文/成才

編輯/漁夫

來源/萬點(diǎn)研究

“汽車圈的恒大”與薛定諤的貓哪個(gè)更難猜？

5月26日，長(zhǎng)城汽車董事長(zhǎng)魏建軍接受新浪財(cái)經(jīng)采訪時(shí)表示：中國(guó)的汽車產(chǎn)業(yè)已出現(xiàn)類似“恒大”的潛在風(fēng)險(xiǎn)，只不過沒爆而已。

除此之外，魏建軍針對(duì)行業(yè)新車大幅降價(jià)的現(xiàn)象再度開炮，直言降價(jià)還能保證質(zhì)量不可能。魏建軍表示，部分主機(jī)廠過于追求市值與股價(jià)，卻忽視了商業(yè)基本邏輯，并強(qiáng)調(diào)行業(yè)需健康發(fā)展，不能過度被資本裹挾，長(zhǎng)城愿意出資對(duì)主機(jī)廠進(jìn)行全面審計(jì)。

與此同時(shí)，魏建軍還表示，在2025年開年國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)業(yè)就出現(xiàn)了過度宣傳，過度夸張的怪象，導(dǎo)致用戶得不到權(quán)益的保障。怪象指的是誰(shuí)，仁者見仁智者見智。

雖然魏建軍沒有指名道姓說出友商名字，但是通過講話中的一些關(guān)鍵詞，可以推斷出一些蛛絲馬跡。萬點(diǎn)研究沿著這些關(guān)鍵線索，和大家一起來探尋汽車業(yè)“恒大”的廬山真面目。

山雨欲來風(fēng)滿樓

5月26日，魏建軍的這番講話，猶如一顆巨石投入平靜的水面，引發(fā)了A股與港股汽車整車企業(yè)的集體下跌。Wind數(shù)據(jù)顯示，26日比亞迪A股、港股收盤分別下跌5.93%、8.60%。賽力斯收盤下跌4.23%，長(zhǎng)城汽車A股、港股收盤分別下跌2.69%、5.52%，上汽集團(tuán)收盤下跌2.49%。

港股市場(chǎng)方面，造車新勢(shì)力方面，小鵬汽車收盤下跌4.44%，蔚來汽車收盤下跌3%，理想汽車收盤下跌3.17%。除“蔚小理”之外，吉利控股收盤大幅下跌9.46%，小米集團(tuán)股價(jià)收盤下跌3.21%。

27日，A+H兩地汽車整車板塊走勢(shì)出現(xiàn)分化。比亞迪A股收盤下跌2.25%，H股收盤下跌1.65%。長(zhǎng)城汽車A+H分別小幅下跌0.35%、0.67%，上汽集團(tuán)收盤下跌-0.91%，賽力斯收盤下跌-1.07%，吉利控股收盤下跌-1.74%，蔚來汽車股價(jià)下跌2.04%。小鵬、理想兩家公司股價(jià)翻紅，投資者情緒相對(duì)穩(wěn)定。

股價(jià)是投資者信心的投票器，但也僅僅起到風(fēng)向標(biāo)的作用。根據(jù)短期幾個(gè)交易日的走勢(shì)并不能判斷出什么有效信息。按照魏建軍的講話線索來看，汽車業(yè)“恒大”對(duì)公司市值與股價(jià)過于追求。那么還需要拉長(zhǎng)周期來看汽車企業(yè)的市值與股價(jià)表現(xiàn)。

wind數(shù)據(jù)顯示，截至5月28日收盤，比亞迪收盤市值為1.12萬億，位列A股汽車整車市值冠軍。賽力斯市值為2281.81億元，位列汽車整車亞軍。長(zhǎng)城汽車以1950.72億元位列第三。曾經(jīng)行業(yè)的老大哥上汽集團(tuán)，市值不足1900億元，滑落至行業(yè)第四。

股價(jià)漲幅方面，wind數(shù)據(jù)顯示，截至5月27日，比亞迪年內(nèi)股價(jià)漲幅為30.75%，賽力斯年內(nèi)漲幅為4.38%。相比之下，長(zhǎng)城汽車與上汽集團(tuán)年內(nèi)漲幅分別為-13.86%，-21.48%。

拉長(zhǎng)周期來看，比亞迪2024年股價(jià)上漲45.03%，賽力斯2024年股價(jià)上漲76.80%，長(zhǎng)城汽車2024年上漲5.66%，上汽集團(tuán)上漲57.75%。

因?yàn)楹愦髮儆诟酃缮鲜泄荆愿酃稍燔囆聞?shì)力也是探尋排查的重點(diǎn)。

造車新勢(shì)力方面，理想汽車總市值報(bào)收2221億元，小鵬汽車總市值報(bào)收1413億元，蔚來汽車總市值報(bào)收632.25億。股價(jià)表現(xiàn)方面，小鵬汽車年內(nèi)上漲59.16%，理想汽車年內(nèi)上漲17.19%，蔚來汽車港股市值年內(nèi)下跌19.40%。

拉長(zhǎng)周期來看，理想汽車2024年港股市場(chǎng)累計(jì)下36.13%，小鵬汽車2024年累計(jì)下跌17.72%，蔚來汽車2024年股價(jià)累計(jì)下跌52.72%。整體來看蔚小理三家公司2024年股價(jià)表現(xiàn)均不理想。除“蔚小理”之外，吉利控股2024年度股價(jià)累計(jì)上漲77.21%，截至5月27日，2025年內(nèi)漲幅為19.03%。

衡量上述企業(yè)市值與股價(jià)表現(xiàn)來看，賽力斯、上汽集團(tuán)、比亞迪、吉利控股，2024年至今的綜合表現(xiàn)靠前。篩掉“蔚小理”之后，這四家公司選入第二輪分析。

誰(shuí)是哪只薛定諤的貓？

股價(jià)表現(xiàn)僅是投資者信心的面子，相比之下財(cái)務(wù)里子才是關(guān)鍵。

從財(cái)務(wù)角度來看，Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2024年末，四家公司之中，賽力斯的資產(chǎn)負(fù)債率為87.38%，比亞迪資產(chǎn)負(fù)債率為74.64%，吉利控股資產(chǎn)負(fù)債率為69.8%，上汽集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率為63.77%。

對(duì)比豐田、通用、大眾、福特等國(guó)際企業(yè)巨頭，上述公司2024年末，資產(chǎn)負(fù)債率在61%～84%區(qū)間。由此可以見高負(fù)債率是汽車行業(yè)的普遍現(xiàn)象，單從負(fù)債端并不能看出什么問題。

進(jìn)一步分析來看，有息負(fù)債方面，wind數(shù)據(jù)顯示，截至2024年末，上汽集團(tuán)有息負(fù)債規(guī)模為945億元，有息負(fù)債占比為15%。吉利控股有息負(fù)債規(guī)模為860億元，有息負(fù)債占比為17%。比亞迪有息負(fù)債規(guī)模為285.8億元，有息負(fù)債占比為5%。賽力斯有息負(fù)債規(guī)模為7億元，有息負(fù)債占比僅為0.8%。

單從有息負(fù)債規(guī)模與占比來看，上汽集團(tuán)與吉利汽車有息負(fù)債占比相對(duì)較高，但并未超出安全范圍。單從有息負(fù)債出發(fā)，還不能讓車圈“恒大”顯露真身。

恒大作為目前最大債務(wù)規(guī)模的出險(xiǎn)房企，除了有息負(fù)債規(guī)模巨大之外，還通過大量占用供應(yīng)商的資金來周轉(zhuǎn)，這部分經(jīng)營(yíng)性負(fù)債也是很重要的一點(diǎn)。

因此沿著這一思路，打開四家企業(yè)的流動(dòng)性負(fù)債表來看。截至2024年末，比亞迪短期借款為121.03億元，同比下降33.95%。應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款規(guī)模為2440億，同比上漲22.95%，其中應(yīng)付賬款為2416億，同比增長(zhǎng)24.28%。公司流動(dòng)負(fù)債合計(jì)為4960億，同比上升9.33%。

同樣的分析方法，再來看看上汽集團(tuán)。公司短期借款為536.90億元，同比上漲19.52%。應(yīng)付票據(jù)則為 785.22 億元，同比下降8.73%。應(yīng)付賬款規(guī)模為1626億元，同比降低8.98%。總的來看，流動(dòng)性負(fù)債合計(jì)5119億元，同比下降6.49%。

吉利控股方面，公司短期借款沒有披露。應(yīng)付賬款規(guī)模為884.81億元，同比上漲21.04%。總的來看，流動(dòng)性負(fù)債合計(jì)901.68億元，同比上漲21.42%。

賽力斯方面，2024年公司應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款則為684.51億，同比增長(zhǎng)127.04%。流動(dòng)負(fù)債合計(jì)為762.65億，同比增長(zhǎng)102.96%。

對(duì)比三家公司的流動(dòng)性負(fù)債表，2024年比亞迪流動(dòng)性負(fù)債持續(xù)上漲，雖然公司流動(dòng)性負(fù)債進(jìn)一步下降，但是應(yīng)付賬款規(guī)模持續(xù)攀升，以2400億規(guī)模來看，20%以上應(yīng)付賬款增幅是一個(gè)需要注意的問題。

與比亞迪相比，應(yīng)付票據(jù)與賬款規(guī)模雙雙下降，但短期借款規(guī)模出現(xiàn)了較大上漲。短期借款作為公司有息負(fù)債的一部分，上汽集團(tuán)短期借款規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，也給公司財(cái)務(wù)成本帶來一定壓力。

相比吉利控股、比亞迪、上汽集團(tuán)，賽力斯2024年流動(dòng)性負(fù)債出現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)的情況。但這并不能說明賽力斯就是我們想要尋找的那個(gè)“答案”。

原因是分析一家企業(yè)流動(dòng)性負(fù)債的同時(shí)，還需要關(guān)注企業(yè)的流動(dòng)性資產(chǎn)，流動(dòng)資產(chǎn)是判斷一家企業(yè)日常運(yùn)營(yíng)情況的關(guān)鍵指標(biāo)。

流動(dòng)性資產(chǎn)是由應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款加貨幣資金組成的，首先看看賽力斯的流動(dòng)性資產(chǎn)，2024年末，公司應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款為23.62億，同比下降3.43%。公司期末貨幣資金規(guī)模為459.55億元，同比大幅增長(zhǎng)249.18%。公司兩項(xiàng)流動(dòng)性資產(chǎn)合計(jì)為483.17億元。

比亞迪的貨幣資金規(guī)模為1027億元，同比下降5.83%。應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款為622.99億元，同比呈現(xiàn)微增0.7%。公司兩項(xiàng)流動(dòng)性資產(chǎn)合計(jì)為1649.99億元。

上汽集團(tuán)貨幣資金規(guī)模為1979.78億元，同比上漲37.83%。公司應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款為751.36億，同比下降2.56%。公司兩項(xiàng)流動(dòng)性資產(chǎn)合計(jì)為2731.14億元。

吉利控股貨幣資金規(guī)模為414.88億，同比上漲26.30%。應(yīng)收賬款為353.55億，同比上漲14.01%。公司兩項(xiàng)流動(dòng)性資產(chǎn)合計(jì)為768.43億元。

結(jié)合四家公司的流動(dòng)性負(fù)債與主要流動(dòng)性資產(chǎn)來看，賽力斯雖然流動(dòng)性負(fù)債出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，同時(shí)公司貨幣資金規(guī)模也出現(xiàn)了同步大幅增長(zhǎng)的情況，但需要強(qiáng)調(diào)的是公司的貨幣資金規(guī)模并不能覆蓋流動(dòng)性負(fù)債。

對(duì)比四家公司主要流動(dòng)性資產(chǎn)與負(fù)債之間缺口來看，吉利控股差額為133.25億元、賽力斯279.48億元、比亞迪與上汽集團(tuán)則分別達(dá)到3310.01億元、2387.86億元。

通過上述數(shù)據(jù)梳理之后，萬點(diǎn)研究需要強(qiáng)調(diào)的是，企業(yè)主要流動(dòng)性資產(chǎn)指標(biāo)不能覆蓋流動(dòng)性負(fù)債，并不說明該企業(yè)就面臨債務(wù)爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性資產(chǎn)僅是衡量企業(yè)流動(dòng)性的指標(biāo)之一。除此之外，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、信貸額度都是決定企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵指標(biāo)。

分析了很多數(shù)據(jù)，大家也很想知道最后的結(jié)論是什么。對(duì)此萬點(diǎn)研究認(rèn)為，汽車圈“恒大”的表述，仁者見仁智者見智。相信除了魏建軍之外，很多人的心里都有一個(gè)不同的答案。

萬點(diǎn)研究羅列了大量數(shù)據(jù)，也是希望幫助各位去證實(shí)你心中的那個(gè)答案?？陀^而言，這個(gè)答案如同薛定諤量子理論理想實(shí)驗(yàn)中的那只貓，沒有揭開蓋子之前，我們永遠(yuǎn)也不知道貓是死是活。同樣的道理，在汽車圈的潘多拉魔盒沒有被打開前，汽車圈的“恒大”也無法被證實(shí)。

“恒大論”背后的嚴(yán)峻現(xiàn)實(shí)

說了這么多，那是否意味著魏建軍這話警告不具備實(shí)際意義呢？大江東去浪淘盡，歷史終會(huì)掩埋一些英雄，那些逝去或已經(jīng)站在懸崖的風(fēng)流“車企”，也仿佛訴說著汽車圈“恒大”或許并不單指某一個(gè)體。透過現(xiàn)象看本質(zhì)，魏建軍是在借“恒大”警告目前汽車產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格戰(zhàn)與內(nèi)卷。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2024年以來隨著汽車行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇。中國(guó)汽車制造業(yè)的利潤(rùn)率水平也開始一降再降，從2017年的7.8%，一路降至2024年的4.4%。全行業(yè)利潤(rùn)總額從2017年的6833億元，跌至2023年的5086億元。

進(jìn)入2025年之后，中國(guó)汽車市場(chǎng)價(jià)格戰(zhàn)仍在繼續(xù)。乘聯(lián)分會(huì)秘書長(zhǎng)崔東樹最新報(bào)告顯示，今年1—4月新車降價(jià)規(guī)模整體出現(xiàn)收縮，但分化加劇新能源車依舊是降價(jià)主力，燃油車促銷逐步企穩(wěn)。

具體來看，2025年1—4月，國(guó)內(nèi)降價(jià)車型總數(shù)較去年同期大幅減少。其中，常規(guī)燃油車降價(jià)16款，同比減少13款；插混車降價(jià)13款，同比減少11款；純電動(dòng)車降價(jià)28款，雖仍是降價(jià)主力，但同比減少24款。反觀2024年同期，新能源車降價(jià)車型占比超六成，而2025年這一趨勢(shì)延續(xù)。

從降價(jià)幅度來看，2025年1—4月份，新能源車新車降價(jià)車型的降價(jià)力度算術(shù)平均達(dá)到2.7萬元，降價(jià)力度達(dá)到13.3%?？傮w來看，2025年1—4月份，總體乘用車市場(chǎng)新車降價(jià)車型的降價(jià)力度算術(shù)平均達(dá)到2.5萬元，降價(jià)力度達(dá)到12.3%。

作為新能源汽車市場(chǎng)的“卷王”比亞迪，2025年已經(jīng)推出多輪促銷舉措。2025年3月底，比亞迪推出的促銷舉措，涉及王朝網(wǎng)、海洋網(wǎng)的共計(jì)10款非智駕版車型，限時(shí)一口價(jià)的降幅約為1萬元，其中秦L DM-i非智駕版的限時(shí)一口價(jià)8.98萬元起。5月25日，比亞迪再次宣布推出限時(shí)一口價(jià)或限時(shí)補(bǔ)貼的促銷舉措，涉及王朝網(wǎng)、海洋網(wǎng)共計(jì)22款智駕版車型，最高補(bǔ)貼達(dá)5.3萬元，時(shí)間自5月23日至6月30日。整體來看，促銷對(duì)比亞迪銷量提升的效果顯著。

具體數(shù)據(jù)來看，2025年4月，比亞迪累計(jì)銷量380089輛，同比增長(zhǎng)21.3%，其中乘用車銷售372615輛，同比增長(zhǎng)19.4%。

細(xì)分觀察，比亞迪汽車王朝、海洋網(wǎng)銷售347053輛，同比增長(zhǎng)16.5%；方程豹汽車銷售10039輛，同比增長(zhǎng)375.8%；騰勢(shì)汽車銷售15388輛，同比增長(zhǎng)38.4%；仰望汽車銷售135輛；乘用車及皮卡海外銷售78705輛，同比增長(zhǎng)91.9%。

除了多輪降價(jià)之外，2025年2月10日，比亞迪“天神之眼”高階智駕系統(tǒng)正式發(fā)布，并同步上市了21款比亞迪（含王朝、海洋）旗下車型，最低價(jià)位下探至7萬元級(jí)別。消費(fèi)者讓加產(chǎn)品升級(jí)，也讓比亞迪坐穩(wěn)了新能源銷量一哥的寶座。

值得注意的是，5月28日，比亞迪官方對(duì)2025年4月的汽車經(jīng)銷商“資金鏈斷裂”事件進(jìn)行了公開回應(yīng)，公司表示，網(wǎng)傳信息不屬實(shí)。過去幾年，我們對(duì)經(jīng)銷商的政策連續(xù)且穩(wěn)定。據(jù)了解，該經(jīng)銷商集團(tuán)由于盲目急速擴(kuò)張并加杠桿運(yùn)營(yíng)，導(dǎo)致資金鏈出現(xiàn)問題。2024年底以來，該經(jīng)銷商集團(tuán)的部分4S店，已被當(dāng)?shù)仄渌?jīng)銷商收購(gòu)。

公開資料顯示，乾城集團(tuán)年?duì)I業(yè)額超30億元，也是比亞迪經(jīng)銷商頭部陣營(yíng)中的一員。在山東省內(nèi)濟(jì)南、濰坊、德州、泰安等開設(shè)20家以上 4S店，在山東省內(nèi)比亞迪銷售市場(chǎng)，具有一定的影響。

經(jīng)銷商是車企與消費(fèi)者之間的重要紐帶，經(jīng)銷商爆雷也會(huì)對(duì)比亞迪品牌造成一定影響，乾城集團(tuán)也是當(dāng)下日益內(nèi)卷的新能源汽車市場(chǎng)的一個(gè)縮影。

5月30日，中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)出倡議，呼吁全行業(yè)維護(hù)公平競(jìng)爭(zhēng)秩序，促進(jìn)行業(yè)健康發(fā)展，嚴(yán)格遵從公平競(jìng)爭(zhēng)原則，依法依規(guī)開展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)；優(yōu)勢(shì)企業(yè)不為壟斷市場(chǎng)擠壓其他主體生存空間、損害其他經(jīng)營(yíng)者合法權(quán)益；企業(yè)不以低于成本的價(jià)格傾銷商品、擾亂市場(chǎng)秩序、損害行業(yè)和消費(fèi)者根本利益。

除了行業(yè)倡議之外，相關(guān)部門也開始出手整治“零公里二手車”等行業(yè)亂象。對(duì)此，長(zhǎng)城汽車董事長(zhǎng)魏建軍在采訪中也表示，部分企業(yè)正在通過“零公里二手車”的方式虛構(gòu)銷量，破壞市場(chǎng)規(guī)則。

萬點(diǎn)研究認(rèn)為，加大汽車行業(yè)“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)整治力度，對(duì)促進(jìn)新能源汽車產(chǎn)業(yè)良性發(fā)展是非常必要的。公平有序的市場(chǎng)環(huán)境事是一切良性競(jìng)爭(zhēng)的基礎(chǔ)，切斷灰色利益鏈、消除灰色空間，才能促使新能源車企通過技術(shù)創(chuàng)新建立企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。

肯定監(jiān)管實(shí)際糾偏的同時(shí)，也需要清楚的認(rèn)識(shí)到，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的今天，市場(chǎng)的供需關(guān)系決定了產(chǎn)品價(jià)格，當(dāng)前汽車行業(yè)種種價(jià)格內(nèi)卷與亂象的背后，歸根結(jié)底還是當(dāng)下汽車行業(yè)存在巨大的產(chǎn)能壓力。

中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2025年4月，全國(guó)乘用車產(chǎn)量達(dá)225.7萬輛同比增長(zhǎng)10.2%。4月，全國(guó)乘用車市場(chǎng)零售175.5萬輛，同比增長(zhǎng)14.5%，全國(guó)乘用車廠商批發(fā)219萬輛，同比增長(zhǎng)10.7%。全國(guó)乘用車行業(yè)庫(kù)存為350萬輛，較上月增加15萬輛。

中國(guó)汽車流通協(xié)會(huì)乘用車市場(chǎng)信息聯(lián)席分會(huì)秘書長(zhǎng)崔東樹發(fā)文稱，根據(jù)2025年4月底的庫(kù)存與未來銷量綜合預(yù)估，現(xiàn)有庫(kù)存支撐未來銷售天數(shù)為57天，相較2023年和2024年同期，2025年4月末的總體庫(kù)存壓力稍有增大。

與新能源汽車行業(yè)類似，2025年光伏內(nèi)部也多數(shù)對(duì)價(jià)格內(nèi)卷進(jìn)行約束與呼吁。在市場(chǎng)化機(jī)制下，行業(yè)自律如果沒有強(qiáng)制性法律法規(guī)進(jìn)行約束，僅依靠自律就是一場(chǎng)無解的“囚徒困境”。

產(chǎn)能客觀壓力下，最終還是需要依靠市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)去淘汰與消化，這也是市場(chǎng)機(jī)制淘汰賽下的殘酷寫照，只有活到最后才有機(jī)會(huì)笑的最好。對(duì)于2025年汽車圈的恒大威脅論，屏幕前的你有什么看法？不妨評(píng)論區(qū)聊聊你的想法。

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