“內(nèi)卷”還持續(xù)多久？ ,長平講談 ,3分鐘 進度條

核心觀點：

1.不只是競爭。無論是商品房，還是新能源車，近期諸多市場都呈現(xiàn)由“以價換量”到“量價齊緩”的格局變化，微觀主體感知到的“內(nèi)卷”程度似在加深。與此同時，中央明確提出綜合整治“內(nèi)卷式”競爭?！皟?nèi)卷”為何持續(xù)？未來又將如何緩和？

2.歷史來看，“內(nèi)卷”意味著微觀企業(yè)盈利的持續(xù)弱化，宏觀上則對應整體價格的負增長階段。對此，逆周期政策發(fā)力若溫和，短期可推動實際經(jīng)濟增速，卻不足以扭轉(zhuǎn)價格；一旦政策趨緩，實際增速脈沖回落，“以價換量”再次轉(zhuǎn)向“量價齊緩”。

3.改變價格，預期先行。國際經(jīng)驗表明，若價格持續(xù)低位趨緩，微觀主體的預期容易固化，這又會反過來強化價格粘性。若要扭轉(zhuǎn)預期，常規(guī)政策舉措會有所幫助但未必足夠。關(guān)鍵是要借助超常規(guī)政策以顯著降低實際利率，從而激發(fā)“動物精神”。

4.展望未來，整治“內(nèi)卷式”競爭，特別是規(guī)范企業(yè)和地方政府行為，或有助于從供給端緩和價格內(nèi)卷；后續(xù)政府債券發(fā)行加快也能從需求端有所幫助。不過史實表明，供給優(yōu)化雖然能提高價格彈性，但要徹底改變“內(nèi)卷”，決定方向的仍是需求強度。

正文：

無論是商品房，還是新能源車，近期諸多市場都呈現(xiàn)由“以價換量”到“量價齊緩”的格局變化，微觀主體感知到的“內(nèi)卷”程度似在加深。與此同時，中央明確提出綜合整治“內(nèi)卷式”競爭。“內(nèi)卷”為何持續(xù)？未來又將如何緩和？

圖1.“內(nèi)卷”在加劇嗎？

來源：WIND，乘聯(lián)會，筆者測算

注：量為商品房成交面積較2018-2019年同期比值、新能源車零售較2022-2023年同期比值，價為兩者的價格指數(shù)。

一、“內(nèi)卷”為何持續(xù)？

歷史來看，“內(nèi)卷”意味著微觀企業(yè)盈利的持續(xù)弱化，宏觀上則對應整體價格的負增長階段。對此，逆周期政策發(fā)力若溫和，短期可推動實際經(jīng)濟增速，卻不足以扭轉(zhuǎn)價格；一旦政策趨緩，實際增速脈沖回落，“以價換量”再次轉(zhuǎn)向“量價齊緩”。

圖2. “內(nèi)卷”其實很頑固

來源：WIND，筆者測算

改變價格，預期先行。國際經(jīng)驗表明，若價格持續(xù)低位趨緩，微觀主體的預期容易固化，這又會反過來強化價格粘性。若要扭轉(zhuǎn)預期，常規(guī)政策舉措會有所幫助但未必足夠。關(guān)鍵是要借助超常規(guī)政策以顯著降低實際利率，從而激發(fā)“動物精神”。

圖3. 改變價格，預期先行

來源：WIND，日央行，筆者測算

二、“內(nèi)卷”如何緩和？

去年下半年以來，財政對經(jīng)濟的“量”形成脈沖支撐，各領(lǐng)域“以價換量”。隨著外需、地產(chǎn)調(diào)整，近期“量價齊緩”更明顯。不過，財政資金有望加快下達，尤其是超長期特別國債（約剩60%）須在10月底前發(fā)完。此外，政策性金融工具是在美對華征收145%關(guān)稅時提出的，該工具使用或有所后置，為下半年預留政策空間。

圖4. 財政還未退坡

來源：WIND，筆者測算

注：債務資金含地方政府新增債、一般國債、特別國債、政策性金融工具，并剔除化債和中央金融機構(gòu)注資部分。

展望未來，整治“內(nèi)卷式”競爭，特別是規(guī)范企業(yè)和地方政府行為，或有助于從供給端緩和價格內(nèi)卷；后續(xù)政府債券發(fā)行加快也能從需求端有所幫助。不過史實表明，供給優(yōu)化雖然能提高價格彈性，但要徹底改變“內(nèi)卷”，決定方向的仍是需求強度。

風險提示： 預期非線性變化。

【作者】

伍戈 ： 博士，長江證券首席經(jīng)濟學家。曾長期供職央行貨幣政策部門，并在國際貨幣基金組織擔任經(jīng)濟學家。孫冶方經(jīng)濟科學獎獲得者，獲浦山政策研究獎、劉詩白經(jīng)濟學獎，遠見杯經(jīng)濟預測冠軍。

俞濤、高童 ：長江證券研究員。