有效的指標(biāo)，其中一個(gè)顯然有很強(qiáng)相關(guān)性的是原油價(jià)格。現(xiàn)在，這表明收益率相對(duì)于原油價(jià)格仍然較高，原油價(jià)格已經(jīng)從一年前的80美元左右大幅下跌至67美元，甚至更低。另一個(gè)高度相關(guān)的指標(biāo)是美元。美元指數(shù)（黃線）顯示，（美國(guó)）10年期國(guó)債收益率可能還有進(jìn)一步下降的空間。 政府似乎承認(rèn)他們不像特朗普第一任期時(shí)那樣關(guān)心股市，他們更感興趣的是度過(guò)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期。上次我聽(tīng)到“轉(zhuǎn)型”這個(gè)詞是在2022年，當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)稱(chēng)通脹是“過(guò)渡性”的。我們將看看這是否真的是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。 看起來(lái)衰退的可能性正在上升。我們看到經(jīng)濟(jì)學(xué)家將今年衰退的概率下調(diào)至約20%，但現(xiàn)在我聽(tīng)到一些人將他們的估計(jì)提高到30%到40%。我認(rèn)為2025年衰退的可能性約為60%。 通過(guò)降息100個(gè)基點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在更符合加息/降息預(yù)期和兩年期國(guó)債收益率，現(xiàn)在約為3.9%。因此，美聯(lián)儲(chǔ)今年可能會(huì)降息一次，也許一次半。 當(dāng)時(shí)人們談?wù)撁绹?guó)的信用評(píng)級(jí)面臨風(fēng)險(xiǎn)，政府關(guān)門(mén)，一家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)國(guó)債進(jìn)行了部分降級(jí)，我認(rèn)為這是愚蠢的，現(xiàn)在仍然這么認(rèn)為。 （美國(guó)進(jìn)口和出口）價(jià)格可能會(huì)隨著關(guān)稅問(wèn)題的演變而繼續(xù)上漲。目前關(guān)稅問(wèn)題似乎每小時(shí)都在變化，時(shí)而實(shí)施，時(shí)而取消，似乎并沒(méi)有一個(gè)明確的邏輯。我知道特朗普喜歡在公共場(chǎng)合談判，并且說(shuō)一些他可能并不真正相信的話(huà)，比如“加拿大將成為第51個(gè)州”。我不認(rèn)為他真的相信這一點(diǎn)，但他只是喜歡挑釁別人。 標(biāo)普500指數(shù)中前五大公司（蘋(píng)果、微軟、英偉達(dá)、谷歌和亞馬遜），它們的市值占比在過(guò)去幾年發(fā)生了顯著變化。2020年左右，從大約15%~17%開(kāi)始，然后上升到28%。如果你再加入兩家公司， 如果你投資于標(biāo)普500指數(shù)基金，到2024年底，你的投資組合中幾乎有一半是由這七家公司構(gòu)成的。 這就是為什么我一直在建議投資者持有等權(quán)重的美國(guó)股票或標(biāo)普500指數(shù)。 如果美國(guó)貿(mào)易加權(quán)美元下跌，這是我從長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看的預(yù)期，那么新興市場(chǎng)應(yīng)該會(huì)跑贏。 美元必須非常有說(shuō)服力地跌破這個(gè)指數(shù)，大約在118以下，我們才會(huì)看到一些向下的動(dòng)能。

以下為新債王直播文字實(shí)錄全文，由AI翻譯，課代表整理：

純美國(guó)投資轉(zhuǎn)向多元化投資時(shí)機(jī)已成熟

歡迎大家，感謝大家參加今天的“總回報(bào)”網(wǎng)絡(luò)直播。距離大師高爾夫錦標(biāo)賽只有一個(gè)月的時(shí)間了，時(shí)間飛逝，尤其是當(dāng)你年紀(jì)漸長(zhǎng)時(shí)，這種感覺(jué)尤為明顯。

今天的主題是“Not in My Neigh borhood”。我差點(diǎn)把它命名為“在我的社區(qū)”，因?yàn)槠聊簧系膱D片是帕利塞德斯地區(qū)的街道。人們常常認(rèn)為自己的生活不會(huì)受到某些事件的影響。比如，沒(méi)有人會(huì)想到自家后院會(huì)發(fā)生野火，燒毀一個(gè)密集社區(qū)中的大約6000到7000棟建筑。但今天的討論重點(diǎn)是投資主題，我們將探討如何從純美國(guó)投資轉(zhuǎn)向多元化投資。過(guò)去三年左右，我一直在頻繁討論這個(gè)話(huà)題。現(xiàn)在，時(shí)機(jī)似乎已經(jīng)成熟，我們將深入探討。

DOGE也讓我想到了“Not in My Neigh borhood”這個(gè)概念。很多人不喜歡聯(lián)邦政府的浪費(fèi)和腐敗，但一旦有人開(kāi)始真正削減開(kāi)支，人們又不希望自己的利益受到影響。這就像你無(wú)法在不削減某些東西的情況下削減開(kāi)支。你必須找到欺詐、浪費(fèi)和腐敗，并真正削減它們。我非常支持這種做法，因?yàn)檫@是我們唯一能夠整頓財(cái)政的方式。

我還想說(shuō)，Mag 7（指七大科技股）的勢(shì)頭股，尤其是Mag 7，曾經(jīng)被認(rèn)為是不敗的，表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)異。但事實(shí)并非如此。每個(gè)行業(yè)都有脆弱性，我們現(xiàn)在顯然已經(jīng)開(kāi)始看到這一點(diǎn)。

接下來(lái)，我將通過(guò)幻燈片展示來(lái)繼續(xù)討論。這是我們2025年的起點(diǎn)，實(shí)際上是2024年底，12月27日。我們進(jìn)入2025年時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，尤其是股市，被嚴(yán)重高估。我們可以看到，這分為三個(gè)部分。左邊是美國(guó)股市，X軸是數(shù)據(jù)系列的起始時(shí)間。我們將2024年12月27日的估值與X軸上的起始時(shí)間到今天的時(shí)間段進(jìn)行比較。例如，標(biāo)普500的遠(yuǎn)期市盈率中位數(shù)處于第98百分位，幾乎從未如此高過(guò)。這讓我想起了2021年，當(dāng)時(shí)我談到市場(chǎng)被高估的情況。當(dāng)然，2022年對(duì)股票和債券市場(chǎng)來(lái)說(shuō)都是災(zāi)難性的一年。

美國(guó)市場(chǎng)的情況顯而易見(jiàn)，但你會(huì)發(fā)現(xiàn)，除了小盤(pán)股，我們?cè)谶M(jìn)入2025年時(shí)確實(shí)處于高估的頂端十分位。中間的非美國(guó)股市稍微便宜一些，除了中國(guó)、新興市場(chǎng)和KBW地區(qū)銀行，其他所有市場(chǎng)都高于平均水平。在非美國(guó)股市中，年底時(shí)沒(méi)有真正超級(jí)便宜的估值。

接下來(lái)我們看到固定收益市場(chǎng)，情況各不相同。公司債券利差幾乎是有史以來(lái)最窄的，整體公司債券也是如此。隨著你進(jìn)入評(píng)級(jí)較低的垃圾債券，它們的估值相對(duì)于歷史（追溯到1990年代）并不那么高。然后我們看到，CMBS（商業(yè)抵押貸款支持證券）的估值相對(duì)于1997年以來(lái)的歷史明顯最便宜。這就是我們進(jìn)入2024年時(shí)的背景。那么，到3月7日發(fā)生了什么？

當(dāng)然，自那以后，一些情況變得更糟，但我們看到道瓊斯指數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)股票指數(shù)中表現(xiàn)最好的，略有上漲。當(dāng)然，現(xiàn)在情況并非如此。標(biāo)普500下跌了1.6%，納斯達(dá)克下跌了超過(guò)5%。

當(dāng)然，過(guò)去幾天的損失更加嚴(yán)重。羅素2000指數(shù)表現(xiàn)更差。非美國(guó)股市，全球股市實(shí)際上有小幅上漲，但歐元區(qū)上漲了12.4%，這是基于近期歷史非常不尋常的高表現(xiàn)。我們還看到，富時(shí)指數(shù)表現(xiàn)良好，上漲了9.6%，而耐克略有回落。然后我們進(jìn)入固定收益市場(chǎng)，它的表現(xiàn)優(yōu)于主要股票指數(shù)，而且這一差距顯然在擴(kuò)大。

我認(rèn)為，綜合指數(shù)至今的表現(xiàn)比納斯達(dá)克高出約12個(gè)百分點(diǎn)，債券基本上都在上漲。這只是一個(gè)你站在哪里的問(wèn)題。表現(xiàn)最差的是浮動(dòng)利率債券，因?yàn)槔氏陆?，浮?dòng)利率債券沒(méi)有從中獲得相同的價(jià)格收益。

美元下行，歐股開(kāi)始表現(xiàn)優(yōu)異，趨勢(shì)似乎已形成

我們看到，今年美元走弱，美元指數(shù)下跌了4.3%。這也是歐元區(qū)股票相對(duì)于美國(guó)股市表現(xiàn)如此出色的部分原因。

這是我過(guò)去三年，甚至更長(zhǎng)時(shí)間一直在談?wù)摰脑?huà)題，一旦美元進(jìn)入下行趨勢(shì)，歐洲股市將開(kāi)始表現(xiàn)優(yōu)異，而這一趨勢(shì)似乎已經(jīng)形成。我們看到歐元、日元等貨幣對(duì)美元都在升值。然后我們看到能源板塊大幅下跌，下跌了6%。油價(jià)下跌，這是政府的目標(biāo)之一。

黃金可能達(dá)到4000美元

我們將看看這是否會(huì)持續(xù)。大宗商品市場(chǎng)整體上漲了5.7%（彭博大宗商品指數(shù)）和1.2%（高盛大宗商品指數(shù)）。最大的贏家是金屬，黃金、銅和工業(yè)金屬都在上漲，尤其是銅漲幅很大。

黃金繼續(xù)其牛市，我們已經(jīng)談?wù)摿藥啄辏詮狞S金跌至1800美元以來(lái)，現(xiàn)在它已經(jīng)接近3000美元。我看到很多有趣的預(yù)測(cè)，人們說(shuō)黃金將達(dá)到3000美元，但這并不是一個(gè)大膽的預(yù)測(cè)，因?yàn)槠瘘c(diǎn)已經(jīng)是2900多美元。真正的預(yù)測(cè)是在1800美元時(shí)做出的，而不是在2900多美元時(shí)。我大膽預(yù)測(cè)，黃金可能會(huì)達(dá)到4000美元。

我不確定今年是否會(huì)實(shí)現(xiàn)，但我認(rèn)為這是黃金長(zhǎng)期盤(pán)整在1800美元左右的預(yù)期目標(biāo)。所以，今年到3月7日為止，市場(chǎng)表現(xiàn)參差不齊，有漲有跌。

美國(guó)今年衰退可能性位60%

我們將彭博綜合債券指數(shù)的表現(xiàn)放在其歷史背景中來(lái)看。這里有過(guò)去四十九年的綜合指數(shù)表現(xiàn)數(shù)據(jù)，今年是黑線，比其他線更粗。我們可以看到，今年是四十九年中的第5名，所以到目前為止，這是一個(gè)表現(xiàn)最好的十分位年份。我們?cè)谶@里指出2022年，那一年完全脫離了歷史背景。30年前，我們認(rèn)為1994年是一個(gè)糟糕的年份，因?yàn)樗晕⑾碌?。?022年的表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了其他年份的經(jīng)驗(yàn)。

這是綜合指數(shù)的回撤歷史。由于我們從80年代到2022年或2021年處于一個(gè)長(zhǎng)期牛市，回撤并沒(méi)有持續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間，因?yàn)殡S著長(zhǎng)期利率下降，市場(chǎng)創(chuàng)下了新高。2020年8月20日開(kāi)始的那次回撤，我不知道是否會(huì)被超越。如果我們可能需要多年的新債券發(fā)行和經(jīng)濟(jì)輪動(dòng)才能實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)。但現(xiàn)在，我們距離綜合指數(shù)價(jià)格的峰值已經(jīng)55個(gè)月了，回撤仍然有17.2%。這是一個(gè)相當(dāng)大的價(jià)格回撤。

這是30年期國(guó)債，期限最長(zhǎng)的債券。我們看到，它的價(jià)格仍然比2020年8月的峰值低48%，就像整體指數(shù)一樣。因此，國(guó)債從峰值以來(lái)的損失仍然巨大，很快就要滿(mǎn)五年了。

這是我們過(guò)去10年的收益率圖，左上角是兩年期國(guó)債收益率，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息，它急劇上升，最終加息了500個(gè)基點(diǎn)，525個(gè)基點(diǎn)。兩年期收益率在幾年前見(jiàn)頂，現(xiàn)在約為4%。五年期國(guó)債收益率略高，為4.09%，與兩年期的模式非常相似。左下角的10年期國(guó)債也是如此。

因此，我們說(shuō)，我們已經(jīng)幾年沒(méi)有達(dá)到新的利率高點(diǎn)，30年期國(guó)債也是如此。因此，這看起來(lái)像是整個(gè)收益率曲線的一致走勢(shì)，但有時(shí)會(huì)出現(xiàn)倒掛，現(xiàn)在我們?cè)俅翁幱谝粋€(gè)相當(dāng)分散的收益率曲線中。

我們?cè)?jīng)使用銅金比率，但一旦長(zhǎng)期利率下降的通縮世界被長(zhǎng)期利率上升的世界取代，它就失效了。我認(rèn)為我們現(xiàn)在正處于這樣一個(gè)世界。

因此，我一直在尋找近年來(lái)有效的指標(biāo)，其中一個(gè)顯然有很強(qiáng)相關(guān)性的是原油價(jià)格，屏幕上顯示的是原油價(jià)格（黃線）和10年期美國(guó)國(guó)債收益率（藍(lán)線）。除了2024年第四季度的那個(gè)例外，它們看起來(lái)幾乎是同一條線。

現(xiàn)在，這表明收益率相對(duì)于原油價(jià)格仍然較高，原油價(jià)格已經(jīng)從一年前的80美元左右大幅下跌至67美元，甚至更低。

另一個(gè)高度相關(guān)的指標(biāo)是美元。這個(gè)幾乎完全一致，幾乎是同一條線。這也表明，美元指數(shù)（黃線）顯示，（美國(guó)）10年期國(guó)債收益率可能還有進(jìn)一步下降的空間。

我猜這需要更多的經(jīng)濟(jì)焦慮，也許是一些真正的衰退風(fēng)險(xiǎn)。政府似乎承認(rèn)他們不像特朗普第一任期時(shí)那樣關(guān)心股市，他們更感興趣的是度過(guò)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期。上次我聽(tīng)到“轉(zhuǎn)型”這個(gè)詞是在2022年，當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)稱(chēng)通脹是“過(guò)渡性”的。我們將看看這是否真的是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。這就是10年期國(guó)債收益率的現(xiàn)狀。

正如我所說(shuō)，收益率曲線曾經(jīng)倒掛，現(xiàn)在已經(jīng)不再倒掛?，F(xiàn)在兩年期和10年期的利差為33個(gè)基點(diǎn)，曾經(jīng)是負(fù)108個(gè)基點(diǎn)。因此，收益率曲線的陡峭化相當(dāng)顯著。紅色陰影區(qū)域是衰退期。通常，當(dāng)曲線不再倒掛時(shí)，你會(huì)預(yù)期衰退。現(xiàn)在這還沒(méi)有發(fā)生，至少官方上還沒(méi)有。但如果你看藍(lán)線，即12個(gè)月移動(dòng)平均線，它還沒(méi)有超過(guò)零線，盡管它已經(jīng)非常接近了。如果你看那些衰退期的柱狀圖，真正的決定性時(shí)刻似乎是當(dāng)12個(gè)月移動(dòng)平均線超過(guò)零線時(shí)，這應(yīng)該很快就會(huì)發(fā)生。

因此，看起來(lái)衰退的可能性正在上升。我們看到經(jīng)濟(jì)學(xué)家將今年衰退的概率下調(diào)至約20%，但現(xiàn)在我聽(tīng)到一些人將他們的估計(jì)提高到30%到40%。我認(rèn)為2025年衰退的可能性約為60%。這張圖表支持了這一觀點(diǎn)。

這是聯(lián)邦基金利率和美聯(lián)儲(chǔ)12個(gè)月加息/降息預(yù)期的圖表。我們看到，在9月開(kāi)始降息之前，美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)利率（黃線）與加息/降息預(yù)期（底部面板）大相徑庭。它也與兩年期國(guó)債收益率（與加息/降息預(yù)期類(lèi)似）大不相同。

通過(guò)降息100個(gè)基點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在更符合加息/降息預(yù)期和兩年期國(guó)債收益率，現(xiàn)在約為3.9%。因此，美聯(lián)儲(chǔ)今年可能會(huì)降息一次，也許一次半。

最近幾天，市場(chǎng)重新調(diào)整了預(yù)期，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)今年可能會(huì)降息超過(guò)兩次。我對(duì)此持懷疑態(tài)度，但我們將看看數(shù)據(jù)如何發(fā)展。

這是市場(chǎng)對(duì)2025年美聯(lián)儲(chǔ)降息的定價(jià)波動(dòng)。我們追溯到2023年底，看到在前九個(gè)月的大部分時(shí)間里，市場(chǎng)定價(jià)了很多降息，從9月開(kāi)始，很多降息預(yù)期被取消。最近一個(gè)月，降息預(yù)期再次被定價(jià)。

因此，這就像過(guò)山車(chē)一樣，從大約一次降息到八次降息，然后又回到一次降息，現(xiàn)在又回到更多降息。

因此，這種情況繼續(xù)波動(dòng)。這是兩年期和10年期收益率曲線與U3（總體失業(yè)率）的關(guān)系。收益率曲線的走勢(shì)，兩年期和10年期的利差表明失業(yè)率應(yīng)該上升。它開(kāi)始上升，然后放緩。因此，這預(yù)示著就業(yè)狀況將進(jìn)一步惡化。

當(dāng)然，如果政府削減工作崗位和浪費(fèi)，失業(yè)率可能會(huì)顯著上升。我們將看看這是否重要，因?yàn)檫@是失業(yè)率，或者因?yàn)樗且粋€(gè)目標(biāo)子行業(yè)，所以影響較小。我們將看看會(huì)發(fā)生什么。

這是仍然預(yù)示衰退的圖表。這是失業(yè)率與其36個(gè)月移動(dòng)平均線的關(guān)系。它看起來(lái)在上升，但后來(lái)停滯了。

與此最相似的時(shí)間點(diǎn)是2000年和2007-2008年的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)峰值。這個(gè)圖表比那些時(shí)期稍微平坦一些，但我們還沒(méi)有看到像2007年之后的巨大加速。接下來(lái)，我將展示一些顯示年初至今實(shí)際變化的經(jīng)濟(jì)圖表。

第一個(gè)是會(huì)議委員會(huì)對(duì)未來(lái)六個(gè)月就業(yè)減少的預(yù)期，它直線上升。這可能與政府機(jī)構(gòu)有關(guān)，但它已經(jīng)超過(guò)了10年前甚至更早的峰值。自2010-2011年以來(lái)，我們還沒(méi)有看到它如此快速上升的情況。

當(dāng)時(shí)人們談?wù)撁绹?guó)的信用評(píng)級(jí)面臨風(fēng)險(xiǎn)，政府關(guān)門(mén)，一家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)國(guó)債進(jìn)行了部分降級(jí)，我認(rèn)為這是愚蠢的，現(xiàn)在仍然這么認(rèn)為。但上次這個(gè)峰值確實(shí)導(dǎo)致了衰退。我們將看看這次會(huì)發(fā)生什么。

但這是一個(gè)在短時(shí)間內(nèi)發(fā)生的巨大變化。這是亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)的GDP預(yù)測(cè)，它一直在2%到2.5%的范圍內(nèi)波動(dòng)。你會(huì)注意到，今年早些時(shí)候，藍(lán)籌經(jīng)濟(jì)學(xué)家與亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)的GDP預(yù)測(cè)一致，然后突然之間，隨著關(guān)稅問(wèn)題的加劇，我們看到經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了巨大的扭曲，其中之一是第一季度的實(shí)際GDP，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在估計(jì)為負(fù)2.5%。我們已經(jīng)很久沒(méi)有看到這樣的數(shù)字了。

我不知道為什么在一天之內(nèi)發(fā)生了如此巨大的變化，從大約負(fù)1.5%大幅下調(diào)。因此，我將密切關(guān)注這一點(diǎn)。

這是另一個(gè)令人不安的趨勢(shì)，但它并不新鮮。這是按財(cái)政年度劃分的聯(lián)邦赤字。財(cái)政年度從10月開(kāi)始。你會(huì)注意到，隨著時(shí)間的推移，我們每年都在進(jìn)一步陷入赤字問(wèn)題，財(cái)政赤字在上升。2021年很糟糕，2022年更糟，2023年是全年最糟糕的一年。2024年則開(kāi)局非常不妙。

因此，希望我們能在削減一些欺詐性項(xiàng)目上取得進(jìn)展，政府似乎完全愿意實(shí)施并保留這些項(xiàng)目。當(dāng)然，我們希望這些項(xiàng)目消失。我認(rèn)為，政府資金的錯(cuò)配程度很難被高估。

這是財(cái)政部自2007年以來(lái)的月度債券發(fā)行量。這很有趣。你會(huì)注意到，為應(yīng)對(duì)新冠疫情而發(fā)行的大量債券與我們?cè)谶^(guò)去一年中的大量借款相匹配。這會(huì)創(chuàng)下新紀(jì)錄嗎？我當(dāng)然希望不會(huì)。

但在被認(rèn)為是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的情況下，債務(wù)數(shù)量與財(cái)政刺激和貨幣印刷的最壯觀反應(yīng)相同，這確實(shí)令人沮喪。我們現(xiàn)在發(fā)行的債務(wù)數(shù)量與那7萬(wàn)億美元的貨幣印刷時(shí)期相同。

這是我以前從未使用過(guò)的圖表，但我認(rèn)為它非常有趣。我們有預(yù)算赤字與失業(yè)率的關(guān)系。預(yù)算赤字占GDP的百分比在Y軸上，失業(yè)率在X軸上。你可以看到從1960年到2017年的趨勢(shì)。當(dāng)失業(yè)率高時(shí)，赤字也高以應(yīng)對(duì)失業(yè)率；當(dāng)失業(yè)率低時(shí)，赤字相對(duì)較低，甚至在某些年份沒(méi)有赤字，反而有盈余。

但現(xiàn)在讓我們看看2016年到2024年發(fā)生了什么。我們看到失業(yè)率在X軸的左側(cè)，但預(yù)算赤字在底部附近，占GDP的7.2%，是自那以來(lái)的最高水平。我們還沒(méi)有進(jìn)入衰退。

我知道我經(jīng)常提到這個(gè)問(wèn)題，但這次不會(huì)過(guò)多討論。我更希望我們能夠真正解決預(yù)算問(wèn)題。我之前有一個(gè)問(wèn)題，就像一個(gè)“你為什么不停止虐待你妻子”的問(wèn)題。有人問(wèn)我，你是否仍然支持特朗普政府所做的一切？我從未支持過(guò)特朗普政府所做的一切。

我不喜歡州和地方稅收抵免上限，我不喜歡特朗普實(shí)施的減稅政策，我不喜歡任何一屆政府所做的一些事情。

所以，讓我們看看接下來(lái)會(huì)發(fā)生什么。我確實(shí)支持削減預(yù)算的想法。我希望我們至少能找到1.5萬(wàn)億美元的削減空間。這看起來(lái)似乎是一個(gè)艱巨的任務(wù)。

接下來(lái)是整體和核心CPI，我們將討論通脹問(wèn)題。現(xiàn)在，通脹進(jìn)展是美聯(lián)儲(chǔ)面臨的麻煩之一。他們一直在新聞發(fā)布會(huì)上說(shuō)我們?cè)谌〉眠M(jìn)展，讓我們看看下周會(huì)發(fā)生什么，但事實(shí)上我們并沒(méi)有取得真正的進(jìn)展。

核心通脹率遠(yuǎn)高于2.0%的目標(biāo)，CPI為3.3%，整體通脹率為3.0%，而這一數(shù)字在最近一次讀數(shù)中實(shí)際上還在上升。這是核心生產(chǎn)者CPI，這實(shí)際上是生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)。它們對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)甚至更加不合作。我們看到最終需求價(jià)格接近零，但現(xiàn)在已經(jīng)急劇上升，達(dá)到3.5%的年增長(zhǎng)率。最終需求價(jià)格剔除食品和能源的核心部分，雖然沒(méi)有以同樣的速度上升，但也沒(méi)有像之前那樣大幅下降，因?yàn)樗旧砭筒荒敲床▌?dòng)。

接下來(lái)的幻燈片，我認(rèn)為對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)是最令人擔(dān)憂(yōu)的，那就是CPI的月度變化。上圖是整體通脹率。它不僅每個(gè)月都在上升，而且?guī)缀跏菃握{(diào)上升的。在過(guò)去八個(gè)月中，每個(gè)月的通脹率都等于或高于前一個(gè)月。最近一個(gè)月的通脹率為0.5%，這意味著年化通脹率遠(yuǎn)高于2%的目標(biāo)。

中間圖顯示食品價(jià)格在過(guò)去幾個(gè)月以及前一個(gè)月都在上漲。然后我們看到能源價(jià)格在過(guò)去幾個(gè)月中得到了更好的控制，除了最近兩個(gè)月。

因此，我認(rèn)為是上圖的月度通脹率讓美聯(lián)儲(chǔ)感到擔(dān)憂(yōu)。核心CPI也是如此，最近一次讀數(shù)非常糟糕，核心通脹率為0.45%。明天將公布新的數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)會(huì)比這個(gè)數(shù)字好一些，但讓我們看看實(shí)際情況如何。

你可以看到企業(yè)CPI的月度環(huán)比變化已經(jīng)停止下降。我們看到二手車(chē)和卡車(chē)價(jià)格在經(jīng)歷了大流行期間的大規(guī)模價(jià)格上漲后，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的回調(diào)，現(xiàn)在又開(kāi)始上漲。然后我們看到業(yè)主等價(jià)租金正在逐步放緩。

這種情況可能會(huì)繼續(xù)，也許不會(huì)在亨廷頓帕利塞茲發(fā)生，那里令人驚訝的是，盡管該地區(qū)需要做很多工作才能恢復(fù)到之前的水平，但房?jī)r(jià)至少在報(bào)價(jià)或掛牌價(jià)格上仍然很高。

接下來(lái)是超級(jí)核心通脹率。現(xiàn)在沒(méi)有人再談?wù)撨@個(gè)指標(biāo)了。我想美聯(lián)儲(chǔ)可能是因?yàn)樗环项A(yù)期而將其擱置。超級(jí)核心通脹率剔除了超級(jí)核心服務(wù)（不含住房）。也就是說(shuō)，既沒(méi)有食品，也沒(méi)有能源，也沒(méi)有住房，這幾乎涵蓋了大多數(shù)人生活方式中需要購(gòu)買(mǎi)的大部分內(nèi)容。

我們說(shuō)最近一個(gè)月的超級(jí)核心通脹率為0.7%和0.6%，這是一個(gè)令人震驚的數(shù)字，類(lèi)似于吉米·卡特時(shí)期的通脹水平。

我們還看到醫(yī)療服務(wù)價(jià)格有所緩解，但機(jī)動(dòng)車(chē)保險(xiǎn)價(jià)格仍然糟糕，每月上漲2%。在過(guò)去三年中，保險(xiǎn)價(jià)格已經(jīng)上漲了大約160%。

接下來(lái)是出口和進(jìn)口價(jià)格的同比變化。這些數(shù)據(jù)沒(méi)有經(jīng)過(guò)季節(jié)性調(diào)整，也沒(méi)有任何質(zhì)量調(diào)整或類(lèi)似的處理。它們?cè)?jīng)非常通脹，然后在2023年和2024年有所回調(diào)，但現(xiàn)在又開(kāi)始上漲。我們看到出口價(jià)格同比上漲了2.7%，美國(guó)進(jìn)口價(jià)格同比上漲了1.9%。這還沒(méi)有考慮到進(jìn)一步實(shí)施關(guān)稅的影響。

所以，我猜這些價(jià)格可能會(huì)隨著關(guān)稅問(wèn)題的演變而繼續(xù)上漲。目前關(guān)稅問(wèn)題似乎每小時(shí)都在變化，時(shí)而實(shí)施，時(shí)而取消，似乎并沒(méi)有一個(gè)明確的邏輯。我知道特朗普喜歡在公共場(chǎng)合談判，并且說(shuō)一些他可能并不真正相信的話(huà)，比如“加拿大將成為第51個(gè)州”。我不認(rèn)為他真的相信這一點(diǎn)，但他只是喜歡挑釁別人，我想。

接下來(lái)是一年期通脹預(yù)期，這令人震驚。很難想象美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在一年期通脹預(yù)期達(dá)到4.0%的情況下降息。這些短期通脹預(yù)期是我們過(guò)去一年中看到的最高水平之一。然后還有密歇根大學(xué)的消費(fèi)者通脹預(yù)期，這一指標(biāo)再次飆升至4.3%，與一年期通脹預(yù)期相當(dāng)。所以，通脹預(yù)期可能是因?yàn)槿藗冋J(rèn)為關(guān)稅會(huì)導(dǎo)致通脹上升，也許確實(shí)會(huì)。

這對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)是一個(gè)令人擔(dān)憂(yōu)的問(wèn)題，也對(duì)利率下降的預(yù)期產(chǎn)生了影響。接下來(lái)是彭博大宗商品指數(shù)，該指數(shù)最近顯示出一些復(fù)蘇跡象，主要是由于銅和黃金等大宗商品價(jià)格上漲，而不是因?yàn)槟茉磧r(jià)格上漲。目前該指數(shù)高于其正在緩慢上升的200日移動(dòng)平均線。所以，大宗商品整體上不再下跌，并顯示出一些復(fù)蘇跡象。這顯然對(duì)通脹前景不利。

再看黃金，3月7日收盤(pán)價(jià)為2090.5美元，今天的價(jià)格幾乎與當(dāng)時(shí)相同。你可以看到我在圖中提到的黃金在1800美元附近的盤(pán)整區(qū)間，然后最終突破2000美元。當(dāng)它突破2000美元時(shí)，你可能會(huì)預(yù)期其上漲幅度幾乎與盤(pán)整區(qū)間的寬度相當(dāng)。在我看來(lái)，這表明黃金價(jià)格可能會(huì)突破3000美元，甚至可能達(dá)到4000美元。

我們會(huì)繼續(xù)觀察。這也是黃金表現(xiàn)強(qiáng)勁的原因之一。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的數(shù)據(jù)顯示，全球央行的黃金儲(chǔ)備正在迅速增加。從2010年開(kāi)始，黃金儲(chǔ)備從340億美元增加到410億美元。雖然這里的絕對(duì)規(guī)模并不大，但增長(zhǎng)速度非?？?。我不認(rèn)為這種趨勢(shì)會(huì)停止。黃金的特性正在發(fā)生變化。過(guò)去央行在拋售黃金，但現(xiàn)在它們又重新開(kāi)始大量持有黃金。我認(rèn)為這是對(duì)黃金作為一種獨(dú)立于金融體系的價(jià)值儲(chǔ)存手段的認(rèn)可，而目前金融體系似乎正處于動(dòng)蕩之中。

接下來(lái)是美國(guó)商品貿(mào)易平衡，這肯定與關(guān)稅預(yù)期有關(guān)。我們看到美國(guó)商品貿(mào)易逆差在最近一個(gè)月達(dá)到了1560億美元，甚至超過(guò)了疫情期間的水平?，F(xiàn)在貿(mào)易逆差已經(jīng)達(dá)到了1560億美元。

這與“不在我的街區(qū)”這一主題有關(guān)。似乎央行的行為正在發(fā)生變化，這與地緣政治有關(guān)，而最終，我們相信這可能會(huì)導(dǎo)致資金流動(dòng)發(fā)生變化。這可能會(huì)對(duì)所謂的“美國(guó)例外主義”產(chǎn)生重大沖擊，我將其定義為美國(guó)金融市場(chǎng)在過(guò)去的表現(xiàn)優(yōu)于其他國(guó)家。我們將在接下來(lái)的幾分鐘內(nèi)探討這一問(wèn)題。

接下來(lái)是美國(guó)進(jìn)口商品的平均關(guān)稅率，這一數(shù)據(jù)可以追溯到1930年。我們看到過(guò)去幾十年關(guān)稅率比現(xiàn)在高得多，尤其是在1950年之前。現(xiàn)在，在特朗普時(shí)期，關(guān)稅率似乎又開(kāi)始上升。過(guò)去幾年我們實(shí)施了大量關(guān)稅，但這里顯示的是耐用消費(fèi)品進(jìn)口的平均關(guān)稅率（金色線），所有進(jìn)口商品的平均關(guān)稅率（藍(lán)色線），以及特朗普時(shí)期的關(guān)稅率（紅色點(diǎn)）。

接下來(lái)是我們的貿(mào)易伙伴。美國(guó)進(jìn)口占各國(guó)總出口的比例顯示，墨西哥有80%的總出口流向美國(guó)，加拿大也接近這一比例，達(dá)到70%以上，而日本只有20%。這就是為什么美國(guó)與墨西哥和加拿大之間的貿(mào)易關(guān)系如此復(fù)雜，因?yàn)樗鼈兪敲绹?guó)的主要貿(mào)易伙伴。

我理解特朗普關(guān)稅政策背后的邏輯，即所謂的“互惠”，因?yàn)槲覀兊倪M(jìn)口商品被征收的關(guān)稅似乎比我們出口到其他國(guó)家的商品關(guān)稅更高。所以，這里肯定會(huì)發(fā)生一些變化，而市場(chǎng)到目前為止的反應(yīng)似乎表明，這可能會(huì)對(duì)一些被認(rèn)為是永恒趨勢(shì)的事情產(chǎn)生重大沖擊，比如人們認(rèn)為美國(guó)金融市場(chǎng)永遠(yuǎn)會(huì)表現(xiàn)更好，或者美國(guó)的貿(mào)易地位永遠(yuǎn)不會(huì)改變。相信我，這種情況確實(shí)可能發(fā)生。

我知道這一點(diǎn)，因?yàn)?月9日我的房子著火了。幸運(yùn)的是，只是外部或景觀受損，房子內(nèi)部沒(méi)有損壞，但清理和修復(fù)仍然需要大量的工作和費(fèi)用。

接下來(lái)是固定收益領(lǐng)域的利差情況。我們進(jìn)入債券市場(chǎng)的細(xì)節(jié)。黃色菱形表示2024年12月的數(shù)據(jù)，而“當(dāng)前”則是昨天的數(shù)據(jù)。我們看到一些板塊的利差基本保持不變。我們看到在杠桿貸款市場(chǎng)和高收益?zhèn)袌?chǎng)中，AAA級(jí)債券利差有所收窄。CMBS中的BBB級(jí)債券利差也略有收窄，但年初至今，利差總體變化不大。

首先，它們?cè)谀瓿跤兴站o，這在新年伊始是常見(jiàn)的現(xiàn)象。但隨著近期國(guó)債市場(chǎng)的反彈，許多板塊的利差又回到了之前的水平。

例如，高收益?zhèn)袌?chǎng)與國(guó)債市場(chǎng)收益率的利差曾低至252個(gè)基點(diǎn)，現(xiàn)在又回升到300個(gè)基點(diǎn)以上。所以高收益?zhèn)顢U(kuò)大了大約50個(gè)基點(diǎn)。這并不是因?yàn)楦呤找鎮(zhèn)瘍r(jià)格下跌，而是因?yàn)楦呤找鎮(zhèn)袌?chǎng)未能跟上國(guó)債市場(chǎng)的價(jià)格上漲。實(shí)際上，在許多信用債市場(chǎng)中，價(jià)格并沒(méi)有上漲，只是在價(jià)格上“停滯不前”。

接下來(lái)是企業(yè)高收益?zhèn)袌?chǎng)中，AAA級(jí)債券與BB級(jí)債券之間的利差。我們說(shuō)BB級(jí)債券利差有所擴(kuò)大，而AAA級(jí)債券利差（藍(lán)色線）的移動(dòng)平均線（淺棕色線）顯示，總體上AAA級(jí)債券利差有所收窄，但與過(guò)去相比，仍相對(duì)較高。從移動(dòng)平均線來(lái)看，高收益?zhèn)袌?chǎng)的違約率開(kāi)始上升，而在貸款市場(chǎng)中，違約率也有所上升。

我們看到高收益?zhèn)袌?chǎng)的違約率為2.8%，這并不是一個(gè)很高的違約率，但它已經(jīng)從下降趨勢(shì)轉(zhuǎn)為上升趨勢(shì)。貸款市場(chǎng)的違約率達(dá)到了一個(gè)新的局部高點(diǎn)，這并不令人驚訝，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)的利率仍然比周期底部高出425個(gè)基點(diǎn)。

因此，這些浮動(dòng)利率市場(chǎng)的公司支付的利率比幾年前高出超過(guò)4個(gè)百分點(diǎn)，隨著時(shí)間的推移，越來(lái)越多的債券以更高的利率重新定價(jià)，這會(huì)對(duì)公司造成壓力。我們還看到違約債券的回收率，高收益?zhèn)幕厥章始s為42美分，這是一個(gè)不太理想的回收率，自2017年以來(lái)也沒(méi)有比這更好過(guò)。我們看到優(yōu)先留置權(quán)貸款的回收率為62美分，這一回收率在過(guò)去幾年中相對(duì)穩(wěn)定。

接下來(lái)是非機(jī)構(gòu)CMBS市場(chǎng)。我們看到AAA級(jí)債券已經(jīng)恢復(fù)到疫情前的水平。AA級(jí)債券也幾乎恢復(fù)到疫情前的水平，但略有波動(dòng)。這與我們?cè)诟呤找鎮(zhèn)袌?chǎng)中看到的現(xiàn)象相同，并不是CMBS價(jià)格一定下跌，而是它未能跟上國(guó)債市場(chǎng)的步伐，尤其是考慮到其較短的久期。

然后我們說(shuō)，CMBS市場(chǎng)中的BBB-級(jí)債券從未接近恢復(fù)到疫情前的水平。它們最近有所上升，但在2023年下半年到2025年初，利差大幅收窄，從約900個(gè)基點(diǎn)降至約400個(gè)基點(diǎn)。所以，這些利差與非國(guó)債市場(chǎng)的大多數(shù)利差一樣，最近略有上升。

接下來(lái)是標(biāo)普500指數(shù)，它在2024年底時(shí)遠(yuǎn)高于其200日移動(dòng)平均線，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)估值過(guò)高。我們已經(jīng)回到了200日移動(dòng)平均線，并且現(xiàn)在低于這一水平。這是截至昨天的情況。雖然看起來(lái)標(biāo)普500指數(shù)在收盤(pán)時(shí)可能會(huì)進(jìn)入上漲區(qū)間，但今天并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，它出現(xiàn)了小幅下跌。所以，我們現(xiàn)在低于標(biāo)普500指數(shù)的200日移動(dòng)平均線，市場(chǎng)似乎仍有一定的下行趨勢(shì)。

接下來(lái)是一個(gè)大問(wèn)題：標(biāo)普500指數(shù)中前五大公司的市值占比。蘋(píng)果、微軟、英偉達(dá)、谷歌和亞馬遜這五家公司，它們的市值占比在過(guò)去幾年發(fā)生了顯著變化。2020年左右，我們從大約15%~17%開(kāi)始，然后上升到28%。如果你再加入兩家公司，如果你投資于標(biāo)普500指數(shù)基金，到2024年底，你的投資組合中幾乎有一半是由這七家公司構(gòu)成的。

這就是為什么我一直在推薦——我在年底時(shí)推薦過(guò)，在Just Markets網(wǎng)絡(luò)直播中也推薦過(guò)，在圓桌論壇中也推薦過(guò)——建議投資者持有等權(quán)重的美國(guó)股票或標(biāo)普500指數(shù)。

我們說(shuō)市值加權(quán)投資組合現(xiàn)在肯定受到了打擊，因?yàn)槟切┰?jīng)的“高飛者”并不能免于高估值的后果。它們最終會(huì)受到過(guò)去幾年它們所擁有的驚人相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的沖擊。

所以，接下來(lái)是等權(quán)重與市值加權(quán)的對(duì)比，我們看到了一個(gè)巨大的循環(huán)。這與我們?cè)谌蚪鹑谖C(jī)期間看到的集中度相似，當(dāng)時(shí)金融股在標(biāo)普500指數(shù)中的權(quán)重過(guò)高，隨后一路下跌至0.625，之后又回升至與全球金融危機(jī)時(shí)期相同的高位。目前雖然還不確定，但似乎已經(jīng)出現(xiàn)了破位跡象。在較短的時(shí)間內(nèi)，等權(quán)重表現(xiàn)已經(jīng)至少比市值加權(quán)表現(xiàn)高出幾個(gè)百分點(diǎn)。

接下來(lái)是其中一個(gè)最令人驚嘆的現(xiàn)象，這也是我將這次演講命名為“不在我的街區(qū)”的主要原因。我們看到美國(guó)股票與全球其他地區(qū)股票的對(duì)比，可以追溯到20世紀(jì)70年代的“漂亮50”泡沫，這正是目前這種現(xiàn)象讓我聯(lián)想到的。

我還記得“漂亮50”，我足夠年長(zhǎng)，經(jīng)歷過(guò)那個(gè)時(shí)期。當(dāng)時(shí)人們認(rèn)為美國(guó)股市中僅僅50只股票的集中度是荒謬的，但隨后從高位下跌了約80%。

再看互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期，雖然沒(méi)有“漂亮50”那么糟糕，但美國(guó)股票相對(duì)于全球其他地區(qū)股票的估值已經(jīng)非常離譜。我們有理由相信，推動(dòng)美國(guó)股票跑贏的這種資金流動(dòng)是脆弱的，并且可能會(huì)逆轉(zhuǎn)，稍后我們會(huì)討論這一點(diǎn)。

但看看自2024年12月24日以來(lái)的巨大逆轉(zhuǎn)，這已經(jīng)是一個(gè)相當(dāng)大的反轉(zhuǎn)。我相信這種趨勢(shì)還會(huì)繼續(xù)。因此，我重申我的建議：一是投資歐洲股票，我在大約三年半前就提到過(guò)，還有其他非美國(guó)股票。

這是股票價(jià)格與全球其他地區(qū)股票的對(duì)比，我們把時(shí)間范圍縮小到過(guò)去十年左右，可以看到這種逆轉(zhuǎn)的幅度。我們幾乎已經(jīng)回到了2022年的水平，盡管還沒(méi)有完全達(dá)到。這是美國(guó)的投資地位，這基本上顯示了外國(guó)投資者對(duì)美國(guó)的凈投資。

所以，外國(guó)投資者對(duì)美國(guó)的投資從大約十五年前的3萬(wàn)億美元增加到了23.6萬(wàn)億美元。當(dāng)有20萬(wàn)億美元的資金凈流入美國(guó)時(shí)，這顯然會(huì)推動(dòng)美國(guó)市場(chǎng)跑贏外國(guó)市場(chǎng)。

但隨著目前圍繞關(guān)稅問(wèn)題的種種紛爭(zhēng)，以及歐洲突然覺(jué)得美國(guó)不再愿意永遠(yuǎn)為北約買(mǎi)單，歐洲需要開(kāi)始自我防御，德國(guó)、英國(guó)和其他歐洲國(guó)家可能會(huì)重新工業(yè)化，以便在防御上更加自給自足。這幾乎不可避免地會(huì)導(dǎo)致資金流動(dòng)逆轉(zhuǎn)，并可能導(dǎo)致非美國(guó)股票相對(duì)于美國(guó)股票的持續(xù)跑贏，甚至可能是多年，甚至十年的跑贏。

再看看歐洲的情況，這是令人難以置信的。我們雙線資本（Double Line）第一次投資歐洲是在2021年左右，這是雙線資本歷史上第一次投資歐洲。起初并不順利。當(dāng)藍(lán)色的線開(kāi)始再次上升時(shí)，美國(guó)又開(kāi)始跑贏了。

然后在2022年，歐洲似乎真的開(kāi)始有起色了，跑贏了美國(guó)，但那是在熊市期間。我一直認(rèn)為在股市下跌時(shí)，美國(guó)會(huì)表現(xiàn)不佳，事實(shí)也確實(shí)如此?，F(xiàn)在我們又回到了2021年的水平。

所以，如果你在2021年買(mǎi)入歐洲股票而不是美國(guó)股票，那么在2023年到2025年期間會(huì)經(jīng)歷一段痛苦的時(shí)期，但現(xiàn)在歐洲股票已經(jīng)有了很大的動(dòng)能。

再看看美元指數(shù)，在這個(gè)顯示中看起來(lái)并不明顯，但它確實(shí)有顯著的下跌趨勢(shì)，尤其是對(duì)歐元而言。

這也是我認(rèn)為歐洲股票能夠開(kāi)始跑贏的原因之一，美元從幾年前的高位開(kāi)始走弱，并且在過(guò)去幾個(gè)月內(nèi)又下跌了幾個(gè)百分點(diǎn)。再看看新興市場(chǎng)，美國(guó)股票相對(duì)于標(biāo)普500指數(shù)和新興市場(chǎng)股票的表現(xiàn)是如此出色，這種趨勢(shì)已經(jīng)持續(xù)了10年。你可以把時(shí)間拉得更長(zhǎng)，這種趨勢(shì)依然顯著。除了2022年熊市期間出現(xiàn)了一次短暫的逆轉(zhuǎn)外，其他時(shí)間都沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)逆轉(zhuǎn)。

這再次表明，在負(fù)面市場(chǎng)中，美國(guó)可能會(huì)表現(xiàn)不佳，而不是跑贏。我的預(yù)測(cè)是，在下一次經(jīng)濟(jì)衰退中，美元會(huì)下跌，美國(guó)市場(chǎng)會(huì)表現(xiàn)不佳。這并不是說(shuō)“這次不一樣”，因?yàn)槲以谥暗木W(wǎng)絡(luò)直播中多次提到，我們目前并沒(méi)有處于一個(gè)長(zhǎng)期下降的利率環(huán)境中，而是處于一個(gè)長(zhǎng)期上升的利率環(huán)境中，尤其是在長(zhǎng)期利率方面。我相信，在下一次經(jīng)濟(jì)衰退中，美元會(huì)下跌，美國(guó)市場(chǎng)會(huì)表現(xiàn)不佳，而10年期和30年期國(guó)債收益率可能會(huì)進(jìn)一步上升。

這是一個(gè)非常不同的環(huán)境，因?yàn)楸尘耙呀?jīng)發(fā)生了變化。所以，新興市場(chǎng)甚至也開(kāi)始跑贏了。這并不是在選舉之后才開(kāi)始的，新興市場(chǎng)在選舉之前就已經(jīng)開(kāi)始見(jiàn)頂并反轉(zhuǎn)，但更近期的情況確實(shí)是這樣的。

這是標(biāo)普500指數(shù)相對(duì)于摩根士丹利新興市場(chǎng)指數(shù)的相對(duì)表現(xiàn)，我們將其與美元貿(mào)易加權(quán)指數(shù)進(jìn)行了對(duì)比。這并不是迪西指數(shù)，而是貿(mào)易加權(quán)美元指數(shù)，它與新興市場(chǎng)相關(guān)性更高，而不是像迪西指數(shù)那樣以歐元為主導(dǎo)?？梢哉f(shuō)，這兩條線是相似的。

所以，我們?cè)谶@里看到的是，如果美國(guó)貿(mào)易加權(quán)美元下跌，這是我從長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看的預(yù)期，那么新興市場(chǎng)應(yīng)該會(huì)跑贏。美元必須非常有說(shuō)服力地跌破這個(gè)指數(shù)，大約在118以下，我們才會(huì)看到一些向下的動(dòng)能。所以，就在這里結(jié)束吧。這將結(jié)束2025年3月11日的市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)直播。今年的開(kāi)局很有趣，看起來(lái)肯定不會(huì)是2024年的翻版。所以，祝大家好運(yùn)。感謝大家今天的關(guān)注。感謝大家對(duì)雙線資本的信任和信心。暫時(shí)再見(jiàn)。

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